协议型一致行动研究报告（三·下）：表决权归集——转让模式 | 公司法实务

文/杨骏啸 天同律师事务所合伙人；沈丹丹 天同律师事务所高级顾问；姚一纯、余周洋、高西雅 天同律师事务所上海办公室

我们在报告第三篇的上篇讨论了表决权转让模式的识别和表决权转让协议的效力问题（详见报告第三篇上篇：协议型一致行动研究报告（三·上）：表决权归集——转让模式）。如果认为表决权转让协议的效力可以得到肯认，对于交易双方而言，还需要面对的问题是，表决权与其他股东权益分离的状态是否可以成为永久状态？双方意欲解除协议时又将面临哪些法律问题？我们将在下篇中进一步展开讨论。

表决权转让协议的解除

经过检索，我们目前并没有发现涉及表决权转让协议解除的公开案例，也未见理论学说对此有专门讨论。其中原因或在于，表决权是否可以单独转让仍存有不小争议，无论是交易双方还是裁判者，都可能会尽量回避协议效力问题，进而不会对协议解除问题展开诉讼攻防和裁判认定。进一步分析思考后，我们认为，表决权转让协议的解除及其法律效果，同样是可能产生较大争议的领域，而正是因为这样的争议，也会使各方倾向于对相关问题采取回避态度。

（一）表决权转让协议的解除原因及方式

合同解除需要具备特定的原因，当事人可以通过合意解除合同，也可以在符合法律规定或当事人约定的情况下通过行使解除权的方式解除合同。就表决权转让协议的解除原因及解除方式，至少有以下几个问题值得关注和思考。

1.表决权转让协议履行完毕后的“解除”

如果当事人在签订表决权转让协议后已经移转了表决权，甚至表决权受让人已经在股东会上行使了表决权，此时表决权转让协议所确定的给付义务已履行完毕，那么，表决权转让协议是否还有被解除的可能？

就已经完全履行的合同可否被解除的问题，有观点认为，合同只有在履行完毕之前才可能被解除。[1]相反观点则认为，解除不以合同尚未履行或尚未完全履行为必要，即便合同已经履行完毕，亦得解除。[2]还有观点认为，从私法自治的角度来看，至少没有必要否定对已履行完毕合同的合意解除。[3]相较而言，第一种观点更符合《民法典》第557条第1款与第2款之间的体系解释，即合同项下所有债务的履行与合同解除一样，均能导致合同的权利义务关系终止，当合同因为一个原因终止后，即便再发生终止之事由，也不会引发再次终止的法律效果。[4]

实际上，认为合同在完全履行后仍得以被解除，强调的不是解除对权利义务终止的作用，而是通过解除来负担与原合同方向相反的给付。[5]因此，虽然认为合同因完全履行而终止后，逻辑上不能通过解除的方式再次终止，但不妨承认当事人可以通过“解除”来成立一个旨在回复到原合同履行前状态的新合同。

就已经履行完毕的表决权转让协议而言，若当事人达成一个新的合意，约定“解除”该表决权转让协议的，或可解释为当事人新订立了一个反向的表决权转让协议，即由旧协议的表决权受让人作为新协议的表决权转让人，将表决权转让于旧协议的表决权转让人（新协议的表决权受让人）。若当事人行使的是表决权转让协议中的“约定解除权”（例如约定当目标公司出现某种情形时，表决权转让协议的任意一方当事人都有权解除协议），则可解释为当事人在旧协议中预先设置了一个将来可能成立的反向的表决权转让协议，当约定的特定事由发生，当事人便可依其单方意思使得新协议成立。类比股权回购型对赌交易，相当于表决权转让协议约定了在特定情形下，当事人有权决定进入表决权回转的法律关系。[6]

2.表决权转让协议附转让期限

实践中还有一种情形是，当事人在表决权转让协议中约定了转让期限。例如，某药业公司公告显示，其股东甲与股东乙签订《表决权让渡协议》，约定甲将其持有的药业公司部分股份对应的表决权让渡给乙行使，并约定“本次表决权让渡的让渡期间为协议生效后二十四个月”。

