三家创新药企业精选，如何量化它们的投资价值？

最近在结合股票二级市场梳理创新药行业/企业最近一年的表现，可以说自去年4月底外围宏观因素（美联储加息）边际消失后，创新药赛道维持了一个良好的向上趋势，去年10月因为医保谈判续约放松，“政策底”便相继出现，反映出其背后较高的景气度。

目前来看，即使创新药赛道维持在历史相对高位，其未来或将出现的“业绩底”也不容小觑，换句话说，业绩才是驱动一个行业或企业长期发展的根本动力。

                  

创新药最差的几年即将过去，2022年~2023年或成为创新药企业的业绩拐点。

在此背景下，我认为结合2022年业绩量化企业的估值，以及展望企业未来的潜力是需要想清楚的两个重要问题，前者可以帮助我们择时，后者有益于我们获得长期投资回报。

本周行研就结合三家创新药企业来探讨一下这两个问题（一手资料为上周的价投圈行研）。

# 0 1 #

PE80倍的恒瑞医药估值高还是低？

如果单看市盈率的话，80倍的估值绝对是在恒瑞医药历史上是相对高位了，但仅从数字高低来看市盈率其实意义不大，需要结合二级市场表现以及业绩综合来看。就比如说如果在2022年4月底估值低于近十年下限值的时间点买入，难道估值超过中位值就要卖掉吗？至少价值投资者不会那么做，趋势投资者也不会那么做。

那么当下，对这个时间点是否适合投资，以我的经验，看趋势可能得不出来答案，所以我需要结合接下来的业绩做出评价。

如果2022年业绩能使得当前80倍的估值回落到平均值甚至以下，现在的价格便依然不算贵。

这其中的道理很简单，由市值=市盈率×净利润，短期来说，市盈率和净利润就是两个跷跷板，而且由戴维斯双杀或双击理论，这两个值很容易做出相同的表现（愈强或愈弱）。

所以通过了解恒瑞医药的基本面，我们对其2022年的业绩作出预测。

恒瑞医药目前业绩主要受到两大政策和新产品放量等关键因素的扰动，其中2021年底的医保谈判结果、2021年6月份第五批集采对恒瑞医药业绩影响最大，而第五批集采影响预计在三季度开始出清，医保谈判和第七批集采对企业影响相对减弱，由此得出结论，恒瑞医药四季度收入下滑幅度会相对减小；

除此之外，新产品放量是驱动企业业绩增长的核心力量，主要考虑2020年参与医保谈判现价格稳定的产品和未加入医保的新产品，预计整体会对恒瑞医药收入起到提振作用。

然后结合恒瑞医药过去两年的业绩表现，给予企业一个合理的净利率，得出来2022年的业绩预测。

参考券商分析师的一致预期，2022年恒瑞医药将实现营业收入218.49亿元，同比增减-15.66%，净利润39.17亿元，同比增减-13.54%，净利率大约为17.93%。

据此测算，恒瑞医药2700亿元的市值除以39.17亿元的净利润，算出来估值约为69倍，由此可知除非超预期，恒瑞医药估值或仍有回调空间。

# 0 2 #

荣昌生物市值400多亿是被谁决定的？

荣昌生物是一家未盈利公司，但它却因为良好的预期，股价一路上涨。我认为其上涨的逻辑不单是由资金决定的，更重要的是它的未来价值。

所以基于荣昌生物，我们就来看看它的未来会是什么样的（至少一年以上）。关于恒瑞医药的价值分析大家也可以进行参考。

首先，值得一提的是，对于创新药公司来说，100倍左右的估值似乎并不算高，而荣昌生物作为行业龙头则享受了一定的溢价。

其次，结合预期业绩，我认为荣昌生物的估值自然是高的，静态市盈率达到了160多倍，主要是因为2021年技术授权收入为实现盈利提供支撑，而依赖产品销售，企业何时才能盈利还未可知。

