|
之前文章《关于AI、商汤、高技术投资的漫长思考》，我们借着人工智能讨论了颠覆式创新技术的投资视角和商业模式。 通过分析我们发现人工智能是一种间接服务的工具性技术，本身无法直接商业化，需要通过具体场景下的具体产品或者服务落地，这导致了目前人工智能四小龙的商业模式都是以做项目为主的ToGToB模式。 在真实场景中，由于客户功能性要求市场很多企业都能满足，看不出以商汤为代表的四小龙具有显著我有人无的技术壁垒，如此，技术优势并不能产生竞争优势和进入壁垒，结果是只能在效率和价格上比拼。 而在效率和成本上，以商汤为代表AI四小龙并无特别优势，导致商业循环在短时期现金流不能自洽，只能寄希望于未来人工智能技术产生质性改变，从而创造出新的垄断性需求，而我们又判断颠覆性创新在事前是不能够被预测，特别是对于不了解技术知识普通投资者预知这些创新更加困难，因而紧密跟踪等待商业模式成熟对于普通投资者而言是上策。 如果高技术进入商业模式成熟期，我们该如何判断，下面我们从一个案例入手。
2022年11月23日，纵目科技科创板上市获得上交所受理，纵目是第一家国内自动驾驶创业公司递交IPO申请的，因而我们可以从纵目IPO招股书中了解一下近些年大热的自动驾驶赛道的实际产业化情况。 自动驾驶是这些年很热门高技术领域，特别是传统汽车向电动化智能化两化转型，智能化的最大属性是自动驾驶，这将极大改变汽车诞生百多年来的功能样貌，是本质上的飞跃。汽车无人驾驶，真正实现人们使用汽车的本质目的，从一地到另外一地的人类或者货物的移动，这种功能飞跃的好处显而易见，例如自从汽车诞生后，交通事故一直是人类除疾病以外最大的威胁，而绝大部分交通事故是由于人类注意力和能力限制。汽车驾驶未来只是一种体验享受而非职业或者技能，这种变化将对社会产生重大影响，也隐含着巨大的商业机会。 2022年10月我曾经到访过纵目科技，在去之前搜索了一下材料，大概印象，纵目是做自动泊车，现在也在想向行泊一体发展。自动泊车？这是自动驾驶吗？ 带着疑问请教了一位熟悉自动驾驶赛道的投资人朋友。朋友介绍，纵目是APA和AVP领域比较靠谱的创业公司。 什么是APA？APA是自动泊车，AVP自主泊车。我当时就感到很诧异，自动泊车与我脑子里科幻感十足的自动驾驶想象相差甚远？ 我脱口而出，泊车？这是自动驾驶吗？朋友笑道，怎么不是，例如自主泊车AVP，可能的场景是，你到了停车场出口，手机上发个指令，你的车就从停车位开出来到你眼前，车上是没有人的，不需要人控制，不就是自动驾驶，只不过，这是低速环境下的自动驾驶。实际上自动驾驶分为几个级别，L1-L4，低速自动泊车属于L2辅助驾驶，而自主泊车技术上可以分类到属于L4，不过当下社会和法规还都不完善，一般都说是L3或者L2 ，你心目中那种全域高速无人驾驶是L4级别，目前离着现实落地还比较远。埃隆.马斯克每年都说今年我们ready，说了好几年了，业内还是认为完全实现L4自动驾驶还有很长的路要走，除了技术问题，立法和社会环境也还有很多障碍。 对于纵目科技，我这位VC朋友称赞有加，是踏实做事情的创业团队。带着这些印象，去拜访了纵目科技，因为当时IPO申报资料还没公开，所以只是聊了一下技术产品之类，和朋友介绍的一样，觉着这是一个特别接地气的团队，尽管也会讲讲对未来智能驾驶的憧憬和现在做的技术准备，更多的是介绍他们怎样在现实环境中为中国汽车行业自动驾驶做服务。
刚开始的时候，他们主要从事环视算法及基于环视影像的智能驾驶辅助功能研究开发，为整车厂的一级供应商服务。从2018 年开始自己搞域控制器，研发高清摄像头、毫米波雷达和超声波传感器等智能驾驶传感器产品，自建产线和供应链，自己成为车厂的一级供应商。 目前纵目已经成为国内提供泊车解决方案的主要厂家之一，客户包括塞力斯、长安、岚图、吉利、一汽等几十家客户，已经形成年10万套泊车系统的能力。
这是之前对纵目科技的印象，后来纵目招股书公布，我们来看一下数据。
尽管我有思想准备，看到财务数据还是有点吃惊，纵目财务数据与高大上的自动驾驶有落差，而且离着盈亏平衡还有相当大的距离。 实际上，自动驾驶听着很美好，但是落在目前的现实中，纵目提供给客户的一个自动泊车的套件，包括智能驾驶单元和传感器，智能驾驶单元就是域控制器，包括芯片和软件，用来控制泊车操作，纵目使用高通的芯片，提一句，高通也是纵目的股东之一，纵目的投资人阵容十分豪华。传感器包括摄像头、超声雷达和毫米波雷达。我问董秘一套售价怎样，董秘说，这个和厂家需求相关，便宜的几百，贵的几千。
