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片仔癀这家公司，是自带情绪的公司。 要往好的方面去说，可以说得很好，要往坏的方面说，也可以说得很坏。 比如说，那一张不知道经过多少辈传下来的“秘方”，只要消费者认，那就是绝对的稀缺物。 再比如说，一粒药卖这么贵，而且现在又提价了，消费者真的会一直买吗？并不一定。 这让我想起了当年的东阿阿胶，不知道怎么就风靡全国了，好像所有女性都应该多吃阿胶，然后就提价了，再然后，就凉了。 片仔癀的未来会如何，有多种可能性，这需要我们根据整体的实际情况去判断。
一、公司 片仔癀的历史，或者说故事吧，是真悠久。 据说片仔癀的那张药方，能追溯到明朝时期，是明朝太医院的核心研究成果之一。 到明朝第十一位皇帝明世宗朱厚熜，也就是嘉靖年间，这位皇帝是明朝实际掌权时间最长的皇帝。 嘉靖时期的名人非常多，比如我们都听过的“中居正、海瑞、戚继光、严嵩，王守仁”等等。 历史上没有哪个皇帝不想长命百岁，当然所有人类也都一样。 但是像朱厚熜这样痴迷“修仙”的皇帝倒是并不多，尤其是在“壬寅宫变”之后，专心修道，不问朝政，严嵩专权，明朝从此走向衰落。 之所以出现壬寅宫变，主要是朱厚熜太过残暴，嫔妃和宫女人人自危。 于是这一天夜里，十几名宫女趁着朱厚熜睡着了，用黄绫布把朱厚熜的脖子套住，想勒死他。 不过由于太紧张，不小心打了个死结，没弄成。 从这个事件也能看出朱厚熜的残暴程度，能让封建社会的女性做出这样的举动，还是很难的。 然后有一位御医，也因为不满朱厚熜的暴政，于是带着太医院的秘方逃跑了。 最后跑到漳州的“璞山岩寺”，削发为僧躲避追捕。
这位御医按照秘方的记载，制作成了“药锭”，寺庙里的人但凡有个跌打损伤，用这个药的效果非常好。 出家人慈悲为怀，后来寺庙附近的老百姓来庙里求药，也会给予治疗。 治疗的时候只需要从药锭上切下薄薄的一片即可，所以被人们称为“片仔癀”。 慢慢的片仔癀出色的疗效，名声越来越大，被江湖尊称为“佛门圣药”。 后来御医驾鹤西去，把片仔癀的配方和工艺传给了寺庙住持。 从此之后，片仔癀就成为了“璞山岩寺”的镇寺之宝，并且代代单传，非常神秘。 传了几百年之后，到了清朝末期，这一代掌握秘方的人叫“修文”。 不知道是修文想赚钱，还是药材成本太高，不再免费送给老百姓治病，而是加上包装，委托“馨苑茶庄”销售。 修文圆寂之后，药方传给了弟子延侯。 再到后来，常年战争，璞山岩寺没落，寺庙僧众纷纷还俗，延侯由于掌握镇寺之宝，是最大受益者，不但可以继续售卖片仔癀，还娶了馨苑茶庄的美女李珠。 从此之后，片仔癀正式从佛门走入尘世。并且还设计了个品牌，叫“僧帽牌”。
当年在广东福建地区以及东南亚地区，僧帽牌片仔癀地位非常高。 到新中国之后，馨苑茶庄与另外8家药店合并，改革成“同善堂联合制药厂”。 到1957年，同善堂联合制药厂再次与存恒联合神粬厂合并，成立“漳州制药厂”。 这两次合并虽然都是政府主导，但依然都是属于“公私合营”的性质。 直到1966年，完全转为国企，而且取消“僧帽牌”这个品牌名称，改为“荔枝”牌。 后来1992年，片仔癀被列入“国家绝密配方”，成为了国宝。 我国只有两家公司获得这个待遇，另一家是云南白药。 所以稀缺性成为了这些年片仔癀被市场反复炒作的“经典故事” 二、产品 片仔癀的产品种类还是挺多的，大概可以分为四类： 第一类当然是大单品“肝病用药”，虽然不是贡献营收最多的，但是公司的核心。 第二类是其他其他药品，比如心脑血管用药、各种含片、感冒药等等。 第三类是日用品，比如牙膏。 片仔癀的日化用品是真不行，今年1月份，就被国家药监局连续两次通报批评，因为牙膏不符合规定，菌落总数超标。 第四类是化妆品，品牌名称很霸气，叫“皇后”。 今天主要讲肝病用药，就是下面这个东西。
