流动性分析手册五

——其他存款性公司资产负债表

在目前的货币供应调控机制下，央行抓准银行作为货币创造的直接主体，通过完善中央银行调节银行货币创造的流动性、资本和利率三大约束的长效机制来调控货币供应。

在上面几篇文章中，我们对银行间流动性进行了一个系统性的梳理。让读者对“央行—商业银行—实体经济”这个流程的前半部分有了一个较为系统的理解。

在后续的几章我们开始将目光转向广义流动性。在这一章里，我们先对存款类金融机构的资产负债表进行详细的分析。

这一来能够让我们对以商业银行为代表的其他存款类金融机构有一个系统性的了解；二来通过与央行资产负债表的项目进行对比，也能够让我们了解国内流动性的传导情况。

01

其他存款性公司资产负债表

按照国际货币基金组织的划分标准，存款性公司包括中央银行和其他存款性公司。进一步，其他存款性公司则包括存款性货币公司和其他存款货币公司两类。

存款货币公司是指可以吸收活期存款、使用支票进行转账并以此实现支付功能的金融公司。具体包括国有大行、股份银行、城商行和农商行、信用社、外资银行及农业发展银行。

其他存款货币公司则是指接受有期限、金额限制和特定来源存款的金融性公司。在我国包括中资和在我国的外资企业集团财务公司以及国家开发银行、中国进出口银行。

这里需要注意的是农业发展银行，在2003年央行的文件上，央行将其划归到了存款性货币公司，区分于其他两家政策行。

一般在次月中下旬的时候，央行会在官网调查统计栏目上公布货币当局资产负债表、其他存款性公司资产负债表等数据。同时，央行也会按季度公布外资银行、农村信用社、中资大型、中型、小型银行的资产负债表数据。相关数据我们也能够在wind、《中国金融年鉴》上得到。

从各机构的规模上看，各类型商业银行是其他存款性公司的最主要构成。其中，中资大型银行总资产达到了157.1万亿，占其他存款性公司资产的比重达到了46.5%；中资中型银行和中资小型银行的比重则分别为23.3%和24.9%，各类银行占比合计达到了94.6%。

从这个角度来看，我们分析其他存款性公司资产负债表本质上就是在分析商业银行的资产负债表。

进一步的我们分析其他存款性公司资产负债表中具体项目的构成情况。总的来说，其他存款性公司资产负债表两端是以机构主体类别为标准进行划分的。

对政府部门、央行、金融机构（包括其他存款性公司和其他金融机构）、实体部门（非金融机构和其他居民部门）和境外机构的债务、债权关系构成了资产负债表的主体。

先来看资产端，央行公布的资产负债表中资产端共有9个一级科目，分别为：

1）对非金融机构债权，占比为39.5%，位居第一。这一项可以简单理解为商业银行对企（事）业单位发放的资金，比如贷款、票据等。

2）对其他居民部分债权，占比为20.1%，位居第二。这一项体现商业银行对居民发放的资金，比如对居民的消费贷、按揭贷、经营贷等等。

3）对政府债权，占比为12%，位居第三。这一项可以简单理解为商业银行购买并持有的政府债券。目前商业银行是国内债券市场上的主要参与者，其在债券市场上购买的政府债（包括国债和地方债）一般都体现在该科目里。

4）对其他存款性公司债权，占比为9%。这一项主要体现的是商业银行之间的资金往来，比如商业银行购买同业存单、银行发行的各类债券等，另外，对商业银行等的股权投资（如购买股票等）也体现在该项目里。

5）对其他金融机构债权，占比为7.2%。这一项是指商业银行投向其他金融机构的资金，比如持有证券公司等发行的债券，存放和拆放给其他金融机构债权的资金。

6）储备资产，占比为6.4%。这一项主要是指商业银行等存放在央行的准备金以及库存现金。

7）国外资产，占比为2.1%。这一项主要是指以人民币计值的对非居民的债权。包括库存外币现金、存放境外同业、拆放境外同业、境外有价证券投资、境外贷款等。

8）对中央银行债权，仅剩不到50亿元，占比极低。

9）其他资产，占比为3.7%。

负债端共有8个一级科目，分别为：

1）对非金融机构及住户负债，占比为62.2%，是负债中最主要的构成项。这一项主要是指商业银行等吸纳的居民存款和企业存款等。进一步又包括3个二级分项和5个三级分项。这一点我们在后文会进行详细地介绍。

2）债券发行，占比为10.1%。这一项主要是指其他存款性公司发行的各类型债券，比如同业存单、政策性银行债等等。

3）对其他金融性公司负债，占比为7.3%。这一项是指其他存款性公司从其他金融性公司吸收的存款和拆入款项等。包括证券公司的客户保证金、券商资管和基金公司存款、住房公积金中心存款等。

4）对中央银行负债，占比为3.4%。这一项体现的是其他存款性公司向中国人民银行借入的款项。即央行通过各项货币政策工具投向商业银行的资金。

5）对其他存款性公司负债，占比为3.1%，指从其他存款性公司吸收的存款和拆入款等。

6）实收资本，占比为2.3%，简单来说就是股东投入的钱。

7）国外负债，占比仅有0.4%，是指以人民币计值的对非居民的负债，如非居民外汇存款、境外筹资和国外同业往来等。

8）其他负债，占比为11.1%。

从资产负债表的规模上看，在过去十几年里，其他存款性公司的资产规模持续扩张。规模扩张的背后一方面是随着中国经济总量的不断增长，实体融资需求自发性增长。

另一方面也与实体部门加杠杆意愿增强有关。自2008年金融危机之后，中国实体部门加杠杆进度进一步加快。实体经济部门杠杆率从2008年12月的141.2%快速增长到2016年末的238.8%，涨幅达到了69%。

