对于铜矿山而言，随着地表矿山资源的逐渐枯竭，向地下进军成为必然的选择。加拿大艾芬豪矿业（Ivanhoe Mines）日前宣布一项可行性研究报告，公司在刚果（金）的卡库拉(Kakula)项目资产，或能成为世界第二大铜矿。
该矿是项目计划的首个地下矿山，预计将在不到一年时间内投产，在投产后的前5年里，每年可开采矿石600万吨，平均铜品位6.6%。【图】截至2020年底卡库拉地下部分的开采进度（图片来源：艾芬豪矿业）然而2020年只是卡库拉铜矿开发的起点：根据可行性研究的最终结果，前10年平均每年开采600万吨铜矿石，品位为6.2%，每年产铜28.4万吨。而扩大后的Kamoa-Kakula项目在前10年里，最高产量将达到1900万吨铜矿石，品位5.1%，每年产铜50.1万吨。最高峰时品位达到7%，年产铜80.5万吨。还将获得排名最高的“绿色”信誉。艾芬豪在多伦多股市的最新交易价格为每股5.96美元，市值72亿加元，今年迄今上涨42%。铜价最近报每磅3.06美元，或每吨6,750美元，较3月份低点上涨逾50%，接近两年多来的高点。值得一提的是，艾芬豪矿业和中国矿企也建立了长期合作协议，2019年5月15日艾芬豪矿业宣布紫金矿业董事长陈景河被提名进入艾芬豪矿业董事会。这次开启勘探的卡莫阿铜矿，就是艾芬豪和紫金矿业各占39.8%的股份，此外刚果政府还占有20%的股份。此外，中国有色矿业集团（CNMC）也与艾芬豪矿业建立了战略合作伙伴关系，以探索非洲的矿产资源，包括勘探和冶炼。作为绝对的重资产行业，矿业企业的创始人，身上不仅要有克里斯马式的魅力，还要有惊人的资本运作能力。不管是嘉能可的创始人，“原油之王”马克·里奇，还是切萨皮克的创始人之一奥布里·麦克伦登，无一不是资本市场长袖善舞的典范。而艾芬豪的创始人弗里兰德，之所以在勘探市场上如鱼得水，除了自己精准的眼光，也离不开背后“金主”的支持。今天我们就来了解一下，这家公司的传奇历史。弗里兰德1950年出生于芝加哥，大学毕业于以高学费闻名的俄勒冈州里德学院，获得政治学学位，和小他五岁的苹果创始人乔布斯正好是前后校友，并且两个人还曾经一同研修过东方哲学——是研修，不是双修。顺便插一句，苹果公司的名称，也和弗里兰德密不可分：弗里兰德的叔叔在俄勒冈州经营苹果园，而乔布斯经常在假期到苹果园帮忙，最后索性把自己的公司以苹果命名。正如《乔布斯传》里的说法，弗里兰德说，“我们当时在做有机苹果汁生意。史蒂夫的工作就是带领一群怪人给果树剪枝，然后把果园打扫干净。”也许受到校友创业思想的感染，弗里兰德也早早开始了“自己当老板”的生涯。1970年代末，他创建了自己的第一家公司Hanuman矿业公司（（公司名字取自印度猴王）），该公司获得5平方公里的Summitville金矿山采矿权，这是他勘查投资矿业的开始。他并没有直接开采金矿，而是1984年，以现金和股票对价将金矿卖给了银河资源（Galactic）公司，组建了Summitville统一矿业公司（SCMCI）子公司。在他的策划下，仙股银河资源股价节节攀高。但好景不长，到了1992年，由于Summitville金矿的开采污染了河流，公司被罚3000万美元，最终破产倒闭，弗里兰德因此而获得了“有毒鲍伯(Toxic Bob)”的外号。。【图】被金矿开采弄得千疮百孔的土地（图片来源：科罗拉多大学）但是，弗里兰德并没有气馁，在1993年4月6日，Boulle和弗里兰德共同组建了钻石资源（Diamond Fields）公司，并在温哥华股票交易所上市——次年便改名为艾芬豪。他的第一个重大发现，在美国北边的加拿大发现一个座型镍矿，这便是轰动全球的世界级沃伊斯湾（Voisey Bay）镍铜矿，曾引发两大镍矿巨头Inco和Falconbridge公司的争夺。1993年9月，钻石资源在一次偶然的地质勘查中，发现了一处铁帽。采样化验后，确定铁帽为与基性超基性岩有关的硫化铜镍矿风化形成，一个巨大发现就在眼前！