【原】上演“见光死”，攒出来的昊海生科靠“买买买”的资本运作还能走多远？

昵称74663532 2021-04-09

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导读

靠购买资产攒出来的昊海生科更像是一个为大股东套现而勾兑出来的故事。

本文共5174字，约7.2分钟

作者 | Alicia

玻尿酸，相信对医美人是再熟悉不过的了。

近日，玻尿酸第一股昊海生科发布公告，称其将收到与收益相关的政府补助共计4744.9万元，预计对公司2020年及之后年度的利润产生一定的积极影响。

投资者不禁要问，昊海生科凭什么能拿到4000多万的政府补助？从财报里似乎也很难找到答案。

和长春高新、华大基因等生物医药类上市公司比较，论市值而言，昊海生科还不及长春高新、智飞生物的零头，仅有113.14亿元。论盈利能力而言，昊海生科2019年的营收为16亿元，净利润为3.8亿元，均处于行业下游水平，而其计入2019年利润表的政府补助却高达4632.54万元。若忽略税收因素，政府补助对净利润的贡献率高达12.31%，大大高于同行业5.72%的平均水平。

不仅如此，这家公司还遭到了二级市场投资者的“用脚投票”。上市首日，即遭遇“见光死”。

2019年10月30日，昊海生科在科创板首发上市，发行价定于89.23元，上市首日，该公司以149.30元开盘，之后走出一根大阴线，最终收于130.70元，当日涨幅46.48%，是当时38家科创板上市公司中上市首日股价涨幅最小的一家。此后，该公司股价一路下跌，上市第九天就跌破了发行价，目前该公司A股的价格停留在75元左右，依然在发行价之下。

此外，在前十大股东列表里，我们并没看到机构股东的身影，可见该公司并不被投资机构看好。

群众的眼睛是雪亮的，那么，投资者并不看好的昊海生科，质地究竟如何呢？

图表 1：本公司与同行业上市公司政府补助占净利润比例情况

数据来源：Wind，融中财经整理；注：市值按照20200525收盘价计算

从空壳到“A+H”上市

这家夫妻店上演了无数场“买买买”的戏码

昊海生科是一家应用生物医用材料技术和基因工程技术进行医疗器械和药品研发、生产和销售的科技创新型企业，业务领域包括眼科、整形美容与创面护理、骨科和防粘连及止血四方面。

资料显示，昊海生科是由蒋伟和游捷夫妇于2007年出资创办。蒋伟是公司的第一大股东，通过本人名义以及其实际控制的上海湛泽企业管理合伙企业(有限合伙)的名义，合计持股28.63%，是该公司的实际控制人；游捷持股比例为16.19%，是公司的第三大股东；两人合计持有该公司44.82%的股权。

2007年1月间，蒋伟持股80%的上海昊海化工有限公司与自然人蒋伟，分别以货币出资1800万元和200万元，设立了昊海有限，这就是昊海生科的前身。

昊海有限刚成立时，并未开展生产和经营活动。但很快，这家空壳公司就以惊人的速度搞起了资本运作，玩起了“买买买”的游戏。

2007年4月，就在公司成立3个月后，昊海生科就开启了第一笔收购：以0.33亿取得松江生物药厂。松江生物药厂的主要产品为玻璃酸钠注射液、透明质酸钠凝胶以及外用冻干重组人表皮生长因子等相关产品的生产和销售。

几乎就在收购松江生物的同时，昊海有限的第二笔收购就迅速完成，以总价515.26万元收购了上海建华精细生物制品有限公司100%的股权。建华生物的核心业务为医用透明质酸钠凝胶的生产和销售。

上海其胜生物制剂有限公司则是昊海有限的第三家收购对象。同样也是发生在2007年，昊海化工受昊海有限委托，以4495.69万元的价格从上海雷允上药业西区有限公司手中受让了其持有的其胜生物60%的股权。其胜生物主要从事医用几丁糖、医用透明质酸钠凝胶的生产和销售业务。在昊海化工收购前，其胜生物实际控制人为上海市静安区国资委。

