|
大家好，我是粽哥。 最重要的目的，不是让大家追高或者“抄作业”（可能有些票已经风险大于收益）。 粽哥一直认为：授人以鱼（致富代码）不如授人以渔（选股逻辑）。学习别人是怎么选出优质股的逻辑，再举一反三，挖掘出更多的牛股，才是我们投资的目的。 本文首发于2020年8月12日，发文至今股价达到【35.3】元，涨幅约为【40%】，期间最高涨幅约为【54%】。  以下为正文内容： 1、估值低：目前定制家居板块的整体估值仍比较低，存在估值修复的需求。 2、市场逻辑：行业复苏在即，疫情影响消除后需求回补，房地产竣工改善整体趋势不变。 3、龙头策略：索菲亚是我国定制衣柜第一龙头，能享受到成长红利和估值溢价。 4、行业集中度：家具行业集中度低，利于企业抢占市场份额。 索菲亚（002572.SZ)）成立于2003年7月，总部位于广州，是一家主要经营衣柜、橱柜、书柜、电视柜等柜类定制家具的研发、生产和销售的公司。于2011年在深交所成功上市，是行业内首家A股上市公司。 目前公司业务涵盖定制衣柜及配套家具、定制橱柜、定制木门、木地板、配套五金、家具家品、定制大宗业务等。 经营模式：“定制”是索菲亚的主要业务模式的核心。 公司围绕“专业定制”这一业务核心，根据客户的个性化需求，提供客户满意的方案订单。订单按照公司智能化生产模式进行排产，最终由经销商提供安装及售后服务。 销售模式：公司正在打造一个积极进取的全渠道营销体系，包括经销商渠道、整装渠道、家装渠道、大宗工程业务、电商新零售渠道和直营专卖店式。 （1）经销商专卖店模式 是公司授予符合条件的经销商在特定的区域内，按照公司要求开设“索菲亚”定制衣柜专卖店或“司米橱柜”专卖店，建立经公司培训合格的服务队伍，独家销售公司生产产品的一种销售模式。 （2）整装新渠道销售模式 公司积极应对行业渠道流量碎片化趋势，随着国内精装房的推进，整装业务的持续发展，形成了新的柜类产品流量入口。公司整装渠道销售是指公司在全国范围挑选实力较强的装企开展合作。 （3）电商新零售销售模式 新零售电商是公司通过互联网引流的重要方式。公司在天猫、京东、抖音、快手等主要互联网平台开设网店，然后通过多种不同的方式获取线上流量，客户根据公司网店的产品介绍，活动促销等，支付定金，提交房屋资料。 （4）公司直营专卖店销售模式 直营专卖店是公司通过设立分公司或子公司方式投资成立的直营专卖店。公司的直营店战区作为直营店的直接管理部门，负责直营店促销活动的组织安排、人员培训组织等工作。 （5）大宗用户业务销售模式 随着房地产领域商品住房精装修的范围不断向衣柜领域延伸，为大型房地产精装修项目提供定制衣柜配套的大宗用户业务将成为公司新的销售增长点。 经过十多年的快速发展，索菲亚在中国东南西北中建成了七大制造基地，完成全国的工业布局。 1、定制家居行业的周期性特点 （1）行业季节性：上半年淡季，下半年旺季 定制家具行业的季节性一方面与国内居民的商品住房购买和商品房的交房时间有关，另一方面又与国内居民的旧房二次装修或家具购买有关。 从多年的发展情况看，每年的2—6月份属于行业淡季，当年7月—次年1月份属于行业旺季。 （2）所处行业与上游行业之间的周期性及关联性 定制家具行业的上游行业为以生产中密度板为主的人造板制造业和五金配件行业，有周期性中密度板和五金配件在公司的产品成本中占比较大。 其原材料价格周期性波动会对行业产品的毛利率水平产生一定的影响，但由于生产中密度板材和五金配件的生产企业众多，行业产能增加较快，本行业对其依赖性较小。 2、行业发展趋势 （1）定制家具行业跟房地产行业相关性高，但行业市场基数尚小，发展空间较大 定制家具行业的下游面向国内购买商品住房和存量房装修翻新的消费者，以及推出精装修商品住房的房地产企业。 房地产行业受国家宏观调控影响，有较强的周期性，但房地产对家具行业的影响有滞后性，大约12-24个月。定制家具行业跟交房时间相关性更高。 自2018年以来，国家加强了对房地产市场的管控，家居行业开始受到房地产行业增速放缓的压力。 不过，存量房装修翻新比例也在持续上升，尤其是在一线重点城市，二手房和存量房装修翻新比例已经占40%以上，并呈逐年上升的趋势。 由于定制家具行业属于新兴行业，正在抢占手工定制、装修公司和成品家具的市场份额，定制家具行业目前市场基数小，发展空间大。 （2）伴随家装消费升级，越来越多消费者青睐品牌定制家具 近年来，家装消费升级态势显现，以2016-2017年数据为例，低档装修（2000/m2以下），下降5.5%至56.3%；中档装修（2000-5000元/m2）上升8%至51.5%。