 真正的混合型基金，应该是股债之间的无缝切换，帮投资者解决择时问题 文丨黄慧玲 实习生 陈梵 编辑丨杨秀红 易方达混合资产投资部总经理张清华想做好两件事：一是打造有战斗力的混合投资团队，二是提供对投资者“实用”的混合型基金产品。 这两件事，其实都是为了解决同一个问题——如何驾驭大规模资金管理，实现可持续的优秀业绩，给持有人良好的体验。张清华的成长经历和做法，或可作为行业解题的参考。 作为易方达基金新晋副总经理级高管，张清华专长于混合资产投资。Wind数据显示，截至8月28日，他的平均几何年化收益达20%，在691位任职超过5年的基金经理中，排在第58位，位居前10%。 目前张清华管理的基金有8只，包括偏低风险的债券基金、投资可转债的高弹性债基、股债平衡型混合基金、灵活配置型混合基金等。 从过往业绩看，他管理的低风险基金基本上能实现年年正收益，还能做到10%上下的年化回报。高风险基金则是收益高、回撤小。可以说，张清华的产品生动演绎了如何安心穿越牛熊周期。 他是怎么做到的？ 进一步查看产品定期报告可以看到，他的预判屡屡被市场验证，像个“神算子”。 比如，2018年，在市场最悲观的时候，他说，“如果经济在2019年某个时间点触底，权益市场至少将会迎来估值修复的机会，而这也将带来股债投资切换的时点。” 他善于比较各类资产的性价比，尽量贴近情境下的最优解。他认为，单一资产在遇到极端情况时无法规避风险，产品要想有穿越周期的生命力，需规避单一资产。 可攻可守的混合型基金（尤其是灵活配置型基金）曾经被业内寄予厚望，却因为择时之难屡屡受挫。而这，正是张清华擅长的。他说，想做真正的混合型基金，用专业能力帮助投资者解决择时问题。 他会怎么做？ 他说，择时很难。时间越长，对市场越敬畏。以前更多的是“个人英雄主义”，现在他想打造一支有战斗力的混合业务团队，来应对不同的市场环境。让个人的经验成为可复制、可持续的团队经验，并借助团队的力量让自己的产品更有竞争力。 张清华的大类资产配置能力是如何养成的？他如何做权益投资？如何打造混合投资团队？《读数一帜》近日与张清华深度对话，全面复盘他的个人成长史，呈现最新权益投资观点、业务管理理念，并细致了解他对旗下产品的定位。 本文分为上下两篇，本篇为上篇。  产品理念： 《读数一帜》：你管理的产品持仓情况都不太一样，有哪些主要原因？ 张清华：主要有两个原因。第一个是和其他同事共同管理的。这就要说到我的另一个投资理念：可能规模小的时候会有个人英雄主义，但业务越大，越不能单打独斗。我希望团队中不断有人成长起来。 我也不希望同事们跟我的风格完全一致。只有这样，你的团队才能更加的多元化，更加的均衡。有些产品差异性比较明显的，代表着另外一个基金经理逐渐地成长起来了，他可以主动做很多的决策。 第二个原因是，我管理的产品类型比较多，有的是纯债基金，有的权益仓位只有20%，有的是灵活配置型基金，我希望它们相对有差异化，不要过于一致。比如裕丰回报，这类基金我们希望每年都有正收益，这是一个底线的要求。 《读数一帜》：可不可以按照近一年的回报来判断你旗下产品的风险等级？ 张清华：基本上是这样。基金回报基本反映就反映了投资回报率和收益的波动性。 《读数一帜》：裕丰回报成立六年多来年年都是正收益，怎么做到的？ 张清华：裕丰回报是一款二级债基（投资股票比例不超过20%的债券型基金），它的多资产属性从产品策略上可以规避单一资产的波动。我们有宏观资产配置团队，会对市场位置和各类资产性价比做出评价，避免过度乐观和过度悲观，保证我们有一定的纠偏，同时也能抓住一些机会。 《读数一帜》：易方达新收益仓位比较高，同时近两年收益达140%，表现不俗，你是如何掌管这只基金的？ 张清华：很多人说我对市场的判断比较准，俗一点说就是择时，高端一点说就是资产配置。我们就想用一个0-95%的灵活型基金来反映自己对市场的看法。