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正文目录 一、全球煤炭供需格局 二、国际煤炭需求 三、国际煤炭供应 四、俄乌冲突下的国际煤炭新形势与投资机会 五、风险因素 全球煤炭供需格局 受疫情影响，2020年全球煤炭消费量151.42EJ（折合标准煤51.67亿吨），较2019年减少6.21EJ（折合2.12亿标准煤）。排名前三的煤炭消费区域为亚太（120.97EJ，41.28亿吨标煤），北美（9.91EJ，3.38亿吨标煤）和欧洲（9.40EJ，3.21亿吨标煤）。 图1：2020全球煤炭消费分布
资料来源：BP，信达证券研发中心 全球煤炭消费自2014年达到峰值后（去年、今年大幅反弹有望新高），整体呈现波动下降趋势；亚太地区的煤炭消费量持续增长，在全球煤炭消费量中的占比持续提升；北美、欧洲等经济发达地区煤炭消费量降幅较大；其他地区煤炭消费量维持稳定。 表1：2020全球煤炭消费量（亿吨标准煤）
资料来源：BP，信达证券研发中心 注：独联体国家（CIS）包括俄罗斯、哈萨克斯坦、乌兹别克斯坦等，下同 供给方面，澳洲，印尼、中国为代表的亚太地区是对全球煤炭产量增量贡献最大的地区；俄罗斯为代表的独联体地区在煤炭产量方面同样有所增长；欧美地区受绿色投资、ESG投资等政策、理念的限制，以及能源转型力度较大，煤炭产量持续走低。 表2：2020全球煤炭产量（亿吨标准煤）
资料来源：BP，信达证券研发中心 截止2020年，全球煤炭进口量排名前五的国家/地区为中国、日本、印度、欧洲、韩国，合计进口量7.7亿吨标煤，占全球总进口量的71%；出口量排名前五的国家为澳大利亚、印尼、俄罗斯、哥伦比亚、南非，合计出口量9.12亿吨标准煤，占全球总出口量的84.1%，前三占比73.7%（出口集中度更高）。 表3：2020全球煤炭进口量排名（亿吨标准煤）
资料来源：BP，信达证券研发中心 表4：2020全球煤炭出口量排名（亿吨标准煤）
资料来源：BP，信达证券研发中心 国际煤炭需求 1、中国：煤炭需求旺盛，保供压力增大 从能源消费总量方面来看，中国仍处于能源消费上行阶段，2021年，中国能源消费总量52.40亿吨标准煤，较2020年增长2.6亿吨标准煤，同比增长5.22%；煤炭消费在能源消费总量中的占比下降，但绝对量呈现刚性增长态势，2021年，中国煤炭消费量29.34亿吨（标准煤），较2020年增长1.05亿吨（标准煤），同比增加3.7%。 图2：2016-2021中国能源消费总量
资料来源：wind，国家统计局，信达证券研发中心 图3：2002-2021中国煤炭消费量（亿吨标准煤）
资料来源：wind，国家统计局，信达证券研发中心 2021年，中国煤炭进口量达到3.23亿吨，其中炼焦煤进口5470万吨，动力煤进口26890万吨。 图4：2015-2021中国煤炭年进口量（万吨）
资料来源：CCTD，信达证券研发中心 图5：2021中国煤炭进口分煤种构成（万吨）
资料来源：CCTD，信达证券研发中心 分国别来看，印度尼西亚为我国第一大煤炭进口国，2021年共进口印尼煤1.96亿吨，其次为俄罗斯和蒙古，进口量约为5699万吨和1644万吨；炼焦煤方面，蒙古、俄罗斯、美国为我国前三大进口国，进口量分别为1403.7万吨、1073.8万吨和1024.2万吨。 图6：2021中国煤炭进口分国家构成（亿吨）
资料来源：煤炭资源网，信达证券研发中心 图7：2021中国炼焦煤进口分国家构成（万吨）
资料来源：煤炭资源网，信达证券研发中心 2、南亚、东南亚：人口与经济增长带动煤炭消费激增 根据世界银行数据，截止到2020年，印度人口达到13.80亿，主要东南亚国家（越南、马来西亚、菲律宾、泰国、印尼）人口合计达到5.82亿人，2000-2020复合增长率为1.3%和1.2%；印度GDP达2.66万亿美元，主要东南亚国家GDP合计2.53万亿美元，2000-2020复合增长率为9.1%和8.4%。 图8：印度及东南亚主要国家人口情况（百万人）
