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核心观点
正文： 1、WPS VS MS office的激荡三十年：辉煌、失利、追赶与反击 1.1、 辉煌：第一款中文字处理软件，市占率一度达90% WPS是第一款中文字处理软件，发布后迅速占领市场。DOS早期的中文系统还不完善，国外的编辑软件针对英文字符设计，对中文的适配性很差。1988年，求伯君开发出WPS 1.0，从此拉开了中文排版、中文办公的序幕。WPS 1.0自带完善的汉字系统，字库，还有中文编辑排版软件，囊括整个中文环境，填补了中文字处理的空白，迅速占领了大量市场，截至1995年WPS在国内市占率已经达到90%。
1.2、 失利：文档互读协议的签订，让WPS在竞争中处于弱势地位 90年代初，作为市面上唯一一款中文字处理软件，WPS并未遭遇激烈的竞争，因此辉煌时期的WPS并未意识到“所见即所得”的重要性，于1993年转而开发盘古组件。也恰在这一时期，Windows 3.0操作系统取得极大成功，而且微软凭借着内部信息率先研发推出Windows版办公软件。由于Lotus 1-2-3、Quattro、WordPerfect等竞争对手反应缓慢，使其获得了近3年的竞争空窗期，为微软Office优势地位的确立提供了基础条件。
1994年，WPS与微软签订文档互读协议，双方协议规定两者相互兼容，双方通过自己软件的中间层RTF格式来读取对方的文件，多数用户也逐渐开始习惯于MicrosoftOffice Word。由于Microsoft Office Word与Windows操作系统捆绑销售策略，以及微软对于盗版市场的纵容，WPS用户迅速流失，遭受重创。
1.3、 追赶：以“兼容+免费”的模式推动用户积累，逐渐夺回市场 得益于政府软件正版化政策和科技部 863 计划的支持，WPS 在政府市场快速拓 展。2000 年，国务院颁布了《关于印发鼓励软件产业和集成电路产业发展的若干政策的通知》 （国发【2000】18 号）文件，这一文件标志着政府在鼓励发展国产软件发展层面已经达成共识。2002 年，国务院信息办会同 9 个部委为了共同推进软件产业 发展，采取联合行动、共同拟定了《振兴软件产业行动纲要》。同时，科技部 863 计 划又正式批准金山软件承担 863 计划信息技术领域软件重大专项桌面办公套件课题研究开发任务。在研发资金上给予重点支持，并派出专家组指导金山新一代 WPS 的研发。在此推动下，WPS 在党政市场的占有率迅速提升。 2001 年底，中国政府首次进行大规模正版软件采购，经过历时半年的甄选，WPS Office 通过采用国家机关最新公文模板，得到了政府部门的青睐，打响政府采购第一枪：北京市政府采购 WPS Office 11143 套。2004 年年底，国家启动各级政府使用正版软件工作，省级政府软件政府采购工作率先启动。根据信息产业部软件与集成电路促进中心（CSIP）的统计，2004 年政府采购中，WPS Office 2005 获得了几乎全部省级政府的采购订单，其中在广东、浙江、云南等省市更是以全部比例中标，WPS Office 2005（政府版）在办公软件采购中的市场份额占到了 56.12%。从此，WPS Office 势如竹破，成为上至国务院 57 部委、下至全国 31 个省市机关的标准办公平台。 在个人市场上，基于“兼容+免费”的模式，WPS 的用户数量快速积累。2000 年，WPS 开始调整与反思；2002 年，WPS 定下了“先追赶再超越”的方针，重新编写了 WPS，并为此制定了三个目标，称为“三大兼容”：一是原来会用微软 Office 的人不用经过培训就能用 WPS；二是微软 Office 做的文件能够跟 WPS 很好地去交互；三是业务系统可以与办公软件进行交互。2005 年，WPS Office 2005 从操作界面、文档格式、使用习惯、二次开发接口等多方面，都实现了对用户已经习惯使用的微软 Office 的“深度兼容”，并开始面向个人免费提供，WPS 的 PC 端逐渐回到市场主流位置，开始逐渐赢得新用户。据金山在线统计，截至 2005 年 12 月 31 日，WPS Office 2005 个人版下载量突破 3800 万。