之后随着金融严监管时代的到来，实体部门减缓了加杠杆的速度，所以我们也会看到在2017年之后其他存款性公司资产的同比增速中枢明显下滑。

从资产结构上看，在过去十几年间，其他存款性公司的资产结构主要有这么几个明显特征。

第一，对其他居民部门债权占总资产的比例从2005年的5.8%提升到2021年的20.5%。

我们认为该项目的增长与这一时期国内城镇化进程不断推进，居民加杠杆消费（包括房贷、消费贷、经营贷等）的需求不断增加有关。相应的，这一时期，居民部门的杠杆率也从2005年末的16.9%快速上涨到了2021年末的62.2%。

第二，对其他存款性公司债权和对其他金融机构债权在2005年到2021年间呈现先升后降的走势。这种走势的背后是国内金融体系的变化。

在2008年之后，随着金融业务范围的拓展和跨行业、跨市场综合经营的扩张，国内金融同业业务快速发展。比如我们可以看到这一时期国内影子银行以每年20%以上的速度增长。相应的，体现同业业务的对其他存款性公司债权和对其他金融机构债权规模涨幅明显。

但是随着金融严监管时代的到来（比如2016 年底，中央经济工作会议提出，要把防范化解金融风险放到更加重要的位置），金融同业业务的规模开始萎缩。

最为明显的是影子银行野蛮生长的态势得到有效遏制。截至2019 年末，广义影子银行规模降至84.80 万亿元，较2017 年初100.4万亿元的历史峰值缩减近16 万亿元 。

第三，对中央银行债权大幅下降，占比从2005年的6.7%下滑到0%。这背后是随着央行货币政策调控模式从结构性流动性充裕框架到结构性流动性短缺框架，央票、正回购等回笼流动性政策工具逐渐退出市场。

第四，对政府债权占比自2015年以来逐渐回升。这一点可能与2015年新《预算法》开始实施有关，对应当时“开正门、堵偏门”的政策导向。2015年之后，地方政府债券的发行规模进入了快速增长期，并推动该项目规模走高。

第五，储备资产占比逐渐下滑。储备资产包括库存现金和在央行的准备金存款。随着商业银行现金管理能力的提高，支付系统的完善、融资渠道的丰富，商业银行需要准备的超额准备金、库存现金等需求减少，叠加总规模的增加，所以该项目占比下滑。

再来看负债端的结构变化。在过去十几年来，其他存款性公司的负债端也出现了一定的变化。

第一，最明显的变化就是对非金融机构及住户负债占总负债的比重逐渐从2005年的75.3%下滑到2021年的61.7%。

该科目的下滑可能与当时国内货币基金等金融业务快速发展相关，以“余额宝”为代表的互联网产品的兴起推动着居民存款流向非银金融机构。

第二，2013年之后，对中央银行负债的规模和占比持续增加。这与同期国内基础货币投放模式从外汇占款时代转向央行主动投放时代相关。

第三，债券发行规模不断提高，占比从2013年的6.8%上行到2021年的10.2%。受居民“存款搬家”影响，商业银行加大了对同业负债的依赖。与之对应的是，同业存单发行规模的不断增加，并推动该项目占比上行。

自此，我们就对其他存款性公司资产负债表有了一个整体上的认识。在后续的几个章节里，我们将从资产端和负债端入手，对各个分项的具体含义、历史变化等进行一个详细的分析。

02

资产端分项详解

在这一章节，我们将着眼于其他存款性公司的资产端，按照公布的资产负债表顺序，对资产项逐一进行讲解。

2.1.国外资产

国外资产主要包括库存外币现金、存放境外同业、拆放境外同业、境外有价证券投资、境外贷款等。截至2022年3月末，国外资产余额7.6万亿元，占总资产比重2.1%左右。从走势上看，自2017年以来，国外资产占存款性公司总资产的比重趋于平稳。

在讲到国外资产这一项的时候，我们会想到在央行资产负债表下也存在“国外资产”项目。那么这两者之间是否存在什么联系呢？

国际之间的经常性业务往来（如货物、服务贸易）和金融账户往来（主要包括直接投资、证券投资等）会为我国带来外汇收入。居民和企业部门在获得外汇之后往往会在商业银行进行换汇。

比如A企业出口商品赚了100万美元，彼时现汇买入价为6.3：1，那么企业就能够获得630万人民币。在商业银行资产负债表上应该体现为：“国外资产”增加630万元；“对非金融机构及住户负债”也增加630万元。即国外资产均是按照人民币进行计价的。

银行拿到这100万美元之后，如果觉得后续美元会上涨，或者自己有想投资的外国资产，亦或是实体有借外币的需求，自己就可能会持有这100万美元，形成银行业金融机构外汇占款，在商业银行资产负债表里计入国外资产。

