【原】张小泉带火“老字号”概念股，近水难解远渴

来咖智库 2022-07-06 发布于重庆

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2021.09.07

迈不开不敢迈的老字号，借助资本如何突围？

文 | 龚岩

编辑 | G3007

张小泉的上市，再次带火了“老字号”概念股。

9月6日，有着近400年历史的张小泉在创业板正式上市交易，A股迎来“刀剪第一股”。张小泉发行价6.9元/股，当日以34.09元/股收报，涨幅394%，总市值超53.18亿元。除了张小泉，在今年老字号的上市名单中，还有五芳斋、天津同仁堂、西安冰峰饮料等品牌。

商务部在2006年、2011年两次认定“中华老字号”，至今有1128家企业被商务部认定为“中华老字号”，平均每家企业有160多年的历史，其中饭庄酒楼、酒厂、药堂、农副食品、酱醋、茶业等这些食品加工行业，占据了老字号品牌的半壁江山。据21数据新闻实验室不完全统计，截至去年底，1128家中华老字号企业涉及A股上市公司77家（含控股集团或公司），上市比例不足7%，合计总市值超过6万亿元。

借助资本市场，老字号能够获得更多的资金支持，也能够让投资者分享财务回报、获得发展红利。但短期来看，老字号要面对股东、市场等各方面的压力，尤其是因为资本的进入，一些老字号已经失去了原有的文化底蕴，甚至还参与到资本对赌中。而长期来看，对老字号来说，更重要的还在于如何解决产品结构老化单一、体制转变缓慢、经营观念落后、品牌建设迟滞等老大难问题。毕竟这几年来，有风光上市的老字号，也有像狗不理、哈尔滨秋林集团这样黯然退市的老字号。

对于老字号的这波上市热潮，我们该如何看待？老字号的发展到底存在什么问题？未来又会有哪些新的变化呢？

成也资本败也资本的老字号

张小泉品牌最初建于1628年，由安徽铁匠张小泉创立，以制造“剪刀”而成名，距今已经有393年历史，那时候每一代的传人即是品牌的掌舵者。但随着时代的发展，张小泉也因为商标争议多次闹上法庭，甚至曾几经易主。直到2000年后，杭州、上海张小泉纷纷改制，此后在2007年，张国标的富春控股以现金出资7666万元控股杭州张小泉，占比51%，其后富春控股又先后分三次100%控股上海张小泉，最终两家同归富春集团旗下成为“一家人”。

当实际控制人变成了张国标，张小泉也与原先的张小泉家族没有了关系。张小泉的招股书显示，张国标通过张小泉集团间接持有张小泉6079.88万股股份，占比为51.96%；张樟生通过嵘泉投资间接持有张小泉15万股股份，占比为0.13%，通过张小泉集团间接持有张小泉1519.97万股股份，占比12.99%；张新程通过嵘泉投资间接持有张小泉743.62万股，占比6.36%，通过臻泉投资间接持有45.18万股，占比为0.39%。其中，张国标和张樟生为兄弟关系，张国标和张新程为父子关系。

而早在2017年11月，张小泉增资扩股时曾引进的一批浙商企业，包括万丰锦源、均瑶集团、亚东北辰、申通快递等，增资价格均为1200万元，增资完成后各持有张小泉实业1.71%的股权，持股数为200万股。2018年张小泉完成股改，开始为上市作准备。按照上市当日收盘价计算，这些浙商大佬各自持有的200万股张小泉股份，市值达6818万元，4年不到收益达468%。

公开资料显示，张小泉如今已成为一家集设计、研发、生产、销售和服务于一体的现代生活五金用品制造企业，公司的主要产品包括剪具、刀具、套刀剪组合和其他生活家居用品。2018年至2020年，张小泉营业收入分别为4.10亿元、4.84亿元及5.72亿元，年均复合增长率为18.13％。但在全国大概3000家从事刀剪生产的企业中，张小泉的行业优势并不明显。根据《中国工业统计年鉴》数据推算，2020年刀剪行业营收规模约为495.59亿元，以张小泉的年营收来计，市占率仅为1.15%。

除了张小泉，今年以来，五芳斋、天津同仁堂、西安冰峰饮料等老字号企业也都先后披露了招股书，拟在A股上市，德州扒鸡也在排队中。但在这些老字号们争先上市的同时，也有留下一地鸡毛后黯然退市的。

比如“包子之王”狗不理，有着160多年的历史，以皮薄、料足、十八个褶闻名于世，曾于2015年11月在新三板挂牌上市，但在2020年5月宣布终止挂牌。2015—2019年，狗不理集团的业绩平平，营收一直在1亿元左右徘徊，净利润最高时，去年只达到2424.58万元；毛利率也逐年下降，2017年至2019年分别为39.8%、39.26%、37.99%。经营不善的狗不理，最终给外界留下的是一个“价高、味差、脾气坏”的恶名。