1.4、 反击：把握移动化、云化、协作化办公机遇，逐渐回到市场中心 1.4.1、 移动化：WPS 率先布局，抢占移动版全球办公市场领先位置 PC 市场低迷，智能手机蓬勃发展，多端协作办公需求产生。全球 PC 市场在经历了近 20 年的高速增长后，PC 出货量增速于 2008 年开始放缓。与此同时，移动互联网高速发展，智能手机出货量激增，2011 年出货量首次超过 PC，智能手机成为办公协作的重要终端。
WPS 率先布局，抢占移动版全球办公市场领先位置。2011 年，WPS 率先推出安卓移动版，契合移动端用户轻量化办公需求，广受好评；2012 年开发了 iOS 产品， 实现多平台产品线全面研发和推广。而微软移动端产品发展滞后，在 2014 年才推出移动版软件，并且到 2020 年初才推出 All in One 的版本，功能也比较单一。
1.4.2、 云化：微软 Office 的云化循序渐进，WPS 云规模快速扩张 微软 Office 的云化是循序渐进的过程，大体可分为三个阶段：（1）以在线服务为基础开启云转型。2011 年 6 月正式发布第一版 Office 365，最初仅为中小企业和教育机构提供，将原有的企业客户从Business Productivity Online Suite在线业务向Office 365 平台迁移，第一版 Office 365 除了为用户提供基础的 Office 2010 Professional Plus 套件外，还包括 Exchange（电子邮件）、SharePoint（内部社交网络）和 Lync（现为 Skype for Business）（通信会议）。 （2）拓展服务范围加大推广，授权版淡化，快速云化。微软推出面向家庭和个人用户订阅计划拓展服务范围，保持快速云化的策略并加大推广。2012 年，微软提出 pre-launch offer 计划开启了对 Office 365 的推广：在 2012 年 10 月 19 日至 2013 年 4 月 30 日期间购买、安装并激活的 Office 2010 或 Mac 版 Office 2011 用户可以免费升级到微软的最新一代 Office 软件。用户可选择 Office 365 家庭版一年订阅或 Office 2013 家庭学生版。 微软宣布云转型之后，Office 共发布过 3 个版本，云服务模式 Office 365 成为发布重点。在这三个版本中，Office 2013 与对应的 Office 365 同时发布，自 2014 年微 软提出“移动优先，云优先”战略之后，从 Office 2016 版开始，Office 365 新版本发布时间略早于对应的授权版本，并通过对比不断宣传 Office 365 订阅服务的优势和价值。
（3）授权版逐渐退出，全面进入云时代。根据微软官网资料，自2019年开始，Office 365按月提供安全和功能更新，并提供更加丰富的订阅版本满足客户需求，版本分为office家庭版和个人版、office商业版、office企业版，与此同时Office 2019将不再提供功能更新，并且将主要支持时间由过去的10年缩短为5年，拓展支持缩短为2年，因此Office 2019将于2023年停止技术支持，并于2025年与Office 2016同时停止拓展支持。2020年4月21日，微软宣布Office 365正式升级为Microsoft 365，Microsoft 365 将 Office 365、Windows 10 以及企业移动性+安全性集成在一起，定位为微软生产力平台。
Office 365收入占Office总收入比例超过50%。2014-2017年期间，Office业务整体收入几乎没有增长，但云化比例快速上升，到2017年四季度Office 365收入占比超过50%。2017-2020财年，由于Office订阅数逐渐增加和企业版客户E3/E5占比不断提升，Office ARPU逐渐上升，Office业务恢复增长，同时云化比例进一步提高。
WPS的云化布局始于2009年，云端服务能力不断强化。2009年，公司推出第一款云存储产品，使公司产品向云服务迈进；2010年以来，公司从开发在线模板等网络化办公素材开始，逐步突显WPS云办公服务特色；2015年金山推出WPS+云办公，面向企业客户提供高效、安全的云办公解决方案。2019年，公司发布了“云办公”布局的拳头产品金山文档，截至2020年3月其月活跃用户达2.39亿,成为国内用户规模最大的在线文档产品。