资料来源：wind，信达证券研发中心 图9：印度及东南亚主要国家GDP情况（百亿美元）
资料来源：wind，信达证券研发中心 在快速增长的人口与国内经济推动下，印度与主要东南亚国家能源消费量快速上行，到2020年，印度煤炭消费量17.54艾焦（合5.98亿吨标准煤），东南亚各国煤炭消费量合计7.95艾焦（合2.71亿吨标准煤），占当年全球煤炭消费总量的11.6%和5.2%。 图10：印度煤炭消费量（艾焦）
资料来源：BP，信达证券研发中心 图11：东南亚主要国家煤炭消费量（艾焦）
资料来源：BP，信达证券研发中心 3、印度 作为南亚人口大国，印度的电力需求快速上行，2015年前，由于装机容量不足，印度电力供需结构长期不匹配，电力需求大于电力供应，由此也推动了印度煤电装机快速上行。到2022年3月，印度煤电装机容量204GW，占总装机容量的51%。 图12：印度电力供需情况（GW）
资料来源：wind，信达证券研发中心 图13：印度煤电装机容量（GW）
资料来源：wind，信达证券研发中心 产量方面，印度煤炭产量保持持续增长态势，2021年1-12月份，印度全国煤炭产量累计为8.04亿吨，同比增加5287万吨，增长7.0%。其中，国有印度煤炭公司煤炭产量6.17亿吨，同比增长1.7%；辛加瑞尼煤矿公司产量6442万吨，同比增长29.0%；自用及其它煤矿产量8354万吨，同比增长33.5%；褐煤产量3880万吨，同比增长21.7%。 不同于欧洲、日韩等发达国家，印度煤炭进口受价格影响较大，价格承受能力较发达国家更低。据印度工商部数据显示， 2021年，印度煤炭进口总量为2.11亿吨，比上年减少3.2%。 图14：2000年来印度煤炭产量（百万吨）
资料来源：煤炭经济研究会，信达证券研发中心 图15：2000年以来印度煤炭进口量（亿吨）
资料来源：煤炭经济研究会，信达证券研发中心 由于国内焦煤产量的持续低迷，以及钢材产量大幅度增加，印度对炼焦煤进口需求暴增。2021年，印度全年进口炼焦煤5627万吨，比上年增长7%，超越中国成为全球炼焦煤进口第一大国。CoalMint数据显示，澳大利亚仍是印度炼焦煤进口的主要来源国，2021年，印度从澳大利亚进口炼焦煤4506万吨，占其进口总量的80%，比上年进口量3771万吨增长19%。同期，印度从美国进口炼焦煤311万吨，同比下降22%；从加拿大进口223万吨，同比下降37%；从莫桑比克进口174万吨，同比下降15%；从俄罗斯进口115万吨，同比下降65%。 图16：2020-2021印度炼焦煤进口情况（万吨）
资料来源：煤炭经济研究会，CoalMint，信达证券研发中心 4、欧洲 根据英国石油公司（BP）发布的《世界能源统计年鉴》，欧洲2020年一次能源消费中，位居前三的分别为石油（33.80%）、天然气（25.25%）和煤炭（12.18%）。欧洲2020年发电结构中，非化石能源（核电、水电、可再生能源）发电占比较高（62.35%），且天然气发电占比高达19.61%，远高于石油占比（1.20%）和煤炭占比（14.85%），这导致欧洲电力价格对天然气价格极度敏感，天然气价格的波动容易传导到电力价格上。 图17：2020年欧洲一次能源消费结构
资料来源：wind，信达证券研发中心 图18：2020年欧洲发电结构
资料来源：BP，信达证券研发中心 在向俄罗斯进口上，2020年欧洲向俄罗斯进口原油和成品油分别为138.2百万吨、57.5百万吨，从俄进口占比分别为29.04%、38.93%；向俄罗斯进口的主要是管道天然气，为167.7亿立方米，占比37.51%，液化天然气从俄进口占比为14.98%；向俄罗斯进口煤炭1.96艾焦（合6688万吨标准煤），从俄进口占比为50.26%。欧洲对俄罗斯能源进口依赖程度较高，尤其是在管道气以及煤炭方面。 表5：欧洲2020年能源进口量及对俄依赖度