同样有着120多年历史的秋林集团，其生产的格瓦斯、红肠、大列巴、红酒等闻名遐迩，并于1996年登陆国内A股，但在今年3月11日晚，秋林集团发公告称，公司于2021年3月11日收到上交所《关于哈尔滨秋林集团股份有限公司股票终止上市的决定》，根据有关规定，因业绩连续三年亏损，上交所决定终止公司股票上市。据统计，2018年-2020年，秋林集团累计亏损高达52亿元，且会计师事务所出具无法表示意见的审计报告。此外，秋林集团近几年来还发生债务逾期、诉讼等严重影响公司正常生产经营的事件，公司资产及持有的子公司股权和资产被查封和冻结。

即便是百年老字号全聚德，也遭遇了发展的瓶颈。年报显示，全聚德2020年实现营业收入7.83亿元，同比下滑49.99%；净利润为-2.84亿元，同比下滑824.29%。这是全聚德自2007年上市以来首次出现亏损，其营业收入和净利润近三年持续下滑。在全聚德业绩“跌落神坛”的同时，其分店和子公司屡次因违法违规被行政处罚。今年最新的半年报显示，全聚德实现收入4.79亿元，毛利率由负转正，达到2.15%，但仍然净亏损4245.29万元。

迈不开不敢迈的老字号

在很多人眼中，相比元气森林、喜茶、完美日记、文和友等这些最近兴起来的网红品牌，老字号们基本上没有太多的存在感，更多的是在区域化的旅游消费中。而翻看这些老字号们的招股书，除了品牌缺乏创新营销外，在产品方面都存在“迈不开、不敢迈”的尴尬。

这首先表现在产品销售结构的单一。天津同仁堂的招股书披露，报告期内，发行人收入和毛利主要来源于肾炎康复片、血府逐瘀胶囊和脉管复康片。2018年至2020年，上述产品的合计销售收入分别为5.52亿元、6.3亿元和7.1亿元，占各期营业收入的比重分别为82.96%、84.76%和86.85%，合计毛利分别为4.7亿元、5.4亿元和6.2亿元，占各期毛利总额的比重分别为88.88%、89.46%和91.56%。而如果上述产品的生产、销售如果发生重大变化，将对发行人的经营业绩产生重大影响。

对五芳斋同样如此，目前公司产品以粽子为主导，担任着营收主力，同时还有月饼、汤圆、糕点、蛋制品、其他米制品等产品群。2018年至2020年，五芳斋的粽子系列营收分别为15.02亿元、16.09亿元、16.44亿元，占总营收的比例分别为66.28%、67.74%、70.77%，呈逐年上升趋势。与此同时，五芳斋还称粽子、月饼等传统节令食品，存在明显的季节性特征。其中粽子产品的销售主要集中在端午节前，月饼产品的销售主要集中在中秋节前。由于产品销售存在季节性波动，公司在产能分配、员工招聘、市场营销等方面也将面临较大的经营压力风险。

相比于百事公司、可口可乐的多样化发展，在冰峰饮料的营业收入中，瓶装与罐装的橙味汽水也是绝对主力，报告期内的占比分别是86.38%、84.38%、81.48%。冰峰饮料的招股书还显示，报告期内公司销售收入主要来自陕西，占比分别为87.44%、81.73%和 80.23%，存在一定的销售区域集中风险，一定程度上制约了公司未来向外拓展业务的发展。如果公司不能有效开发陕西省外新市场，拓宽更广阔的产品市场区域，将对公司未来成长产生一定影响。

尽管这些老字号已经意识到产品单一的问题，但因为担心风险，在新产品开发上却始终“不敢迈”，即便最终迈出后，可能已经错过了最好的时间点，只能以惨淡收场。

张小泉就在招股书中称，公司也在拓宽、丰富除刀、剪以外的其他生活家居用品类目，但产能有限，且拓展新品类的经营风险较大，因此在部分细分行业品类上采取授权第三方进行生产销售的方式。若被授权方生产的产品在授权期间的市场表现较为良好，公司考虑自行生产该品类产品但发行人给予被授权方的授权期限尚未到期，被授权方的生产经营可能对发行人开发及推广新产品产生一定影响。

冰峰饮料也提到了新产品延伸开发的风险，表示公司开发多项新产品，风味饮料上市销售快速增长，茯茶饮料处于发展期，后续将进一步丰富产品线。但因新产品延伸研发需要投入较多资源，且可能存在研发失败或市场不认可的风险，从而对公司业绩产生一定影响。