2018年，公司推出“多屏、云、AI和内容”四大产品战略，目前已经取得非常好的成绩。多屏战略下，WPS在最主流的安卓应用市场累计下载量达198.04亿；围绕云战略，WPS云上的文件数量从93亿个增长8.8倍到820亿，为用户保存的文档数据量从9.7 PB增至 103PB；围绕办公内容战略，目前WPS和稻壳儿平台中已有7200万以上的各类办公资源；围绕AI战略，金山办公投入了近200个工程师在AI方向上，落地超过18项AI应用，斩获5项国际AI技术大奖。
公司订阅业务收入高速增长，在总收入中的占比超过40%。自公司由提供工具产品向应用服务转型以来，随着付费客户的持续增加，办公服务订阅的收入呈现快速增长趋势，在总收入中的占比超过40%，在办公授权及订阅服务收入中占比超过50%。
1.4.3、 协作化：“协作”已成为WPS新核心产品战略 顺应时代发展，MS Office持续加强组件协作办公能力。自以网络协作办公为主要亮点的Office XP（2001）推出以来，Office不断加强组件的网络协同办公能力，先后推出的协作服务组件包括：SharePointTeam Services（2001）、MSOffice communicator（2005）、Lync（2010）、Skype for Business（2014）、Microsoft Teams（2017）等。其中，Microsoft Teams是微软2017年正式推出的企业团队协作服务工具，通过Teams企业员工可以在Office平台上建立协作小组，并针对办公场景来做即时信息沟通、文件分享、协作等。2019年7月，微软宣布Teams的DAU达到1300万，2019年11月突破2000万。受疫情影响，远程办公需求激增，2020年3月微软宣布 Microsoft Teams 月活跃用户已经达到了4400万名。
“协作化”也始终是WPS产品与服务布局的重要理念。2016年，公司正式发布了协作类办公服务——WPS云协作，彻底颠覆了过去“本地编辑→发送→他人接收后修改→发送→本地编辑”低效的协作模式，实现文档创建、编辑、协作、共享与讨论交流的一站式操作。
2020年，金山办公正式宣布，在“多屏、云、AI和内容”四大产品战略之外，新增全新公司产品战略“协作”。金山办公CEO章庆元在2020年新品发布会现场表示，协作战略将成为金山办公在传统政企头部市场之外，撬动千万级中小微企业办公市场的关键。金山办公将把三分之一的研发力量投入到协作战略，协作团队数量将增长10倍，并发布了包括“金山表单、金山会议、金山日历、金山待办和FlexPaper”5款全新的协作产品。
2、何以争锋：微软胜在生态，WPS更贴近用户 MS Office与WPS不同的发展历程导致二者形成了截然不同的产品定位和发展战略。总体来看，微软生态体系更加全面，金山WPS更加贴近用户需求。 MS Office拥有强大的办公生态体系。微软自Word、Excel、PowerPoint组合的Office套件成功以来，保持市场领导地位，面对企业协作办公的细分领域有潜力竞争对手多采用收购的方式直接纳入Office套件体系，如SharePoint、Skype、Visio等；也有收购不成转而自研推出类似产品，如因Slack公司推出的Microsoft Teams，不断的产品丰富和组件添加使微软Office形成了完整全面的办公生态体系。目前Office 365经过多年套件更新迭代，已经形成以Word、Excel、PowerPoint、Outlook（电子邮件）、OneNote（电子笔记）、SharePoint（共用协作网站）、OneDrive（云存储）、Microsoft Teams（团队合作中心）为核心功能服务，辅以Sway（web交互式文稿）、Microsoft Flow（工作流自动化）、Microsoft Power BI（商业智能）等额外功能，进而整合而成的非常完整的办公生态体系。
WPS着眼于用户需求。金山WPS深耕中国市场30年，更了解中国用户习惯和需求，采取核心功能（文字处理、电子表格、演示文稿、PDF）+丰富增值服务的方式，与微软进行差异化竞争。目前，金山办公已经实现从单一办公应用向互联网办公云服务的转变，沿着贴近用户、解决痛点的思路，推出语音批注、文档恢复、AI校对以及论文/工作总结模板，满足不同场景的用户需求。
