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这是第75篇原创文章 全文字数：3K+ 建议阅读时间：9分钟 徐冲冲冲 | 文 关注逐梦莫匆匆 投资有风险，入市需谨慎。以下均为笔者个人投资思考，不构成推荐意见。 我其实很少写分析市场短期运行的文章，因为短期市场走势真的很难预测。但是，最近静下心来复盘近两年的市场走势，感觉这一时期的市场表现，简直堪称可以纳入教科书式的范例。近两年股市的表现，是一个典型的从经济低迷到复苏过程的教科书式的走势。 考虑到经济周期的反复性，（不然也不能称之为周期了）。因此，做一个系统的复盘，为下一次周期做准备是非常有必要的。 01 股价的推动因素我们从炒股的人，就一定要知道的股票价格决定公式入手。 股价=市盈率（PE）*每股收益 公式中的两个因素，分别是推动股价变动的内、外因。 其中每股收益，直接对标上市公司的净利润，这个是由企业自身经营决定的，当然企业的经营也与经济周期是密切相关的。 而市盈率，是一个很主观的东西。容易受到多方面因素的影响，其中一个非常重要的因素就是流动性（白话就是市场钱多还是钱少）。当流动性充裕当市场情绪比较亢奋的时候，他可以高到很离谱，比如平时20,30倍的PE，在市场亢奋时，觉得100倍PE都很合理。而市场情绪低迷的时候，又可以低到让人怀疑人生。 02成长股与价值股在今年全球经济受到疫情冲击的背景下，全球央行一起放水，利率水平大幅下降的背景下，很多成长股的股价一飞冲天，而公司净利润的涨幅相比股价的涨幅相形见绌，结果就是公司的市盈率持续刷新新高。 成长股就是那些所处行业未来有很大的发展空间，很有想象力，投资者预计将来能够以很快的速度发展的公司。 这样的行业大家第一个想到的就是泛科技类的行业，涉及的概念诸如互联网、云计算、人工智能、半导体、新能源等等，凡是未来成长空间较大的行业中的企业，这两年表达股价的涨幅，已经不是用百分号了，而是用几倍来衡量。  当然成长股也不一定就在科技行业里面，很多传统行业中那些能够维持高速增长的行业也有很多成长股。流动性充裕的环境下，投资者对上市公司能够容忍的市盈率比平时就会高不少。 就拿食品饮料这个传统行业中做酱油的海天味业来说。公司的利润增速其实一直保持在20%左右的水平。  但是由于市场的流动性非常充裕，投资者对公司能忍受的估值就会大幅提升。股价半年直接翻倍，而利润只涨了20%，估值从此前的50倍左右，直接上升到90-100倍PE。  这就是企业基本面没有什么改变，但是流动性助推估值上升活生生的案例。 而反观与成长股所对立的价值股。就是那些所处的行业已经比较成熟、稳定，行业中的企业只能以一个比较稳定的、相对较低的速度增长。像银行、电力、地产、交通运输、传统制造业等等今年以来表现都狠一般。 如果我们把沪深300按照成长、价值属性拆分开，看两种属性之间股价的表现，可以很直观的看到这个现象。  03货币宽松利好成长股那么货币宽松更利好成长股的道理是什么呢？ 学术上来讲，根据大多数金融产品定价的现金流折现原理，所有股票价格的本质是企业未来现金流折现，对于成长股来说，更多盈利在远期兑现，那么利率水平下降后，用现金流折现到今天的估值就能提升。 从商业逻辑来讲，由于企业的成长空间很大，放水后企业获得融资，扩大产能，能够更多的提升其自身的业绩。 从人性的角度来讲，投资者的钱多了，胆子也大了，想象力也丰富了，怎么看这些企业怎么觉得未来前途无量，就觉得他们值花大价钱购买。 甭管企业资质到底好不好，能让投资者有想象空间就可以。毕竟每次发大水的时候，先飘起来的永远都是轻轻的垃圾，后面浮起来的才是船。涨起来的这些成长股里，那些是经得起历史考验的，都是后话。 以上特点告诉我们，流动性可以让原本不合理的定价变为合理，下一次经济衰退时货币政策大幅宽松的背景下，一定优选成长类风格的股票或者基金。 04价值股扳回一城？不过，这个逻辑直到2020年下半年偷偷发生了转变，7月以来，此前不被大家重视的汽车、纺织行业率先崛起，此后逐渐的有色、化工、采掘、银行、地产等传统周期型行业的股票开始大放异彩。 