反之，银行如果觉得美元会贬值，或者自己持有美元也不会开展海外业务，就会和央行将100万美元兑换为630万人民币。

在商业银行资产负债表上应该体现为：“国外资产”减少630万元；“储备资产”也增加630万元。

从这个例子中我们能够看到，影响其他存款性公司“国外资产”项目的可能有这么几点：

一是外汇净流入情况。这与国内经常性账户和金融账户的顺差规模相关。毕竟如果净流入的外汇规模比较大，那么商业银行会有更多的外汇流入。

当然这还要考虑当时的外汇政策，比如在2012年之前，我国实行的是强制结售汇制度，彼时居民、企业部门需要将外汇卖给指定银行，外汇指定银行则需要把高于规定额度的外汇出售给央行。

在这一制度下，外汇资金会汇集到央行。体现为当时央行外汇占款的规模大幅走高。

二是对外汇走势的预期。随着强制结售汇制度过去，各部门可自主保留外汇收入。这时候如果银行等预期未来人民币会升值，那么银行更愿意将自己持有的外汇出售给央行，避免外汇贬值带来的损失。同时，实体部门的外汇贷款需求等也会降低。

相反，人民币贬值，外汇升值，那么居民、银行等更愿意自己持有外汇。同时，外汇贷款需求等也会比较旺盛。

2.2.储备资产

其他存款性公司的储备资产主要由准备金存款和库存现金构成，其中准备金存款包含法定准备金和超额准备金。截至2022年3月，其他存款性公司储备资产余额约22.6万亿元，占总资产比例约为6.4%。具体而言，储备资产的绝大部分由准备金存款构成，库存现金仅占储备资产的2.5%左右。

和“国外资产”一样，在央行资产负债表下也存在“储备货币”科目。那么这两者之间有什么关系呢？

央行资产负债表下的“储备货币”栏目包括货币发行（包括M0和库存现金）、其他存款性公司存款（法储和超储）和非金融机构存款三项。

如果仅从理论上来看，我们会觉得其他存款性公司储备资产栏目下的准备金存款和央行口径下的其他存款性公司存款应该是对应的。

但是从数据上看的话，这两者之间的数值一直存在一定的差距，在2015年之前，央行口径的其他存款性公司存款规模往往会高于准备金存款，而2015年之后，又会低于准备金存款。

我们认为这可能与央行项目下的“不计入储备货币的金融性公司存款”科目有关。按照1998年的文件，信托投资公司、财务公司、金融租赁公司等其他非银行金融机构也需要缴纳法定存款准备金。

不过从2011年开始，央行按照IMF关于储备货币的定义，考虑到非银存款类金融机构的货币派生能力较弱，便不再将其计入储备货币的统计口径。

但是财务公司在统计的时候又归入到其他存款性公司口径里面，从而造成了两者之间的差异。

从这个角度来看，我们有：

储备资产≈库存现金+其他存款性公司存款+不计入储备货币的金融性公司存款

数据也显示在考虑不计入储备货币的金融性公司存款项目后，两者之间的差距明显收窄。

2.3.对政府债权

对政府债权主要指的是银行等金融机构持有的政府债权，包括持有的国债和地方债，截至2022年初占其他存款性公司总资产的12%左右。

一般如果商业银行购买市场上的政府债券，那么在资产负债表上往往体现为“对政府债权”规模上行，同时“储备资产”回落。

在公布的资产负债表中，对政府债券下面还包括对中央政府债权这一二级科目。但是我们也会看到这两个科目的数据是一致的，也就是对中央政府债券这一二级科目既包括国债也包括了地方债。

之所以出现这种情况主要是因为在2015年新预算法出台之前，地方政府并没有发行债券的权力。

1994年预算法明确规定地方各级预算按照量入为出、收支平衡的原则编制，不列赤字。除法律和国务院另有规定外，地方政府不得发行地方政府债券。

后续虽然有改进，但是都还是由财政部还本付息的。比如《2009年地方政府债券预算管理办法》表示地方政府债券是经国务院批准同意，以省、自治区、直辖市和计划单列市政府为发行和偿还主体，由财政部代理发行并代办付息和支付发行费的债券。债券到期时，先由财政部代为还本付息，地方政府在中央与地方结算时再向财政部偿还。

再比如《2011年地方政府自行发债试点办法》进一步开始允许部分地区实行地方政府在批准额度内自行发债，但是依旧由财政部代办还本付息。

一直到2015年新预算法正式实施，地方政府才能够自发自还。后续《地方政府一般债券发行管理暂行办法》和《地方政府专项债券发行管理暂行办法》的出台则对地方政府发债等进行了进一步的规范。

可能是出于连续性等方面的考虑，在2015年之后，央行也并未对统计口径进行调整，所以“对中央政府债权”依旧囊括了地方债和国债口径。

从历史走势上看，在2015年之前，其他存款性公司对政府债权的规模整体维持在一个平稳缓慢上行的趋势。2015年之后，随着地方政府债发行规模的持续放量，其他存款性公司持有的政府债规模持续上行。

2.4.对中央银行债权

这一科目主要反映的是存款性公司持有央行票据的情况。

外汇占款时代，经常性账户与金融账户“双顺差”的局面为银行间市场带来了大量的流动性。在流动性充裕时期，央行会通过发行央票、提高准备金率等方式来回笼市场上的流动性。

央行发行央票的行为体现在央行资产负债表上是“货币当局：债券发行”科目规模的走高。而央票购买方主要是其他存款性公司，体现为“对中央银行债权”规模的走高。

所以我们会看到在“外汇占款”时代，其他存款性公司对中央银行债权的规模在不断增加。最高曾达到6.5万亿元，其占总资产比例也维持在7%左右。

但是2010年之后，随着外汇占款带来的流动性压力逐渐减小以及货币政策工具增多，央行开始逐渐减少央票的使用，并在2014年停止发行新增央票。随着前期票据的逐渐到期，央票的规模快速走低。