昊海有限收购的第四家公司是民营企业上海利康瑞生物工程有限公司。这笔收购发生在2010年1月间，利康瑞全体股东一致同意将所持利康瑞股权全部转让给昊洋投资(蒋伟控制的企业)，转让总价800万元。此后，昊洋投资以货币形式向利康瑞增资1000万元。

2011年1月7日，公司100%收购利康瑞。成立于2001年9月的利康瑞主要产品为猪源性纤维蛋白封闭剂。

这四笔收购，是后来整体改制后的昊海生科的最主要资产，也是其冲刺上市的筹码。

在2015年4月昊海生科港交所上市后，已经习惯了通过对外收购来增厚资产和业绩的昊海生科并没有停下并购的脚步。只不过，这一阶段的收购集中在人工晶体领域眼科材料上，而眼科材料的营收在2019年占比达到44.4%，是目前对该公司营收贡献最大的产品。

昊海生科在2015年以1093.175万元的对价获得河南宇宙38.017%的股权，后者是一家主营人工晶状体及其配套产品生产与销售的企业。

昊海生科在此后分三次收购河南宇宙剩余股权。到2017年1月，公司收购河南宇宙全部股权，至此河南宇宙成为其全资子公司，昊海生科也完成了在人工晶状体领域第一步布局。

就在收购河南宇宙股权的间隙，昊海生科在2016年11月以3.6亿元又收购了人工晶状体销售企业深圳新产业60%的股权；以1300万美元的对价收购Aaren的亲水性折叠及PMMA硬性人工晶状体业务及其100%股权。

此后，昊海生科又先后分两次收购了珠海艾格100%的股权。珠海艾格是一家主营人工晶状体业务的国内企业；2017年5月，昊海生科又大手笔以2450万英镑的对价收购了Contamac Holdings的70%的股权。

Contamac Holdings成立于2009年，与旗下子公司Contamac UK以及Contamac US都主要从事人工晶状体原材料的研发生产工作。

上述这些收购构成了如今昊海生科眼科业务的经营资产。可以说，昊海生科从创立的那一天起是通过一个一个的并购，造出了一家沪港两地上市的公司。

高溢价收购引上交所质疑

2020年4月15日，昊海生科对外公告，称收到上交所对公司2019年年报的问询函，其中问题之一是高价收购关联企业的参股权是否存在利益输送的情形。

自2019年下半年公司科创板上市以来，公司新增对外投资的情况主要如下：

第一，2019年10月，昊海生科按发行价每股12美元认购了医美国际25万份美国存托凭证（ADR），持有医美国际约1%的股份，共出资300万美元（折合人民币2121.75万元）。截至2019年12月31日，医美国际收盘价为每股6.42美元，较发行价几近“腰斩”。

第二，2019年11月，该公司参与Recros Medica的独家A轮投资，首期投资800万美元。公司本次以投前整体估值6500万美元对Recros Medica进行投资。相对于2018年12月31日Recros Medica的净资产的溢价率高达1153.84%。

第三，2020年1月23日，该公司以760万元现金投资关联方上海伦胜信息科技有限公司（以下简称上海伦胜），持股比例为19%，评估增值率高达2715%。值得关注的是，公司实际控制人游捷控制的昊洋管理持有上海伦胜29.08%股权。

公司上市后，不聚焦主业谋发展，反而对外开展多项与现有经营业务并不直接关系的股权投资，且溢价率如此之高，似乎很难让人信服没有利益输送。

截至2019年末，昊海生科资产负债表中商誉的账面价值为人民币3.33亿，使用寿命不确定的无形资产（品牌）账面价值为人民币1.1万元，合计占公司期末净资产的比重为7.81%。但公司以上三家子公司并未计提任何商誉减值准备。一旦发生减值，则会对公司2020年的净利润造成较大冲击。