从交易层面来看，当事人约定转让期限，通常意味着当事人希望表决权在转让期限届满后发生回转，即由表决权转让协议的受让人将表决权回转于转让人。就其中的法律构造，较为妥当的解释方案为，当事人约定的转让期限系生效期限，即认为当事人在表决权转让协议中成立了一个附生效期限的表决权回转协议，当生效期限届至，表决权回转协议发生效力。[7]

需要说明的是，不宜将当事人约定的转让期限解释为表决权转让协议所附终止期限。[8]原因在于，若认为转让期限是表决权转让协议的终止期限，那么，表决权转让协议在终止期限届满时“失效”，但“失效”并非指该合同项下已经发生的法律效果归于“消灭”，而是指该合同的权利义务“终止”[9]，表决权转让协议因终止期限届满而失效，既不会产生表决权回转的法律关系（不因终止而负担反向的给付义务），也不会产生合同无效后的表决权返还的法律效果。而且，如前所述，若表决权转让协议已经履行完毕，则合同的权利义务关系自然终止，即便协议所附终止期限随后届满，也无法再次引发表决权转让协议终止的法律效果。

当然，有必要强调的是，上述法律构造的讨论均是建立在一种假设之上，即当事人具有通过约定转让期限实现表决权回转的意思。若个案中，根据相关解释素材发现当事人并无此意，则自然应根据当事人的真实意思判断相应的法律构造。

3.无偿表决权转让协议的撤销

在第三篇上篇（详见报告第三篇上篇：协议型一致行动研究报告（三·上）：表决权归集——转让模式）中，我们分析认为，若表决权转让协议中未明确约定对价，该表决权转让协议有一定可能因其无偿性而被定性为赠与合同。《民法典》第658条对赠与人的撤销权作出了规定，其中第1款规定“赠与人在赠与财产的权利转移之前可以撤销赠与”。因此，若表决权转让可以被解释为无偿“赠与”，原则上作为赠与人的表决权转让方在转移表决权之前享有撤销权。

理论学说对撤销权的性质历来有所争论，就撤销的对象是赠与合同还是赠与人作出的赠与意思表示亦有不同见解。[10]但不管采用何种观点，相对明确的是，行使撤销权的法律效果之一为赠与人无须再向受赠人移转赠与财产。

赠与人行使撤销权的前提条件为赠与财产的权利尚未移转，权利是否移转应根据作为赠与标的的财产的权利变动规则予以判断。[11]需要说明的是，在表决权是否可以单独转让仍存有不小争议的情况下，理论学说尚未对表决权的权利变动模式展开讨论，也未能从司法实践中发现可参考的案例。此外，股权变动（尤其是有限责任公司的股权变动）应采取何种模式争议已久，至今未有定论，似乎也无法给表决权的权利变动模式提供较为确定的参照方案。[12]总之，如何判断表决权是否移转，进而认定表决权赠与人是否可以行使撤销权，仍有待交易实践、理论学说和司法裁判的进一步发展。

（二）表决权转让协议解除的法律效果

沿前述表决权转让协议解除原因及方式问题进一步思考，表决权转让协议解除的法律效果上，也有相关问题值得注意。

第一，如前所述，当事人“解除”已经履行完毕的表决权转让协议，本质上或为在当事人之间成立一个表决权回转法律关系。相应地，表决权转让协议的“解除效果”也主要由表决权回转法律关系的内容决定。附转让期限的表决权转让协议亦同。

第二，若表决权转让协议被定性为赠与合同，表决权赠与人在表决权移转前撤销赠与的，表决权转让协议溯及既往地消灭[13]，受赠人不得请求移转表决权。值得注意的是，不少观点认为，缔约过失责任可适用于赠与合同因赠与人行使撤销权而消灭的场合。[14]因此，若表决权赠与人在撤销表决权赠与前，受赠人已经基于合理信赖而为接受赠与付出了一定的成本，则表决权受赠人有可能依据缔约过失责任请求赠与人赔偿相应损失。

第三，在其他表决权转让协议的解除场合，则可能引发《民法典》第566条[15]规定的合同解除的法律效果。例如，表决权转让协议签订后，转让人明确拒绝履行表决权转让义务[16]的，表决权受让人可以解除合同并请求表决权转让人赔偿损失。其中值得探讨的问题是，就表决权归集背景下的表决权转让而言，转让人不履行其义务可能会给受让人造成多大的损失，似乎难以衡量；即便表决权转让协议对此约定了违约金，是否也可能在诉讼中，因受让人无法证明其损失而被法院酌减。该问题与报告第五篇中表决权拘束协议的违约责任较为相似，我们将在报告第五篇中予以集中阐述。