根据这一发现，1994年钻石资源通过上市融资和配售认股权，私募了434万加元，用于沃伊斯湾铁帽的进一步勘查。最后发现，该矿的富有程度让人吃惊——地表铜矿化带800ｍ长，采样化验结果显示高品位铜镍矿化。据当时估计，其中的镍资源量/储量在300万吨以上。到了1996年，钻石资源将沃伊斯湾镍铜矿以40亿加元（32亿）美元卖给了加拿大的国际镍公司（INCO），其中97.7%是现金支付！钻石资源剩下的资源则变更为钻石资源国际公司——当时正是国际镍价的高点。此前两年，钻石资源公司的股票从4美元飚升到167美元。从此，弗里兰德开始慢慢走向矿业勘查投资致富的道路。钻石资源此举无疑是幸运的——1996年以后，镍价大幅下跌，当时给INCO带来了巨大损失，不得不将其转让给淡水河谷。到了2005年7月，沃伊斯湾镍矿一期Ovoid矿体开发投产。日处理矿石7500吨，年产金属镍5万吨，铜3.8万吨，钴0.23万吨。不过这是后话了。看完了沃伊斯湾矿的开发历程，我们不妨管中窥豹，总结一下弗里兰德的经营之道：先不惜一切代价拿下可能的优质矿山，拿下后先不急于开发，而是等到资源价格最好的时机，高价将矿售出。这一招，艾芬豪在之后的开发中多次应用。众所周知，矿业天生就和政局结下了不解之缘，而一些落后国家潜藏的政治风险，常常让矿业公司避之不及，艾芬豪却反其道而行之，进入缅甸和刚果(金) 以及蒙古这几个国际矿业界公认的高风险国家。以缅甸为例对此做一梳理和分析。缅甸国内政治不稳定，矛盾复杂是公认的事实。但一个国家的政治与社会生态如同地质史，有冰期也有间冰期。而艾芬豪，极其善于抓住“间冰期”。1988年，缅甸发生的“8888”运动招致西方，包括加拿大在内的制裁。莱比塘铜矿（Letpadaung Copper Mine）的前东家南斯拉夫博尔铜矿公司（Bor Copper）考虑到缅甸未来的不确定性，于1992年退出该项目。之后铜矿的生产由缅甸第一矿业公司自主运营。一直关注的艾芬豪在这种环境下，介入莱比塘铜矿。艾芬豪于1994～1996年对项目做了可行性研究。1996年4月10日双方签订合作协议，与缅甸政府所属的缅甸经济控股公司成立合资公司——缅甸艾芬豪开始矿山勘探与开发。值得注意的是，虽然加拿大于1997年8月取消对缅甸贸易最惠国待遇，但该项目并未终止或者减速。2005年，缅甸的另外两个铜矿——萨比塘铜矿和七星塘铜矿投产，生产的精铜矿主要出口日本、泰国。潜力最大的莱比塘矿段一直处于勘查阶段，艾芬豪似乎并不急于开发——其实是在下一盘很大的棋。.间冰期过去，冰期来临。2007年的“僧侣之怒”导致西方更为严厉的制裁及联合国谴责。莱比塘铜矿已经投产数年，获利的艾芬豪也收获了因为污染，土地与社区以及利益分配不均等问题导致的矛盾。同年艾芬豪将其权益以无担保本票（Unsecured Promissory Note）方式转入独立第三方信托基金—蒙育瓦基金（Monywa Trust）。该基金与缅甸政府合作的实质,是就艾芬豪在矿山的权益出售给中国兵器集团下属的万宝矿业（Wanbao）进行谈判。没想到2008年9月，金融危机全面爆发，并逐渐蔓延全球，铜期货价格断崖式暴跌，至12月月均价跌至2825美元/吨，萨比塘和七星塘露天采场处于半停产状态。谈判已经开始，谈判资本却在快速缩水，弗里兰德背负着巨大的心理压力。然而戏剧性的一幕发生了，LME铜期货价格触底反弹，步步飙升，在2011年2月28日达到月均10189美元/吨的高位。经过频繁地与纽蒙特（Newmont Mining）、金田（Gold Fields）、必和必拓（BHP）以及中国万宝矿业公司（Wanbao）做漫长的拉锯式谈判，万宝公司最终胜出，以1.03亿美元的价格获得缅甸蒙育瓦信托基金托管的缅甸艾芬豪铜业公司全部权益，并于2011年6月30日与缅甸政府及蒙育瓦信托基金签订转让协议——成功卖在最高点！