而市盈率高虽然在一定程度上决定了我们不能买入，但对于价投/长期投资者来说，业绩增长（核心竞争力）才是决定3、5年甚至10年投资的根本。

据悉，主流券商预测荣昌生物2022年营业收入为8.50亿元，归母净利润-9.71亿元（已公布），这个净利润其实是低于市场预期的，但对于创新药企业来说，前期大量的研发、销售费用投入在所难免，收入增长反而是我们关注的重点。

预计2023年荣昌生物营业收入将达到15亿元，同比增长77.4%，2024年营业收入将超过20亿元。

不得不说，从收入增长来看，2023年预计荣昌生物也是有投资机会的，而且未来的潜力也很大。

# 0 3 #

小规模创新药企业的潜力怎么看？

事实上，像荣昌生物这样突出的创新药公司还是少的，大多数创新药公司多规模并不大，那么这样的企业该怎么分析呢？

我在本周（上周）写了篇关于科创板创新药企业梳理的文章，意在发现有潜力的创新药企业，以此为依据，拿艾力斯公司举例，艾力斯目前市值仅有100亿元左右。

虽然从静态市盈率看，PE达到了589倍，但艾力斯的动态市盈率已经下降到150倍左右，其背后便是业绩增长在发挥作用；

2022年是艾力斯业绩的爆发初期，预测净利润翻了6、7倍，净利率大约为17.34%。

但从股价来看，2022年的业绩几乎提前一年反映在了股价上市，那么以此类推，今年市场表现将需要我们预测2023年甚至2024年的业绩。

首先，根据2022年的业绩计算市盈率，得出来目前的市值（107亿元）大约对应78倍PE，关于这个估值我认为其实是不高的，参考2023年的净利润增长预测，PEG取2的话，估值达到115倍都可以接受，而如果取1.5的话，PE大约为87倍。

当然，艾力斯如果想要兑现券商或我们的预测的话，还要发挥其核心竞争力，在业绩上作出符合甚至超预期的表现。

那么我们就要分析两个点，2023年的业绩预期艾力斯能否实现以及艾力斯的竞争力怎么样，这需要我们对于艾力斯的研发实力和管线进行深入分析。

由实际情况来看，我认为艾力斯研发实力没有那么突出是显而易见的事，否则它的市值绝对不是现在这个局面，但通过对当前核心药物伏美替尼的分析，我认为它仍然是有潜力的。

理由如下：从适应症来看，肺癌是我国第一大癌种，而且一经发现大概率便是晚期，其中非小细胞肺癌、EGFR基因突变是最常见的类型，所以艾美替尼无论是一线治疗还是二线治疗均面临着较大的市场空间；

从产品来看，艾美替尼是第三代EGFR-TKI，展现出良好的疗效及安全性，除此之外，艾美替尼的上市时间位于国内企业前列，仅次于国内企业豪森药业的主要产品阿美替尼，当然还有国外企业阿斯利康的竞品。

据悉，第三代EGFR-TKI将有望在2025年达到销售峰值176亿元，伏美替尼因此有望获得良好的增长潜力。

翰森药业旗下的阿美替尼比伏美替尼早上市大约一年（进医保时间也相对早一年），其目前已取得了良好的销售额，伏美替尼于今年年初纳入医保，有望开启放量，参考贝达药业的第一代EGFR-TKI埃克替尼，我认为伏美替尼销售额增长也将有良好的持续性。

那么如果伏美替尼如期放量，艾力斯便有资金投入新的管线，其核心竞争力便有望进一步提升。

# 0 4 #

写在最后

简单总结一下我上述的观点，恒瑞医药和荣昌生物的估值虽然相对偏高，但我仍然肯定它们的长期投资价值，只不过择时问题涉及到预测或没有绝对完美的答案。而对于艾力斯来说，它因为规模较小、产品单一等原因具有不确定性，但我认为它目前是有投资价值的。

我们不得不承认不仅投资是一件比较复杂的事，而且研究医药企业尤其是创新药企业也是一件比较复杂的事。成长型企业或许可能带给我们良好的投资回报，同时其背后的风险也是我们无法完全预测的。

所以上述思考或可以给大家研究创新药企业做一些参考，但仅代表个人观点，不作为投资建议。在此声明，据此投资风险自担。