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今年1月30日，德纳影业披露了收购报告书，公司终于把自己卖出去了，尽管价格相比一年前已经降低了23%。 这家经营着6家影院的新三板挂牌公司，一年前曾被长城影视相中，出价5.45亿元。一年后，德纳影业净利润增长了31.15%，但新买家红星影业反而降低了出价，只给估价4.21亿元。 就算这样，德纳的股东还是急于出手。没办法，影视行业已经进入下半场，巨头带着资金正在赶来的路上。这个时候选择卖给上市公司，也许是最好的选择。 / 01 / 一年时间，估值降低23%卖身 德纳影业很着急把自己卖出去。 2017年1月4日，德纳影业披露了收购报告书，收购方是上市公司长城影视。 长城影视当时开出了5.45 亿元的价格，准备100%收购。要知道德纳影业2016年净利润仅为2169.12万元。25倍的估值，媒体纷纷喊，买贵了！ 可惜的是，这笔交易并没有达成。从年初一直拖到9月份，长城影视发布了调整重组方案并停牌的公告。没多久，就宣布终止收购。 没想到仅过了4个月，德纳影业又谈好了新的买家——上海红星美凯龙影业（以下简称"红星影业"）。 最大的变化是，并购估值大幅缩水，而且不是100%收购。根据收购报告，拟向鲍春雷等12名股东收购1561.49万股，占德纳影业总股本的52.05%，作价2.19亿元。算下来，这次收购估值为4.21亿元。 3月14日，德纳影业控股股东变更为红星影业，实际控制人变更为车建兴。 要知道，3月15日，德纳影业发布2017年年报，营收1.52亿元，同比增长8.02%，净利润2844.76万元，同比增长31.15%。按此业绩计算，收购市盈率接近15倍。 4个月时间，估值降低23%，从100%收购调整为部分收购，从中可以看出德纳影业有多么渴望被收购。 其实，对于德纳影业这样一家偏安三四线城市，既没有资金，又不掌握上游影视资源的连锁影院经营公司来说，被并购也许是当下的不二之选。 / 02 / 德纳影业的困境 我们来看看德纳影业的困境。 影院的商业模式很简单，收入主要来源于三块：电影票收入、影院卖品收入、广告收入。 因为影院规模一直有限，从2015年以来客流量和电影票收入就基本稳定了。2015年观影人次为301.46万，2016年是303.58 万人次，2017年为317.37 万人次。2017年观影人次增长的原因是"建德德纳国际影城有限公司"二期开始营业。 在客流量触及天花板的情况下，票房收入很难有大的增长。2015年票房收入1.12亿元，2016年为1.17亿元，2017年为1.17亿元。 之所以2015年以来净利润还能持续增长，是因为卖品收入和广告收入提升了。前者从921.8万元增长到1310.56万元，后者从222.3万元增长到1268.7万元。 大幅增长的原因是2015年的基数太低了，但是这一块业务的高增长不会一直持续下去。 去年初，德纳影业拟被长城影视并购的时候，签过一个对赌协议。管理层承诺从2016年到2019年，净利润分别不少于2000万元、3800万元、5000万元、6000万元。 在不扩张的情况下，很难想象公司净利润会持续大幅增长。当初之所以敢做出这样的业绩承诺，也许是寄希望于上市公司的资金支持。 对于没有大腿可抱的德纳影业来说，单凭自己，是没有扩张实力的。 院线这个巨鳄林立的市场，留给德纳的机会本来就不多。2015年挂牌前公司旗下只有5家影院，去年5月在杭州萧山区新开一家影院，目前共6家，且都分布在二三线城市。 其中位置最好的是位于杭州的萧山德纳国际影城，贡献了2017年营收的40%，净利润的37%。除了萧山德纳之外，其余四家影院都位于三四线城市，受限于区位，营收规模和增长空间有限。 影院是个重资产生意，扩张需要大笔资金。2016年德纳影业挂牌新三板就是抱着融资的目的来的。但是挂牌1年多以来，一笔钱也没有融到。 对比一下红星影业，净利润其实比德纳影业还小，2016年营业收入1.12亿元，净利润仅有1795.28万元。但是背靠着上市公司美凯龙，硬是吞下了跟自己体量相当的德纳影业。 收购报告书中，红星影业表示，这次收购将是其实现全国战略布局的重要组成部分。 / 03 / 影视行业开始洗牌，及早抽身是明智之举 德纳影业成立于2010年。从2010年到2015年，国内票房规模经历了每年超过30%的高速增长。2010年全国电影总票房刚过100亿，2014 年已经达到 296.39 亿，到2015年进一步增长到440.69 亿。 德纳影业完美地踩准节奏，站到了行业爆发的风口上。2014年营业收入3081.92万元，2015年收入1.27亿元，2016年收入1.41亿元，2017年收入1.53亿。旗下各影院的票房、观影人次、市场份额均在当地市场前列。 尽管经历了一轮爆发，但是很遗憾，德纳的体量还是太小了。2016年挂牌新三板后，也没有融到资。 而当年，影视行业就迎来了拐点，持续10多年的票房高增长时代至此结束了。全年票房收入达到457亿元，相比上一年仅增长3.86%。 票房增长虽然停滞了，但是银幕扩张的步伐还没有停下来。2016年中国内陆增加9290块银幕，正式超越美国。2017年又继续增加了9597块。影院市场已经杀成了一片血海。洗牌的时间到了。 2017年一开年，上市公司完美世界就将旗下217家影院打包出售，剥离出了上市公司。原因是"影院业务业绩不及预期"。 此时距离完美世界买入这些影院才过了一年，在这一年时间内，完美世界陆续关停了21家业绩不好或亏损的影院。 中小玩家在退场，巨头在扩张。 万达院线和大地电影，一直是占据票房收入前两名的行业巨头。2015年，万达电影募集了21.72亿元，专门用于并购。截至2017年上半年，已经花去了17亿元。而大地影院去年一开年，就豪掷32.86亿元，准备拿下橙天嘉禾旗下中国大陆地区影院。还有阿里影业，尽管承受着亏损，也在大手笔买入影院。 在这种大趋势下，对于既无资金又无大腿可抱的小企业来说，及早抽身是明智之举。 文 | 王勇 注：我是读懂新三板王勇，交流可加微信ironyfate，劳请备注姓名、公司、职位。 |
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