与此对应的是其他存款性公司资产负债表中对中央银行债权项目也逐渐下降至接近为零，截至2022年3月，对央行债权仅有25.5亿元，占总资产比例不足十万分之一。

2.5.对其他存款性公司债权

对其他存款性公司债权指持有的其他存款性公司以本币和外币计值的债务，主要产生于银行间同业业务，包括同业存单、存放同业、买入返售以及所购买的商业银行债券等。即这一项主要体现的是其他存款性公司或者说是商业银行之间的同业业务往来情况。

截至2022年3月，对其他存款性公司债权的规模达到了32.1万亿，占比为9%。从历史走势上看，在2016年之前，该科目的规模持续上涨，且涨幅较快。但是2017年之后，随着金融严监管时代的到来，金融同业业务往来大受限制，该科目的规模一度下滑，后续则整体维持在一个高位震荡的水平，变动有所减弱。这种金融监管带来的影响在“对其他金融机构债权”中表现得更为明显。

比如我们可以看到在2013年的时候，央行发布了《同业存单管理暂行办法》。此后，同业存单开始逐渐成为商业银行获取的同业负债的重要工具，wind数据显示同业存单的存量规模迅速从2014年初的340亿元上涨到2017年末的8万亿，此后逐渐进入了平缓期，截至2022年4月末，同业存单的规模已经达到了14.5万亿。

另外，该科目在2016年之前的涨幅除了与金融同业业务规模扩张有关之外，也体现了当时银行负债端的变化。当时，因为“余额宝”等互联网产品的快速兴起，居民存款开始搬家。银行因此也加大了对同业负债的依赖。

2.6.对其他金融机构债权

按照央行此前给出的划分，其他金融机构指除中央银行和其他存款性公司以外的其他金融公司。在我国主要包括信托投资公司、金融租赁公司、保险公司、证券公司、证券投资基金管理有限公司、养老基金公司、资产管理公司、担保公司、期货公司、证券交易所和期货交易所等。

可以简单理解为除了央行、各类型商业银行和财务公司之外的其他金融机构都可以归类到这一项目里面。

其他存款性公司对其他金融机构债权就可以理解为在银行和非银金融机构之间因为往来形成的债权、债务关系，包括对这些金融机构的贷款、同业拆借或者债券购买等（与负债端的“对其他金融性公司负债”相对应）。

相应的该科目的规模主要受到金融同业业务发展情况的影响。在2010年之前，国内金融同业业务发展尚处于起步阶段，规模不大。但是受监管机构加强对金融机构信贷投放总量、节奏和结构的管理，贷款增速和投向均受到严格约束。

此后为了规避监管要求，银行开始将资产大量转移到表外。在初始阶段银信业务开始快速发展，银行通过理财资金等来购买转向信托计划，再由信托计划将资金投向房地产、城投等领域。

后续虽然监管层加强了对“银信合作”的监管力度，但是在金融大创新的时代，银证合作、银基合作、银证基合作等新型合作模式快速发展，体现为当时国内“影子银行”快速扩张。

比如我们可以看到当时同业特定目的载体投资从2012年末的3.6 万亿元，跃升至 2016 年末的23.05 万亿元；资金信托规模从2012年末的6.98万亿元，快速扩张至2016年末的 17.46万亿元。

对应于这一时期该科目开始明显上涨。2011年，对其他金融机构债权占总资产比重仅有2%左右，到2016年末占比已经达到近12%，规模也站上了近30万亿元的高位。

但是金融同业业务的持续扩张也为整个金融体系带来了大量的金融风险。比如通过将表内资产表外化来规避金融监管的方式容易使得金融机构出现资产质量不实，资本和拨备虚高等现象。

同业业务积聚的金融风险很快引起监管部门的重视。随着2016年金融去杠杆政策、2017年严监管措施的出台，商业银行委外、通道业务等“影子银行”渠道受到严格的约束，影子银行的规模开始持续下滑。

同时，其他存款性公司对其他金融机构债权规模随之开始下降，到目前为止，对其他金融机构债券占比回落到7%左右的水平。

2.7.对非金融机构债权以及对其他居民部门债权

对非金融机构债权和对其他居民部门债权可以简单理解为其他存款性公司对实体部门的债权，主要反映的是商业银行等对企业部门和居民部门的信贷投放。

截至2022年3月，二者合计达到212万亿元，占总资产的比重达59.6%，是其他存款性公司资产端最主要的部分。其中，对其他居民部门债权占总资产比例为20.1%，对非金融机构债权占比为39.5%。

对非金融机构债权主要包括其他存款性公司对非金融机构（可以理解为企（事）业单位）的信贷投放、持有的信用债、非标等等。

其中，投放的企业信贷按照期限又可以进一步划分为短期贷款、中长期贷款和票据融资。一般来说，短期贷款和票据融资往往对应于企业正常生产经营等产生的短期资金需求。而中长期贷款则对应于企业的资本化投资比如技改、扩产等等，往往与经济增长情况相关性明显。关于这一点的划分我们在此后的信贷收支表里会进行详细的讲解。

对其他居民部门债权主要是指其他存款性公司投放给居民的各类型贷款。按类型可以分为消费贷、经营贷等；按期限则可以分为短期贷款和中长期贷款。该项与金融机构信贷收支表中的住户贷款相对应，从数据上也可以看到这两项的规模一致。