资料来源：BP，信达证券研发中心 国际煤炭供应 1、全球煤炭供应背景：投资不足 在过去的5-10年中，受到全球绿色低碳能源转型思潮影响，油气、煤炭等化石能源资本开支严重不足。在金融方面，体现为对煤炭企业资金断供、断贷、终止新增矿井项目资金审批；在政策方面，增加审批流程、延长审批时间、加大审批难度；在税收方面，提高资源税比例，增收加收特许经营费用。受此影响，全球煤炭企业新增投资大幅减少，新增产能严重不足。 图19：2006-2021全球煤炭与消费用燃料企业投资活动现金流净额（亿美元）
资料来源：wind，信达证券研发中心 图20：2001-2021全球煤炭与消费用燃料企业资本支出/折旧和摊销
资料来源：wind，信达证券研发中心 2、澳大利亚：投资不足、劳动力短缺与极端天气 澳大利亚作为全球煤炭出口金额最大的国家，在过去5-10年中煤炭勘探与矿井建设资本支出情况持续处于低位，新增矿井与产能不足。以WHITEHAVENCOAL（澳洲最大独立煤炭开采公司之一）为例，其2016-2020年资本支出合计6.15亿澳元，较2011-2015年合计下降8.81亿澳元，降幅59%。 图21：2013-2021澳大利亚矿业资源勘探支出（百万美元）
资料来源：澳大利亚国家统计局，信达证券研发中心 图22：2006-2020 WHITEHAVEN COAL公司资本支出情况（万澳元）
资料来源：wind，信达证券研发中心 新冠疫情导致的劳动力紧缺与极端天气极大压制了澳洲煤炭产量。由于澳大利亚政府较早放弃对新冠疫情的强制管控措施，截止2022年4月7日，澳大利亚累计新冠确诊人数超过472万例。层出不穷的社区感染病例导致澳洲劳动力出现紧缺，今年2月份，澳洲煤炭开采行业就业人口下降至3.46万人，较去年同期减少1.46万人，降幅接近30%。 图23：2001-2022.02澳大利亚煤炭开采行业就业人口（千人）
资料来源：澳大利亚国家统计局，信达证券研发中心 受到拉尼娜气候异象影响，2021年与2022年一季度，澳大利亚主要煤炭产地昆士兰州（硬煤资源占比64%）和新南威尔士州（硬煤资源占比33% ）遭遇持续强降雨天气，部分地区出现洪水灾害。两州最主要的煤炭采区鲍恩盆地与悉尼盆地季度降雨量分别突破了600mm和800mm，对煤炭开采造成显著影响。 图24：2022年1-3月昆士兰州降雨量
资料来源：澳大利亚气象局，信达证券研发中心 图25：2022年1-3月新南威尔士州降雨量
资料来源：澳大利亚气象局，信达证券研发中心 据CoalMint’s船运数据显示，2021年1-12月，澳大利亚动力煤出口量为1.97亿吨，比上年同期下降1%，并没有达到澳大利亚联邦政府预计的动力煤出口增长1%的目标。同期，澳大利亚炼焦煤出口量为1.65亿吨，比上年同期的1.68亿吨减少236万吨，同比下降1.4%。其中，出口印度5601万吨，同比增长28%；出口日本3556万吨，同比增长15%；出口韩国2335万吨，同比增长41%；出口越南799万吨，同比增长16%，出口中国台湾746万吨，同比增长3.45倍；而出口到中国大陆的数量没有突破，仍然基本为零。 图26：2021年澳大利亚煤炭出口情况
资料来源：煤炭经济研究会，信达证券研发中心 3、印度尼西亚：旺盛内需与行政禁令 受益于经济全球化与国内工业化进程，21世纪以来，印度尼西亚人口、GDP实现快速增长。2020年，印尼年中全国人口2.74亿人，同比增长1.1%；2021年，印尼GDP达1.186万亿美元，同比增长11.9%。2020年，印尼发电量2752亿千瓦时，人均用电量1006千瓦时，仅为我国的17.3%。 图27：2000-2021印尼国内生产总值（亿美元）
资料来源：wind，信达证券研发中心 图28：2000-2020印尼年中人口数量（亿人）
