让投资不再难系列课（24）---估值体系

很多投资者将自己定义价值投资者，那么什么是价值投资者？顾名思义，投资行为必须是基于企业价值的，否则就是投机。如果不是基于价值，哪怕长期持有茅台，我们也不能认为其是投资；而如果是基于价值，哪怕持有ST股，那也是投资。

 

所以对于价值投资者，最重要的一个行为就是确定公司价值。那么如何确定公司价值，这个过程就是估值。

 

估值既是一个技术，也是一个思想。

 

为什么说估值是一个技术？因为对于一个企业估值的过程，涉及到对于方方面面的认知，包括行业空间、企业成长性、竞争优势、财务状况等，所以说估值是一个技术活，他反映了投资者对于企业的认知；

 

二马经常遇到一些投资者，说看好某企业，但是又说不知道什么价格算高估，什么价格算低估。那么怎么看待这类投资者呢？一方面，我们可以说这些投资者对于企业的认知还不够充分，不能较为充分的预测企业未来的成长空间；其次，我们认为投资者的这种情况是合理的，因为确实预测一个企业的未来是非常困难的。或者说难以做到的。腾讯的创始人马化腾多次在腾讯股价的低点减持其股票，又如何要求普通投资者能预测一个公司的未来呢。

 

但是即使难以预测一个企业的未来，我们还必须预测。这就涉及到估值也是一种思想。我们可能做不了精确的数字判断，但是我们需要做到模糊的正确。这很关键。

 

我们在不同公司之间做选择时，我们需要知道我们相中的行业是否属于永续性行业，未来可能的空间有多大；我们选择的企业的竞争优势如何？是否较为容易被颠覆；企业是辛苦的赚钱，还是轻松的赚钱。一旦我们判断一个企业，即使股市10年不交易，我们持有他都不慌时，这样的企业，即使我们对于其具体的估值不好把握，我们大致知道，我们这项投资只是收益多少的问题，而不是可能血本无归的问题。一个我们无法对其模糊估值的企业，一个我们判断不了10年后他还在不在的企业，是不值得投资的。

 

明白了估值的意义之后，我们探讨一下常见的估值方法。

 

（1）、PB估值法

 

很多人认为对于重资产企业应该用PB估值，也有人认为投资低PB的企业比较踏实。怎么看待这种认知呢？在此，二马明确下一个结论。这个看法是错误的。

 

为什么认为这个看法是错误的，这是我们纳米级散户的身份决定的。这里二马举一个例子。

A企业 PB为2，ROE为20%，PE为10; B企业 PB为0.5，ROE为4%，PE为12.5。两个企业的净利润全部分红，并且未来10年其净利润保持不变，分红率保持不变。

 

那个企业更值得投资呢？如果我们资金雄厚，且有能力变卖、清算，我们会认为B企业更值得投资。控股后，立即变卖资产。短期内应该收益不菲。但是作为纳米级股东，我们显然不具备清算能力。这个时候，我们发现企业的资产对于我们没有价值，盈利来的更真实。持有A企业，10年可以收回本金；而持有B需要12.5年。

 

对于保险企业，有一个PB的变种，叫做EV(有效价值)，很多人用有效价值对保险公司估值，这同样是错误的。还是那句话，对于小散户来说，盈利比资产重要。

 

（2）、PE估值

 

刚才我们说盈利更重要，那么用PE对于企业估值就合理吗？这里我们要注意两个地方。

 

一个地方是：PE是一个静态指标，反映的是当前的市值和收益比，不能反映未来的情况。投资者最喜欢的动作是根据当前情况做线性外推。下面我们举一个例子。

 

A公司，连续5年的净利润分别为1亿，1.1亿，1.2亿，1.3亿，1.4亿，5年总计为6亿，市场估值为10倍PE，估值为14亿；

 

B公司，连续5年的净利润为1亿，0.5亿，0.8亿，1.2亿，1.8亿，5年总计为5.3亿净利润，PE为50倍，市值为90亿。

 

这是人们在公司估值上常犯的错误。所以，如果我们真的要用PE对公司进行估值，要么我们真的可以预测到公司的未来（对于一些周期股，我们需要知道行业目前是景气期，还是衰退期），要么需要结合过去多年的数据。

 

另一个地方是：利润的可调节性。最近茅台大涨，银行萎靡不振，有人说，难道茅台挣的是钱，银行挣的是纸。这么说的人更多处于一种情绪。但是不同公司赚的钱的含金量真的不同。以茅台为例，他们的利润那真的是真金白银。每年拿到的现金比利润还多；而另外一些企业，虽然也看似挣到了不少的利润，但是我们仔细一看，大量的应收账款，这些应收账款能不能收到还是未知数；或者利润目前看着不错仅仅是因为还有不少呆滞库存没有计提。

 

所以对于一个企业用PE估值时，利润的含金量也是一个重要指标，需要结合杠杆率、自由现金流一起看。

 

（3）、PEG估值

 

PEG指标(市盈率相对盈利增长比率)是用公司的市盈率除以公司的盈利增长速度, 关于增速方面，一般会用未来3-5年复合增速。例如公司的PE为20，未来5年复合增长率为20%，其PEG为1。

 

PEG指标引入了时间这个概念，将PE 这个静态值动态化，采用PEG指标最忌讳的是根据过年2-3年的增长数据做线性外推。这是上市公司财务总监最希望你做的行为。增长率判断一定是基于行业空间和公司竞争态势得出的。

 

（4）、自由现金流折现

 

 

自由现金流折现对比PE指标有两个优点：

A、自由现金流对比利润少了被操纵的空间；

B、自由现金流考虑了公司永续经营的情况，着眼于长期的未来。

 

但是确认这两个优点有相当的困难，首先自由现金贷的定义在财务报表之外，需要根据财务报表进行一定的推算，存在一定的不准确性。但是确定自由现金流有非常强的必要性，那怕这种确认是模糊的。他帮助我们确认净利润的含金量。

 

其次判断一个企业长期未来的经营情况相当困难，而进行这种判断可以帮助我们规避一些我们认为看不到未来其是否还可以生存的企业。采用自由现金流折现这个思路去进行企业估值，是一种风控手段。在股票市场上，同样赚20%的利润，由于承担了不同的风险，这20%的收益是不同的。在很多时候，虽然有些人短期赚取了100%的收益。但是他是持有火把过了一个炸药库。股市上，活的久才是硬道理。

 

关于自由现金流详细的估值方法在下一篇介绍。

 

估值很难，但是他是我们投资最重要的一个环节。如果实在做不了估值，二马有一个建议给大家：

 

第一你要判断你投资的企业是可以永续经营的；

第二你在大熊市中买入，买的够便宜。