艾芬豪在此次交易中获得双重收益：前期2003至2008年，铜价高企，获得开发收益；2011年中转让时，依靠高位铜价获得1.03亿美元的转让费，并成功避开2008—2009年铜价崩盘期。而被中企收购的莱比塘铜矿，2012年3月奠基以来，在缅甸社会的转型中，经历了停工、复工的坎坷命途，终于在2016年3月顺利投产。经此一役，艾芬豪和中国矿业企业在国际矿业市场越走越近，路越走越远，从亚洲到非洲，从转让到股份合作，中国成为艾芬豪矿业投资与开发不可或缺的因素。虽然莱比塘铜矿让艾芬豪赚了一票，但和下面这个案例比起来，实在只能算是小巫见大巫：这便是著名的蒙古欧玉陶勒盖（Oyu Tolgoi）铜金矿开发。也正是这场大开发，让艾芬豪跻身世界级的矿业公司。欧玉陶勒盖铜金矿（以下简称欧玉）位于蒙古南戈壁，距中蒙边境80公里 。1983年，蒙古高级地质学家Garamjav 首次发现孔雀石铜矿点。1997 年，BHP获得了总计1350平方公里的勘查权（含欧玉勘查区）。但到了1998年8-9月，未见工业矿化而致勘探项目暂停。艾芬豪进场的时机终于到了：2000 年5月5日，艾芬豪受让了BHP包括欧玉在内的238平方公里的勘查权区。次年就奇迹般地“见矿良好”，由此拉开了欧玉陶勒盖地区大规模找矿勘探的序幕。2002年初，艾芬豪获得了欧玉项目100%的权益 ,支付了BHP公司500万美元现金及600万美元的勘探费用, BHP公司完全退出本项目,只保留2%净利润权利金。2003年11月，艾芬豪收回了这2%的权利金，付给BHP公司3700万美元。和发现的资源相比，这3700万美元太值了——2002 年，这里成为世界上最大最富的铜金斑岩矿床之一。此后到了2006年，艾芬豪与力拓（Rio Tinto）公司签订战略合作协议，通共同勘探开发欧玉。力拓以3.03亿美元收购欧玉项目9.95%股份；后又以3.88亿美元收购欧玉项目9.95%的股份，力拓成为艾芬豪最大股东。截至2008 年3 月, 以Cu 当量0.6%为边界品位计, 铜(金)矿田共探明与推测矿石资源量35 亿吨, 铜金属量3580 万吨, 金金属量为1280 吨，推测的钼金属量11万吨，堪称世界级的超大型斑岩型铜(金)矿田，目前已探明的资源量将可保障持续开采60年。2009年，力拓矿业公司注资艾芬豪矿业公司,收购了欧玉项目22.4%的股份，2012年1月，力拓将艾芬豪矿业公司的持股比例提高到51%，成功控制了艾芬豪矿业公司。为摆脱与蒙古国政府及力拓的矛盾导致的困境，后来，艾芬豪将项目的权益转至力拓矿业集团（Rio Tinto）控股的绿松石矿业公司（Turquoise Hill），而该公司由弗里兰德创办。甚至弗里兰德一度被迫辞去艾芬豪的CEO。不管怎样，在欧玉的资本运作，使得弗里兰德大赚了一笔——至少以十亿美元计，也标志着艾芬豪完全进入全球矿业巨头俱乐部。离开了亚洲，艾芬豪转战非洲——这次又和中国企业合作，而且是大名鼎鼎的紫金矿业。近年来，艾芬豪矿业公司把自己主要精力放在了非洲大陆，发现了不少优质项目，其中就包括我们熟知的卡莫阿-卡库拉（Kamoa-Kakula）项目，也是中外矿企合作的典范。卡库拉铜矿是项目计划的首个地下矿山，预计2021年二季度就可建成投产，在投产后的前5年里，每年可开采矿石600万吨，铜品位6.6%。【图】整个卡莫阿-卡库拉项目的示意图（图片来源：艾芬豪官网）紫金矿业抓住矿产资源价值被严重低估的机会，果断出手并购，2016年并购了铜矿49.5%的股份，仅投入约为25.2亿元人民币，就取得了铜矿当时已知权益储量的一半，约1200万吨，平均每吨铜矿的投入仅为210元——后续证明，这是一笔“一本万利”的投资。