根据《企业会计准则》的规定，因企业合并所形成的商誉和使用寿命不确定的无形资产不作摊销处理，但应当在每年年度终了进行减值测试。如果被收购公司因所处行业不景气、自身业务下降或者其他因素导致未来经营状况和盈利能力未达预期，则可能产生品牌及商誉减值的风险，从而对公司当期损益造成不利影响。

值得注意的是，无论是科创板上市，还是A股上市，昊海生科的保荐人均为瑞银证券。

一上市就遭遇业绩变脸

2020年4月末，昊海生科公布了其科创板上市后的首份年报与一季报。虽然2019年昊海生科全年实现营收16.04亿元，同比增长2.94%；但其净利润却仅有3.71亿元，同比下降10. 6%，首次为负。2020年Q1，该公司营收仅为1.54亿元，同比下降50.8%；净利润为亏损0.25亿元，同比大降137%。一上市，该公司就遭遇业绩变脸。

图表 2：2015年至2020Q1昊海生科净利润同比增速

数据来源：Wind，融中财经整理

事实上，2020年Q1的净利润下滑并不能完全归咎于疫情的因素，在2019年的年报中，昊海生科的盈利能力下滑就已经进行了说明。

根据年报数据显示，2019年的公司毛利率为77.28%，较2018年的78.51%有所下降，主要是由毛利率较高的玻尿酸产品营业收入占比下降所致。而从各主要产品类别来看，四大类产品的毛利率均出现了不同程度的下滑。

具体分产品来看，公司眼科产品毛利率为68.44%，较2018年减少0.56个百分点；整形美容与创面护理产品毛利率为90.38%，较2018年减少0.64个百分点；骨科产品毛利率为85.50%，较2018年减少1.77个百分点；防粘连及止血产品毛利率为77.90%，较2018年减少0.99个百分点。

图表 3：2019年昊海生科各主要产品毛利率情况

数据来源：Wind，融中财经整理

昊海生科对其盈利能力下滑的解释是受到医疗美容终端市场阶段性行业整治以及竞品玻尿酸销售价格大幅下降的拖累，才导致该公司玻尿酸产品的销售数量和单价均有所下降。

事实果真如此吗？我们看一下同行的华熙生物。

同为医美企业，又同为科创板上市公司的华熙生物（688363.SH），2019年全年营收18.9亿元，同比增长49.28%；净利润5.86亿元，同比增长38.16%。

那么，靠大量并购攒出来的昊海生物，如果在2020年业绩出现大滑，就难逃股价大幅下滑，被投资者抛弃的命运。况且，同在A股和H股上市的昊海生科，5月25日的港股价格为31港币左右，折合成人民币为28元，而A股的价格为73元左右，A股相对于H股的溢价率超过150%，大大高于100%的平均溢价水平。所以，从这一维度来看，该公司的A股还有15元左右的下降空间。

高比例分红

警惕大股东利用资本市场圈钱

根据公司公告，对于2019年的分红预案，该公司拟10派7，现金红利占2019年归母净利润33.58%。

而2019年的公司的净利润同比下滑了10.6%，2020年Q1公司的净利润为负数，公司最近几年的盈利能力持续下滑。在这种背景下，公司不励精图治谋发展，反而却对股东作出如此高比例的分红，寓意何在？

公司的大股东为蒋伟和游捷夫妇，两人合计持有该公司44.82%的股权，按照分红预案，两人合计可分红5580万元。

所以，昊海生科更像是一个大股东为上市套现而勾兑出的故事。

结束语

作为首家在“H+科创板”上市的医美公司，公司上市首日即为最高价，不到10天，股价即遭到破发，目前仍然在发行价以下徘徊。该公司自上市以来，业绩即遭变脸，盈利能力大幅下滑。然而，靠大量资本运作拼出来的昊海生科在此种情况下还给股东大量分红，更像是一个为大股东套现而勾兑出来的故事。

END