易方达新收益是我们股票投资策略单元的衍生，也是我们对权益投资思考的成果转化，类似一个对外展示的样板间。 我们做产品其实没有想过到底要做成多少收益。我们更关注的是每一笔投资，大概率不会亏钱，有一定的绝对收益空间，是不是经过深思熟虑的。我们也没有想过预期要做多高的弹性，这些东西都是跟着我们对市场的观点和环境逐渐形成的。 我们预期收益率不高，但有机会的时候还是会积极做的，这个跟我的经验有关系。我觉得国内的资本市场，其实都有赚钱的时候和亏钱的时候，你如果想获得一个比较高的复合利率，就要在能赚钱的时候尽量多赚钱，将来市场不好了就少做点少亏钱。 如果市场机会比较好，就没有必要再去追求绝对收益，去控制仓位，这个时候就要尽量多的挣到钱。所以也不会到了某个点就要止盈。只会有止损的概念，不会有止盈的概念。 《读数一帜》：易方达新收益是灵活配置型基金，当市场行情不好的时候，你会把仓位打到非常低吗？还是依然会保持一个相对高的一个权益仓位？ 张清华：应该也会降。 《读数一帜》：它还是一个自由度比较大的一个基金是吧？ 张清华：对，我们也没有说一定要把它仓位调到什么程度，也会降。 《读数一帜》：不过我看到它的业绩比较基准定得很低，你认为基准对投资者来说有参考价值吗？ 张清华：老基金都有这个问题，当时定的基准都跟实际基准不太一样了，所以这个也没有太大参考价值。以前行业里对基准都定得不是很严肃，也跟一些基金后来换人有关。这确实是个问题，我们也在做逐步的修正。 《读数一帜》：假如修正易方达新收益的基准的话，会定一个什么样的基准呢？ 张清华：这个问题我再想想，因为它现在规模还没有很大，还没想到。 它给了我一个比较大的自由度，我会去把握整个市场，帮投资者做一定的择时。后来我们把它当成我们权益投资的样板间，就有了一些变化。 我还是想把新收益定义的更清晰一点，就是让投资者买的时候，一方面给客户提供阿尔法，同时也能够帮把投资者做一定的仓位选择。 《读数一帜》：为什么对外不怎么宣传易方达新收益？业绩这么好。 张清华：其实如果业绩足够好的话，三五年以后自然会被市场认可。易方达新收益的时间太短了，不到两年，去宣传也不合适。如果说三五年以后它还能做的比较好，赚钱的时候能多赚钱，亏钱的时候少亏钱，我可能在宣传的时候更有底气，更负责任。 这有点像产品研发，它还不是一个非常成熟的产品形态，但不是我不重视它，其实它是我回到投资本源上想做的一个产品。我们希望它的模式更稳定、业绩有证明以后再去做推广，那个时候就是产品的爆发，它其实有一个临界点。 其实看我们公司，包括张坤也好，萧楠也好，我的安心、裕丰也好，以前规模都很小，都是突然一下子爆发。我的裕丰也管了5年，今年突然100个亿了。新收益的业绩如果能持续，过5年的规模有一百个亿，那个时候可能是一个比较自然而然的事情。 《读数一帜》：如果易方达新收益将来成功了，可能就是行业里最期待的灵活配置型基金的样子，可以这么理解吗？ 张清华：对。早期做裕丰的时候也没有所谓的做绝对正收益，后来慢慢的这个市场突然就大了。现在行业里还没有能够做成大IP、大品牌的混合型基金，希望再过一两年这个产品能够脱颖而出吧。 《读数一帜》：你觉得你最核心的能力是什么？ 张清华：经验吧。从业这么多年，我管理过各类资产，是优点也是缺点。我刚入行的时候做期权套利，打新、转债、权益投资，这些也都做过。几乎各个资产都做过，也经历过不同周期，这种经验积累还是非常宝贵的。这时候再去做混合业务，就不至于大的方向做错。 劣势就是，在某一个细分领域里面都不具有很强的阿尔法能力，所以这也是为什么我们现在搭建团队的原因。我希望团队能够给我更多的支持，让我在某些领域更有竞争力。 《读数一帜》：除了经验丰富之外，还有什么核心优势？能不能一句话体现你的风格？ 张清华：我的性格更开放，对事物的接纳和沟通更强。我不会轻易去说0和1，不会极端地表达。 《读数一帜》：在基金经理这个行业里，你更看重哪些方面？