如何看待化工行业景气？近期化工股迎来了久违的上涨，这也提升了市场对未来化工行业景气复苏的预期。就我们的判断，伴随着PPI的企稳回升，3-4季度化工行业景气会有所复苏，但整体而言空间有限，无论是复苏的力度还是速度都不会太强。而这背后的核心原因还是在于供需关系并不支持强劲复苏。 从历史上看，化工行业整体性的高景气要不就发生在需求极为旺盛，如03-07年和09-11年4万亿刺激阶段，要不就发生在需求温和复苏但供给大幅出清的阶段，如经历12-15年景气低谷后16-17年的复苏。 从目前情况看，需求端复苏程度很难大幅超越16-17年，供给端新一轮产能投放又已经实质性启动。今明两年将是投产高峰年，就我们统计未来3年大多数化工品种累计产能增速都在20%以上，并不支持价格的大幅上涨。 因此就我们判断，主要投资机会还是来自于具备低成本优势且叠加新增产能投放的龙头企业，即通过量的扩张来带动盈利增长，而非单纯依靠价格弹性。 更简单讲，具备成长性的周期龙头即使有一些估值溢价也要好于单纯便宜的弹性标的。在其中我们相对看好万华化学、华鲁恒升、荣盛石化、联化科技和扬农化工，具体请见下文。
1.1 未来新增供给量很大 之所以我们不认为后续化工产品价格能有大幅上涨，最根本的原因还在于本轮产能周期已实质性启动，新增产能将大量在今明两年兑现，甚至更远期的规划产能也依然很多。不但炼化行业如大家所知未来有大量新增产能，就连原先认为壁垒相对较高的精细化工行业，在这几年暴利的刺激下，也掀起了一轮以宁夏为主的在西北地区的扩产潮。 另外过去几年盈利一直处于较高水平的丙烷脱氢也迎来了新一轮大扩张，去年我们统计新增产能还只有800万吨，相当于现有产能3年翻倍。但今年更新后的产能规划已经高达2000万吨，即使不能全部按照预期达产，增量依然非常可观，仅仅丙烷脱氢几年后就可能占到我国丙烯供给的半壁江山。 届时不但目前有限的进口依存度会被迅速填补，可能还要依赖出口来消化国内多余产能。因此本轮正在到来的产能释放基本是全行业性，就我们统计大多数炼化和基础化工产品未来三年的产能增速都在20%以上。因此即使需求有边际改善，供给弹性也足以消化价格上涨。
1.2 需求难有爆发性增长 今年下半年需求复苏应该是大概率事件，首先地产新开工在持续下滑后已经开始反弹，下半年基建需求应该也会处于比较旺盛的水平，尤其是考虑到经济内生增长动力更强的南方省份近来还受到强降雨的影响，一旦天气好转赶工需求还会更为旺盛。所以整体上我们下半年需求还是比较乐观的。 但是这种需求的复苏是否能够足以扭转产能释放的压力，并能支撑一轮持续性的化工品价格上涨？我们认为答案是很难很难。 首先，海外疫情并没有得到完全控制，出口短期也不太会恢复到疫情前的水平，这在近期与外需更为相关的纺服类化工品价格相对偏弱中也能得到佐证。 其次，目前超常规宽松的情况下，边际流动性很难再进一步大幅放松，这在近期债券市场下跌中也能看出一些端倪。所以供需两方面综合考虑，我们认为供给端影响更大，化工景气可能会有边际改善，但幅度和持续性不会太强。
后续化工行业如何选股？ 就我们判断近期化工行业表现较好一方面是对原先对经济过于悲观预期的纠偏，另一方面则是流动性边际变化导致前期更多受估值驱动的热点行业有较大调整压力而带来的风格切换。但就我们分析这种自上而下逻辑的力度有限，并不支持整体性的行情。 最近研究出多只业绩优质股，从中筛选出了10只潜力股，大金融，医药 科技板块是七月核心点，我复盘了一下医药股，已经选出来了，仅有一直非常特别，很可能成为今年的大妖，需要的朋友可以看看我持仓的股，大家可以点击查看。