从历史走势上看，其他存款性机构对非金融机构债权占比不断下降，居民贷款占比不断上升。居民部门贷款占比上行的背后我们认为与2008年之后居民部门开始加杠杆有关。

一方面2008年之后随着国内城镇化进程的持续推进、居民收入水平的持续提高以及后续政策的鼓励等等，国内居民部门购房需求开始加快释放，房地产市场蓬勃发展。与之对应的是，居民部门背负的房贷快速增长。

另一方面持续增长的收入也提高了居民部门的消费倾向，叠加国内金融体系的不断完善，消费贷等产品获取渠道更为便捷，居民的短期消费贷等需求也不断走高。

相应的，我们能够看到当时居民部门杠杆率从2005年末的16.9%快速上涨到了2021年末的62.2%；对其他居民部门债权的规模也从2.2万亿元上涨到了70.3万亿元。

对非金融机构债权占比的下滑则可能与这一时期国内影子银行规模快速发展，商业银行将表内业务表外化有关。可以看到随着国内加大对影子银行的治理，表外业务再度开始回流表内，对应于从2017年开始，该科目再度重回上涨区间。科目的走势与“对其他金融机构债权”的走势刚好呈现负相关关系。

03

负债端分项详解

在这一章节，我们将目光着眼于其他存款性公司的负债端，按照公布的资产负债表顺序，对各负债科目进行逐一讲解。

3.1.对非金融机构及住户负债

对非金融机构及住户负债科目体现的是其他存款性公司对实体部门的直接负债，截至2022年3月达到221.6万亿元，占负债总额的62.2%，是其它存款性公司最主要的资金来源。这一项与资产端的对非金融机构债权、对其他居民部门债权两个科目存在一定的对应关系。

从历史走势上看，在2005年的时候，因为国内金融市场尚不发达、可供居民选择的金融产品不足等，居民和企业部门的存款占其他存款性金融机构的比重一度达到了75%以上，是其他存款性金融机构最主要的负债来源。

但是后续随着国内金融市场逐步完善，实体部门特别是居民部门能够选择的金融产品越发丰富，特别是当时很多金融产品都是“刚性兑付”的，具有类存款的特征，因此居民存款持续流失。一直到2017年，随着资产新规等文件的颁布，刚兑的理财产品逐渐退出市场，居民存款才开始回流。

具体而言，这一科目包括纳入广义货币的存款、不纳入广义货币的存款和其他负债三项细分科目，其中纳入广义货币的存款为主体，占比达到94%以上，占总负债比重也超过59%，是其他存款性公司最主要的资金来源。

这里的广义货币口径指的是M2，一般来说M2=流通中的现金+企业活期存款+企业定期存款+个人存款+其他存款。

另外，主管部门也会根据金融市场等的变化情况，适时调整M2的统计口径。比如2011年的时候，央行将非存款类金融机构在存款类金融机构的存款和住房公积金存款规模纳入M2的统计口径。也是根据这一标准来区分存款是否纳入广义货币的口径。

纳入广义货币的存款包括单位存款和个人存款。截止2022年4月两者占总负债的比重分别为28%和31%，规模比较接近。其中，单位存款又可以进一步分为单位活期存款和单位定期存款。

我们可以关注的一点是纳入广义货币的存款具有明显的季节性特征。一般在3、6、9、12月，该科目的规模都会出现一个明显的上行；而在的2、4、7、10月等月份，该科目的规模则或多或少的会出现的下滑。

这种季节性变化的背后可能与企业缴税、政府财政支出等因素有关。一般4、7、10月往往是企业缴税大月，企业存款会向政府存款转变，并带动增量规模下滑。另外，3、6、9、12月则是财政支出的大月，此时财政存款则会开始向企业存款转变，并带动该科目规模明显走高。

另外，前面我们提到了M2（广义货币），那么这几项与M0、M1、M2之间存在什么样的关系呢？

在分析资产端的时候，我们指出了M0（流通中的现金）=央行资产负债表：货币发行-其他存款性公司：库存现金。

根据公式我们有：M1=M0+其他存款性公司：单位活期存款；

M2=M1+单位定期存款+居民存款+其他存款≈ M0+纳入广义货币的存款+对其他金融性公司负债：计入广义货币的存款。

前面两项我们可以直接在央行资产负债表以及其他存款性公司资产负债表中找到，且计算结果与央行公布的M1数据一致。

需要斟酌的只有M2，M2的前几项我们都能够从其他存款性公司中获得，即在上文我们提到的纳入广义货币的存款（包括居民存款和单位存款），以及在下文我们会分析的“对其他金融性公司负债：计入广义货币的存款”。

从数据上看，可以看到在2017年之前，M2= M0+纳入广义货币的存款+对其他金融性公司负债：计入广义货币的存款。但是在2017年之后这两者之间开始出现差距，且差距逐渐有所扩大，M2会略高于我们使用存款数据计算得到的指标，目前差距约为4.4万亿。

这种变化的背后我们认为可能与M2的口径变更有关。回顾过去几年M2口径一共经历过四次调整。

前面三次的调整的可以说是在存款框架下对M2的一个查漏补缺。客户保证金、外资机构的人民币存款、非存款类金融机构在存款类金融机构存款等本身就是各部门在存款性金融机构的存款，一般都体现在“对其他金融性公司负债：计入广义货币的存款”科目下，所以口径的调整并不改变我们计算公式的准确性。

