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作者/星空下的锅包肉 编辑/菠菜的星空 排版/星空下的陈皮 2021年，焦炭龙头——美锦能源（000723）业绩大逆转。全年实现营收212.88亿，同比增长65.71%。实现净利润25.67亿，同比增长269.16%！ 然而上一年，美锦能源还是营收、净利润双降的局面。  来源：同花顺，美锦能源（左）山西焦化（右） 与之形成鲜明对比的是，同在山西的焦化厂——山西焦化（600740），却是2020年业绩爆发，2021年增速放缓。与美锦能源完全相反。 这俩公司主业相同，地理位置相同，同一年所面临的外部环境也相同。那么为什么业绩走向却迥然不同？当前的市场环境，于美锦和山西焦化而言，对谁是机会，对谁又是风险？ 一、焦炭涨价，美锦能源优势明显 分析之前，先简单介绍下焦炭是什么，与煤炭是什么关系？ 大家都知道，煤炭是一种固体可燃矿产。按照用途，煤炭可分为两大类。一类是比较常见的动力煤，比如生活用煤、发电用煤等。而另一类，叫做炼焦煤，顾名思义，就是用来炼焦炭的煤。 所以，煤炭（炼焦煤）其实是焦炭的上游。而焦炭的下游，则主要应用于钢铁行业。 2021年，焦炭行业整体发生了巨大变化。原料煤价格一路上涨，导致焦炭价格也强势上探。
1►山西焦化原料煤外采，业绩亏损 但是，焦炭涨价并没有弥补成本上涨的缺口。这一点在山西焦化的财报上，体现的尤为明显。 2021年4季度，山西焦化营收同比增加45%，而营业成本同比增加了90%。单季度亏损高达8亿。 究其原因，主要是山西焦化原料煤严重依赖外采。2021年，山西焦化全年耗用452万吨原料煤，外采449.8万吨。所以原料煤涨价，必然导致成本大幅增加。  来源：山西焦化2021年年报 2►美锦能源上下游一体化，成本可控 然而相同背景下，美锦能源则交出了完全不同的答卷。 山西焦化三季度利润大幅下降，四季度巨亏8亿。而美锦能源，三季度利润全年最高，四季度虽有回落，仍实现了6个亿的盈利。  来源：同花顺，山西焦化（左），美锦能源（右） 分析差距，大概率是因为美锦能源上下游一体化程度较高，成本相对可控。 2021年，美锦能源炼焦行业销量575.12万吨。通常，生产1吨焦炭约消耗1.3吨炼焦煤。按此推算，美锦大约需要耗用750万吨炼焦煤。 而截止2021年底，美锦能源自有4家煤矿，年产能630万吨，且主要是炼焦煤。由此可见，美锦能源生产焦炭，大部分原料可以自给。 综上来看，在原料煤和焦炭双双涨价的背景下，可以部分自给的美锦能源，优势明显。 二、价格下探，美锦能源优劣互换 只是当下，美锦能源这种优势正在逐渐消失。 1►短期来看，焦炭涨价失去成本支撑 2021年下半年，焦炭价格之所以能够逆势上涨，主要是因为成本高企。但自2021年四季度起，炼焦煤价格见顶，而后已出现明显回落。失去成本支撑后，焦炭价格也直线下行。  来源：iFinD 从前，美锦能源的核心竞争力在于，终端产品涨价，而原料部分自给，成本可控。而现在，变成了终端产品降价，而美锦仍是部分原料自给，所以成本并不会同比下降。 2022年一季度，美锦能源的毛利率，已从去年四季度的31.42%，降到了24%。 可见，一旦外部环境发生变化，优势也可能直接变成劣势。  来源：iFinD 2►长期来看，焦炭市场需求疲软 不过，从上图（↑）来看，焦炭价格近期似乎又有上涨趋势。那么，美锦能源还能迎来二次爆发吗？ 答案是，很难。这是因为，先前受到冬奥会和两会影响，焦炭需求受到了限制。如今被限制的需求得到了释放，才导致焦炭价格又有所上升。 但是，从长期来看，焦炭价格不太可能一直维持高位。 自2010年起，焦化行业产能过剩问题严重。到2016年，产能利用率不到七成。虽然各省持续加大去产能力度，但从焦化行业十四五发展规划纲要来看，产能过剩矛盾仍然存在。  来源：国金证券 如今，叠加双碳目标以及能耗双控背景，焦炭市场需求偏弱，焦炭价格长期或将继续下行。 这就意味着，美锦能源不仅会失去涨价带来的超额利润空间，而且既往的盈利水平，也存在下滑风险。 三、率先转型，全产业链布局氢能 总体来说，当焦炭价格上涨时，焦化厂通常业绩向好。不过，如果焦炭涨价背后，是成本提升，那么，下游往往是为上游做了嫁衣。比如山西焦化，在景气行情下，不仅没有增加利润，反而大幅亏损。 而这种时候，对于上下游一体化的美锦能源，则是绝佳的业绩增长机会。只不过，焦炭的涨价行情并不可持续。一旦原料煤和焦炭价格下行，美锦曾经的优势，也会消失。 或许对美锦而言，比起去年焦炭业务的突然爆发，如今更值得期待的，是在氢能产业链的布局。 上游，美锦能源利用焦炭副产品制氢。中游，美锦能源参股了电堆、膜电极等关键领域的两大龙头企业。下游，美锦又控股了最大的燃料电池客车企业佛山飞驰。 在氢能赛道上，美锦能源已然走在了前列。 双碳目标下，焦炭处处受管控，而氢能则正相反。如今美锦双线并行，也算在焦炭之外，找到了一条新出路。 只不过，氢能的前景，还停留在畅想阶段。目前从氢气生产，到储运，到使用，到配套，每个环节都存在问题。这些问题能不能解决，什么时候能解决，都未可知。 如今，能够明确看到的，只有焦化行业不太景气的前景。至于氢能未来走向，还看不清。而即便氢能确实前景广阔，美锦能否持续领先，恐怕也要画个问号。 注：本文不构成任何投资建议。股市有风险，入市需谨慎。没有买卖就没有伤害。 |
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