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最近港股市场反复，加上外围因素影响，一众高估值的科技股接连成为被抛售对象，市场上高估值的又岂止新经济股，内需股也面临大型回撤，如海底捞，颐海，润啤，农夫等，最大回撤介乎30-46%不等。而作为奶业龙头之一的蒙牛最大调整幅度28%，相比其他内需股较为坚挺。蒙牛刚公布了2020全年业绩，从财报中能否找出亮点？蒙牛的投资价值如何？ 中国奶业市场 中国乳业市场基本保持双寡头垄断，蒙牛和伊利。根据Euromonitor，前胆产业研究院统计，2019年中国乳制品市场规模达到4196亿元，伊利和蒙牛分别占市场24.5%和20.3%，合计共44.8%。显示乳制品市场高度集中，其后的三四五位跟两大龙头差距甚远，竞争格局相对稳定且平稳增长，头部公司马太效应逐渐显现，随著大众消费者营养健康意识逐渐提升，对乳制品需求也将随之快速增长。据Euromonitor预测，2024年中国乳制品市场规模将突破5500亿。 大环境的优势，产品高端化 为何产品可以高端化名义去加价呢？ 1包装做得好 2宣传力度加大 3跟产品的品质有关系 液态奶的分类 常温奶（UHT - 超高温瞬时杀菌法） 迅速将温度加到135至140度摄氏并保持持续4秒在装入密封无菌容器，这种方法可以杀灭牛奶中所有微生物，所以保质期一般可以长达六个月，而且不需要低温保存，不过高温加热同样会对维生素破坏更多，而且会因为超高温加热令到奶色变暗，同埋产生一定焦糊味道。从而掩盖左牛奶本身的味道。 低温奶（HSHT - 巴氏杀菌法） 低温奶俗称为巴氏奶，用巴氏杀菌法（ HSHT ）将牛奶加热到60度持续30分钟再进行包装。由于温度较低不能够完全杀菌，因此要放进冰箱低温保存，而且保质期只有一两周，但相比起高温加热的方法，牛奶本身的蛋白质同钙质不会因此而流失太多，再加上保存了灭菌前牛奶的纯白色和奶鲜味，使低温奶比常温奶外观更美观，味道更加鲜味和营养价值更高。因此整体来说，由于消费者都追求更好嘅生活质素。变相低温奶无论在需求量和价格上都不断上升， 所以宏观来说，液态奶无论在数量或价格上都有上升空间，因此作为龙头之一的蒙牛乳业当然会是受惠者至一。 蒙牛本身的优势 在竞争格局上，中国液态奶市场基本上只是伊利，蒙牛两间之争。 无论在固有市场的控制能力或开拓农村市场方面，公司在销售渠道和研发能力都有龙头优势，市占率有望再度提高。 由于公司拥有现代牧业及圣牧高科这些上游企业的股份，近年上游供应一直比较紧张，所以公司拥有这类上游企业变相对于原奶的控制能力比较强，成本也会控制得比较好。 相比起伊利，蒙牛在低温产品市占率暂时稍为占优，2019年蒙牛的低温乳制品市占率达到30%，伊利只有15%。由于低温奶属于一个较高增长的赛道，所以蒙牛在这方面更加有优势。 整体液态奶的市场的需求量和价格都有望提升，加上公司在低温奶市场有一定实力，预计未来公司的收入应可以以低双位数温和增长。因此蒙牛亦可以被定位为一只稳定增长的消费股。 蒙牛的业绩 蒙牛2020年实现营收760.3亿元人民币，同比下降3.8%，在扣除处理”君乐宝”和”贝拉米”收支后的可比业务收入为750亿，同比增长10.6%。纯利35.2亿，同比减少14.1%，全年液态奶，冰淇淋，奶粉和其他收入分别占总收入的89%,3.4%,6%和1.4%。 上半年受到新冠疫情影响，传统销售渠道受阻，蒙牛除积极发展电商渠道外，还布局O2O到家业务，生鲜买菜及社区团购等渠道，2020年Q2起业务开始呈现复苏。蒙牛在2020年各分部都有明显增长，常温液态奶连续五年达到双位数增长，市场份额提升至28.2%，纯牛奶增长了20%，特仑苏增长了19%，真果粒增长了12%。 在鲜奶业务方面，连续两年实现净收入100%增长，市场份额提升到11%；奶酪零售业务净收入同比增长130%，餐饮类增长33%；低温酸奶连续十六年保持市场份额第一；冰淇淋在2020年推进品牌重整和产品升级，净收入取得小幅正增长2.8%。在业绩连连报捷之际其实蒙牛仍面对一些隐忧。 销售费用过高侵蚀利率 蒙牛在2020的销售费用达215亿，占总营收28%，再对比期内经营费用266亿(占总营收35%)，即总经营开支中有八成都是销售费用。幸好蒙牛都应该察觉到利润率的情况，在其他费用中均有减少，如广告费用减低了20%至68亿元。销售费用过高拖累净利率，期内蒙牛的净利率为4.6%，反观老对手伊利，首三季净利润已达60亿，净利率8.1%。两者相差近一倍，蒙牛必须持续优化财务控制的能力。 投资策略 假设2021蒙牛收入能达860亿人民币，净利率能轻微改善至5%，每股盈利为1.08元人民币。参考过往5年PE区间 P/E 19-23倍为低端，29-37倍为高端。业绩预期中长线看好而且稳步增长，由于有强力市占和垄断优势PE区间应逐年慢慢向上移，因此预测2021年28倍PE为较低价格，42倍PE为较高价格，对应价格约为35-53元。预计投资年期为三至五年，预期回报年平均回报约15-20%。这是长线稳定的股份，预期进一步的增长率会比较慢，不会有爆炸性的强劲增长，所以买入价定胜负。 加 群 |
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