有关紫金矿业收购项目股权的更多细节，请看《全球扫货，造就了一家矿业巨头：紫金矿业简史》到了2019年，艾芬豪宣布了Kamoa-Kakula 项目最新的独立初步经济评估，概括起来，可以分为三阶段，将Kamoa-Kakula 的矿石处理能力扩大到每年1800万吨（根据2020年9月最新评估，项目年处理矿石量预估扩大至1900万吨）：首先于 Kakula 矿床的 Kakula 矿展开年产量600万吨的初步开采运营；然后在 Kansoko 矿通过 2017 年完成的双斜坡道，展开后续的独立开采运营(年产600万吨)；最后在 Kakula 西部矿场建设第三个年产量六百万吨的矿场，同时配备一个世界级的冶炼厂。【图】Kamoa-Kakula 项目项目开发“三部曲”（图片来源：艾芬豪官网）初步经济评估方案下，Kamoa-Kakula 项目矿山服务年限为37 年，第一年的平均铜产量为29.1万吨；前10年平均年产铜38.2 万吨，总现金成本0.93 美元/磅，第12年的铜产量约为74 万吨，这将使Kamoa Kakula 项目成为世界第二大铜生产商。截至2020年7月底，项目的高品位堆场已储备矿石量约116,000吨，铜品位6.08%。卡库拉和Kansoko的中品位堆场合共储备额外矿石量446,000吨，铜品位2.73%。在接下来的几个月，卡库拉和Kansoko矿山将继续推进地下开发，预计项目的中品位矿堆将会提升铜品位至3%与5%之间。【图】Kamoa-Kakula 项目的开发计划（图片来源：艾芬豪官网）最终可行性研究报告是由9家全球顶尖的工程公司对于首产矿山Kakula、首期建成600万吨/年产能的强健经济性所进行的独立验证，而初步经济评估更新版则进一步证明了Kamoa-Kakula快速扩大成为全球第二大（在开发）铜矿的潜力，铜金属年产量可达80万吨以上，而且还有增储的潜力。【图】未来的Kamoa-Kakula，一定会跻身这张榜单（图片来源：智通财经）实际上，Kamoa-Kakula对于艾芬豪的意义，远不止发现了一个大铜矿那么简单，而是标志着一个全新时代的开端：艾芬豪不仅满足于只做矿的搬运工，而是要勘察+开发一条龙包下来了！这也意味着，矿产公司的两种模式在艾芬豪身上都有所体现：“探而不采”的初级矿业公司，和“勘探+开采”的生产型矿业公司。艾芬豪的商业模式总结，以及对中国企业“走出去”的启示目前，艾芬豪矿业有4个主要矿业项目，其中是Kamoa-Kakula铜矿项目、Western Foreland勘探项目、Kipushi项目和Platreef项目。公司市值大约30多亿美元。从这些矿的勘探开发过程中，我们其实可以总结出一些共性：国际上一般将矿业公司分为两种类型，一类是生产型矿业公司，也可称为传统矿业公司，如力拓（Rio Tinto），淡水河谷（VALE），巴里克黄金（Barrick Gold）等。这类公司的流程大致是：靶区圈定—勘探—矿山建设—生产运营。前3个环节自己做或者外包取决于成本和风险，直接产生效益的生产运营环节则由自己掌控。第二类是初级矿业公司（Junior Mining Company），也称勘探型公司（Exploration company），以从事绿地勘查（GreenField Exploration）和褐地勘查（Brown Field Exploration）为主业，提供地质报告，一般不会转入生产或偶尔小规模生产，遇到合适机会即转卖变现再运作新的项目——这也是艾芬豪起家的方式。两类公司有明显区别：初级矿业公司属轻资产型公司，资产构成以经验丰富的地质学家和工程师为主，有形资产占比低，传统矿业公司为重资产公司，有形资产如资源、设备占比高；前者单个项目周期短，一般为几年，矿山可能会有几十年的寿命。矿业项目是漫长的过程，从发现到收回投资成本的时间大约在数十年，这对于生产型矿业公司是难以接受的。初级矿业公司的商业模型是勘探发现，可行性研究与环境评价，高价转让，使得后者少走弯路——避免在茫茫大地上，像无头苍蝇一样乱挖！因此，跨度内分工与合作成为国际矿业投资开发的基本模式——正如互联网行业，有些“独角兽”做大了之后，就被行业巨头收编了一样。由此可见，“大鱼吃小鱼”的法则，在各行各业都普遍适用。