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2022年6月，我的新书《证券法通识》在中国法制出版社出版了。这本书主要面向广大投资者和企业家，也面向企业法务和律师，定位于“让证券法成为通识”。在写作过程中，我越来越感觉到把证券法写成通识太难了，结果也不尽如人意。而且，对于证券法这样一个总是跟随市场变化而调整的法律来说，书出来就已经过时了——今天的注册制，早已经不同于2020年的注册制；今天的证券交易所，也早已不是2020年那个意义上的证券交易所；今年年初修订的证券虚假陈述司法解释，让证券诉讼的整个格局都为之一变。因此，几乎在新书出版的同时，我就启动了这本书的修订工作。而具体的修订方式，我就打算以“证券法通识”专栏的方式进行——按照《证券法通识》所确定的逻辑框架，结合最新的法律法规、司法解释和案例和影响证券市场的大事件来重述证券法通识，化整为零，细水长流弥补这一版书的不足。我也希望通过这个专栏跟更多的读者交流探讨。以书会友，不亦乐乎。
这是“证券法通识”专栏的第13篇文章。注册完成就意味着证券公开发行的合法性得到确认——拿到路条，可以上路，能够名正言顺公开发行了。注册的完成紧跟着询价、配售、认购等一系列工作，投资者可以通过一级市场投资证券。然而，注册的完成也往往意味着法律责任的开始。
在注册制下，注册完成就意味着证券公开发行的合法性得到确认——拿到路条，可以上路，可以名正言顺公开发行了。注册的完成紧跟着询价、配售、认购等一系列工作，投资者可以通过一级市场投资证券。然而，注册的完成也往往意味着法律责任的开始，既可能是错误注册导致的法律责任，也可能是承销和保荐引发的法律责任。 注册的结果1. 予以注册决定的效力。予以注册意味着证券公开发行的合法性审查结束，发行人可以向投资者公开发行了。予以注册的决定是存在有效期的，发行人应当在注册决定有效期内发行股票。比如，中国证监会对创业板股票的予以注册决定的有效期是一年。发行时点由发行人自主选择，具体发行的过程包括发布招股意向书或募集说明书，进行询价，投资者进行申购或认购，宣布发行完成等。2019年10月30日，获得中国证监会予以公开发行注册决定的金山办公发布了《首次公开发行股票并在科创板上市招股意向书》和《首次公开发行股票并在科创板上市发行安排及初步询价公告》。招股意向书的内容与招股说明书总体一致，同样不含发行价格。询价公告提出，采用向战略投资者定向配售、网下向符合条件的网下投资者询价配售（“网下发行”）与网上向持有上海市场非限售A股股份和非限售存托凭证市值的社会公众投资者定价发行（“网上发行”）相结合的方式进行。初步询价及网下申购均通过上海证券交易所网下申购电子平台进行，网上发行通过上交所交易系统进行。本次发行的初步询价期间为2019年11月4日（T-3日）9:30-15:00。发行人和保荐机构（主承销商）将通过网下初步询价直接确定发行价格。网下发行对象为经中国证券业协会注册的证券公司、基金管理公司、信托公司、财务公司、保险公司、合格境外机构投资者以及符合一定条件的私募基金管理人等专业机构投资者。根据初步询价结果，在剔除拟申购总量中报价最高的部分后，发行人与保荐机构（主承销商）综合发行人所处行业、市场情况、可比公司估值水平、募集资金需求、承销风险等因素，协商确定本次发行价格为45.86元/股。2019年11月6日，金山办公发布《首次公开发行股票并在科创板上市发行公告》，投资者可以按照45.86元/股价格在2019年11月7日（T日）进行网上和网下申购，申购时无需缴付申购资金。其中，网下申购时间为9:30-15:00，网上申购时间为9:30-11:30，13:00-15:00。2019年11月13日，金山办公发布《首次公开发行股票并在科创板上市发行结果公告》，宣布发行完成。2019年11月15日，金山办公发布《首次公开发行股票并在科创板上市公告书》，宣布将于2019年11月18日在上海证券交易所上市。2. 风险自负。对发行人首次公开发行股票申请予以注册，不表明中国证监会和交易所对该股票的投资价值或者投资者的收益作出实质性判断或者保证，也不表明中国证监会和交易所对注册申请文件的真实性、准确性、完整性作出保证。