资料来源：wind，信达证券研发中心 图29：2000-2020印尼发电量（亿千瓦时）
资料来源：wind，信达证券研发中心 产能端来看，目前印尼东、西加里曼丹地区优质露天矿区采矿权证基本全部颁发，剩余权证多集中于苏门答腊地区的井工矿，开采难度大、煤炭品质低，未来煤炭产量难有显著增长。消费端，印尼国内快速增长的火电发电量显著提升对煤炭消费量，2022年1月份，为保障印尼官方为保障国内电厂煤炭供应，禁止煤炭出口，当月印尼煤炭出口量仅为1327.65万吨，同比减少65.3%，环比下降60.4%，创2014年1月有数据记录以来的历史新低。 3月8日，印尼煤炭生产商协会主席潘杜·赫利尔(PanduSjahrir)表示，新的出口限制措施或将于4月或8月份实行，这两个月为印尼煤炭产量低位时间。 图30：2000-2020印尼煤炭消费量（艾焦）
资料来源：wind，印尼国家统计局，信达证券研发中心 图31：2000-2022.1印尼煤炭产量与出口量（亿吨）
资料来源：煤炭经济研究会，信达证券研发中心 4、美国：投资不足、环保思潮与劳动力短缺 与澳大利亚类似，过去3-5年，美国煤炭开采资本支出严重不足。同时由于金融断贷以及各类煤炭资源税、费的上涨，大量煤炭产能退出。根据NMA（美国国家矿业协会）统计，到2021年，美国煤矿作业面数量降至901个，较2020年减少87个，较2016、2011、2006、2001年分别减少419、678、774和813个。 图32：2006-2021博地能源资本开支（亿美元）
资料来源：wind，信达证券研发中心 图33：2000-2021全美煤炭开采作业面数量（个）
资料来源：NMA，信达证券研发中心 劳动力紧缺问题制约煤炭增产。彭博社在2021年10月份发布的文章称，美国煤炭供应商正面临严重的用工短缺，在煤炭价格持续飙升的背景下，美国煤矿工人数量较新冠疫情前下降8.6%；煤矿工人们因为担忧全球清洁能源转型背景下未来的失业问题而永久性离开该行业。 图34：2001-2022.02美国私人矿业部门就业人数（千人）
资料来源：wind，信达证券研发中心 图35：2001-2021美国私人矿业部门年均就业人数（万人）
资料来源：wind，信达证券研发中心 据美国能源信息署(EIA)发布的2022年3月份能源论评(Monthly Energy Review，March 2022)数据显示，2021年，美国煤炭产量累计为5.78亿短吨(合5.25亿吨)，比上年增长8.0%。2022年1-2月，美国煤炭产量为8942.4万短吨（合8112万吨），与上年同期产量持平。其中，2月份，煤炭产量为4711.5万短吨（合4274万吨），同比增长15.3%，环比下降5.1%。 据美国统计局（US Census Bureau）发布的数据显示，2021年，美国煤炭出口总量为7730万吨，比上年增长23.4%。其中，动力煤（Steamcoal）出口3617万吨，同比增加47.9%；冶金煤（Metcoal）出口4113万吨，同比增长7.7%。2022年1-2月份，美国煤炭出口量累计为1287.4万短吨(合1168万吨)，比上年同期下降1.9%。 但是增量方面，美国今年煤炭出口量应该能比去年的7300万吨略高，但由于劳动力短缺和铁路运力约束，煤炭出口要进一步增长将严重受限。 图36：2010-2022.2美国煤炭产量（亿短吨）
资料来源：煤炭经济研究会，信达证券研发中心 图37：2010-2022.2美国煤炭出口量（百万吨）