下面这张表格，就总结了两种矿业公司之间的合作模式——纵览艾芬豪之前的案例，无疑不是遵循下述矿业界的“黄金法则”。【图】传统矿业公司与初级矿业公司商业模式及关系简图（图片来源：国际矿业观察）初级矿业公司为高价转让要防止被过早控股，传统矿业公司为降低控股成本和风险要在适合的时间（一般不晚于勘探结束）发起并购——这在艾芬豪与力拓在欧玉项目的竞争中表现得淋漓尽致，为了利益董事长弗里兰德被迫“下岗”。如果用一个词来概括两者间的关系，“欢喜冤家”再合适不过了。一是在全球矿业投资活动中遇到很少的阻力。艾芬豪在加拿大注册成立公司，为其在国际社会上树立了温和、包容的形象，大大降低了跨国矿业投资产生摩擦的可能性，这为其矿业投资活动带来了很大的便利。二是勘查投资的地方多是落后的国家。比如亚洲的缅甸、蒙古国，非洲的刚果金、南非等。这些地方矿产资源丰富，又少有人开发，勘查技术落后，为其勘查优质矿产资源带来地域优势——即使地缘政治会面临诸多不确定性。三是抓住市场时机，大胆出手。比如缅甸铜矿项目，在铜矿价格处于历史高位的时候出售，因此赚得金盆钵满。四是创始人卓越的智慧和远见。从弗里兰德发家致富的经历可以看出，他在国际矿业投资市场的认可度很高，在矿业市场上享有很高的声望。艾芬豪是在特定环境中成长起来的矿业奇葩，具有特殊性，但对我国矿业海外投资仍有较高借鉴价值。除了少数资源，多数资源在国际矿业市场是公开交易的，就资源谈价值，就价值谈价格，就价格谈交易，不会把商业行为抬升至国家或资源安全的高度。艾芬豪深谙此道，在遵守规则的前提下，尽可能在资产价格处于高位时出售。1996年将沃伊斯湾镍铜矿转让给国际镍业公司是市场高点；2011年莱比塘转让给万宝是铜价位于次高点；2015年将卡莫阿铜矿部分股份转让给紫金矿业也是在铜价进一步下滑之前。这说明两个问题。一是艾芬豪是国际矿业游戏规则的遵守者，在商言商，这是内在的理念，也是矿业项目运作的参照原则。当实力暂时无法建立行业新秩序的时候，遵守原有秩序是比较好的选择。这能减少不必要的猜忌和障碍，是道；二是艾芬豪的市场判断能力和时机把握堪称经典，尤其是时间点的把握值得研究，这是术。这一“道”一“术”值得我们玩味。这是市场训练出来的，只有在市场里才能学会。尽可能参与国际矿业交流和竞争，通过锻炼得到提升，才有可能向艾芬豪看齐。矿业经过多年的发展，已经进化成包括勘查和矿山运营在内的复杂综合体，内部分工细化，差异性巨大，不是勘查主体所能独立承担的；同时传统矿业公司做勘探的专业性、效率和成本比不上初级矿业公司。“让专业的人干专业的事”，勘查开发各司其职，勘查在先，矿业在后，分工协作，利益共享是一种比较理想和有效率的模式。包揽从上游勘探到下游开发的想法在实际操作中一般是不经济的。风险是矿业海外投资中经常谈到的话题。艾芬豪的一些项目在国际矿业界公认的高风险国家（缅甸、刚果民主共和国），然而结果都还不错。事实证明高风险国家并不是矿业投资的禁区。艾芬豪偏爱风险的原因是基于风险可控，所谓爱好风险不过是为了获得更高的风险溢价而已，重要的是有人愿意接盘。艾芬豪有自己的风险控制体系，对风险问题认识肤浅，研究僵化，结论模式化，以“两国关系发展前景良好、项目受到高层支持”等难以实际操作的结论作为可行性基础，往往会给投资带来无法意料的损失。中国企业只有切实提高内力，才能避免交无谓的学费。【参考文章】 1. 在铜矿巨头中，艾芬豪刚果矿的生产率遥遥领先，SHMET，2020 2. 这是一家全球顶级勘查公司，他叫艾芬豪；刘盼盼，矿业界，2020 3. 艾芬豪矿业公司运作模式研究及其对我国矿业海外投资的启示，郭磊 等，矿产勘查，2017 4. 乔布斯传，沃尔特·艾萨克森．北京: 中信出版社，2011 5. 全球扫货，造就了一家矿业巨头：紫金矿业简史；扑克投资家，2020 原标题：买矿如赌石，而它御风险而行：重磅剖析世界级矿企艾芬豪的成长史
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