更看重业绩还是规模？ 张清华：我刚当基金经理的时候更看重业绩，每天都看净值涨跌。慢慢的业绩起来以后，就会看规模了。因为规模代表一定的市场影响力。有业绩没规模，其实也是对能力不认可。 后来，其实就想开了，现在中短期业绩和规模都看的比较淡，更看重的是有没有给持有人真的赚到钱，或者这个产品是不是真的想给持有人做的。 你问我易方达新收益的问题，其实我也没有太在意它的业绩和规模，规模大小都无所谓，我想做的是这个产品，会尽量去抓住市场机会，同时避免大的错误。可能听起来比较虚，就是做自己想做的产品，比较理想化，这是我目前的阶段。 《读数一帜》：我觉得更像回归一个基金经理的初心。 张清华：可以这么讲，人也很难免俗的。你的业绩和规模都有了以后，包括公司给你该有地位和职级以后，自然就显得更超脱一点，真的就回归到中心和本源，真正做这个产品了。 《读数一帜》：有句话说“规模和业绩是天敌”，你怎么看？ 张清华：在某种程度上肯定是的，但我觉得矛盾性不是没法调和的，更多是投资人自身的修炼，规模和方法论的成熟其实也是相辅相成的。 我刚管理基金的时候规模不到10亿元，特别灵活，做得比较好，后来规模突然很大。到了2016年，年初就遇到熔断，基本上绕不出去，赎回量也很大，那个时候就觉得很焦虑。 规模大了以后，肯定要调整自己的方法论、投资理念和管理体系，比如说只做成长股，做TMT，肯定管理不了太大的规模，在这一方面，2015年的时候易方达也有过教训。 随着方法论的进化，现在让我管几百个亿，我觉得没有什么瓶颈。包括张坤，管1000亿元都没问题。因为他的方法论就比较适合这种模式，他买的公司很大，也能够承载更大的规模。 其实基金经理成长的过程，都有一个管小规模再管大规模的过程。要成为一个优秀的基金经理，这也是一道需要迈过的坎。 《读数一帜》：现在管的规模大概500多亿，你觉得还可以承受多少？ 张清华：我们这更多是团队模式了。把分工精细化后，管理规模边际就扩大了。目前来看我们我个人管理规模500多亿，我还管理整个部门的大方向配置，三千多个亿，我没有感觉到吃力。 《读数一帜》：你怎么看持有期类的基金？ 张清华：对我来说影响不大，但确实是为持有人考虑的。让你的收益能够更实在一些。我发新基金的感受也是，投资人真的是会快速赎回的，涨得越快赎回速度越快。 部门管理：最难的是共同语言 《读数一帜》：你管理的是混合投资部，为什么会组建这样一个与股票投资和债券投资并列的部门？ 张清华：我们是2018年从固收独立出来的。那时候观察到单一资产的波动性很大，比如2015年的股票波动、2016年的债灾，单一资产都有这个问题，而普通老百姓往往是看到哪类资产有赚钱效应再去买，结果都买在相对高点。基于这一情况，易方达觉得应该成立混合投资部，为投资者做资产的切换。 现在回看，易方达的布局还是具有前瞻性的，我们在行业里做得比较早，现在很多同行也在做，“固收+”的市场也发展得很快。 我们的混合投资部做模块化、专业化分工。团队里面有五六个小组，有做宏观资产配置的，他们会做更大的资产判断。还有做纯债的、纯权益的、打新转债的，他们会提供更多的细分策略。 《读数一帜》：在易方达，宏观配置小组分布在各个投资板块下面。也就是说，你们的观点是各自独立的，也有可能会不太一样？ 张清华：对，我们不做全公司的统一，因为每一个团队的着眼点不一样，每个投资板块都有自己的宏观小组。 《读数一帜》：混合投资部的宏观跟股票和纯债的宏观有什么区别？ 张清华：股票的宏观更关心政策方向，但不会做资产比较。他们不太关心美林时钟这些。我们的宏观会落到资产性价比，也可以叫赔率和胜率。股票、债券，包括转债一起比，看看赔率和胜率，在某一个位置能取得的预期回报。 《读数一帜》：混合投资跟FOF、投资组合相比有什么异同？ 张清华：有一定的重合，但立脚点不一样。做FOF更多的是做工具化的选择，他要选标的。