资料来源：煤炭经济研究会，信达证券研发中心 5、南非：运力不足与极端天气 据南非South African Revenue Service (SARS)发布的海关统计数据显示，2021年1-12月，南非煤炭出口量累计为6364.2万吨，同比减少935.1万吨，下降12.8%。其中，12月份煤炭出口564.8万吨，同比下降12.2%，环比减少3.5%。产量方面，据阿格斯(Argus)引述南非政府最新发布的数据显示，1-11月份，南非煤炭产量累计为2.147亿吨，比上年同期减少1900万吨，同比下降7.4%。 由于南非国内煤炭需求疲弱，迫使南非电力公司一批电厂停发或处于维护状态，造成电煤库存高企，严重影响了煤炭生产。另外，南非煤炭生产还将受到拉尼娜天气带来的持续影响。 图38：2000-2021南非煤炭产量（百万吨）
资料来源：煤炭经济研究会，信达证券研发中心 图39：2000-2021南非煤炭出口量（百万吨）
资料来源：煤炭经济研究会，信达证券研发中心 6、蒙古：新冠疫情影响严重 据蒙古国国家统计办(National Statistical Office of Mongolia)发布的初步统计数据显示，受新冠疫情影响，2021年1-12月，蒙古国煤炭产量累计为3012.4万吨，比上年同期减少1273.9万吨，同比下降29.7%。其中，12月份, 蒙古国煤炭产量为247.45万吨，同比减少59.6%，环比增长3.4%。 1-12月，蒙古国煤炭出口累计为1613.76万吨，比上年同期减少1254.0万吨，同比下降43.7%。其中，12月份，煤炭出口54.1万吨，同比减少66.3%，环比下降68.4%。 蒙古国煤炭出口受到疫情的严重影响。蒙古国煤炭最主要出口地为中国，依靠公路卡车运输，从巴彦淖尔市的甘其毛都口岸和阿拉善盟的策克口岸两个陆路口岸入境。由于蒙古国内受奥密克戎毒株影响较为严重，在中国严格的进口检疫政策下，中蒙煤炭贸易受到严重制约。 图40：2000-2021蒙古煤炭产量与出口量（万吨）
资料来源：煤炭经济研究会，信达证券研发中心 7、俄罗斯：产量进入高位平台期，出口逐年增加 据俄罗斯联邦能源部 （MINISTRY OF ENERGY ）发布的初步统计数据显示，2021年1-12月份，煤炭产量累计为4.37亿吨，比上年增加3524万吨，同比增长8.8%；煤炭出口累计为2.12亿吨，同比增加1870万吨，增长9.7%。 图41：2000-2021俄罗斯煤炭产量与出口量（万吨）
资料来源：煤炭经济研究会，信达证券研发中心 俄乌冲突下的国际煤炭新形势 1、欧洲：天然气价格暴涨，煤炭将成为短期替代能源 基于1987-2020年数据，构建AES模型和MES模型来获得欧洲煤炭与天然气之间的绝对替代弹性和净替代弹性。数据显示，煤炭对天然气的长期绝对价格弹性均值为0.41，范围介于0.24-0.53之间；扣除天然气自身价格变化对需求的影响后，煤炭对天然气的净交叉替代弹性均值为0.59，范围介于0.26-0.76之间。在2020年，欧洲历经寒冬，天然气在高消费、低供给下价格暴涨，煤炭对天然气的绝对价格弹性和净替代弹性分别为0.51、0.72。 这说明，天然气和煤炭之间为替代商品，天然气价格的进一步上涨还会进一步带动煤炭对天然气的替代效应。实践角度来看，煤炭是单位热值价格最低的化石能源，天然气价格的上升会推动欧洲转向廉价可靠的煤炭，来保障其能源安全。 图42：煤炭对天然气的绝对价格弹性和净替代弹性
资料来源：wind，信达证券研发中心 图43：TTF天然气现货价格（美元/百万英热）
资料来源：同花顺，信达证券研发中心 煤炭需求增长：在2021年全球煤炭产量排行中，德国煤炭产量为126百万吨，同比增长17.32%；波兰煤炭产量为107.18百万吨，同比增长6.36%。此外，根据德国煤炭进口商协会（VDKi）数据显示，2021年德国煤炭进口量为3900万吨，同比增加24.5%。协会还预计2022年德国煤炭进口量将达到4200万吨，同比将继续增加7.5%。 此外，由于天然气价格暴涨、风力发电不足等因素，2021年德国煤炭发电量出现大幅反弹增长，全年煤炭发电占比由2020年的24.55%增长到2021年的29.28%；波兰煤炭发电量由2020年的8350.11GWh增长到2021年的9951.61GWh，全年煤炭发电占比从68.71%增长到71.57%。 图44：2016-2021德国煤炭发电量及占比（GWH）