更容易引发纠纷也更为疑难的是，表决权转让人因受让人违约而解除表决权转让协议，而在此之前受让人已经行使过该表决权的情形。

例如，有限责任公司A（注册资本为100万元）的股东甲持有A公司40%（对应注册资本为40万元），股东乙持有A公司10%股权（对应注册资本为10万元），股东丙持有A公司50%的股权（对应注册资本为50万元）。甲和乙签订表决权转让协议，约定甲将其持有的A公司40%股权对应的表决权以20万元的价格转让于乙。此后，A公司召开股东会，在乙和丙均表决同意的情况下作出了增加公司注册资本的决议，将A公司的注册资本增加至160万元。甲无增资意向，未认缴增资[17]，乙和丙按持股比例认缴了增资并与A公司签订增资协议，A公司随后完成了相应的工商变更登记。增资后，甲持有A公司25%（对应注册资本为40万元），乙持有A公司12.5%股权（对应注册资本为20万元，其中10万元为认缴增资），丙持有A公司62.5%的股权（对应注册资本为100万元，其中50万元为认缴增资）。随后，由于乙未向甲及时足额支付表决权转让款，甲以乙根本违约为由，要求解除表决权转让协议，乙向甲返还表决权。

该例中，由于乙实际行使受让于甲的表决权，形成了A公司股东会决议，进行了增资，使得甲所持股权比例下降，相应表决权也遭到“稀释”。最为直接的影响是，在增资之前，甲作为持股超过三分之一的股东，可以对公司重大决议事项形成表决牵制，而在增资之后，甲所持股份比例下降到三分之一以下，此时回转的“表决权”似乎已非转让时的“表决权”。由此产生的问题是：甲是否可以请求乙将甲的表决权“恢复原状”至对应40%股权的状态？表决权转让协议解除后，A公司再次召开股东会时，甲享有多少比例的表决权？甲是否可以请求乙赔偿因表决权被稀释而遭受的损失？

尝试回答以上问题，首先需要明确解除表决权转让协议的溯及力。目前多数观点认为合同解除的效果为，尚未履行的债务自解除时归于消灭，已经履行的债务不消灭，而是发生新的返还债务（“折中说”）。[18]据此，表决权转让协议的解除不应影响协议解除前甲将表决权移转于乙的效力，A公司的增资决议因此不应被认定为存在效力瑕疵。[19]《民法典》第566条第1款规定的“恢复原状”本质上是债权请求权，就股权等权利财产而言，转让人可以请求受让人将权利进行回转。[20]甲向乙转让的是对应40万元注册资本的表决权，因此，甲在解除表决权转让协议后，可以请求乙返还的也应当是对应40万元注册资本的表决权，而非对应64万元注册资本（占注册资本的40%）的表决权。

在厘清前述观点的情况下，即可回答甲在表决权转让协议解除后，请求乙返还的是否是对应A公司40%股权表决权的问题。由于增资决议不存在效力瑕疵，且已经实际完成增资，此时甲取得返还的表决权比例应当仅为A公司25%（40万/160万）股权对应的表决权。简言之，表决权转让协议的解除并不会导致增资决议的效力瑕疵，因而不能直接逆转增资后的股权、表决权配置。[21]不过，该情形下，甲是否能以乙和丙滥用股东权利为由请求确认增资决议无效或撤销增资决议，尚存在讨论空间。[22]

如果认为此时乙所能返还的“表决权”只能是对应40万元注册资本的表决权，在完成增资的情况下，只能对应A公司占比25%的股权表决权，接下来需要回答的是，甲能否以及如何向乙主张损失赔偿。根据《民法典》第566条第1款的规定，合同无论基于何种原因被解除后，都应根据履行情况和合同性质恢复原状，并在不可恢复原状时，受到损害一方可以请求赔偿损失。根据该条第2款的规定，在合同因违约解除的情况下，享有解除权的一方还可请求对方赔偿因违约造成的损失。因此，在前述分析路径下，甲无法基于无法恢复原状向乙主张损失赔偿，但可以基于乙的违约行为请求乙赔偿损失，在给定情形下，主要是因表决权被“稀释”造成的差价损失。不过，仍可能存在较大困难的是，当表决权脱离于股权时，应当如何确定其价值，进而认定是否存在损失以及损失的数额。[23]