《证券法》第二十五条规定，股票依法发行后，发行人经营与收益的变化，由发行人自行负责；由此变化引致的投资风险，由投资者自行负责。在原来的审批制和核准制下，这一条逻辑上是不成立的，政府负责把关和审核，为何倒头来却不负责？但在注册制下，这个逻辑是成立的。因此，这一条是考验注册制的试金石，是对核准和注册机构的免责。但在司法实务中，这条往往被误用，当作“股市有风险，入市需谨慎”的替代。比如，有当事人根据这一条的规定认为，股票买受人需自行判断收益及风险状况，有独立获得收益的权利，也要自行承担股票交易存在的风险。本案中，当事人自愿认购涉案股票，就应当承担相应的市场风险，而当事人欲将该风险转嫁给另一方明显违反了法律规定。[1]3. 更正与补充信息披露文件。中国证监会作出予以注册决定后、发行人股票上市交易前，发行人应当及时更新信息披露文件内容，财务报表已过有效期的，发行人应当补充财务会计报告等文件；保荐人以及证券服务机构应当持续履行尽职调查职责；发生重大事项的，发行人、保荐人应当及时向交易所报告。交易所应当对上述事项及时处理，发现发行人存在重大事项影响发行条件、上市条件的，应当出具明确意见并及时向中国证监会报告。注册制下，约束证券公开发行的两条缰绳分别是发行条件和注册程序。对于不符合发行条件或未经法定程序的，不应当予以注册。但是在公开发行上市的巨大利益诱惑之下，发行人有足够的动力“美化”申请文件以获取注册；在漫长的审核注册过程中，也可能存在程序上的缺漏，在这些情况下的予以注册实际上是错误的注册。对于错误注册，证券法根据不同阶段分配了相应的法律责任。《证券法》第二十四条规定，国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门对已作出的证券发行注册的决定，发现不符合法定条件或者法定程序，尚未发行证券的，应当予以撤销，停止发行。已经发行尚未上市的，撤销发行注册决定，发行人应当按照发行价并加算银行同期存款利息返还证券持有人；发行人的控股股东、实际控制人以及保荐人，应当与发行人承担连带责任，但是能够证明自己没有过错的除外。股票的发行人在招股说明书等证券发行文件中隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容，已经发行并上市的，国务院证券监督管理机构可以责令发行人回购证券，或者责令负有责任的控股股东、实际控制人买回证券。根据这一规定，成立错误注册的条件是：第一，已经作出注册的决定；第二，发现不符合法定条件或者法定程序，包括《证券法》第十一、第十二条和第十五条规定的发行条件，以及前述的发行注册程序规定。需要注意的是，错误注册不以发行人的过错为构成要件，也不因发行人是否有过错而有所不同。错误注册的结果根据是否已经发行证券而不同。1. 尚未发行证券时的法律责任。尚未发行的，国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门应当撤销注册决定并停止发行。此时证券还没到发行人手里，注册机构应当及时纠错。但如果发行人在发行文件中存在虚假陈述并构成欺诈发行的，根据《证券法》第一百八十一条规定，对发行人处以二百万元以上二千万元以下的罚款。此外，还要根据《证券法》第二百一十六条的规定，对注册机构直接负责的主管人员和其他直接责任人员依法给予处分。2. 已经发行但未上市时的法律责任。此时，证券已经到了投资者手里，相应的认购款项则已经到了发行人手里。这种情形下应当恢复原状，发行人承担返还义务。注册机构应当撤销发行注册决定，发行人应当按照发行价并加算银行同期存款利息返还证券持有人，发行人的控股股东、实际控制人以及保荐人，应当与发行人对本金和利息的返还承担过错推定的连带责任。如果发行人在发行文件中存在虚假陈述并构成欺诈发行的，根据《证券法》第一百八十一条规定，对发行人处以非法所募资金金额百分之十以上一倍以下的罚款；对直接负责的主管人员和其他直接责任人员，处以一百万元以上一千万元以下的罚款；发行人的控股股东、实际控制人组织、指使从事前款违法行为的，没收违法所得，并处以违法所得百分之十以上一倍以下的罚款；没有违法所得或者违法所得不足二千万元的，处以二百万元以上二千万元以下的罚款；对直接负责的主管人员和其他直接责任人员，处以一百万元以上一千万元以下的罚款。