未来一个比较大的方向就是本轮扩产都是由龙头企业主导，虽然景气向上弹性不大，但目前景气其实绝大多数化工企业都很难盈利，这也可以从远低于历史均值的行业ROE水平得到佐证。因此只要扩产企业本身具备相当的成本优势，那么在高成本企业成本支撑下，扩产并不会导致盈利能力的收缩，至少可以做到以量补价，未来还是能有相当的盈利增长。 因此我们后续选股思路就是找有明显产能扩张的龙头企业，如万华化学、华鲁恒升、荣盛石化、联化科技和扬农化工。 投资建议 延续前文思路，我们重点推荐万华化学、华鲁恒升、荣盛石化、联化科技和扬农化工，并建议关注滨化股份。 3.1 万华化学 万华化学无疑是国内化工企业的标杆，企业长期的产业投资回报率都保持在较高水平，ROE长期在25%以上。 万华把MDI从零扩张到全球份额第一，而且过程中几乎不需要向市场融资，所依靠的除了MDI技术壁垒高、投资回报率好以外，很重要的原因就是万华通过园区一体化与精细管理建立了显著的成本优势，所以能够在与海外企业竞争中不断提升份额。 而且万华在16年投产石化项目，虽然产品竞争格局是一片红海，但万华仍然凭借技术、管理优势获得了近10%的ROA。 展望未来，万华比较明确的大型项目包括即将投产的乙烯一期项目、福建异氰酸酯新基地、眉山新基地、宁波基地扩张、乙烯二期项目等等，合计的投资规模远超过万华目前的固定资产。结合万华这些年在下游新材料与精细化工领域的持续投入和积累，万华在高端化学品领域的实力已经显著超越国内企业，开始与海外高水平企业同台竞技。 因此这些大型项目生产的大宗化工品未来将越来越多地以高附加值产品的形式销售，万华在生产规模高速增长的同时，投资回报率也有望保持较高水平。 3.2 华鲁恒升 华鲁恒升是我国煤化工龙头企业，公司在工程技术和管理等方面的突出能力和贯穿于公司发展的降本增效的主线使其在长期处于红海竞争的煤化工行业中依旧有高达15%的超额收益ROE。今年因为疫情和油价史诗级暴跌，与油价高度相关的乙二醇成为公司短期盈利的重大压制因素。 但一方面随着需求逐渐回暖，产品价格有望回归正常；另一方面，公司也及时增加草酸装置联产减亏，整体而言，短期周期性冲击对公司长期价值影响有限。更重要的一点，长期制约公司未来发展的用煤指标问题有望得到解决。 今年4月底山东省出台了能耗指标收储使用管理办法，采用企业申请使用与市场竞购的方式分配指标，煤炭指标价格暂定为150元/吨，新兴产业项目还给予不低于20%的优惠。在相对市场化的机制下，公司获得新增用煤指标的通道变得明朗，而我们前期测算公司单吨原料煤的超额收益在300元以上，可见公司新项目扩张的内在动力会非常充足。 从在手项目看，公司现有投资总计65.52亿的16.66万吨精己二酸和30万吨己内酰胺项目，有望近两年投产，再考虑到未来新增用煤指标在公司的落地，公司本部盈利能力有望再上一个台阶。此外我们前期报告也推测公司有望通过第二基地的选址建设继续延伸煤气化的绝对成本优势，远期看成长能力很强。 3.3 荣盛石化 荣盛石化是千亿体量化工巨头中兼具竞争优势和清晰成长逻辑的稀缺标的。公司主导的浙石化一期于今年初全面投产，上半年在需求断崖式下滑、油价大幅波动、竞争对手普遍亏损的情况下，公司实现归母净利润31-33.6亿，同比增长约200%，体现出其极强的盈利优势。 以中报业绩测算，未来即使炼化景气底部震荡，浙石化凭借成本优势也还能维持百亿左右的超额利润，足以支撑二期及其后的资本开支。而目前浙石化二期建设进度大幅超出市场预期，三期也已启动设计工作，产能将实现三倍式增长。 未来三到五年随着产能陆续释放，沪甬舟湾区将形成我国最大的亿吨级炼油产业集群，作为其中的引领者，浙石化也有望真正崛起为全球领先的旗舰级国际石化基地。 3.4 联化科技 联化科技是我国农药和医药中间体及原料药定制生产龙头企业，公司在技术能力、综合管理等方面的竞争优势显著，与全球跨国巨头建立起了长期稳固的合作关系。 