 在我自己的资本工作经历中，经常需要判断一门生意是否有未来。 很多生意看起来非常好，利润率高，市场很大，但折腾半天却做不大。我们也一直在总结，到底什么项目其实是能够做大、容易做大的？有些项目看起来特别好，做起来难度就是比较大，到底关键点在哪？ 我们自己反复总结，开始慢慢的聚焦到一个核心的关键指标——边际毛成本变化。 这个词听起来比较拗口，也不是一个很严谨、很科班的财务指标，但这是我们这几年判断一门生意最关键的一个方法，压箱底的经验。调研完一门生意之后，最重要的事情就是去判断这家公司业务规模扩张过程中，边际毛成本是如何变化，尤其是各种直接或间接的隐性成本表现。 举个例子：管理咨询VS知识付费，哪个生意好？ 管理咨询与知识付费，其实都是广义的智力行业，甚至都是 一个为经验和智力买单的行业。形象一点说，一个是2B行业（一个是对企业收费的定制化知识），一个是2C行业（一个是对个人收费的相对标准化知识）； 从利润率角度来看，管理咨询行业，一个项目毛利率70-80%都是正常水平，而知识付费业务毛利率20-30%已经很不错了（因为知识付费需要支付大量的流量成本，尤其是现在各种分销体系，其实背后是流量分成模式）。 从业务规模看，一个管理咨询项目，轻松收费几百万人民币，甚至有些大牌咨询公司动辄千万咨询费，一年几个项目就大几千万营业收入；而知识付费一份产品几百块，能够卖出上万份才可能有几百万收入，但这几万人的购买，背后可能是数十万的人的触达成本与转化成本，甚至投放成本所带来的广告费用特别高。 从业务门槛看，管理咨询行业壁垒极高，一般人根本做不了，想在这个行业立足到独立养活公司，至少积累十年以上。而知识付费现在几乎满大街都是，很多人动不动就是知识付费卖课程，但实际上，卖课的人非常多，真正把课做好的非常少。 从各种指标来看，毛利率、周转率、边界规模、社会资源，口碑品牌等等，管理咨询好像是一门更好的生意；但是，如果从投资的角度来看，答案却是相反的：知识付费是一门远好于管理咨询的生意！ 为什么？——因为“边际毛成本” 管理咨询作为一门生意，他有个非常致命的问题，就是“边际成本”就是非常高的，人均时间基本是算死的，再厉害也不可能同时做五个项目、一个月做十个项目。虽然不少咨询公司都在追求项目数量与人均周转率，在追求咨询项目的产品标准化，也有不少咨询公司收入规模不错，积累一定口碑之后，基本上不愁业务的，甚至只要坐等业务来就行了，甚至每年都有稳定的利润，客户都有预付款，现金流都比较好。 但是，咨询这门生意边际毛成本变化非常大。人均产出在同时覆盖2-3个项目之后，就不可能再服务更多项目，所以当一个咨询公司收入规模继续扩大直到产能上限的时候，就会出现一个问题，每再多开展一个项目所对应的实际成本其实是显著增加的。 咨询公司为了多挣500万管理咨询费，意味着要增加人手，提高周转率，要培训，要谈项目，要完成需求和供给的匹配。隐性的管理成本在显著提高多少？这是为什么有些生意可以一直复制，而有些生意到达一定半径之后就复制不了了的核心原因。 如果供求关系没有办法匹配，就算做流量式的广告也没办法拉动营销增长，营销是没有供给来支持的，这种业务只能做品牌式广告。作为一家咨询公司，可以推广公司的专业性，但是不能立即触发需求，因为一旦触发客户的需求转化，很可能会面临无法承接业务的局面，广告投放的转化率会始终起不来。所以咨询公司更像是一门手艺，而不是一门生意。 如果一门生意，不能有效推动快速增长，就会导致长周期下资本杠杆加不进去，没有办法通过资本效率来提升工作半径，这门生意的“资本化”过程就会比较难（不容易受到资本的追捧）。 但反过来看知识付费，知识付费多买出去一份产品，他的边际成本可能忽略不计，尤其是现在互联网环境下，课程交付变得越来越可复制。甚至可能会因为多卖出去产品反而带来裂变和传播，导致品牌增加，获客成本反而下降的情况。这也是为什么知识付费这个行业发展时间不长，但是头部公司的收入规模远大于管理咨询公司和传统培训公司的收入规模的底层原因。 所以，如果做投资，研究一门任何生意，需要深度关注这个关键指标——边际毛成本。 那到底什么是“边际毛成本”变化？ 1、每多卖出去一份产品，所产生的增加的隐性成本变化。 我们曾经看过脊椎正骨治疗的项目，这个行业是个典型的需求旺盛行业，如果有一个靠谱的脊椎正骨大夫，病人会排队上门，但问题是这个大夫真正出师得有二三十年功力，但是他带出来的学生是没有办法复制他的能力的。所以他的边际毛成本就非常高，到了一定边界之后，虽然可以用徒弟们做提供一些产能供给，但质量无法把控，时间长了口碑就会不好，不良率和客诉率就会提高，获客成本就会提高，品牌效应降低。 