但是第四次调整则明显不同。相比于存款口径的调整，这一次调整将“影子银行”也纳入了M2的统计范围。

此前在计算M2的时候，考虑的都是各部门在其他存款性公司（主要是商业银行）里的各项存款。但是第四次调整将非存款机构也纳入到了统计口径，统计的是“非存款机构部门持有的货币市场基金”。

这也就意味着有一部分数据是无法体现在其他存款性公司资产负债表里面的，比如住户和非金融公司持有的货币市场基金份额。这也是为什么现在公布的M2数据和我们用其它存款性公司资产负债表数据计算出来的结果会有不同。

另外，虽然2018年才进行口径调整，但是央行在公布M2数据的时候将2017年的数据也进行了更新，所以差值在2017年就出现了。

不纳入广义货币的存款包括可转让存款和其他存款，其中可转让存款为银行发行对持有人偿付具有可转让性质的定期存款凭证，目前规模在2.5万亿元左右。央行并未对其他存款和其他负债给出明确的解释，我们认为前者可能与居民和企业的外币存款相关，后者可能是一个篮子，一些特殊的存款等可能会体现在这一口径里。

3.2.对中央银行负债

对中央银行负债简单来说就是其他存款性公司从央行借入的资金，与央行资产负债表中对其他存款性公司债权相对应。

比如某月央行通过MLF、再贷款、OMO等货币政策工具向商业银行一共净投放了1000亿元，那么其他存款性公司在资产负债表上应该体现为：储备资产增加1000亿元，同时对中央银行负债增加1000亿元。而央行资产负债表则体现为，对其他存款性公司债权和储备货币：其他存款性公司存款同时增加1000亿元。

从历史走势上看，对中央银行负债大致可以分为两个阶段。第一阶段是2013年之前，这时候国内尚处于外汇占款时期，央行的主要任务是通过发行央票等方式从其他存款性公司手上回笼资金，体现在资产负债表里是其他存款性公司：对中央银行债权的走高。

第二阶段是在2014年之后，随着外汇占款时期过去，央行创设了大量的货币政策工具用来投放基础货币，比如短期流动性调节工具（SLO）、常备借贷便利（SLF）、抵押补充贷款（PSL）、中期借贷便利（MLF）、定向中期借贷便利（TMLF）、临时流动性便利（TLF）等等。

与此对应的是对中央银行负债规模从2013年底的1.2万亿元扩张至2022年3月的12.1万亿元，占总负债比重由0.8%上升至3.4%。

另外，从科目设置的角度，其他存款性公司负债端的对中央银行负债科目对应着央行资产端的对其他存款性公司债权科目。从历史走势上也能够看到这两项在规模和走势上十分接近。

但是为什么这两项不是完全一致呢？我们认为这可能与统计时滞和在途资金有关，央行和商业银行对于同一笔业务计入资产负债表时间可能存在差异，这使得央行可能已经将一笔业务计入资产负债表了，但是商业银行还没有计入，这导致了数据上的差异。

3.3.对其它存款性公司负债

对其他存款性公司负债主要包括从其他存款性公司吸收的同业存放、拆入资金以及卖出回购金融资产。截至2022年3月，对其他存款性公司负债余额约11.2万亿元，占总负债规模的3.1%。

与前文所述的对其他存款性公司资产类似，2017年的去杠杆和金融严监管政策导致银行同业业务收缩，使得对其他存款性公司负债规模从2016年底14.5万亿元的高位开始下降，截至目前下降了超过3万亿元。

与资产项目进行对比可以发现，对其他存款性公司债权规模大于对其他存款性公司负债规模，前者基本上保持在后者的二倍以上。这是因为很多同业之间的业务往来并不能以对称的方式计入这两个科目。

例如，其他存款性公司持有其他商业银行的债券资产可以明确计入对其他存款性公司债权科目，但当其他存款性公司自己发行债券时（比如同业存单、证金债、商业银行普通债等），并不计入对其他存款性公司负债科目，而是计入“债券发行”科目。

同理，股本投资计入资产方的对其他存款性公司债权，但在负债方却计入“实收资本”科目。

因此我们看到，当2013年对其他存款性公司债权随着同业存单等业务的扩张而膨胀时，对其他存款性公司负债的变动趋势仍然较为平稳，以至于二者的差距逐渐扩大。

3.4.对其他金融机构负债

该科目是指从其他金融性公司吸收的存款和拆入款项等，主要包括证券公司的客户保证金、券商资管及基金公司存款、住房公积金中心存款等。

与对其他存款性公司负债的区别是，对其他存款性公司负债不会纳入广义货币，但对其他金融性公司负债分为计入广义货币的存款和不计入广义货币的存款两个细分科目，其中大部分都会计入广义货币。截至2022年3月，对其他金融性公司负债规模为26万亿元，占总负债比重为7.3%，但其中98.7%都是计入广义货币的存款。

这一高占比的背后是央行对M2统计口径的变化。随着我国经济社会的发展，央行多次调整广义货币M2的计算口径，这对其他金融性公司计入广义货币的存款这一科目造成了显著的影响。

比如2001年6月，由于股票市场快速发展，股民保证金对M2规模影响较大，于是央行将证券公司客户保证金纳入M2统计口径。2001年6月央行发布的银行概览中，其他存款由上月的5969亿元猛增至10380亿元。

