汇率贬值过程中，哪些大宗商品值得做空/做多？

重要结论

1、在最近一个月汇率大幅贬值过程中，铜和原油的国内价格展现出了韧性。

2、追溯人民快速贬值的四次经验，相较于品种对外依存度，商品属性是影响商品表现的最重要因素。

3、豆二、玉米和镍是贬值时最佳多头配置品种，铝、锡、锌、铜及软商品则是最佳空头配置品种，相比之下，有色品种空头配置比多头配置更具胜率。

正文

9月28日，在岸与离岸市场美元兑人民币双双跌破7.2，至29日收盘反弹回到7.1附近。

汇率的升贬会从进出口两端对商品价格构成影响，因此一个重要的问题是，在汇率贬值的过程中，哪些商品更值得关注。

我们将从实践出发，探索汇率贬值过程中哪些品种值得做多/做空。

近期表现

从最近一个月的贬值看，不同品种遭遇的贬值力度是有差异的。

以商品内外价差比作为贬值的观测指标，我们对部分农产品、原油及有色进行分析。

来源：WIND，中信建投期货

可以看到，从8月12日至9月28日，人民币下跌8%的背景下，铝、豆粕、棕榈、棉花的内外比价跟随下跌幅度在9-10%，接近汇率下跌力度，但铜和原油的内外比价出现了明显背离。

这说明了在汇率下跌时期，尽管进口商品的价格受到影响，但不同商品的最终变化是有差异的。

我们将在下面展示汇率贬值时期不同品种的差异所在。

理论推测

汇率贬值对商品的直接影响一般通过进口和出口两方面体现。

首先是出口，理论上看人民币贬值能够带来国内商品出口价格上的优势，带来出口相关商品需求的增加从而推升价格。但实际上，由于人民币贬值背景往往是美元指数升值，商品价格和需求均受到压制，贬值带来的出口需求利好并不确定。

其次是进口，由于全球商品大多数以美元计价，汇率贬值会带来进口商品价格的攀升，这是汇率对商品价格更直接和重要的影响。

从这一点出发，商品受到汇率的影响强弱可能更多的由商品对外依存度所决定，我们将从数据上验证这一观点。

样本选择

来源：WIND