图片处理、文档处理、PDF工具包等通用性组件受到用户的广泛欢迎，而且针对不同用户/场景的需求，公司开发了一系列的工具组件：针对学生用户，WPS推出论文查重/降重/排版、简历助手、证件照等功能；针对团队协作场景，WPS推出了金山表单、金山文档、金山日历、金山会议、文档收集等功能。
公司稻壳儿官网是国内提供海量云模板的专业文档平台之一，它是公司近年来针对用户需求提供的办公模板及素材的服务平台。同时，公司为用户提供专属的定制设计服务，客户只需要向设计者提出需求，即可得到专属定制的个性化模板，为个性、场景化办公提供极大便利。目前稻壳儿平台有超过100家的合作伙伴，4000+的独立设计师，给用户提供了超过7300万的各种内容，同时以每月超过300万+的速度在增长。
3、路在何方：中短期看2C/2G市场，更长期看广泛的B端市场与海外市场 3.1、C端渗透率不断提升，国产化为政企市场拓展提供绝佳机遇 3.1.1、C端客户渗透率较低，未来空间较大 用户规模有望持续扩大，用户付费率还有很大提升空间。（1）用户规模持续增长。截至2020年9月30 日，公司主要产品月度活跃用户（MAU）为4.57亿，同比增长19.63%。其中，WPS office PC版月度活跃用户数1.76亿，同比增长23.08%；移动版月度活跃用户数2.74亿，同比增长19.13%；公司其他产品如金山词霸等月度活跃用户数已近千万。（2）付费用户数保持强劲增长。截至2020年6月底，累计年度付费个人会员数为1681万，较年初增长39.85%，较2019年6月底增长98.47%，持续领先其他国产办公软件。目前WPS C端用户的付费率不足1%，提升空间巨大。随着移动互联网产业的基础，云办公的渗透，改变原有的办公习惯，用户在协作办公的使用频率将快速提升，进而拉动会员的增长。
客户ARUP值有望继续提升。一方面，公司产品在推广期时会采取一定的折扣手段吸引客户，后续价格有望趋于稳定；另一方面，未来公司有望通过增加会员服务功能和内容，逐渐提升客单价。
3.1.2、信创体系建设为WPS在政企领域的推广提供助力 公司在党政办公市场具有较大优势，同时在金融、能源、航空等多个重要领域得到广泛应用。2012 年公司响应客户对基础软件安全可靠的号召，发布基于安全可靠 Linux 平台应用的 WPS Office 产品。经过数年的发展，WPS Office Linux 版已经支持龙芯、飞腾、申威、兆芯等 CPU，兼容中标麒麟、普华、方德、深度等全部国产操作系统平台，并在国家“十二五”、“十三五”期间的“核高基”多项重大示范工程项目中完成系统适配和应用推广。
目前，国务院组织机构全部65家已有62家使用WPS，覆盖率达95%；34个省级政府中覆盖33个，达到97%；而在中国所有地级市WPS均已实现全部覆盖。此外，国内97家央企中90家为WPS客户，占比93%；商业银行覆盖率为153家中的133家，占比87%。借助持续的技术和服务创新刷新办公体验，以及持续发力信创体系建设，WPS在政企市场的覆盖率进一步提升。
金山办公致力于树立中国市场的“标准”和“生态”。一方面，围绕信创技术标准建立，金山办公在UOF、OFD等自主板式标准上已加速布局。未来将“流式文件”和“版式文件”结合，打造“流版一体化”。另一方面，金山办公已连续举办两届办公应用开发者大会，汇集了包括集成商、OA厂商、技术服务商以及电子签证、浏览器、操作系统、安全厂商、通信厂商等办公上下游近两百家主流生态伙伴参与，持续打造完善的办公生态体系。
3.2、中小B端潜力待挖掘，海外市场打开更广阔的空间 3.2.1、国内B端办公软件尚处于蓝海市场，发展潜力巨大 我国B端办公软件市场潜力巨大。根据国家工商总局数据显示，国内企业数量从2012年的5,494.7万户增长到2018年的11,020万户，期间复合增长率达到12.3%。随着信息化水平提升，未来各类企业需要办公软件产品及相关增值服务提升办公效率，降低运营成本。
微软Office收入超过80%的部分来自企业市场。从微软的收入结构来看，根据微软财报披露，微软2020财年Office产品及服务收入为353亿美元，约86%的Office收入来自于企业用户。从Office 365订阅用户结构来看，根据enlyft测算，Office 365企业端用户中大约78%为小企业。与微软对比，WPS来自真正意义上的B端市场的收入比例还很低，中国B端市场是尚待挖掘的潜力市场。