小结与余论

报告第三篇中，我们结合理论学说与司法实践，对表决权归集的转让模式作了分析与阐释，可以归纳以下结论。

第一，当事人之间订立的“表决权让渡协议”到底创设了何种法律关系，应当结合交易文本等情况，通过意思表示解释确定，可能构成表决权转让，也可能构成表决权委托或其他法律关系。若构成表决权转让，则可以进一步根据有偿或无偿而区分为表决权赠与或表决权买卖。在表决权归集的交易背景下，部分股东愿意向其他股东转让表决权且不收取价款，往往是因为可通过其他交易环节获取利益，是否能将此种交易认定为“无偿转让”，存在可以探讨的空间。

第二，虽然表决权转让有可能使得表决权的归属发生变化，从而使受让人可以更为直接地控制相应表决权，但理论层面就表决权可否单独转让存有不少争议，表决权转让协议有可能被认定为违法无效。在实证法未予明确规定且司法实践态度尚不明确的情况下，通过表决权转让的方式实现表决权归集，在法律效力层面上，具有较大的不确定性。

第三，表决权转让协议的解除因表决权归集的商业背景而具有一定特殊性。在表决权转让协议履行完毕后的“解除”以及表决权转让协议附转让期间两种情形下，可以理解为双方之间成立表决权回转法律关系，表决权转让协议的“解除”效果亦取决于表决权回转法律关系。无偿表决权转让协议，还存在表决权移转实现之前被撤销，从而溯及地消灭权利义务关系的可能，表决权受赠人有可能依据缔约过失责任请求赠与人赔偿相应损失。在其他表决权转让协议的解除场合，解除效果则主要依《民法典》第566条而定。

此外，我们注意到，境外（尤其是普通法法域）交易实践中还存在采用表决权信托实现表决权归集的做法，大体上可以区分为狭义表决权信托（将表决权作为信托标的）[24]和广义表决权信托（将股权整体作为信托标的）[25]两种方式。我国企业也不乏在海外投融资中采用表决权信托的实例，其中较为典型的就包括青岛啤酒股份有限公司（下称青岛啤酒）与安海斯-布希公司的定向可转换债券交易中的表决权信托。[26]从公开披露信息体现的交易构架来看，该交易采用的是广义的表决权信托。[27]

通过检索，就境内股权，我们尚未发现明确采用狭义表决权信托模式来实现表决权归集的实例。主要原因或在于，表决权是否属于《信托法》第7条[28]规定的“财产权利”仍有不小争议，其背后还是表决权是否可以单独转让的问题。[29]此外，由于广义表决权信托在形式上体现为委托人将其持有的股权整体作为信托财产转移给受托人，在外观上与一般的股权信托并无区别，因此，不能排除广义表决权信托模式已适用于境内股权的可能。总之，境内公司的表决权归集可否以广义甚或狭义的表决权信托模式呈现，仍有待交易实践、理论学说和司法裁判的进一步发展。

报告第四篇，我们将把目光转向协议型一致行动的另一种模式——表决权拘束，敬请期待。

注释：

[1] 胡康生主编：《中华人民共和国合同法释义》，法律出版社2013年版，第173页；王利明：《合同法研究》（第二卷），中国人民大学出版社2015年版，第317页。

[2] 韩世远：《合同法总论》，法律出版社2018年版，第657页。

[3] 姚明斌：《基于合意解除合同的规范构造》，载《法学研究》2021年第1期，第76页以下。

[4] 姚一纯：《论股权回购型对赌中投资方回购决定权的构造——以教义学角度展开》，载微信公众号“天同诉讼圈”，2021年6月1日。

[5] 依韩世远教授言，部分域外法学说上将“买回”作为发生约定解除权的情形之一，“其特点在于可于合同履行后再行解除”。参见韩世远：《合同法总论》，法律出版社2018年版，第657页。