再比如2011年10月，央行又将住房公积金中心存款、非存款类金融机构在存款类金融机构的存款纳入M2统计，导致计入广义货币的存款规模从9月的7315亿元跳升至43412亿元。

在此次调整之后，计入广义货币的存款规模与对其他金融性公司负债规模基本保持一致。

3.5.国外负债

国外负债科目记录的是以人民币计值的对非居民的负债，具体包括以人民币计值的非居民外汇存款、境外筹资和国外同业往来等。截至2022年3月，国外负债余额为1.3万亿元，占总负债的比例仅为0.4%左右。

3.6.债券发行

债券发行科目主要包括其他存款性公司发行的商业银行普通债、次级债及政策性银行债等，体现的是其他存款性公司通过发债来募集资金，在一定程度上也能够体现出市场上金融债的供给情况。

根据中债登、上清所债券托管量数据，截至2022年2月，商业银行债券、同业存单及政策性银行债的总托管量为41.7万亿元。同期，债券发行科目余额36万亿元，两者规模相差较大。

这里我们认为可能需要对商业银行债券进行区分，按照此前中债登的口径，商业银行债券包括普通债、次级债、混合资本债、二级资本工具。从数据上看，我们认为混合资本债和二级资本工具可能因为本身的特殊性，在统计时可能并未被纳入到该科目的统计口径之中。所以我们仅以商业银行普通债、次级债、同业存单及政策性银行债来进行观察。

从下图中也可以看到在2021年2月之前，这四类债券的合计存量规模与债券发行科目的规模十分接近。2021年2月，这四类债券的规模合计为31.8万亿，债券发行的规模为31.4万亿，两者之间比较接近。

但是在2021年2月之后，中债登更新了《统计月报》的统计口径，并不再区分各类型的商业银行债券。所以在2021年2月之后，这一口径的数据我们就只能够通过wind来获取了。

通过更具体地观察四种债券在债券发行科目中的构成结构，可以发现在2013年之前，债券发行大部分由政策性银行债构成，当时同业存单尚未推出同时商业银行普通债的发行规模也一直比较小。

2014年之后随着同业存单开始放量发行，同业存单和政策性金融债成为了该科目的主要推动力。

3.7.实收资本与其他负债

实收资本体现的是其他存款性公司实际收到的投资人投入的资本。截至2022年3月，实收资本余额为8.2万亿元，占总负债比重为2.3%左右。

实收资本的增加可能是随着商业银行规模扩表，在资本监管（如资本充足率）等要求下，银行需要投入更多的资本金来满足监管层的要求。近年来我们也能够看到监管层多次发文鼓励商业银行通过增资扩股等方式来补充资本金。

其他负债科目具体的含义并没有公布，这个科目可能更多的类似于一个收纳箱，什么科目都可以试着往里面装，一些没有纳入上述几个分项的数据可能都被纳入这个指标。

截至2022年3月，其他负债的规模达到了39.5万亿，占总负债的比重也达到了11.1%。

对于这一项我们第一个猜测就是商业银行发行的混合资本债和二级资本工具等并未纳入“债券发行”科目，而是纳入了其他负债科目。这一点我们在“债券发行”科目里面也提到了。

以二级资本工具为例，一来二级资本工具的推出比较晚，因此可能就直接归入到了其他负债。2012年《商业银行资本管理办法（试行）》推出，并对合格二级资本工具提出明确的标准。此后二级资本债才进入了发行高峰期，规模从2013年15亿元增长到了2022年的4.8万亿元。二来二级资本债具有股权的特征，可能不适合归入“债券发行”科目。

第二个猜测是部分所有者权益被归入了该科目。一般我们常见的资产负债表中，所有者权益包括四个部分：实收资本、资本公积、盈余公积和未分配利润。

但是其他存款性公司资产负债表中仅单独罗列了“实收资本”科目，我们认为其余的几个科目应该是被归类到其他负债里面了。

第三个猜测我们可以结合后文对商业银行公布的资产负债表进行分析，在对比之后，我们认为应交税费、租赁负债、预计负债、递延所得税负债等负债科目也都会体现在其他负债栏目下。

04

实际上的商业银行资产负债表

在上面几个章节里我们对其他存款性公司资产负债表进行了一个系统性的梳理，但是我们这时候也会发现一个问题，此前我们说的其他存款性公司资产负债表和我们日常看到的商业银行公布的资产负债表具有明显的不同。

下表2是一般商业银行资产负债表的简化表。在精简之后，资产端大致包括7个一级项目；负债端则包括8个一级项目，可以发现各分项与我们之前分析的内容存在较大的差距。

那么这两个资产负债表科目之间的对应关系是怎么样的呢？

和其他存款性公司资产负债表的一个明显不同是，其他存款性公司资产负债表的科目主要是按照不同部门来进行划分的（比如对央行、政府、其他金融机构、居民部门等等），但是一般银行公布资产负债表是按照项目类型来进行划分的，比如贷款、现金、不同类型的金融投资资产等等。这种统计口径模式的不同是造成两张表存在不同的核心原因。

从科目上来看，资产端最容易区分的现金及存放中央银行款项，其表明商业银行持有的现金、存放在央行的款项（包括法定存款准备金、超额存款准备金等）。即该科目与其他存款性公司资产负债表下的“储备资产”相对应。

另外一项比较接近的是发放贷款及垫款，包括对企业和居民的贷款、票据贴现以及垫款，是商业银行最主要的业务。即该科目与其他存款性公司资产负债表下的“对非金融机构债权”和“对其他居民部门债权”相对应。

