风塔龙头天顺风能

新用户41015886 2021-08-11

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今天我们一起梳理一下天顺风能，公司始终坚持在风电领域深耕发展，一方面不断巩固自身在风塔细分领域的全球领先地位，另一方面在风电产业链内积极进行相关多元化业务布局。公司主要从事风塔及零部件的生产和销售，风电叶片及模具的生产和销售，风电场项目的开发投资、建设和运营业务。

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风能是一种清洁的可再生能源。在过去的30多年里，风电发展不断超越其预期的发展速度，成为世界上增长速度最快的能源之一。根据全球风能理事会（GWEC）2021年报告，2020年全球风电新增装机容量为93GW，是历史上增长最快的年份。截至2020年底，全球风电累计装机量达到742GW。

海上风电在全球风电领域正扮演着越来越重要的角色。根据GWEC报告，2020年全球海上风电新增装机容量达到6.1GW，与2019年新增装机容量基本持平，占风电新增装机总量的比例超过6.3%。

根据GWEC报告，过去的五年里，全球风电成本下降幅度超过50%。度电成本的快速下降，将大大提升风电的竞争力，进一步打开风电市场空间。国家提出的碳中和远景目标将给新能源带来行业巨大的发展机会，进一步推动能源消费结构转型，包括风电、光伏在内的新能源行业将获得前所未有的成长机会。

预计进入十四五期间，在地方补贴接力海上风电补贴政策的前提下，国内风电行业每年新增装机仍然维持在 25-30GW 左右。同时机组大型化趋势将显著提升设备产业集中度，持续提升产业盈利能力，降低风电度电成本。

塔筒是风机的重要组成部分，用于支撑整套风力发电系统。对应不同功率的风机，塔筒可以划分为1.5MW、2MW、2.5MW、3MW等不同的等级。此外，由于风力发电机组所处地理条件和气候条件对塔筒的特殊要求，风塔又可以分为防震塔、冷温塔、陆上塔、海上塔等。

在风电项目建设总成本中，塔筒支出一般为800至1000元/kW，约占陆上风电建设成本的14%，海上风电项目成本的5%。

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根据未来国内海上和陆上风电的装机容量预测未来五年国内风塔的需求将保持 300-350 万吨之间，而 2018 和 2019 年我国行业前四名风塔企业（天顺风能、泰胜风能、天能重工、大金重工）的合计市场占有率（CR4）只有25%和 32%，合计出货量为 59 万吨和 85 万吨，预计未来行业集中度将稳步提升，CR4 将逐步提高到 50%。

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截止20 年底公司塔筒产能合计 66万吨，21 年初商都 12 万吨产能投产，下半年濮阳工厂新建 12 万吨，西北地区 22 年也将新增 20 万吨产能；在建的 2 个海上风电工厂，德国 30 万吨及射阳 30 万吨产能，将于 2022 年投产，预计 21 年和 22 年底塔筒产能将分别达到 90 和 170 万吨。

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在风电机组的整机成本构成中，风机叶片占风机总成本20%左右，作为风机的核心部件，叶片是整机成本、发电效率、利用小时数等的关键要素。

截止20 年底共有 12 条叶片生产线和 4 条模具生产线，叶片产能合计 900 套。21 年初濮阳新投产 6 条叶片生产线，下半年商都将新建 6 条生产线，21 年末叶片产能达到1800 套。2022 年太仓基地还会增加 2 条模具生产线。

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公司塔筒+叶片产能加速扩张，塔筒行业龙头地位持续强化，叶片行业将跻身第一梯队。

风电场开发业务加速布局，绑定央企未来可期：公司销售电量与发电收入快速提升，2020 年公司上网电量 14.19 亿千瓦时，发电收入 7.10 亿元，同比增长 15.09%。截至 2020年底，公司累计并网容量 860MW，同比上升 26.5%，其中 2020 年新增并网 180MW。公司目前储备优质风电资源大约 5GW，已与华能新能源达成框架性战略合作协议合作开发风电站，未来有望通过共同开发锁定华能未来零部件采购，有助于公司的塔筒、叶片销售业务，形成协同效应。

一、风塔龙头

天顺风能成立于2005年；2006年成为维斯塔斯、GE、西门子歌美飒、阿尔斯通等国际风电整机厂商指定供应商；2010年深交所上市；2015年在风电发电板块内多元发展，投资运营风电场，业务拓展至设备生产、叶片及模具块。

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二、业务分析

2015-2020年，营业收入由21.76亿元增长至81.00亿元，复合增长率30.07%，2020年实现营收同比增长34.94%；归母净利润由3.03亿元增长至10.50亿元，复合增长率28.22%，2020年实现归母净利润同比增长40.60%；扣非归母净利润由2.88亿元增长至9.78亿元，复合增长率27.70%，2020年实现扣非归母净利润同比增长38.31%；经营活动现金流分别为3.39亿元、5.52亿元、-1.30亿元、6.20亿元、8.49亿元、2.38亿元，2020年实现经营活动现金流同比下降71.98%。

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分产品来看，2020年风塔及相关产品实现营收同比增长11.23%至50.53亿元，占比62.76%，毛利率减少1.86pp至17.31%；叶片实现营收同比增长187.50%至21.61亿元，占比26.84%，毛利率减少10.14pp至21.29%；发电实现营收同比增长15.03%至7.10亿元，占比8.82%，毛利率减少1.81pp至66.53%；其他实现营收同比增长129.83%至1.27亿元，占比1.58%，毛利率减少11.80pp至65.90%。

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2020年公司前五大客户实现营收32.90亿元，占比40.86%，其中第一大客户实现营收16.95亿元，占比21.05%。

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三、核心指标

2015-2020年，毛利率16年提高至高点34.04%，而后下降至23.49%；期间费用率16年上涨至高点14.55%，随后逐年下降至5.70%，其中销售费用率16年上涨至高点6.4%，而后下降至0.19%，管理费用率16年上涨至高点，而后下降至2.53%，财务费用率由1.42%上涨至18年高点4.65%，随后逐年下降至2.98%；利润率16年提高至高点18.20%，随后逐年下降至18年低点12.81%，20年提高至13.72%，加权ROE由14.20下降至18年低点9.28%，随后逐年提高至16.80%。

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四、杜邦分析

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净资产收益率=利润率*资产周转率*权益乘数

由图和数据可知，16年净资产收益率的下降是由于资产周转率的下降，17-18年净资产收益率的下降是由于利润率和资产周转率的下降，19年净资产收益率的提高是由于利润率、资产周转率和权益乘数共振提高，20年净资产收益率的提高是由于利润率和资产周转率的提高。

五、研发支出

2020年公司研发支出3.73亿元，占比4.63%，截止2020年末公司研发人员135人，占比5.44%。

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六、估值指标

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PE-TTM 14.41，位于近3年30分位值附近。

根据机构一致性预测，天顺风能2023年业绩增速在17.67%左右，EPS为0.99元，18-23年5年复合增长率30.58%。目前股价8.39元，对应2023年估值是PE 8.48倍左右，PEG 0.48左右。