同时，龙头定制品牌的营收持续增长，增速显著高于家具行业整体水平。消费升级态势下，越来越多消费者青睐品牌定制家具。（数据来源：平安证券） （3）O2O（线上到线下）模式普及程度不断提高 市场增速趋缓，终端客流减少，线上营销能力日趋重要，O2O模式普及程度不断提高。受房地产行业调控影响，家居建材市场规模增长趋缓，2013-2018年复合增长率仅为3.2%。（数据来源：国家统计局、亿欧智库）。 加之精装房政策加速落地，众多家装公司力包全包整装，家居建材市场客流日益减少。由于线下门店的引流效果逐年下降，为了适应消费者的线上消费习惯，定制家具企业纷纷抢滩互联网，采取线上引流+线下实体店转化有机结合的方式。 过往业绩： 根据索菲亚历年财报，2016-2019年分别实现营业收入45.30亿元、61.61亿元、73.11亿元及76.86亿元；分别实现净利润6.64亿元、9.07亿元、9.59亿元及10.77亿元。 2017年至2019年各年营业收入同比上年增长36.00%、18.67%、5.13%；各年净利润同比上年上涨36.60%、5.77%、12.34%。 从往年的业绩情况能够看出，总营收增长速度逐年下降，2019年营业收入增幅更是降至三年来最低。与此同时，年净利润的增长幅度相较两年前也出现较大幅度下滑。 可以说，索菲亚已经迎来了业绩拐点，情况不是特别乐观。关键要看后市业绩增长情况。 而且，从负债情况来看，2020年第一季度索菲亚的短期借款为7.53元，较2019年底的3.13亿元增加了4.4亿元。但整体来看，负债率并不高。 只要公司在下半年的旺季中，借着行业快速复苏提升业绩，那么就能转危为机。 自2013年开始，索菲亚的净资产收益率（ROE）大于15%，整体来看经营状况较为良好。 从产品细分来看，衣柜、橱柜及其配件2019年占总营收比重达到91.42%，是公司的主要收入来源。因此，后续公司的业绩增长点仍然在于柜类定制业务。 索菲亚的未来增长看点：柜类定制的全渠道营销体系 1、经销商：公司拥有强大的终端销售网络，终端专卖店超过3800家，覆盖了全国1800多个城市和区域。 2、大宗业务（房地产开发商合作）：与国内Top100房地产企业中的80%签署战略合作关系，是多家医院、学校等对环保要求极其宴客的机构或企业指定供应商。 3、家装、整装渠道：积极部署和拓展全国各地头部家装和整装公司，形成长期战略合作关系。 4、互联网渠道：打造互联网运营矩阵，全方位展开线上营销。 5、异业头部品牌长期战略合作。 柜类定制业务：截止2019年底，经销商渠道的销售占比83.86%，直营专卖店渠道销售占比3.44%、大宗工程业务渠道占比12.23%。 （a）经销商渠道：2019年索菲亚做了全新的渠道管理变革。 截至2019年底，“索菲亚”柜类定制产品拥有经销商1500多位，专卖店达2501家（不含20m²-60m²的超市店137家，大家居店）,其中省会城市门店数占比18%（贡献收入占比32.4%），地级城市门店数占比28%（贡献收入占比31.99%），四五线城市门店数占比54%（贡献收入占比35.61%）。 （b）大宗工程业务：大宗工程分为自营和经销商经营两种。自营工程2019年增速为56%，主要客户是全国前100强的房地产开发商。 （c）电商渠道：2019年公司加大投入，在各大互联网电商平台及短视频平台全面布局，打造全方位互联网营销矩阵。通过品牌力的带动，2019年度电商引流的客户占比已从16%上升到27%；一线城市的电商客户占比逾45%。 （d）整装/家装渠道： 2019年，公司在全国范围与实力较强的装企开展合作；针对该渠道，推出了多个风格多个系列的专供产品，有专属的价格体系，与传统经销商渠道形成区隔，深受装企的认可。公司同时推动经销商和当地小型整装/家装公司/设计工作室合作，实现全渠道营销。 最后，对比其他家具行业，索菲亚的总市值为235.3亿元，仅次于欧派家居（602.65亿元），排名第二，实力强劲。 而市盈率为24.66倍，在行业中排名第八，估值非常低，安全边际高。 综合来看，索菲亚作为定制家居龙头之一，仍然有较大的成长空间。 加之，行业复苏在即，疫情影响消除后需求回补，房地产竣工改善整体趋势不变。估值较低的索菲亚，仍然具有一定的投资价值。 原文链接：《连续5年ROE大于20%的家居股》 ------------------------------ 【粽哥2025】公众号不但跟踪研究医药、消费、科技、互联网等领域的优质公司，还定期分享高瓴资本、高毅资产、红杉资本等卓越机构的选股逻辑。 |
|
|
