什么是Alpha？？？

一、CTA的话题热了起来

没想到，我两篇简单的CTA叙事文章，说说行业内现实和财富市场近况，居然引爆了一下话题。

讨论本身是有利于真相挖掘和行业发展的，只是没想到一些显而易见的问题还需要来讨论或者battle？当然，很多人根本不是在讨论，是纯蹭热点，有些连商品beta，trend（momentum），vol都分不清。

如果有时间，大家可以多看几篇论文，否则不是一个话语体系，看似讲一个事物，但属于鸡同鸭讲，你说东，他老是说西。当然也可以多像类似Fundplus组织那样，好好线下谈些干货，交流些业务层面问题。

二、有管理人的反应超预期

很多管理人近期也加入进来讨论，尤其是那篇择时文章，很多朋友进行了非常有益的讨论和补充。

但其中有些个PM的反应和观点特别超我预期，比如有量化PM认为“除了信号本身外，应该在策略层面会轮动，甚至有时候根据对未来商品走势的主观预测来决策”，正所谓策略层面“择时”。

对此，我不是很理解和认同，我有踩过量化CTA的管理人主观判断的坑，过往曲线看起来很美，但是投后一塌糊涂。所以，现在对任何不理解的策略一概不投。

无论是管理人的具体策略，还是资方投资CTA姿势，怎么“择时”都是你们的自由，但是我认为有几点需要考虑：

• 你的因子或者信号是否具有逻辑性，且策略本身是可复制的，而不只是一时的预测而已

• 统计上是否可靠，不能过拟合

• 是否能显著提高预测能力

周五的文章《“危机alpha”有了危机，没有了alpha》里，我陈述且强调了两个现实：

1、CTA产品本周普遍大跌，冲着“危机alpha”来的新CTA投资者，估计自己刚投就有“危机了”

2、策略拥挤，很多管理人相对于策略smart beta而言，Alpha越来越没

后续很多管理人和中介方也都纷纷发言，大概都纷纷想证明几点：

• CTA是有危机Alpha的，尤其在多资产系统性大跌时候

• CTA具有长期配置价值，短期回撤而已

• 我跌得少，我跟他们不一样

我觉得对于以上这些观点不需讨论，我的文章里前半部分说得很清楚了，也并没有否认配置价值，尤其是万一长尾系统性风险降临时，trend following是概率上不错的策略。而且CTA产品净值本身跟定位波动率高度相关，也跟具体子策略很相关，当然会不一样。

阅读者懂得自然都懂，不明白的，可以去查阅下海外的论文。在这，送你一篇昨天张总刚发群里的文章，The crisis alpha of managed futures: Myth or reality?，点击英文即可下载。

of course，有立场倾向的软文容易容易被人爱，但我不写软文。再说一遍本号宗旨：描述事实，甚至大众看不到的真相！因此是记叙文，甚至连议论文都不是，更不是抒情散文。

三、没想到还需要定义Alpha

具体关于Alpha的文章，本号都已经发过很多次了。比如，你们可以翻翻《Alpha远去，Beta和Gamma横流》，《beta全军覆没，alpha粉身碎骨》。

不过我没想到，这个年头了，还需要对Alpha进行讨论。既然要讨论，那么首先得定义一下。

关于股票的alpha大家至少会拿个指数来对比，但是关于CTA，alpha的理解可谓是是五花八门：

• 比如，有说危机Alpha，就是当股票等资产系统性大跌时候，把CTA提供了正收益部分定义为Alpha

• 比如，有人把CTA绝对收益部分定义为Alpha

• 比如，还有人把超过南华商品指数部分定义为Alpha

这些吧，都不是我眼里的或者我想要的CTA产品的alpha！

昨天艾方的那个说危机alpha文章，我倒也看了，这至少还算是一篇有数据论点的文章，而不是自媒体蹭热点文。

我不是做量化的，但是海外的一些关于CTA论文包含AQR那系列，还好几年前都看过。正是因为看过，所以觉得所谓“Crisis Alpha”说法有问题。

这里面的危机alpha，应该是指：股票大跌时候，CTA里面的趋势跟踪策略往往是涨的，所以叫“ Crisis Alpha”，类似于袁总说的趋势策略beta1=股票beta 2的alpha，这很tricky，对吧？

“This is a marketing argument particularly used by managed futures”，营销工具而已。

各位，这样的产品宣传和投教，对于客户增进CTA产品理解没有任何帮助。而且，每当危机alpha过后，存在贩卖客户焦虑嫌疑，很多最近买CTA的客户就是这样被渠道“安利”的。

我说过，CTA产品不好择时，未来业绩不好预期，但是如果新客户朝着过往一段时间优美业绩曲线来，你在相对阶段性高点劝买，最终低于客户预期是大概率事件。

同样的，客户反过来会问：如果没有危机，CTA就不能配了么？那么就赎回？

如果仅仅是为了宣传产品防范下跌尾部风险用，那看空期权不是更好么？而且CTA策略本身也有尾部风险。

没有最好的产品，只有好的配置策略。CTA产品投资回归配置属性，是“大概率、正确”的事情。何况同样一个CTA策略，中国市场相对发达市场更容易有alpha。

四、如何定义Alpha？

什么是alpha？这在不同投资者眼里，确实“众说纷纭”。同样一个产品，可能陆家嘴小王眼里的alpha和崇明岛阿姨心理的alpha是不一样的。

如何合理定义alpha？对于不同策略和产品而言，我认为应该予以区分对待。业内没有统一的答案，我来简要说说我的看法吧：

• 定义alpha之前，首先要定义beta，甚至smart beta，我们要回到策略和资产本身去看，怎么拆分比较合理？因为这涉及到风险暴露对标，组合管控，及合理付费问题。

• 对于股票而言，我们要回到管理人的投资思路、风格、和行业暴露上去，拆完后再去定义比较好点。比如基金公司现在赛道基金涌现，一个全仓新能源的“科技先锋基金”，显然不能用上证、沪深300，或者其它宽基指数去比较出alpha，虽然他们都是这么做的。

• 对于债券而言，要回到“目标久期，信用风险暴露，杠杆”上去定义

• 对于量化指增，我们要回到beta的机会成本上去定义，比如500指增产品，对我来说，目前的alpha就是超过“滚动IC贴水+ 年化4%”，这是500指数beta的无风险收益，而且我并没有考虑指数分红，打新，以及alpha的不确定性补偿哦。

注：图为头部管理人代表500指增产品的超额，与beta的机会收益比较（虚线），2022ytd

• 对于主观期货，要回到管理人的擅长领域及投资风格和做法上定义。

• 对于CTA，管理人的alpha取决于他们的策略本身，产品目标波动率定位和具体做法。只看净值，不对产品策略类型及策略做法进行拆分处理，不对产品波动率进行统一对标处理，是不合适的。

我们把很多管理人的净值稍作简单处理，结果也是惊人的，如下图。

江郎才尽，本话题接下来估计只能写写《哪些CTA管理人更具有Alpha？》了