同样的，这种情况下，也要根据《证券法》第二百一十六条的规定，对注册机构直接负责的主管人员和其他直接责任人员依法给予处分。3. 已经发行并上市的法律责任。此时，证券不光到了投资者手里，投资者支付了认购款，且投资者还可能在二级市场上进行了证券交易并产生了盈亏，这时候才发现错误注册，那这是错误注册的最坏情况。证券法为此规定了一整套的法律责任。一方面，对于不涉及欺诈发行的错误注册，由于撤销注册决定、返回认购款等都已无济于事，也为了维持交易结果的稳定性，主要的责任就落在《证券法》第二百一十六条的规定的直接负责的主管人员和其他直接责任人员身上。另一方面，对于涉及欺诈发行的，法律责任上则十分丰富。成立欺诈发行的条件是：第一，发行人在股票招股说明书等证券发行文件中隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容，具体来说，就是指不符合《证券法》第十一、第十二和第十五条规定的发行条件，以及违反了第十九条对发行文件的要求。第二，已经发行并上市。新证券法为欺诈发行设置了回购证券或买回证券，民事责任、行政责任和刑事责任等一系列法律责任。（1）回购或买回。在欺诈发行的情况下，《证券法》允许证券监管机构发出行政命令，要求发行人和相关主体履行回购或买回的义务。这是新证券法增加的规定，丰富了欺诈发行的法律责任体系。我国A股证券市场尚缺乏责令回购证券的案例，港股较为有名的则是某良国际造假案。福建运动鞋布料公司某良国际于2009年12月在香港上市，上市后，其被指夸大财务业绩。2012年6月，香港证监会成功地促使香港高等法院颁发命令：责令因财务造假而上市的某良国际（00946.HK），以2.06港元/股的价格，回购其IPO之时发行在外的5亿股股票。为此，某良国际总共须耗资10.3亿港元，这个金额甚至大于其在IPO时所募集的资金净额，为其停牌时的收盘价。值得注意的是，回购或买回只适用于股票，且并非强制适用。（2）民事责任。根据《证券法》第八十五条的规定，作为信息披露义务人的发行人等未按照规定披露信息，或者公告的证券发行文件及其他信息披露资料存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，致使投资者在证券交易中遭受损失的，应当承担赔偿责任。发行人的控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员和其他直接责任人员以及保荐人、承销的证券公司及其直接责任人员，应当与发行人承担连带赔偿责任，但是能够证明自己没有过错的除外。（3）行政责任。同样根据《证券法》第一百八十一条规定，对发行人处以非法所募资金金额百分之十以上一倍以下的罚款；对直接负责的主管人员和其他直接责任人员，处以一百万元以上一千万元以下的罚款；发行人的控股股东、实际控制人组织、指使从事前款违法行为的，没收违法所得，并处以违法所得百分之十以上一倍以下的罚款；没有违法所得或者违法所得不足二千万元的，处以二百万元以上二千万元以下的罚款；对直接负责的主管人员和其他直接责任人员，处以一百万元以上一千万元以下的罚款。需要注意的是，控股股东和实际控制人承担责任的基础是违法所得，而不是非法所募资金金额。违法所得通常是所持股份公开发行后的市值与公开发行前的市值之差。根据《证券法》第二百一十六条的规定，对注册机构直接负责的主管人员和其他直接责任人员依法给予处分。（4）刑事责任。根据《刑法》第一百六十条规定，在招股说明书、认股书、公司、企业债券募集办法等发行文件中隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容，发行股票或者公司、企业债券、存托凭证或者国务院依法认定的其他证券，数额巨大、后果严重或者有其他严重情节的，处五年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处罚金；数额特别巨大、后果特别严重或者有其他特别严重情节的，处五年以上有期徒刑，并处罚金。