从招股书看，2021年平均下来一个智能驾驶单元，域控制器980元/个，传感器193/个，由于量还比较小，毛利波动较大，2021年毛利只有13%。由于自动驾驶研发投入巨大，2021年研发费就有2.7亿，导致期间费用高达4.48亿，扣除股权激励股份支付，2021年期间费用还有4亿，收入只有2.27亿，亏损自然难免。 我的疑问，如果纵目要盈利，需要做到什么样的业务规模？ 在纵目招股书中，他们比较的国内友商是德赛西威，德赛西威自动驾驶板块2021年收入13.87亿，德赛西威年报称2021年他们提供了自动驾驶套件100万套，这样一套1387元，毛利率20.78%。 鉴于纵目还在爬升阶段，我假定稳定后，毛利也是21%，参考2022年Q1期间费用扣除股份支付再年化，预计常态下纵目期间费用至少要5亿，盈亏平衡的销售收入需要25亿，假设一套2000元，装车量125万台。如果按照2021年收入2.27亿，随后数年都是100%的增长，期间费用按10%的速度增长，毛估估2025年可以实现盈利1亿。 问题是，纵目科技上市前最后一轮的估值已经90亿，这一定是哪里出了问题？ 有以下两种可能。
我是按照目前自动泊车套件的毛利来算，隐含的假设是未来几年的自动驾驶是现在样子。我想，那些专业投资机构在看纵目这个项目的时候，恐怕不会认为花十几亿请了几百个工程师做研发，就搞一个价值2000元，毛利21%的产品。恐怕需要设想宏伟的自动驾驶未来，例如纵目已经搞的有模有样的行泊一体的高速自动驾驶技术。如果是这样，另外一个问题就来了，创新能否预测或者局外人能否预测创新。 举个例子，2022年4月埃隆马斯克接受TED采访，主持人问马斯克预测的问题，一个2014年特斯拉生产6万台车，马斯克预测2020年特斯拉将销售50万台车，当时市场都笑话他，可是2020年特斯拉确实做到了销售50万台车。
另外一个预测是马斯克几年来每年都说L4级别的无人驾驶特斯拉年内就实现，可是一年又一年。这次马斯克很有信心，2020年开始特斯拉团队完全重写了全栈代码，这次年内就能实现，结果又是一次不靠谱的预测。为什么在特斯拉产销问题上马斯克很准，而自动驾驶预测总是跳票。归根到底还是预测的事情不一样，特斯拉的产能安排基本按部就班的线性预测，而自动驾驶，按照马斯克的说法是对数曲线，会遇到无数意想不到的问题，因而在这类创新预测不能用线性外推。 另外一个例子，2022年12月1日OpenAi推出chatgpt供社会测试，一时大热，很有用也很好玩，朋友圈不断有人贴出调戏chatGPT的有趣对话，例如下图。
我听一个聊chatGPT播客节目，主持人谈到对于chatGPT能力完全出乎预料，嘉宾都是国内人工智能领域的大牛，他们也都表示自己也感到很惊讶。其中一位嘉宾就用摩尔定律来解释这种出乎预料，摩尔定律原来是说半导体功能18个月翻一番，推而广之是技术领域发展的一种规律，即在特点时间内性能翻番，这就决定了技术领域发展是一个指数曲线。
想象一下你站在指数曲线上，在拐点来临前，向后看，那是水平的，变化缓慢。水平的视野，而向前看，是完全向上看，几乎是垂直向上，垂直的视野与水平的视野完全不同。 如果逻辑是这样，纵目财务账就不能这么算，不能用之前的趋势做水平线性外推。需要思考之前累计投入的研发费将形成未来盈利能力的资产基础，未来的收入盈利建立在一种我们现在还不能预测和理解的创新突破基础上。 2. 生意就是这样。 我深信自动驾驶具有宏伟的前景，但是，我们还是要回到现实，从公司角度，这是一个生意，按照纵目科技目前的商业模式，定位于整车厂的一级供应商，这种生意模式决定了这是一个薄利多销的规模经济模式。 在这种商业模式和目前的技术水平下，自动驾驶是整车厂提供给客户的一种是实用功能，由客户买单，在汽车行业激烈的竞争环境下，整车厂既要好的功能也要更低的成本，这就意味着，只要市场上有竞争性技术，只要这种技术不是垄断性的，尽管质量持续稳定性和汽车行业的认证壁垒都限制了行业进入，但是入了圈的玩家，这些一级供应商最终将表现为成本竞争，谁能在同样的条件下提供更低价格才能构成竞争优势，所以，从这个角度看，除非纵目能有一招鲜的技术独创，才能获得超额利润，否则只能靠规模效应，量大摊薄固定成本参与价格竞争，如果是这样，我的毛估估也可能就是近中期的现实。 到此，我们可以把纵目的未来财务可能性想象成一个概率连续体，上述两种可能性构成了纵目未来盈利能力的两端，代表着从财务分析角度，观察创新业务企业未来可能性的两个极端。 由此，我们再次体会到对于创新业务，财务分析这种以后视镜为参考的技术工具的局限性。 |
|
|