资料来源：IEA，信达证券研发中心 图45：2016-2021波兰煤炭发电量及占比（GWH）
资料来源：IEA，信达证券研发中心 随着国际油煤气价格的大幅上涨，尤其在欧洲天然气价格暴涨后，加剧了天然气供应紧张形势，推动着欧洲能源结构大幅调整，也推动着欧洲各国能源需求向更为经济和安全的煤炭靠拢。通过对1987-2020年间欧洲能源价格历史数据建模分析可知，煤炭与天然气之间存在显著的替代效应，短期来看，持续高企的天然气价格将持续推动欧洲各国加大力度转向煤炭。 从能源安全角度，随着俄乌冲突的不断升级，欧洲自身的能源安全不断受到冲击，因此欧洲能源发展已经逐步由“气候安全”向“能源安全”转变，欧洲迫切需要寻求有效途径摆脱对俄罗斯天然气进口依赖。但限于当下欧洲天然气终端接受能力有限，以及澳大利亚、美国、卡塔尔等主要产气国产能有限，中短期内天然气增量不足，单纯依靠寻求新的“气源”，难以实现“能源安全与独立”目标。同时，新的天然气接收站的建设与全球天然气贸易格局的重塑也将进一步推高欧洲天然气消费成本。 因此，从能源安全与经济替代性角度来看，煤炭都将成为欧洲实现未来能源结构转型的重要依靠与抓手。也可以看到，欧洲各国已纷纷宣布重启煤电或延后退役煤电，可以预计未来几年内欧洲煤炭需求将有显著增长。 表6：欧洲能源政策转变
资料来源：信达证券研发中心整理 2、俄乌冲突下的国际煤炭形势 2022年4月7日，欧盟宣布对俄罗斯第五轮制裁，禁止从俄罗斯进口煤炭，此外，欧美还就此宣布通过了对俄罗斯煤炭资源制裁的法案：禁止从俄罗斯进口能源的《停止进口俄罗斯石油法案》和旨在进一步加强商业限制的《暂停与俄罗斯和白俄罗斯正常贸易关系法案》。 表7：西方国家对俄制裁
资料来源：信达证券研发中心整理 港口现货煤价回升，高热值煤涨幅显著 制裁公布后，欧洲港口煤炭价格随即大幅回升；同时，南非作为欧洲最主要的煤炭进口国之一，其理查德港煤价水涨船高。由于海运路线原因，澳大利亚对欧洲煤炭出口较少，港口煤价事件驱动涨幅不显著，但是自今年2月份俄乌冲突爆发以来，已有多家欧洲客户向澳大利亚煤炭供应商表达出购买意向并进行询价。由于欧洲买家更偏爱澳洲高热值煤炭，随着禁令的施行与欧洲煤炭需求加大，预计欧洲对澳煤炭进口将显著增强，纽港煤价将对欧洲三港与理查德港亦步亦趋。 图46：国际主要港口煤炭现货价格（美元/吨）
资料来源：CCTD，信达证券研发中心 图47：印度东海岸不同热值煤炭CFR价格（美元/吨）
资料来源：CCTD，信达证券研发中心 除欧洲外，目前日本也已宣布加入对俄罗斯的制裁，并将跟随欧盟各国一道停止对俄煤炭进口。俄罗斯动力煤和焦煤约占日本进口量的13%和8%，预计这部分进口份额将被印尼煤炭与澳大利亚煤炭所代替。截止目前，韩国尚未就制裁俄罗斯相关事项进行表态。 印尼方面，由于国内煤炭需求旺盛，同时紧盯国际煤炭供需紧张形势，印尼能源与矿产资源部上调4月份动力煤标杆价（IndonesianCoal Price Reference -HBA）至288.4美元/吨，环比3月份的203.69美元/吨上升84.71美元/吨，涨幅41.59%；比上年同期的86.68美元/吨上涨201.72美元/吨，同比上升232.72%，又再一次创出历史空前新高。 图48：印尼动力煤出口标杆价格变化（美元/吨）
资料来源：煤炭经济研究会，信达证券研发中心 煤炭贸易格局重塑：去更远的地方买煤 放弃俄罗斯煤炭后，欧洲需要从美国、澳大利亚、哥伦比亚、南非、印尼增加3000-4000万吨煤炭进口，运输距离大幅增加，高额运费将对欧洲港口煤价形成有力支撑；同时，更长的航线也增加了对海运运力的需求。 图49：欧洲海运航线
