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在医美赛道极受资本市场追捧的情况下，作为国内胶原贴敷料的首创者，创尔生物于去年年底在科创板IPO过会通过，其顶着“胶原蛋白第一股”的光环即将登陆科创板，自然备受关注。那作为胶原蛋白赛道的首名选手，创尔生物怎么样呢？创尔生物成立于2002年，是一家应用活性胶原生物医用材料制备关键技术，进行活性胶原原料、医疗器械及生物护肤品的研发、生产及销售的高新技术企业。据招股书显示，公司是我国胶原贴敷料产品的开创者，拥有全国首款无菌Ⅲ类胶原贴敷料。医疗器械按照风险程度分为三类，从第一类到第三类风险程度逐步升高，管控的严格度也逐步增强。目前，市场上的的医用皮肤修复敷料医疗器械以一类、二类管理的医械批文为主，三类极少。据统计，截至2020年6月30日，仅有4个按照三类管理的医用皮肤修复敷料医疗器械产品，其中产品的注册公司就包括创尔生物。除了创尔生物外，浙江崇⼭⽣物、北京世纪伟信医药的产品均为“胶原贴敷料”，而另外一家公司瑞典墨尼克Molnlycke的产品是“ 自粘性软聚硅酮薄膜敷料”，属于非胶原类修复敷料。可见，创尔生物的产品具有一定的稀缺性。目前，创尔生物已经通过了科创板上市申请，极有可能成为国内“胶原蛋白械字号”第一股。图表1 我国按照第三类管理的医用皮肤修复敷料医疗器械产品（截至2020年6月30日）其实，说到医美赛道，大家会很自然的想到玻尿酸领域的华熙生物、爱美客等企业，而胶原则属于医美行业不同于玻尿酸的另一条细分赛道。将这两种物质进行比较，玻尿酸是一种水状的“胶状物质”，而胶原是一种具有粘性的网状结构的胶原蛋白“弹力布”；玻尿酸是凝胶状的，它可以替代皮肤中的水分，具有保湿的作用；而胶原是弹性蛋白，用来支撑皮肤。因此，二者都具有不可替代的作用，可谓平分秋色。从市场规模上看，我国胶原和医药级玻璃尿酸的市场规模相近。根据Grand View Research 报告，2019年中国胶原蛋白的市场规模增长至9.83亿美元，约占全球市场的6.40%；而到2027年，中国胶原蛋白的市场规模预计将达到15.76亿美元，约占全球市场的 6.96%，2016-2027 年年平均复合增长率为6.54%，高于全球的5.42%的市场增速。随着医疗器械网络销售相关监管政策的落地，各地医疗条件的改善及人均医疗卫生支出的提高，胶原在医院各科室和医疗美容机构及其他领域的应用将会更加广阔。图表2 2016-2027年胶原在全应用领域中国总市场规模情况（亿元）来源：Grand View Research，中康产业资本研究中心从技术上看，胶原产品的核心技术支撑，是规模化的无菌提取制备技术。创尔生物主要从牛跟腱中提取制备活性胶原，生物医用级活大规模无菌提取制备技术在国内领先。另外，公司提取制备的活性胶原具有活性强、纯度高、生物相容性佳、质量稳定的特性，已达到国际先进水平。可见，创尔生物正站在一条蓬勃发展的黄金赛道上，且具有一定的技术优势，如若能率先登入二级市场，也会受到更多资本的关注，利于企业后续的发展。2017年-2019年，创尔生物营收分别为1.35亿元、2.14亿元、3.03亿元，营收增速一直在40%以上。到2020年前三季度，创尔生物营收为1.97亿元，呈现负增长的状态。据创尔生物表示，营收下滑主要有三方面的原因，一是受到销售策略规划以及市场竞争及竞品的影响，第三季度护肤品线上销售收入同比下降41.64%；二是虽然新冠疫情得到控制，终端医院皮肤科就诊的患者数量逐步回升，但仍未恢复到正常水平，采购量同比减少26.26%；三是受市场竞争加剧、独家代理资格取消等因素影响，护肤品主要线下经销商天津哈罗采购量大幅下降。因此可见，创尔生物2020年的营收同比下滑的可能性非常大。再看归母净利润情况，2017-2019年，创尔生物的归母净利润分别为0.26亿元、0.67亿元、0.73亿元。2020年前三季度，创尔生物的归母净利润为0.48亿元，同比增长14.19%。虽说公司营收在这一阶段有所下滑，但却并未影响利润端的增长，可见公司的盈利能力还是不错的。当然，最主要的原因是公司所处的赛道本身就属于“暴利行业”，从毛利率就能很直观的看到这一点。2017-2019年，创尔生物的整体毛利率分别为80.57%、83.65%、83.51%，一直维持在80%以上。实际上，在同行业中，创尔生物的毛利率表现也处于中上游水平。与“玻尿酸三剑客”中的华熙生物、昊海生科相比，创尔生物近三年的毛利率完胜前两者。当然，其和“优等生”爱美客的毛利率还是有一定的差距。另外，可以称之为创尔生物的同行企业且能找到相关财务数据的还有一个锦波生物，创尔生物的毛利率比之稍逊一点，但未来有超越的可能，毕竟两者相差不大。总体来看，创尔生物的毛利率达到了行业平均水平甚至略高点。来源：公司年报，创尔生物招股说明书，中康产业资本研究中心从产品上看，创尔生物的主营业务产品分为胶原产品和非胶原产品。从近3年多的财报数据来看，胶原产品系列一直是公司营收的绝对主力，从2017-2019年的占比都在90%以上，今年上半年略有下滑，为86.03%。不过，从营收占比的变化趋势来看，公司的胶原产品收入占比有逐年下降的趋势，而非胶原产品收入占比则在逐年上升。在产品类型上，创尔生物的产品又可分为医疗器械类、生物护肤类、一般护肤类和其他类，其中前两者的收入占总营收的比例达到九成以上，是业绩的主要贡献者。从品牌来看，创尔生物手握两大品牌产品：医疗器械品牌创福康，属械字号，该系列产品主要用于创面的辅助治疗，促进创面止血和修复，并可用于痤疮、皮炎、湿疹、皮肤过敏疾病的辅助治疗，产品包括胶原贴敷料、胶原蛋白海绵等；以生物护肤品为主的化妆品品牌创尔美，为妆字号，该系列产品主要用于皮肤屏障护理、提升肌肤愈活能力，产品包括胶原多效修护面膜、胶原多效修护原液等。据招股书显示，前者的业绩占比超50%，后者业绩占比约20%左右。另外，据相关数据显示，在2019年我国贴片式医用皮肤修复敷料市场上，创福康已排在第二位，市场占有率为8%。未来，创尔生物除了继续重点加码布局医用胶原领域和生物护肤领域外，还会重点发力开拓精准医疗领域。通过进一步发挥其在研发、生产、质量管理等方面的综合竞争优势，加快新产品推出速度，创尔生物将会形成具有可持续发展能力、成梯次和成系列的产品组合，为患者在皮肤疾病治疗、创面护理、口腔修复、运动医学损伤修复、基因治疗等方面带来更多具有技术优势及市场竞争力的产品。总之，在医美这条好赛道上，创尔生物上市后的表现还是值得期待的。 
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