[6] 参见姚一纯：《论股权回购型对赌中投资方回购决定权的构造——以教义学角度展开》，载微信公众号“天同诉讼圈”，2021年6月1日。

[7] 《民法典》第160条第2句规定：“附生效期限的民事法律行为，自期限届至时生效。”

[8] 《民法典》第160条第3句规定：“附终止期限的民事法律行为，自期限届满时失效。”

[9] 朱庆育主编：《中国民法典评注条文选注》（第1册），中国民主法制出版社2021年版，第124页（翟远见执笔）。

[10] 对于赠与人撤销权性质不同观点的归纳，参见李永军：《“契约+非要式+任意撤销权”：赠与的理论模式与规范分析》，载《中国法学》2018年第4期，第174页。

[11] 王轶、高圣平等：《中国民法典释评·合同编·典型合同（上卷）》，中国人民大学出版社2020年版，第125页；最高人民法院民法典贯彻实施工作领导小组主编：《中华人民共和国民法典合同编理解与适用》，人民法院出版社2020年版，第1182页。

[12] 就有限责任公司的股权变动模式，理论学说逐渐形成了“纯粹的意思主义”（股权转让合意达成，股权即发生变动）、“修正的意思主义”（在“纯粹的意思主义”基础上，认为只有通知公司且得到认可，方能对抗公司）、“记载形式主义”（除股权转让合意之外，还需公司将受让人记载于股东名册，股权才发生变动）以及“登记形式主义”（将工商登记作为股权变动的生效要件）等不同观点，且均有其体系及较为详细的论证方案；司法实践目前似乎倾向于采用“记载形式主义”。这些学术观点的归纳，参见赵旭东、邹学庚：《股权变动模式的比较研究与中国方案》，载《法律适用》2021年第7期，第4页；最高人民法院民事审判第二庭编著：《〈全国法院民商事审判工作会议纪要〉理解与适用》，人民法院出版社2019年版，第133页以下。

[13] 赠与一经撤销，赠与合同便溯及既往地消灭。参见杨代雄主编：《袖珍民法典评注》，中国民主法制出版社2022年版，第624页（黄禄斌执笔）。

[14] 王利明：《合同法研究》（第三卷），中国人民大学出版社2015年版，第221页以下；谢鸿飞、朱广新主编：《民法典评注：合同编·典型合同与准合同1》，中国法制出版社2020年版，第328页以下（宁红丽执笔）；杨代雄主编：《袖珍民法典评注》，中国民主法制出版社2022年版，第624页（黄禄斌执笔）。

[15] 《民法典》第566条规定：“合同解除后，尚未履行的，终止履行；已经履行的，根据履行情况和合同性质，当事人可以请求恢复原状或者采取其他补救措施，并有权请求赔偿损失。

合同因违约解除的，解除权人可以请求违约方承担违约责任，但是当事人另有约定的除外。

主合同解除后，担保人对债务人应当承担的民事责任仍应当承担担保责任，但是担保合同另有约定的除外。”

[16] 表决权转让人是否需要“履行”移转表决权的义务，仍应根据表决权的权利变动模式而定。

[17] 《公司法》第34条规定：“股东按照实缴的出资比例分取红利；公司新增资本时，股东有权优先按照实缴的出资比例认缴出资。但是，全体股东约定不按照出资比例分取红利或者不按照出资比例优先认缴出资的除外。”

[18] 韩世远：《合同法总论》，法律出版社2018年版，第671页；朱广新：《合同法总则研究》，中国人民大学出版社2018年版，第635页；杨代雄主编：《袖珍民法典评注》，中国民主法制出版社2022年版，第512页（陈岳执笔）。对于合同解除效果的不同学说梳理，参见陆青：《合同解除论》，法律出版社2022年版，第181页以下。

[19] 若对合同解除的效果采“直接效果说”（认为合同解除后，当事人之间的权利义务关系溯及既往地消灭，在效果上较为接近合同的无效；此外，我国学者采“直接效果说”基本都是建立在不承认物权行为独立性和无因性的基础之上），则结论可能有所不同。在“直接效果说”下，表决权自始未发生移转，乙无权行使甲享有的表决权，增资决议实际上未经代表三分之二以上表决权的股东通过（乙和丙合计持有60%的表决权），该决议或被认为不成立。此外，在表决权转让协议无效的场合，亦可能遭遇类似问题。

