高瓴、茅台争当股东，这家食品IPO方便速食的疫情红利故事还能讲多久？张兰直播间泡开的那碗酸辣粉，李子柒官司拿回来的螺蛳粉，背后都有着同一家代
工厂——阿宽食品，如今它要上市了。一直被调侃为汪小菲打工，但阿宽食品的客户却远不止这些。三只松鼠、百草味、名创优品、肯德基……背后
都有它的身影，这是一家客户远比自身品牌更具知名度的公司。得益于疫情红利，2年（2020-2021）时间，阿宽食品的估值增长近7倍。
招股书显示，阿宽食品32家股东中，有16家机构股东，其中就包括高瓴资本和茅台。或许是处于对疫情红利的担忧，多数机构都与阿宽食品签署
了对赌协议，条款涉及2022年6月30日前递交上市申请等。本次IPO前，创始人陈朝晖直接持有阿宽食品52.06%股权，为阿宽食品实
控人。麻六记们成为爆款，但阿宽食品的生意却并好做。2022年公司的营收增速已大幅放缓，毛利率也在过去几年持续滑坡。自2021年12
月底至今，阿宽食品已经发布三版招股书，IPO的脚步愈发急迫。爆款“一招”鲜一只消费牛股的诞生，无非三种路径：行业规模、市占率、品牌
溢价。阿宽食品之所以能得到如此多优质机构的青睐，正在于其规模和成长性。因为主营业务为方便速食，阿宽食品幸运的“吃”到了疫情红利。2
020年春节期间，京东平台的方便食品成交金额增长3.5倍，仅方便面这单一品类就售出了1500万包。华经产业研究院和共研网的数据显示
，2018年中国方便食品市场同比增长仅1.9%，到了2020和2021年，这一数字直接变为6.9%和5.4%。阿宽的营业收入正是在
这2年间水涨船高。2019年~2021年，其营收分别为6.31亿元、11.10亿元和12.14亿元，同比增长49.54%、75.8
9%和9.40%，3年复合增长率为38.65%。同期，康师傅和统一中国的增速却仅有6.04%和5.85%。资本市场最先嗅到了“金钱
”的味道。2020年，李子柒螺蛳粉跑出了惊人的16亿元，站上天猫销售冠军，其大股东杭州微念的估值达到了50亿元，入局者就有字节跳动
。吃到行业红利后，阿宽的市占率也不断提升，由2016年的 0.6%提升2021年的2.1%。虽然从销售额看，阿宽食品已位居内资品牌
前三，但2.1%的市占率与康师傅、统一中国还是有不小的差距，二者2021年的市占率分别为35.8%、11.4%。为了强调行业竞争优
势，阿宽食品在招股书中公布了一个特别的数据：根据中国食品科学技术学会向四川省经济和信息化厅出具的证明，公司2021年在非油炸新型方
便食品的市占率约为18%。市场地位并非行业龙头，体现在阿宽食品业绩上就是缺乏溢价，毛利率不高：2019年~2021年，其主营业务毛
利率分别为36.22%、29.31%、27.37%，显著低于康师傅和统一中国外，也有不断下滑的趋势。阿宽2020年的业绩爆发，很大
程度上依赖于“红油面皮”这款大爆单品。招股书显示，2020和2021年该单品的销售额分别约4亿和5亿元，占到了当年营收的36%和4
1%。如此依赖爆款单品，公司业绩增长的潜在风险可想而知。代工赚辛苦钱毛利率低于行业龙头，还有一个原因，阿宽的代工业务规模在扩大。阿
宽食品的销售模式主要分为经销和直销。报告期内，经销模式的收入占比均超五成。不过，从2020年开始，这一收入的占比有所下降，主要原因
在于阿宽食品加强了对电商业务的拓展，与传统线下大卖场、大型连锁便利超市的合作等。2020年疫情下，随着方便速食行业规模增长，ToB
的代工需求激增。疫情之前的2019年，阿宽食品的产能利用率只有85.77%，到2022年，这一数字直接提升到105.91%。对于多
数公司，比起辛辛苦苦卖货给消费者，代工更为容易。但因为话语权偏弱，代工业务的毛利率普遍偏低。另外，随着行业规模提升，资本涌入，C端
的方便速食赛道竞争亦趋于激烈。阿宽食品也面临着康师傅、统一中国、今麦郎、拉面说等新老品牌的竞争。2019年~2021年，阿宽食品的
销售费用分别达到1.3亿、1.45亿和1.64亿，持续走高。虽然销售费用率在同业之中并不算很高，其阿宽食品的尴尬之处在于，更多的营
销投入却没能带来更多客户。2020 年阿宽食品的活跃买家数为450.17万人，2021 年该数字降至362.81万，购买2次产品的
活跃买家数也从2020年的63.99万人滑至2021年的52.11 万人。成本端，阿宽食品最大的成本开支是材料成本，2018年~2
021年，其占主营业务成本的比例一直在八成左右。2021年受疫情、极端天气等因素影响，辣椒油树脂、菜籽油和棕榈油等原材料的采购价格
涨幅在28%~38%之间。但从2019年到2021年，阿宽食品多数品类的均价反而在下降。方便面均价从42.69元/件降到41.89
元/件，方便米线均价从96.76元/件降到78.64元/件，自热食品均价从121.89元/件降到98.99元/件。面对激烈的市场竞
争，阿宽食品选择降价销售以留住消费者。营销大笔投入，成本激增，产品还越卖越便宜，活跃买家却在减少。阿宽食品没能实现品牌溢价，反而陷
入市场竞争泥沼，业绩的不确定性显而易见。对赌压力之下的IPO短短1年内，估值攀升至39亿元，阿宽食品能站在产业红利的风口上，离不开
资本的助推。2019年12月，阿宽食品实际控制人陈朝晖之妻李静雅将其所持公司34万元的出资额转让给张茜，转让价格为6.25元/出资
额，交易价款为212.50万元，彼时公司的估值为5亿元。2020年6月，高瓴、茅台投资等合计出资1亿元参与增资，增资价格为20.4
5元/出资额，对应公司估值逼近20亿元。2021年1月，阿宽食品实施股改后的第一次增资，青岛同创、高瓴怿恒等四机构合计出资1.20
亿元参与认购，增资价格为40.91元/股，对应的估值达到了39亿元。短短一年内，伴随着方便速食赛道的火热，阿宽食品的估值增长了近7
倍。截至招股书签署之日，阿宽食品32家股东中，有16家机构股东，大部分为基金，也包括高瓴、茅台等机构和产业巨头。尴尬的是，阿宽食品
如今一二级市场的估值已经出现倒挂。本次IPO，阿宽食品拟发行不低于25%的股份，募集6.65亿元，对应市值为26.6亿元，较公司增
资时估值低12.60亿元。但与外部机构急着入股相对应，阿宽食品实际控制人陈朝晖却忙着减持。天眼查查看相关资料显示，2020年2月，
陈朝晖将所持公司880万元出资额转让给南海成长等，转让价格为5.68元/出资额，套现5000万元。此后，又先后三次向高瓴资本、壹叁投资等机构转让股权，累计套现约1.97亿元。据36氪了解，入股之时，多数机构与阿宽食品、陈朝晖等签署了对赌协议，涉及2022年6月30日前递交上市申请等。如今，伴随方便速食赛道的红利消退，市场已经开始怀疑，并非行业领头羊的阿宽食品，还能否在市场上保留一席之地。 |
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