控股股东、实际控制人组织、指使实施前款行为的，处五年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处非法募集资金金额百分之二十以上一倍以下罚金；数额特别巨大、后果特别严重或者有其他特别严重情节的，处五年以上有期徒刑，并处非法募集资金金额百分之二十以上一倍以下罚金。单位犯前两款罪的，对单位判处非法募集资金金额百分之二十以上一倍以下罚金，并对其直接负责的主管人员和其他直接责任人员，依照第一款的规定处罚。这是2020年底刑法修正案（十一）专门作出修正的条文，扩大证券范围，将存托凭证和国务院依法认定的其他证券纳入欺诈发行犯罪的规制范围；大幅提高刑罚力度，将对个人的刑期上限由5年有期徒刑提高至15年有期徒刑，并将控股股东、实际控制人组织、指使实施欺诈发行的行为纳入规制范围。值得注意的是，新证券法将欺诈发行界定为“在其公告的证券发行文件中隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容”，修改了原证券法“不符合发行条件，以欺骗手段骗取发行核准”的表述，更加强化了发行过程中信息披露文件的质量。这也反映出，在注册制下，欺诈的对象从负责核准的部门转变为投资者。备受关注的是，欺诈发行的法律责任条款提高了证券法处罚的上限，对单位的罚款从上限60万元提高到2000万元，对个人的罚款从上限30万元提高到1000万元；以非法募集资金金额计算罚款数额的比例的幅度也由1%—5%提到至10%到1倍。这一条的处罚严厉程度构成了证券法行政处罚的天花板。此外，还要注意欺诈发行与信息披露违法责任的竞合关系，在公开发行证券过程中的信息披露违法行为应当优先适用欺诈发行的规定。（5）相关案例。在欣泰电气欺诈发行案中[2]，欣泰电气将包含虚假财务数据的IPO申请文件报送中国证监会并获得中国证监会核准，根据欣泰电气违法行为的事实、性质、情节与社会危害程度，证监会决定对欣泰电气处以非法所募资金的3%，即772万元罚款；依据《证券法》第一百九十三条第一款、第三款的规定，决定对欣泰电气责令改正，给予警告，并处以60万元罚款。此外，欣泰电气因犯欺诈发行罪，被处罚832万元，原董事长及实际控制人温某乙、总会计师刘某胜分别被判处三年、两年有期徒刑并被处相应罚金。投资者也提起了针对欣泰电气的民事赔偿诉讼。、 如前所述，承销人与保荐人在身份、义务和法律责任上有重合之处。证券法上的保荐人和承销人义务主要是中介机构作为证券市场“看门人”的义务。保荐人应当遵守业务规则和行业规范，诚实守信，勤勉尽责，对发行人的申请文件和信息披露资料进行审慎核查，督导发行人规范运作；承销人则应当对公开发行募集文件的真实性、准确性、完整性进行核查。对于保荐人和承销人不履行法定职责的行为，都有严厉的法律责任，但有可能造成法律责任上的竞合。二者在法律责任上的区别在于，在证券已经公开发行但未上市的情况下，发现发行人不符合法定的公开发行条件，作为保荐人要对发行人向持有人返还本金和利益承担过错推定的连带责任，而承销人只需停止销售活动并采取纠正措施。另外，如前所述，并非所有承销人都担任保荐人，因此在责任承担上也可能区分对待。需要注意的是，除了证券法上的这些义务，保荐人和承销人还要承担商法意义上作为中介机构对发行人的信义义务。证券法还规定了承销人禁止违反承销业务规定的义务及相应的民事、行政责任。1. 保荐人的法律责任。在证券公开发行过程中，保荐人作为看门人，职责重要，相应责任也很重。（1）行政责任。《证券法》第一百八十二条规定，保荐人出具有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的保荐书，或者不履行其他法定职责的，责令改正，给予警告，没收业务收入，并处以业务收入一倍以上十倍以下的罚款；没有业务收入或者业务收入不足一百万元的，处以一百万元以上一千万元以下的罚款；情节严重的，并处暂停或者撤销保荐业务许可。对直接负责的主管人员和其他直接责任人员给予警告，并处以五十万元以上五百万元以下的罚款。比如，由于在万福生科IPO申请文件和股票发行募集文件中无证券服务机构出具专业意见的内容，某证券公司没有获得充分的尽职调查证据，没有在综合分析各种证据的基础上对万福生科提供的资料及披露的内容进行审慎核查和独立判断，从而对万福生科欺诈发行股票和信息披露违法行为负有责任，证监会责令该证券公司改正违法行为，给予警告，没收业务收入2555万元，并处以5110万元罚款，暂停保荐业务许可3个月；对相关责任人员分别给予警告，并分别处以罚款，撤销证券从业资格等处罚。