[20] 杨代雄主编：《袖珍民法典评注》，中国民主法制出版社2022年版，第513页（陈岳执笔）。

[21] 如果再考虑增资决议与增资协议以及实际增资行为、工商登记变更等行为之间的关系，在股权转让和回转层面，特别是股东之间与股东和公司债权人之间的法律关系上，或可有更大讨论空间。本文主要关注股东间表决权转让视角的问题，对前述问题不再展开讨论。

[22] 因“股东压制”而形成的决议效力问题，参见范黎红：《大股东滥用资本多数决进行增资扩股的司法介入》，载《法学》2009年第3期，第149页以下；李建伟：《股东压制的公司法救济：英国经验与中国实践》，载《环球法律评论》2019年第3期，第162页。

[23] 在侵权损害赔偿领域，就一些不存在市场价格的财产的损失计算，往往只能采用特殊的方法进行鉴定，再由裁判者在鉴定结果上予以酌定。参见程啸：《侵权责任法》，法律出版社2021年版，第852页以下；王利明：《侵权责任法研究（上卷）》，中国人民大学出版社2016年版，第682页。

[24] 狭义的表决权信托旨在将表决权从股权中剥离，从而独立作为信托标的。参见李宇：《商业信托法》，法律出版社2021年版，第112页。

[25] 广义的表决权信托是将股权的整体作为信托标的。参见赵廉慧：《信托法解释论》，中国法制出版社2015年版，第192页；郑云瑞：《公司法学》，北京大学出版社2019年版，第445页。

广义的表决权委托中，委托人与信托人之间往往通过订立信托合同、出具信托证书等方式使得委托人仍享有利润分配请求权等权利。参见孙晋、钟敏：《论表决权信托在产融结合领域的实现》，载《经济法论丛》2013年第24卷，第293页。

[26] 根据交易安排，安海斯-布希公司最终将通过增持H股股份而总计持有青岛啤酒总股本的27%，但安海斯-布希公司应将其中部分股份所对应的表决权通过表决权信托的方式授予青岛啤酒境内第一大股东所指定的受托人，从而使得安海斯-布希公司持有的表决权比例将始终不会突破20%，进而保障了青岛啤酒由境内主体控制。参见熊宇翔：《表决权信托运用的一个成功范例——青啤股权变更案的深层次解读》，载《税收与企业》2003年第4期；赵廉慧：《信托法解释论》，中国法制出版社2015年版，第193页。

[27] 朱春叶：《刍析表决权信托客体——表决权抑或股权》，载《天津市政法管理干部学院学报》2006年第4期，第16-17页。

[28] 《信托法》第7条规定：“设立信托，必须有确定的信托财产，并且该信托财产必须是委托人合法所有的财产。本法所称财产包括合法的财产权利。”

[29] 从信托法的角度来看，目前相对多数观点认为表决权本身不能作为独立的信托财产，因此表决权信托只能通过股权信托的方式予以实现（即采用广义表决权信托模式）。参见覃有土、陈雪萍：《表决权信托：控制权优化配置机制》，载《法商研究》2005年第4期，第89页以下；何宝玉：《信托法原理研究》，中国政法大学出版社2005年版，第137-138页；朱春叶：《刍析表决权信托客体——表决权抑或股权》，载《天津市政法管理干部学院学报》2006年第4期，第15-17页；雷晓冰：《我国股东表决权信托制度面临的问题及对策》，载《法学》2007年第1期，第128页以下；漆丹：《股东表决权信托的法律界定》，载《经济法论丛》2008年第14卷，第250页以下；孙晋、钟敏：《论表决权信托在产融结合领域的实现》，载《经济法论丛》2013年第24卷，第293页。

少数观点则认为，表决权具有经济价值，且不属于信托标的所排斥的民法意义上的人身权，因而可以从股权中分离，单独作为信托财产。参见梁上上：《股东表决权：公司所有与公司控制的连接点》，载《中国法学》2005年第3期，第116页；郇志茹：《表决权信托之理论正当性证明》，载《法学》2007年第10期，第121页；李宇：《商业信托法》，法律出版社2021年版，第112页。