资料来源：《Container shipping on theNorthern Sea Route》，信达证券研发中心 无论是远东港口、波罗的海港口还是黑海港口，俄煤运往印度的航线较南非、印尼、澳大利亚航线更长。而欧洲加大对南非、澳大利亚、印尼的煤炭后，俄罗斯煤炭成为印度填补进口差额的“最优选择”。 图50：印度海运航线
资料来源：《Decarbonization Pathways forInternational Maritime Transport: A Model-Based Policy Impact Assessment》，信达证券研发中心 俄罗斯：铁路、公路运力制约，导致可能被制裁限制的出口大部分无法流转到国际市场 俄罗斯煤炭开采总量的三分之一以上(37%)都用于出口。出口的大部分是动力煤——占煤炭出口总量的87%，而焦煤占出口总量的13%。供应出口的煤炭主要来自西伯利亚州(占出口总量的90%)，其中西西伯利亚占出口总量的79%，库兹巴斯地区占出口总量的76%。 图51：俄罗斯煤炭资源与产量分布
资料来源：煤炭经济研究会，信达证券研发中心 2021年，俄罗斯占全球海运煤炭出货量的15.2%。2021年俄罗斯海运煤炭出口量同比增长 9.6%至 1.772亿吨。俄罗斯煤炭运输主要的出海港口有三个，分别是远东港口，波罗的海港口和黑海港口。 2021年，约8820万吨煤炭（占总量的49.8%）从俄罗斯远东海岸港口装载，约有3320万吨运往中国，1650万吨运往日本，1390万吨运往韩国，1130万吨运往台湾，380万吨运往越南。波罗的海港口出口了约5260万吨煤炭（占俄罗斯总量的29.7%）。有3130万吨运往欧洲，810万吨运往美洲，630万吨运往亚洲，620万吨运往非洲。俄罗斯黑海港口出口了约2040万吨（占总量的11.5%）。780万吨运往欧洲，1020万吨运往亚洲，其中400万吨运往中国，270万吨运往韩国。 从出口的终端来看，中国和欧盟是 2021年俄罗斯海运煤炭出口的主要目的地，分别占俄罗斯2021年煤炭出口总量的22.8%（约4040万吨）和21.9%（约3890万吨）。 图52：俄罗斯海运煤炭出口分布
资料来源：banchero costa &c spa，信达证券研发中心 从陆运结构上看，数据显示，2021年俄罗斯铁路总运输量为12.829亿吨，同比增加3.2%，铁路煤炭运输量最大，全年煤炭运输量为3.717亿吨，同比增长5.2%，占货物运输总量的29%。1-12月，俄罗斯铁路运往港口下水出口的货物量累计为3.511亿吨，比上年同期增长5.8%。其中，煤炭占铁路运往港口货物总量的一半以上，占比为51.9%，运输量为1.823亿吨，同比增长9.3%。 从运往各主要去向港口的货物来看，运往西北港口(包括波罗的海沿岸港口和北冰洋的摩尔曼斯克MURMANSK港口等)货物量完成1.439亿吨，比上年同期增长7.3%；运往南方区港口(黑海和里海沿岸港口等)货物量完成9500万吨，同比增长17.1%；运往远东港口货物量完成1.144亿吨，同比增长3.6%。 图53：2021俄罗斯铁路运往港口货物结构比重
资料来源：煤炭经济研究会，信达证券研发中心 图54：2021年俄罗斯铁路运往三大港口方向货运量变化（亿吨）
资料来源：煤炭经济研究会，信达证券研发中心 从产量方面来看，俄罗斯煤炭生产尚有挖潜空间，但是，同样由于此前3-5年间的资本开支不足，增量空间有限。 此外，俄罗斯国内铁路运输能力逐渐成为限制俄罗斯煤炭出口的主要瓶颈。从总量方面看，俄罗斯铁路总运力已基本接近能力上限，据俄罗斯铁路（RussianRailways）发布的数据显示，2022年1-3月，俄罗斯铁路货物运输总量为3.079亿吨，比上年同期增加0.2%。其中，3月份铁路货物运输总量为1.067亿吨，同比下降2.4%。 过高的煤炭运量占比也严重挤压了其他商品的运力空间，今年3月份俄罗斯铁路公司（RussianRailways）对其运输政策进行了调整，东运路线上将不再把煤炭放在优先运输位置。 图55：2021、2022年一季度俄罗斯铁路货物运输变化（百万吨）
