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正极产品量利齐升，积极扩产迎接海外市场放量。1）产能：20年年底，公司产能3.4万吨，预计21年达4.4万吨；22年达7.4万吨；23年达11.4万吨、高镍进展顺利。公司已实现了多款单晶型和团聚型新产品量产。产品具有高容量、低产气、高安全性的特征，Ni83、Ni88、Ni90型高镍多元材料实现向海外大批量出口，成为国际客户的标杆产品，批量应用于日本、韩国、欧洲和美国一线品牌电动汽车。Ni95产品已完成国际客户验证，性能表现优异，即将进入量产阶段。公司正在开发Ni98产品，在第二代固态电池，钠离子电池等方面也均有布局，并在开发高性能的磷酸铁锂、磷酸锰铁锂材料。 价格方面，上半年公司正极材料均价约15万元/吨，符合行业情况；盈利能力方面，我们预计上半年公司正极材料盈利水平1.7万元/吨以上，较2019年1.39万元/吨、2020年0.94万元/吨出现较大幅度提升。 高镍三元产品推进顺利，积极布局新技术路线所需正极材料。报告期内，公司高镍多元材料产品开发进一步加快，实现了多款单晶型和团聚型新产品量产Ni83、Ni88、Ni90型高镍多元材料实现向海外大批量出口，成为国际客户的标杆产品，批量应用于日本、韩国、欧洲和美国一线品牌电动汽车。Ni95产品已完成国际客户验证，性能表现优异，即将进入量产阶段。正在开展超高镍多元材料Ni98产品的开发。 公司具备3.4万吨/年正极材料产能，在建产能1万吨；新产能方面，公司拟募资投建常州二期5万吨/年高镍三元产能、江苏当升2万吨/年数码类正极材料生产线；海外产能布局上，已启动欧洲10万吨高镍动力正极材料生产基地的可行性研究和论证工作。如上述所有项目均落地，公司将形成超20万吨/年的供应能力。 此外，布局固态锂电技术及其关键材料，富锂锰基产品完成小试定型，产品性能表现优异。 加速海外产能布局，预计2022年公司产能达到7.4万吨，助力公司业绩持续增长。盈利能力方面，预计21Q3单吨净利环比基本持平，2021上半年公司正极材料单吨净利约1.46万左右。 客户结构良好，产品类型愈加丰富。客户结构方面，海外客户出货量占比较高，体现了全球化的战略布局，其中Ni83、Ni88、Ni90型高镍多元材料实现向海外大批量出口，成为国际客户的标杆产品；Ni95产品已完成国际客户验证，性能表现优异，即将进入量产阶段；超高镍Ni98产品正在进行研发，此外，还在开发高性能的磷酸铁锂、磷酸锰铁锂材料，产品类型愈加丰富，未来业绩有望实现多轮驱动。 2万吨高镍产能扩产落地，助力公司占据更大市场份额 产品均价及产销情况判断：2021年3季度，因镍、钴、锰以及碳酸锂等材料多次调价，三元正极产品持续提价。公司三季度总营收21.83亿元，初步判断公司三季度出货量略超1万吨。投资及扩产：2021年Q3公司在建工程1.57亿元，较2021年H1的5.54亿元减少约4亿元，同时在建工程转固约3.5亿元，主要是常州基地一期工程2万吨项目投产。常州基地二期项目拟建设5万吨高镍生产线，拟投资约25亿元，目前项目正在前期建设过程中，预计2022年达产。 公司11月8日公告了与芬兰矿业集团的合作，双方按70%-30%的比例成立合资公司建设10万吨正极材料项目，首期年产5万吨高镍正极产能预计2024年建成投产，投资总额约5亿欧元，这是中国正极企业首次落子欧洲，芬兰矿业集团是当地国有企业，拥有硫酸镍和氢氧化锂生产能力，此次合作将产生协同效应。 公司同时引入SK投资，进一步加深双方合作。SK拥有大众、福特、戴姆勒、现代及起亚等客户，在中国、欧洲、美国都有产能布局，其欧洲工厂规划产能超过20GWh，对应3-4万吨三元正极需求。SK是公司长期合作伙伴，2018-2020年公司对SK株式会社及其子公司销售产品的金额分别为1614.61万元、1.62亿元、8.34亿元，分别占公司当年营业收入的比例为0.49%、7.1%、26.2%。 加快产能布局，吨净利保持较高水平 量：公司21H1出货1.89万吨，我们预计Q3达到1.3-1.5万吨，考虑外协供货，全年出货量将接近5万吨，明年出货7万吨以上。公司此前公布5万吨/年高镍正极和2万吨/年消费类正极的扩产稳步进行，加上欧洲10万吨产能和部分外协产能，远期规划将接近30万吨。利：公司21H1正极材料单吨净利为1.4万/吨，我们预计21Q3单吨净利达到较高水平。 