尤其值得注意的是，随着企业规模的扩大，老字号们开始将一些产品进行外包代工生产，逐渐从“手艺人”变成了“工艺人”，而这极大考验着品牌对供应商的管理。但对于大部分是家族式或学徒式起家的老字号们，在管理经验上可能并不足以应对，这也就存在影响产品质量、耽误生产进度的风险。

五芳斋的招股书显示，公司采取自主生产为主，委托加工生产为辅的生产加工模式。此外，公司委托外部供应商生产月饼、糕点、蛋制品等产品。2018年至2020年，公司通过委托加工模式生产的粽子产量占粽子总产量的11.66%、13.40%和25.01%，在委托加工模式下，公司向委托加工厂商提供生产所需的主要原料，委托加工厂商按照公司要求进行产品生产。虽然公司已从生产供应商的原辅材料供应、生产流程、质量控制等方面，对委托加工生产的产品质量、生产进度和生产成本进行严格控制，但若委托加工厂商出现主要人员紧缺、生产质量控制不达标等情况，公司将面对供货不足、质量瑕疵、食品安全等问题，进而影响公司正常经营。

张小泉的生产模式除了自主生产之外，更多的来源于OEM代工生产。2017年至2020年，张小泉OEM生产的产量为自产产量的2.17倍、3.26倍、3.02倍和3.37倍。也就是说，张小泉至少60%以上的产品是通过委托代工等方式进行生产的。

强化智能生产与营销驱动的突围

今年6月，商务部流通产业促进中心发布《老字号数字化转型与创新发展报告》（以下简称《报告》）。《报告》显示，老字号企业在发展过程中，其“老”“旧”“弱”等问题，对其转型和创新造成一定程度的阻碍。报告指出，一些老字号企业存在品牌意识欠缺、人才断档、创新乏力等问题。

此前，还有学者统计，超过一半的老字号企业没有任何的品牌形象创新，也就是没有为了贴近新时代年轻人的审美而更换标识、广告语、门店内部装修或聘请形象代言人。四分之三没有进行过品牌管理创新，亦即在制度上没有设立品牌推广部门和采用品牌经理制，完全没有引入现代品牌管理制度，把品牌建设放到企业中心。

事实上，除了一些拥有核心知识产权或手握绝密配方的老字号，大部分老字号本质上并不具备核心的竞争优势，可替代性较强，尤其是在技术门槛低、市场竞争激烈的行业中，这种替代现象可能更加明显。而在最为重要的创新方面，由于市场的更新迭代使得消费选择日趋多样化，但老字号们仍停留在“吃老本”的阶段，缺乏长远规划，与新消费趋势结合不够紧密，没有最大程度将老字号的品牌价值发挥出来，自然也就无法满足年轻一代多元化、个性化、潮流化的需求。

对老字号来说，其实还是有着很好的发展机会，尤其是国潮兴起后，具有知名度的中华老字号品牌更容易博得年轻消费者的喜爱。而从招股书以及最近的动向看，我们也能看到老字号们也在努力突围的新变化。这一方面表现在强化制造能力上，尤其是将智能化和数字化引入生产线。比如张小泉、五芳斋、冰峰饮料以及天津同仁堂，都计划把上市募集的大部分资金，投入到生产线的改扩建，以及智能食品车间或智能制造中心项目上。另一方面表现在强化营销能力上。冰峰饮料称64%的募资额将用于营销服务网络升级及品牌建设项目，而全聚德则是已经开始做出改变。比如在主力门店转型改造方面，全聚德将老店文化记忆和创新场景体验结合，依靠全息光影交互技术加持，打造出北京餐饮老字号首家光影主题餐厅，塑造国潮老字号新形象。同时还聚焦品牌形象的升级，规范和统一了VIS视觉识别系统、SI环境识别系统，并且以录制亲情系列视频短片、发布萌宝鸭IP来传递品牌理念和文化内涵。另外就是通过新业务新合作，提升食品销售水平，比如开发粽子这种季节性产品项目，推出家宴礼盒专项，以及提升线上食品销售占比，多次运用直播推广吸引流量，带动购买转化。

相比于一些新兴品牌，老字号争相上市，因为其品牌自身积淀的口碑效应，在资本关注具有天然的关注度，也容易吸引资本入局。但同时也要看到资本的逐利性，老字号要想获得长远的发展和认可，除了品牌积淀外，在产品质量、营销网络、经营管理、资本等各环节都不可或缺，这些都需要下功夫去补课，否则可能适得其反。

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