资料来源：煤炭经济研究会，信达证券研发中心 煤炭贸易格局重塑：抢煤大战已经打响 从进口数据看，欧洲买家正在从全球各地加快购买煤炭。欧洲各国3月从美国进口了80.9万吨煤炭，从哥伦比亚进口了总量为130万吨的煤炭，从南非进口了28.7万吨煤炭。总进口量同比增长40.5%。Kpler数据显示，今年3月份，欧洲国家共从印尼进口煤炭23.21万吨，同比增长8倍以上；而4月份以来进口量已达到21.6万吨，远高于去年4月份进口印尼煤炭959吨。与此同时，日本近期也在疯狂抢煤。根据煤炭经济研究会数据，3月份，日本煤炭进口总量为1671.1万吨，同比增长15%。 由于极端高温天气，印度部分电厂存煤可用天数降至8天以下，燃“煤”之急迫使印度无视美国警告，抢购俄罗斯煤炭。 短期来看，俄罗斯煤炭对华出口增量面临 “竞争”。已在波罗的海口岸与黑海口岸建立库存的煤炭，无法通过陆运调回远东口岸出口。而对日韩煤炭出口份额，则面临来自印度以及其他东南亚国家的觊觎与竞争。大宗商品研究机构Kpler最新发布的数据显示，今年3月，印度从俄罗斯进口的煤炭总量达到104万吨，创下自2020年1月以来的新高，其中约有2/3来自于俄罗斯远东地区港口。如果未来卢比-卢布交易机制得到批准，那么价格更低的俄罗斯煤炭对“价格敏感”印度而言吸引力非凡。全年来看，预计俄罗斯对华煤炭出口将显著增长；但是我们预计该增量难以抵消由于价格过高和出口禁令导致的印尼等区域煤炭进口的减量，全年煤炭进口量仍将显著承压。 长期来看，煤炭资本支出下滑造成的煤炭产能扩张空间受限与国内铁路、港口运载能力上限，形成了对俄罗斯煤炭增产与对华出口增量的硬约束。对于前者，俄乌冲突所造成的俄罗斯经济动荡与西方制裁导致国际资本外流，将会进一步限制俄罗斯煤炭开采资本支出，对于后者，则需要关注俄罗斯铁路东段（贝阿铁路和西伯利亚铁路）基础设施建设的扩张，预计相应的扩建至少要到2024年才能完成，随后运载能力的释放所需时间尚未可知。此外，还需关注到由于煤炭占用了过多的铁路运力，俄罗斯铁路公司（RussianRailways）对其运输政策进行了调整，下调煤炭在铁路运输中的优先地位，未来煤炭铁路运力的释放存在较多不确定性因素。 从更深层次来看，供给逻辑驱动的全球煤炭产能周期，是国内乃至全球煤炭供需持续紧张的根源所在。 行业评级与投资机会 当前，仍处于全球新一轮由产能周期为根本、货币超发为助推的能源大通胀初期，全球煤、油、气资源供给短缺问题在今后三到五年甚至更长时间周期维度或将趋于严峻。 国内政策积极推动保供稳价相比国际取得显著成效。以欧洲为代表的发达经济体实际已由气候安全转向能源安全，已然并将趋于更高排放。我国将立足能源结构以煤为主基本国情，统筹发展与减碳的关系，大力推动煤炭清洁高效利用，科学有序推动能源绿色低碳转型，为实现高质量发展提供坚实能源保障。 在基本面周期性向上，政策面积极鼓励发展下，煤炭行业未来数年将步入一轮景气上行周期。在国家大力推动能源、电力市场化改革进程中，煤炭价格中枢也有望逐年稳中有升。然而当前，煤炭板块估值处于历史底部，再考虑高业绩、高现金、高分红属性，叠加高景气、长周期、高壁垒特征，煤炭板块将迎来一轮业绩与估值双升的历史性行情。 自下而上重点关注两条主线： 一是内生外延增长空间大、资源禀赋优、公司治理优的兖矿能源、陕西煤业、中国神华、中煤能源等；二是全球资源特殊稀缺、有成长空间的优质炼焦公司平煤股份、盘江股份、淮北矿业、山西焦煤等。 图56：重点推荐公司利润预测及估值（百万元）
资料来源：信达证券研发中心 注：兖矿能源、陕西煤业、中国神华、山西焦煤、平煤股份的归母净利及EPS为信达预测，其他采用万得一致预期。数据截至2022年5月18日。 风险因素
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