财报分析入门（下）

昨天给大家讲了上市公司财报的资产负债表、现金流量表和净利润表三个最主要的表，在此基础上，今天再讲一下，如何根据一些具体的财报项目，判断上市公司的经营情况。

财务数据要进行横向和纵向的对比，包括近几年同比、环比的比较，以及行业平均的比较，以及同业之间的比较，比较的内容包括盈利能力、运营能力、财务水平等。

一、盈利能力

1）毛利率、净利率

• 销售毛利率

• 销售净利率

不同公司，评估盈利能力的指标不一样，比如有些行业充分市场竞争，直接成本*120%就是终端售价，这个时候你看毛利率就看不出太多端倪。

2）和资产相关的各类盈利指标

• 总资产回报率

• 净资产回报率

二、运营能力

产品好，还需要运营的配合。再好的产品库存管理不好也有卖不出去的风险，再大的销量应收账款收不回来也占用资金。

1）企业内部各类周转率

• 存货周转比率

• 固定资产周转比率

• 现金循环周期

• 其他教科书上评价标准

核心的目的就是评价企业内部，有效利用资金、资源，运用资产的能力。

2）与上下游的各类周转率（供应商、买方）

• 应收（率、天数、等等）

• 应付（率、天数、等等）

应收应付的坑比较多，建议大家去看一下高手的分析思路。

本质上应收是借钱给你的下游，类似短期债券投资；应付是你从供应商融资，类似短期债务。举个简陋例子，应收账款核销，上市公司体外或者找一家公司，注资专门收购应收账款，收不回来是体外公司的问题，但是上市公司留下了干干净净的一张表。

3）各类费效比

• 人效比

• 营销费用比

• 管理费效比

费效比的评估，非常依赖对一个行业和一个公司业务的理解。正确进行评价，或者说读懂这个部分，需要一定量的行业数据储备和知识。

就用互联网的例子，新客获客成本，有人就是50块，有人要200块，都是看不见摸不着的网友，没几个互联网老法师，真看不懂数据。

三、财务能力

经营公司是个赚钱花钱的过程：现金——资产——产出——现金；

经营产生的现金与外部融资得到的现金必须有一个很好的配比，也就是我们说的比较健康的“资本结构”。

我们需要在年报里找到以下几个重要指标，目的是分析一家公司在资本市场上的能力，出色的表现是对公司主营业务的良好促进。（当然，不同行业对资本市场的依赖是不同的，还是要求我们对行业有一定了解，比如地产公司和游戏公司，对资本市场的依赖差得会非常远。）

1）融资能力

• 增发能力（股权融资能力），有两件事情需要解决：第一是判断公司是否通过增发稀释现有股东股权，防止被收割；第二是假设我们判断增发是为了企业更好的发展，要了解公司在股权资本市场上融资的能力，喊了半天、想了半天，正经用途需要增发但是发不出去，也是有问题的。可以关注增发周期，和销售情况判断。

• 举债能力（债权融资能力 ），关注周期、成本、各年度到期情况；（能够协助我们预测未来的还款压力，持续举债能力，债权人对公司经营的判断）。

• 其他类型的融资：贷款、金融租赁、可转债、供应链金融等相关金融工具的情况。同样是周期、成本、到期情况等。

2）投资能力

首先也要辨别公司投资是否合理，某些知名公司用投资、收购——再大幅资产减值，把二级投资人收割得一干二净，这就说明我们对大量对外投资的企业，要认真分析他们的投资行为。

如果公司的投资行为是合理的，我们要判断的是被投企业会否与上市公司产生业务协同，判断是否成为新的增长点，很多上市公司做产业投资对财务性回报要求不高，但是对产业协同极为重视。

• 了解重点被投企业的情况。

• 了解投资回报情况，对产业投资人，注意商誉减值。

• 分析被投企业、子公司、兼并案的业务协同。

3）各种评价财务健康度的“比率”

主要是评估一家公司的资本结构是否合理、对资本的使用是否合理、偿债能力等要素，这里只是举几个常用的：

• 资产负债率

• 流动比率

• 速动比率

• 现金流量比率

• 偿债保障比率

• ……

四、增长能力

1）强调一下数量分析

同比、环比是常用的方法，但是不同行业这个数字不能乱用，比如：

• 给有色行业、地产行业做收入线性预测。

• 给零售行业用环比。

• 给垄断性行业用竞争市场的模型。

2）行业性驱动力

分析一家企业一定要拆分增长来自行业还是来自企业。

• 政策、宏观要素。除行业积累外，年报中对于以上的分析部分要进行参考和甄别，举个例子电动车过去几年显著受到政策影响，从年报的各类数据和业务分析我们要拆解出来年报公司受行业影响的情况，结合未来政策预期，得出行业对公司的影响程度——定性/DCF。

• 行业阶段。不同发展阶段，行业对公司的影响不同；举例说，新兴产业的系统性机会更好，成熟甚至衰退产业，切蛋糕情况更多。

• 周期性行业的波动。比如你是做有色的，就得看商品；你是做基建的就要看财政政策；你是做券商的，就得看大盘；你是做化工的，就得看原油价格等等。

• 非周期性行业的影响要素。比如你是做视频的就要看市场偏好迁移，比如你是做医药的你就要看医疗改革等等。

3）公司性驱动力

我们要把单价、成本、数量的增长驱动因素列举出来，逐个进行分析。比如服装企业：

• 产品单价驱动因素列出来（行业趋势、定位、销售策略等等）对未来进行展望。

• 成本驱动因素列出来，如行业趋势、直接原材料、直接人工、费用等。

• 销量驱动因素，如行业趋势、竞争环境、销售策略、自然趋势等。

• 针对每一个驱动因素进行定性、定量分析，并转化为P/C/Q的预测。举个例子，对茅台的判断主要是对售价进行研究、对软件企业的判断主要是对付费用户规模的判断。

• 平台型企业：交易量 x 费率 - 利润表剩下那些。

拆解交易量与费率驱动因素列举出来，逐个进行分析。步骤同上

4）多产品线公司

• 对每个产品线进行以上分析，举个例子雅戈尔这个公司是服装+房地产，必须分开分析。

• 对新产品线进行以上分析，新并购、新开拓产品线。

• 注意产品线之间的协同效应分析。

五：小提示

• 对于异常数据大家（太高、太低、暴涨、暴跌，都要用显著颜色标注）。

• 利润表好操作、资产负债表稍微难操作、现金流量表最难操作。

• 现金流量表的分析框架：经营活动现金流，经营活动是否赚钱；投资活动现金流，资金投资再生产的效果及态度；筹资活动现金流，公司对股东、债主资金的态度（要/不要）；基于流量表的各类组合，可以佐证我们对企业商业模式和经营策略的态度。

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