布局磷酸铁锂领域 公司背靠矿研院，技术领先，开发高性能的磷酸铁锂、磷酸锰铁锂材料，有望快速出货。 公司还将与SK共同在该领域合作，此前SK也宣布进军LFP。LFP路线具有成本和安全优势，在储能和中低端车型上前景广阔，将与公司现有高镍技术路线形成互补。 预计2021-2023年归母净利润为10.96、13.89、19.14亿元，同增185%、27%、38%， 公司与SK分别在北京与首尔签订战略合作协议，双方同意SK（或其关联公司、投资主体）以不超过30%的股权比例投资当升科技欧洲新材料产业基地，并在韩国设立合资公司，如有必要另在中国设立合资公司，合作发展正极材料业务。 股权参与+产品延伸，双方合作持续深化。当升欧洲新材料基地为公司与芬兰矿业集团及其子公司三方设立的合资公司，当升持股70%，此次协议将深化双方在欧洲市场的合作；在亚洲市场方面，双方同意在韩国设立合资公司，其中当升持股不超过49%，如有必要另在中国设立合资公司，其中当升持股不低于51%；在美国市场方面，双方同意未来通过韩国公司直接或间接在美国设立全资子公司，共同拓展美国市场业务。 2018-2020年，当升对SKI的销售额分别为0.16、1.62、8.34亿元，分别占公司当年营收比例为0.5%、7.1%、26.2%；此次战略协议拉开了当升和SKI在全球市场全面合作的序幕。当升和中国合资公司承诺优先向韩国公司供应正极材料一次料产品，韩国公司承诺优先向当升和中国公司采购正极材料一次料产品，用于供应韩国和美国市场。除三元产品外，双方还计划在磷酸铁锂产品方面达成合作意向，合作范围和力度均超出市场预期。 SKI产能扩张强劲，中韩欧美四地布局。根据公司财报数据，2021年前三季度SKI动力电池营收约116亿元人民币，同比增长77%；另据SNE统计，前三季度SKI动力电池装机量10.6GWh，同比增长126%，全球市占率5.4%，装机排名超越三星SDI升至第五位。21年SKI动力电池产能达到40GWh，其中韩国/欧洲/中国分别为5/8/27GWh；公司规划2023年全球电池产能85GWh，其中韩国/欧洲/中国/美国分别为5/23/35/22GWh；2025年全球产能超220GWh，其中韩国/欧洲/中国分别为5/50/75GWh，美国产能将超过90GWh。在中国市场，SKI与亿纬锂能合资在惠州和盐城设立三座工厂，主要客户包括戴姆勒、起亚等；在美国市场，SKI计划与福特合资建立两座电池工厂，总规划产能达到130GWh，与福特和美国市场实现深度绑定。总体来看，SKI是全球装机增速最快、产能扩张最强劲、地域分布最全面的动力电池企业之一，有望充分受益于全球车企的电动化转型。 当升海外乘风破浪，欧洲基地率先启动建设。上半年当升实现境外营业收入9亿元，同比增长近80%，对应多元材料海外销量超6400吨，占比超过30%，正极材料海外销量持续领跑。为满足全球客户对公司产品持续增长的需求，公司加快了产能规划和建设步伐。公司常州当升一期工程2万吨产能已建成并快速达产，对应2021年底有效产能近4.4万吨；同时计划募集不超过46.45亿元用于建设常州当升二期工程（5万吨高镍）、江苏当升四期工程（2万吨钴酸锂）等项目。近期公司公告与芬兰矿业集团及其子公司的投资意向书，三方设立合资公司建设首期年产10万吨高镍动力锂电正极材料生产基地，其中第一阶段5万吨预计2024年投产。在海外布局方面，公司欧洲基地将率先启动建设，不仅能够就近配套欧洲本土车企及电池企业，同时还可充分利用合资方的矿山以及原材料资源。依托产品和产能优势，公司有望进一步加深与全球主流电池企业的绑定。 盈利预测与投资建议：展望全球电动化的发展趋势，2022年海外尤其是美国市场将是最强增长极之一，公司依托技术与产品端的深厚积累，通过与欧洲矿企和韩系电池厂的上下游绑定，“走出去”的步伐显著提速，同时产能扩建亦是马不停蹄，有望充分受益于新一波的全球电动化浪潮。考虑到行业景气度的持续上行以及公司产业链上下游布局的持续加码，我们上调公司21~23年归母净利润预测为10.1/12.9/18.4亿元（前值为7.8/11.1/15.4亿元），对应11月15日收盘价PE分别为41.3/32.2/22.6倍；看好公司在全球化电动潮中的先发引领优势，维持“强烈推荐”评级。 |
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