我们的团队更多是做策略互补，纳入一些新的投资策略和方法，我们希望不要让自己错过大的机会。 《读数一帜》：为什么要组建一个新团队去做混合投资，而不是在现成的队伍里分别挑选股债的优秀者，一起做混合投资？ 张清华：第一，并非股票基金眼里最好的股票就等同于混合基金最好的股票。我们更关注它的确定性和风险，而不是它有多高的超额收益。我们第一步想的是，它的最大回撤有多少？如果我错了，大概亏多少钱？这个很关键。 我们做混合业务，细到细分资产，都不会过分强调个股或者个券。债券，我们不过分强调信用资质下沉；股票，我们不过分强调股票超额收益。 股票基金更关注的是精选个股和市场机会，巴不得每一个机会都要把握住，每一个弹性都要把握住。对于混合业务，我们的收益率预期没那么高，二级债基一年有6%-8%的收益率就很不错了，所以我们会更关注确定性比较大的机会。 同时我还要跟别的资产对比。比如说信用债，我为什么不支持下沉，因为我与其承担信用风险、流动性风险去拿超额收益，还不如拿股票去做。我们要做资产比较，要保证单一资产里面不会有过度的暴露风险。 第二，混合业务不只是精选个股和精选个券的问题。它的资产配置、细分资产都很重要，是一个综合体。 自上而下的资产配置很关键，股票好的时候做股票，债券好的时候做债券，这个决策真的很难做，还要贯彻下去，基金经理都要能够理解和服从，这点就挺难的。不是说你把股票基金经理和债券基金经理拼在一起就能做到的。 混合投资最难的地方就是内部人要有共同的语言。做股票的人和做债券的人不是一种语言体系，你在内部开会的时候，会发现做股票、债券、打新的人思路都不一样，要怎么才能一起交流讨论？看起来人多了更强了，其实内部是割裂的，预期不稳定，需要协调统一。 《读数一帜》：怎么把割裂的部分协调起来？ 张清华：我们内部也一直在思考这个问题，如何建立机制去沟通。最好是有一个人既懂股又懂债，能够在中间做翻译，起到润滑剂的角色，在各类资产之间做一个变化判断。 混合业务确实很难做。择时很难，而且做的时间越长对市场就越敬畏。市场有它的逻辑性，有它合理的地方，这就是为什么要搭建团队。没有一种策略，没有一种方法论是包打天下的。我们希望，当资产配置有效的时候，多发挥资产配置的作用。当资产配置无效的时候，就去把握自下而上的结构化机会，综合在一起，让整个团队业务运行更稳定，才能继续在市场上竞争。 《读数一帜》：这些跟个人的因素太相关了，你有多资产管理经验，如果你离开了怎么办呢？ 张清华：说实话，原来可能个人英雄主义比较大一些，我们现在也在追求平台培养团队，希望把更多东西在内部能够沉淀下来。包括我做的很多资产配置、投资方法论体系，希望能够做一些成果转化，培养新人成长起来，让体系运转起来。 《读数一帜》：你的基金中有一半以上是机构投资者持有。他们是怎么评价你的产品的？ 张清华：机构投资者对自己的需求很清晰，他们评价基金经理不止是看结果，更看重过程，看你中间承担多少风险，看你的投资逻辑和框架。他们希望知道结果怎么来的，有没有可延续性，希望你的策略有更大的规模容量。所以，他们不止是看重结果，更看重过程，并且可复制、可预期，能承受更大的规模。 《读数一帜》：现在时间、精力的分配大概是怎样的？ 张清华：50%的时间来做投资，还有30%的时间做团队建设。你要做成一个有战斗力的团队，在各个业务模块里面都有一定竞争力。另外20%的时间，做一些内部产品方面的沟通和市场开拓。 《读数一帜》：这些是当上副总之后的任务，还是之前就在做这些事情？ 张清华：之前就开始做了。 《读数一帜》：升职之后有变化吗？ 张清华：没有。因为2018年就开始在管混合投资。其实团队建设也是跟投资相关的。我把这个团队组建好以后，对我自己管理的账户也有帮助。因为整个团队实力更强了，对机会的把握能力更强。 |
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