疫情推动协同办公加速渗透。疫情发生以后，无论是大型企业还是中小型企业均加入了协同办公的行列，加速了市场教育的进程。金山文档、腾讯文档、石墨文档等多人在线编辑办公软件逐渐被企业用户采用，未来功能需求的增加也有望驱动B端企业付费意愿的提升。
WPS+云办公，是金山办公针对中小企业推出的企业级协作办公订阅服务。WPS+云办公整合旗下WPS Office、金山文档等全线产品，为企业办公提供“上云服务”。WPS+云办公为企业服务范围包含以下8项：企业云存储服务、在线协作办公与多端、精品课企业学习资源、企业日历日程管理、文档与团队权限管控、企业联系人、行业轻业务系统、在线语音视频会议。我们认为，随着更多契合B端企业用户的需求的新功能的推出，以及中小企业付费意愿的增强，公司B端业务有望迎来高速发展。
3.2.2、海外市场有望进一步打开成长空间 WPS支持全球46种语言，成功覆盖全球220个国家和地区，海外市场月活跃用户达1.3亿，并在全球Google Play、MacOS办公软件应用市场中排名前列。公司将致力于把中国已经形成很好的具有极强竞争能力和商业穿透力的产品形态和商业模式带到国际市场；此外，在传统的西方发达市场，借助Mac版WPS等独特产品形态的好产品，逐步树立良好口碑。海外业务持续拓展合作渠道，覆盖地域由东南亚及欧洲增加至俄罗斯、北美南美及非洲地区。目前WPS海外市场仍处于云化第一阶段用户积累，公司也与小米、华为、OPPO、以及vivo等国内主要手机厂商有出厂预装合作，有望快速打开海外市场。未来随着海外市场用户积累完成并开启付费模式，WPS订阅业务增长有望获得新增动能。
公司陆续在泰国、印尼等国家同政府等机构开展合作，试水海外B端销售。疫情期间，WPS 助力各国抗击新冠疫情，先后为泰国、印尼，马来西亚的相关政府部门、教育机构等提供办公软件产品，帮助各国政府解决疫情期间办公难题。 4、盈利预测与投资建议 4.1、 核心假设 收入端： （1）订阅业务：C端订阅业务目前渗透率较低，预计未来几年仍将保持高速增长，2020-2022年增速分别为69.1%、66.7%、66.5%；机构订阅业务目前处于起步阶段，预计将加速发展，2020-2022年增速分别为50%、70%、70%。 （2）使用授权业务：受益于党政信创体系建设，预计2020-2022年公司按数量授权的办公软件产品收入增速分别为180%、40%、30%；同时，大企业客户对WPS的使用率也有望逐渐提升，预计按场地授权的办公软件产品收入增速分别30%、30%、30%。 （3）互联网广告业务预计保持较平稳，预计2020-2022年增速分别为2.4%、7.6%、7.7%。 4.2、 盈利预测与投资建议 从中短期来看，C端渗透率不断提升，国产化为政企市场拓展提供绝佳机遇；从长期来看，中小B端潜力待挖掘，海外市场打开更广阔的空间。考虑公司将持续加大研发投入，我们调整公司2020-2022年归母净利润为8.63、12.25、16.65亿元（原预测为9.17、13.16、18.21亿元），EPS为1.87、2.66、3.61元/股，当前股价对应2020-2022年PE为196、138、101倍，公司PE和PS均高于可比公司平均水平，考虑公司作为国产办公龙头，维持“买入”评级。
5、风险提示 （1）全年业务受新冠疫情影响风险。下半年疫情发展仍是一个不确定因素，如有较大反复，仍会对公司业务产生影响，进而影响全年业绩目标的达成。 （2）技术变革风险。若公司不能及时丰富技术储备或更新掌握新技术，可能丧失现有技术和市场的领先地位。 注：上述报告内容详见开源证券公司深度报告20201228：《金山办公（688111.SH）：循成长之迹，探WPS发展远景_》 陈宝健，执业证书编号：S0790520080001 刘逍遥，执业证书编号：S0790520090001 法律声明： 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的机构或个人客户（以下简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于机密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 |
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