除此之外，其他分项并没有明确的对应关系。

一般我们将存放同业款项、拆出资金和买入返售金融资产三项统称为同业业务往来，是指与商业银行和其他金融机构业务往来形成的资产。比如拆出资金就是指本行在银行间同业拆借市场上，拆借给其他金融机构的资金。

因此，这三项对应的是其他存款性公司资产负债表下的“对其他存款性公司债权”和“对其他金融机构债权”。

金融投资科目则更为灵活，目前按照公司持有金融资产的业务模式、是否运用公允价值计量等方式，将其划分为三种不同口径的资产。

一般商业银行购买持有的政府债、央行票据、政策性银行债、同业存单、金融债、信用债等等均体现在这一科目下。所以金融投资科目的对应的科目是比较广泛的，在归类时会按照持有的债券发行人类型划分到不同的科目里。

比如持有企业债券（即信用债）可以归类到“对非金融机构债券”，持有的银行同业及其他金融机构债券则归类到“对其他存款性公司债权”和“对其他金融机构债权”。

除了这些项目的对应，通过这样的对照能够让我们更好地去理解其他存款性公司资产负债表中的其他资产科目。从对比来看，银行资产负债表下的投资性房地产、固定资产、在建工程、使用权资产、无形资产、递延所得税资产等资产科目应该都是被归类到了其他资产科目了。

再来看负债端。

负债端“向中央银行借款”核算的是商业银行通过MLF、OMO、SLF、PSL等货币政策工具从央行获取的资金，对应的是“对中央银行负债”科目。

“吸收存款”科目体现的是银行吸收的居民和企业的存款，与其他存款性公司资产负债表下的“对非金融机构及住户负债”相对应。

“应付债券”体现的是商业银行发行的各类型债券，包括同业存单、普通债、次级债券、二级资本债券等等，与其他存款性公司资产负债表下的“债券发行”相对应。

同业及其他金融机构存放款项、拆入资金、卖出回购金融资产款这三项体现的是同业往来负债。业务往来的对象是其他商业银行和非金融机构。因此这三项对应的是其他存款性公司资产负债表下的“对其他存款性公司负债”和“对其他金融机构负债”。

同样的，对负债科目的理解也能够帮助我们去了解其他存款性公司资产负债表下“其他负债”所包含的内容，比如应付职工薪酬、应交税费、递延所得税负债等等。

05

如何解读其他存款性公司资产负债表

在上面我们对其他存款性公司资产负债表的分项进行了一个系统性的梳理。那么我们应该如何理解其他存款性公司资产负债表数据变化背后所传递的信息呢？对此我们认为可以从以下角度进行解读。

其他存款性公司作为国内信用扩张的重要中介，跟踪其他存款性公司规模的变动趋势能够让我们更好地理解目前国内所处的信用周期。

第一，通过对分部门的跟踪，能够让我们更好地了解目前国内各部门在信用周期中所处的位置。考虑到地方债发行时间偏晚，同比数据时间较短，这里我们暂不考虑。在综合之后，这里大致可以分为金融部门（其他金融机构和其他存款性公司）和实体部门。

从同比走势上我们可以发现，一来金融部门同比走势大起大落，波动幅度更大。这可能与金融机构的顺周期行为更为明显有关。另外，金融机构受金融监管的影响力度更大，可以看到在2017年之后，随着监管的收紧，投向金融机构的资金同比增速明显回落。

二来从总资产同比增速历史走势上看，国内信用扩张的增速在下台阶，这也与国内经济增速等相匹配。在2010年之前，受益于旺盛的出口等，国内经济发展增速较快，相应的实体融资需求也比较旺盛。

但是2010年之后，出口对经济的拉动增速逐渐减弱，国内经济加大了对房地产和基建的依赖。这时候受金融监管周期的影响，银行业机构会通过非银金融机构（影子银行）来向房地产等部门放款，所以我们能够看到当时对金融部门债权同比增速明显的高于整体水平。

2017年之后，随着金融严监管时代的带来，对金融部门债权同比增速快速下滑，此后也一直处于低增速时代，这也使得总资产同比增速下滑。

第二，横向对比社融同比增速和其他存款性公司资产增速，我们能够发现其他存款性公司资产的增速略领先于社融同比增速。

我们认为这可能是因为其他存款性公司作为信用扩张的中介机构在行为上会更具有前瞻性。比如在经济的下行阶段，财政货币政策率先发力，在货币政策的引导下，商业银行的资金比较充裕，加上信贷政策的推动，商业银行往往会率先开始扩表。

但是社融体现的是投向实体的钱，社融的回升除了需要有资金供给，还需要实体有融资需求，而实体需求的修复往往会慢一拍。所以我们会看到银行扩表的速度会领先于社融的增速。

继续往后分析，在货币政策宽松的初期，商业银行有钱，但是实体融资需求比较弱，这时候资金更多的会留在银行体系内部，相应的债券会更受益。同时这也体现为银行会率先扩表，社融同比增速低于银行总资产同比增速。

反之随着实体融资需求走高，资金加快流向实体，社融同比增速会提升，债券市场也开始走弱。所以我们也能够看到中国国债收益率走势与社融同比-总资产同比增速两者之间存在明显的正相关关系。

至此我们对其他存款性公司资产负债表有了一个系统性的认知。在下一章里我们将目光转向金融机构信贷收支表，并在最后分析各类表格之间的关系。