过去几年受到全球农化市场冲顶回落的周期性影响以及环保、安全事故等黑天鹅事件导致装置受到被动牵连而停产，再叠加大手笔对内部管理提升的投入，净利率和资产周转率明显下滑，过去5年可以说是公司发展最为困难的时期。 但从公司H1业绩预告看，后期的利空因素基本已经消除，公司已经迎来重要向上拐点并将重回高速的增长期。公司H1预计盈利8000万-1.2亿元。由于Q1单季度亏损3700万，Q2单季度实际盈利1.17-1.57亿元，同比增长34.5%-80.5%。 首先，在主要农化厂区停产，产能没有完全恢复的情况下，公司实现业绩大幅增长，医药板块成为增长核心支柱，主要来自于台州联化的贡献，公司医药板块进入一个收获期。 第二，公司在大部分农化产能缺失的情况下单季度盈利1.17-1.57亿元，已证明了自身的盈利能力，且农化基地今年复产的概率较大，则复产之后单季度实现2亿以上是大概率事件。 从行业看，农药和医药开发成本的攀升将持续推动定制生产行业的蓬勃发展，联化作为国内龙头企业最为受益。公司近年来资本开支很大，不仅现有主要基地的在建产线有望陆续投放，还在德州、临海等子公司规划了大几十亿的项目，尤其是占地700多亩临海基地作为公司医药板块未来发展的重点，将支撑公司医药业务的快速增长。那么相对于公司当前不到250亿的市值，从自身能力和未来成长性来看，公司估值还有很大的提升空间。 3.5 扬农化工 扬农化工是我国研产销平台化发展的综合性农药原药龙头企业，工程化能力非常突出，近10年来平均ROIC达到25%，项目的盈利能力和确定性业内领先。 公司目前在手投资20.2亿的优嘉三期有望今年投产，而投资规划23.3亿的优嘉四期也已提上议程，我们判断公司大概率将维持较高的ROIC水平，若粗略扣除部分老厂区产能的搬迁置换，则二者的新增贡献有望达到6个亿以上。且公司每年经营性现金流达到13亿的平台，能够支撑公司内生发展。 另外，两化整合对公司在生产、研发和销售端都有很强的赋能效应，公司与跨国巨头将形成更强的绑定和协同。尤其在生产端，扬农作为国内最为优秀的原药生产企业，有望获得更大的订单倾斜。 先正达每年原药采购金额约50亿美金，给扬农提供了更多样的产品选择，其全球布局的产品序列保障了公司品类扩充的持续性。 先正达在专利药创制方面的积累也能与公司旗下的创制农药平台形成协同，创制农药板块的做大做强也有望提升公司的盈利能力并提高公司的估值水平，目前不到300亿的市值是明显低估的。 3.6 滨化股份 滨化股份是国内环氧丙烷与烧碱的龙头企业，上市多年经营一直非常稳定，但最大的问题就是缺乏成长性，而这一问题从16年滨化引入清华工研院背景的水木有恒基金作为股东后迎来了转机。 滨化与清华工研院经过一段时间的梳理，目前已经明确了北海轻烃一体化的投资项目（主体60万吨PDH 30万吨PO/TBA），总投资额达128亿，是滨化目前固定资产的2倍多，有望在21年底投产。 我们在前期多篇深度报告中分析过PDH与PO/TBA装置具有较高的投资回报率，而且主要来自于相对竞争路线的成本优势，盈利能力比较稳定。滨化为了企业进一步发展，已经在股东会、董事会、高管团队上都作出了重大调整，项目资金也通过可转债基本解决，可以说已经为迎接企业实现产业升级作出了充分准备，我们认为也非常值得关注 唐皓予温馨提示：精选股票，仅供观赏，注意风险，不建议照搬照抄。本平台解析股票不保证都会上涨，不构成投资建议，股市有风险，投资须谨慎！欢迎可评论 发布于 2020-07-24 21:52 |
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