这一切难道真的无迹可寻吗？ 首先是纺织业。从印度等疫情仍在肆虐，导致复工、复产受阻的国家回流中国。如果这一点没有想到，那么你是否可以联想到，纺织业订单上涨，意味着什么？还将利好什么板块？ 当然是利好制作布料的原材料，涤纶、聚酯等化工产品了，以及生成聚酯的对苯二甲酸，在上游的对二甲苯（大家熟知的PX）这些更上游的原材料。他们都是石油化工产业链上重要一环。这些材料价格上涨，生产这些材料的上市公司股价必然抢跑。 想到这，是不是觉得自己初高中的化学知识还是有些用处？ 同理，汽车行业，一方面受到政策鼓励引导。另一方面在放水背景下，汽车贷款利率实打实的大幅降低。在这些政策刺激下，汽车行业销量增速在沉寂了十几个月后终于转正，7月率先走出一波行情。  如果汽车这波行情你没有赶上，那么你是否多想一步，汽车产量上升还会利好什么产业呢？ 当然是制造汽车的外壳，涂料、轮胎。制造汽车外壳又会用到铜、铝等有色金属，涂料、轮胎又会分别刺激他们的原材料钛白粉、橡胶的需求。带动了相关有色金属、化工品需求的上升，从而利好这些行业的上市公司。 你看，一切都像破案一样，全部都有迹可循，重点就是你是否是个生活中的有心人。  05未来如何演绎.回顾完了历史行情，接下来会怎么走呢？ 大家可以看到，上述板块公司股价上涨的逻辑，已经转变为公司经营情况基本面驱动的了，是这些公司生产的产品价格上涨，预期利润提升推动的。 我们可以从上市公司披露的三季报看到，几乎所有版块上市公司的净利润同比增速从1季度到3季度的同比增速都在回升，当下我们处在一个明显的经济复苏环境。  那么现在还有哪些尚未复苏，但将来一定会复苏的行业呢？ 这次疫情中受到影响最大的行业莫过于旅游、娱乐、交通运输等行业了。股价至今仍未有什么起色。   这些行业将来会怎么样？会一蹶不振吗？ 当然不会，疫情过去以后这些行业就会苏醒，那么既然这些板块都还没有上涨，是不是就可以选出这些行业中的龙头，静待上述现象发生，等待相关公司业绩复苏股价上涨呢？ 不过，这类的投资机会是典型的胜率高、赔率低的机会，想要几倍的投资回报基本是不可能了，百分之20%-30%还是可以期待的。适合那些有耐心，厌恶高风险的投资者，毕竟我们只要买入耐心的等待就好了。 投资他们与我之前埋伏了1年之久，并最终翻倍的汽车行业非常像。是困境反转类的投资逻辑。 其实上述的发展路径，在2008-2009年一度发生过，与美林时钟也不谋而合，这也是为什么达利奥这么推崇学习历史的原因了。所以珍惜你手中那些，投资经验长达20年，经历过多轮经济周期的基金经理管理的基金吧。 05展望后市目前业界普遍预计经济复苏的进程至少会延续到明年的一季度，再之后就要走一步看一部了。那么未来的投资我们需要注意些什么呢？ 对明年收益率的期待要适当放低，不可能再有2019、2020年这样的收益了。 回看A股的历史，从来没有连续3年牛市的情况出现，而2019年以来已经持续了足足2年牛市。并且，股市经过两年的上涨，从股债性价比来看，股票市场的风险溢价已经非常低了。  所以我们需要保持一些警惕，当经济复苏动能减弱，后面可能会适当降低股权投资的比重了。 警惕风格切换。如果要我说这两年从投资中学到了什么，认识到事物从一个极端发展到另一个极端，之后又再度往复的周期性，对我来说至关重要。 无论是之前通过金银比的异常投资白银，还是在某些板块低估到不合理之际提前埋伏都是针对这个道理的应用。 现在的一个现象是，成长股跑赢价值股已经持续了两年之久，可能有人会说未来就是成长股的天下，那些传统行业的产业没有未来。  我也不懂，我只知道，这个现象在历史上从未发生过，从上图近15年A股成长、价值风格的走势大家可以看到，每一种投资风格的盛行都与当时的经济环境密不可分。当这种风格赖以生存的金融环境消失后，继续死守将是不明智的。 毕竟，投资就是做大概率发生的事情。 |
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