[3]（2）民事责任。根据《证券法》第八十五条的规定，发行人的虚假陈述致使投资者在证券交易中遭受损失的，保荐人应当与发行人承担连带赔偿责任，但是能够证明自己没有过错的除外。在前述万福生科案例中，保荐人与投资者达成和解，以先行赔付的方式补偿金额约1.79亿元。[4]（3）返还责任。根据《证券法》第二十四条的规定，证券已经发行但未上市时发现错误注册的，发行人应当按照发行价并加算银行同期存款利息返还证券持有人，保荐人应当与发行人承担连带责任，但是能够证明自己没有过错的除外。（1） “看门人”的义务及民事、行政责任。《证券法》第二十九条第一款规定，证券公司承销证券，应当对公开发行募集文件的真实性、准确性、完整性进行核查。发现有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，不得进行销售活动；已经销售的，必须立即停止销售活动，并采取纠正措施。证券公司作为承销人违反“看门人”义务的，首先要承担行政责任。《证券法》第一百八十四条规定，证券公司承销证券违反本法第二十九条规定的，责令改正，给予警告，没收违法所得，可以并处五十万元以上五百万元以下的罚款；情节严重的，暂停或者撤销相关业务许可。对直接负责的主管人员和其他直接责任人员给予警告，可以并处二十万元以上二百万元以下的罚款；情节严重的，并处以五十万元以上五百万元以下的罚款。其次还要承担民事责任，根据《证券法》第八十五条的规定，信息披露义务人未按照规定披露信息，或者公告的证券发行文件、定期报告、临时报告及其他信息披露资料存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，致使投资者在证券交易中遭受损失的，承销的证券公司及其直接责任人员应当与发行人承担连带赔偿责任，但是能够证明自己没有过错的除外。（2）不得承销或者销售违法发行的证券的义务及民事、行政责任。这是证券公司作为承销机构，最不能触碰的红线。这一义务规定在《证券法》第一百八十三条，同时规定了行政责任和民事责任。《证券法》第一百八十三条规定，证券公司承销或者销售擅自公开发行或者变相公开发行的证券的，责令停止承销或者销售，没收违法所得，并处以违法所得一倍以上十倍以下的罚款；没有违法所得或者违法所得不足一百万元的，处以一百万元以上一千万元以下的罚款；情节严重的，并处暂停或者撤销相关业务许可。给投资者造成损失的，应当与发行人承担连带赔偿责任。对直接负责的主管人员和其他直接责任人员给予警告，并处以五十万元以上五百万元以下的罚款。（3）遵守承销业务规定的义务及相应的民事、行政责任。对于证券承销业务的具体规范，监管机构会通过部门规章等作出规定。对于常见的承销业务中的不当行为，证券法明确进行禁止，给其他证券承销机构或者投资者造成损失的，应当依法承担民事上的赔偿责任，同时同违反“看门人”义务一样要根据《证券法》第一百八十四条承担行政责任。《证券法》第二十九条第二款规定，证券公司承销证券，不得有下列行为：（1）进行虚假的或者误导投资者的广告宣传或者其他宣传推介活动；（2）以不正当竞争手段招揽承销业务；（3）其他违反证券承销业务规定的行为。证券公司有前款所列行为，给其他证券承销机构或者投资者造成损失的，应当依法承担赔偿责任。[1] 宋某健与李某股票回购合同纠纷二审民事判决书，（2015）鲁商终字第380号。[2] 参见《中国证监会行政处罚决定书（丹东欣泰电气股份有限公司、温某德、刘某明等18名责任人员）》，[2016]84号。[3] 《中国证监会行政处罚决定书（某证券有限责任公司、吴某、何某等7名责任人）》，[4] 《万福生科造假事件收官某安证券赔偿投资者1.79亿》，http://finance.sina.com.cn/stock/s/20130710/192616081161.shtml，最后访问时间2021年12月1日。
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