所以去评估一门生意的成长性，要回答一个关键问题：每多卖出去一份产品，公司的边际成本是提高的还是降低的？如果边际毛成本是降低的，这是一个典型的好生意，甚至会体现出网络效应，出现指数增长效应。 一个典型的例子，比方说互联网的社交就是典型的边际毛成本变化为负的行业。规模越大，品牌越强，获客成本越低，网络效应就越强；网络效应越强，获客成本就越低。 2、“边际毛成本”还意味着是否能够“规模经济”，尤其是规模化之后能否提高毛利率。 有些行业规模经济，而有些行业规模不经济；有些行业一开始规模经济，但是到了某一个节点之后，规模不经济。 在A股有很多上市公司就存在一个问题：很多细分行业龙头做到10%的市场份额后，虽然已经细分行业龙头，但是他没有动力去继续提高市场份额了，为什么？ 因为很多行业的销售有关系依赖，有不规范竞争，所以一旦做到10-15%的市场份额的时候，继续推动竞争并不能带来显著的红利，产业竞争会从规模经济进入到规模不经济，底层原因是什么？是因为这个产业阶段导致产业竞争带来的“边际毛成本”在发生变化。 3、做投资一定要谨慎的一种情况：行业空间大，毛利率高，但行业份额不集中。 餐饮行业在过去其实是典型的这类情况，餐饮其实也是一个典型的“边际毛成本”显著提高的行业，虽然每多卖出去一份食物，看起来好像毛利率是不变的，但背后的供应链成本，门店扩张成本，连锁管理成本，质量控制成本都在显著提高，如果管理手段不到位，连锁规模大了之后，管理半径的提高就会带来边际成本的提高。 牙科连锁也是典型的例子，理论上来说，中国的牙科行业规模潜力比眼科更大。眼科医疗服务在中国已经2000亿人民币了，但是齿科最大的公司比眼科最大的公司的市值规模要小得多，为什么？因为牙科这门生意的边际毛成本变化。当一家做齿科的公司做到一定规模之后，管理成本会显著提高，因为齿科服务的非标准化会导致这门生意到一定规模之后，用户会明显依赖主治医生，主治医生一旦完成客群积累之后，自己自立门户的成本会比较低，所以行业整合的难度会显著提高，这种管理成本的提高，其实也是一种边际毛成本的变化，这种生意特质的变化，基本不以企业家的主观意志为转移。 当然，也有反例，边际毛成本是可以通过商业模式的升级和组织能力的完善来不断优化的。比如海底捞，同样是这个生意模式，同样是做餐饮，可以做到千亿市值，海底捞其实是一直在用服务模式以及师徒制来解决边际毛成本变化的问题。 4、边际毛成本变化，会带来财务预测的不可控，这是一个关键性的投资风险。 边际毛成本的变化，会导致很多商业模式在小规模看起来财务特性很好，但是十倍级扩张之后，之前按线性计算的财务模型可能不再适用的情况。 一个典型的例子，比如现在做互联网广告的在线投放，转化率其实都是可以用一套算法算出来的。比如同时进行广告投放，覆盖1万个用户，有1000人能购买100元的产品，其中又有5%能够买5000元的产品，就可以算出这1万个用户平摊成本是多少。 当算过这个账之后，精准计算出获客成本之后，但凡低于获客成本的广告投放费用，都可以进行大规模投放，这个逻辑行不行？理论上行，但实际情况不一定。 整个在线教育、K12教育其实都存在这个问题，当整个行业到达一定的获客成本之后，外部环境在变，边际获客成本其实在显著变高，获得第一万个用户的转化率和获得第十万个用户的转化率，可能会完全不一样，这个也是为什么广告投放经常到了后期会采坑的原因，因为之前计算的线性的财务模型其实是不适用了。这是很多生意我们在投资之前认为可行，而在投资之后不可行的原因。 5、再比如，一些系统集成或者工程类的公式，边际成本其实也是在提高的；这种项目往往需要垫资，规模越大越缺钱，本质是边际毛成本在变化。 还有一些行业，边际毛成本的变化则是来自于现金流模型。比方说一些系统集成行业或者现金流行业需要垫资，所以边际毛成本在资金成本上越来越大。公司规模做得越大越不挣钱，公司越大垫资越多，风险越大，规模不经济。 ...... 同样的例子非常多。 边际毛成本变化，既要熟悉财务情况，又要熟悉业务情况，这个是我自己干了这么多年总结出来的一个核心指标。我个人觉得现在判断项目和生意，很重要的逻辑是，首先得是好生意，好生意不等于好项目。好生意可能毛利很高，赚钱容易，其实做不大。 关键在哪？——边际毛成本！ 作者 | 曾乔 校对 | 徐豪 PS： |
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