看这个外包装，和普通药品没什么区别。 其实一盒片仔癀，里面只有“一粒或者四粒”药丸，每一粒的重量是3克。 主要成分是牛黄、麝香、三七、蛇胆。 主要功能是清热解毒，凉血化瘀，消肿止痛，用于热毒血瘀所致急慢性病毒性肝炎，痈疽疔疮，无名肿毒，跌打损伤及各种炎症。 价格在5月6日进行了提价，现在是760元/粒。
一次性涨价170元每粒，涨幅29%。 单次涨幅这么高的情况还是不多见，不过不管片仔癀涨价多少，都不会有市场竞争压力，只需要考虑消费者会不会买单的问题。 片仔癀从1999年12月股改到现在，我查了一下涨价记录，总共涨价应该是21次。 从当初的110元/粒，到现在的760元/粒，翻了近7倍。 平均到23年的时间，涨幅都不小，是什么让片仔癀具有如此强的涨价能力？ 答案就是配方和原材料。
前面刚讲过，片仔癀配方从明朝传到现在，500多年的历史，全世界就那么一张，别无分号。 这种稀缺性让产品不管多少钱，只要有需要的人，而且不在乎钱的人，只能买。 那有这类用户吗？ 当然有，茅台、五粮液、泸州老窖等等这些酒每年卖掉那么多，尤其是五粮液，不像买茅台的以收藏居多，五粮液可是每年都是实实在在喝掉那么多。 能喝上千元一瓶的酒，当然不在乎吃几百元一粒的药。 很多人说片仔癀是医药里面的茅台，简称“药茅”。 我觉得这个说话有失偏颇，称为“药五”更合适。 喝酒吃药，既然喝的是五粮液，干嘛叫人家药茅。 喝五粮液伤肝，吃片仔癀护肝，绝配啊！ 开玩笑开玩笑，我对片仔癀的印象其实是有所改观的。
之前我一直觉得是收智商税，而且作为药品，不应该卖那么贵。 再换个角度想，反正买片仔癀的都是不在乎钱的有钱人，贵不贵的，跟普通老百姓没关系。 至于这个智商税，有这个嫌疑，但是如果跟白酒比，也就还好。 片仔癀卖得再贵，也不管有多好的保健效果，至少不会有坏处，他的原材料确实都是名贵药材。 白酒这个东西，百害无一益，除了能够让人兴奋和麻醉，纯粹是一个伤身体的玩意，喝也就算了，百元的成本，卖上千元，尤其是茅台，零售价三千。 这才是赤裸裸的智商税，而且是高智商税。 但是没办法，有钱人认这个东西，也就是所谓的“品牌效应”。 并不是说这个有问题，白酒的核心逻辑是“信仰”，就跟经济的本质是“信心”一个道理。 只要市场认可，就没问题。 那认可的人多吗？ 白酒肯定是没问题的，或者说目前没问题。 但是片仔癀，不一定，尤其是提价28.8%后的片仔癀，还需要继续观察。
2022年肝病用药的产量385.4万盒，同比增长8.9%，增速是比较大的。 但是销量338.3万盒，同比下降4.1%。 说明在价格还只有590元/粒的时候，就没那么火爆。 如今价格涨到760元/粒，官方的说法是原材料和人工成本上升，所以要提价。 当然成本的上涨，确实是一个真实原因，但是还有没有别的原因呢？ 比如营收和净利润增速大幅度下滑，想“以价补量”呢？ 我们先来看看原材料的真实情况，这也是片仔癀具有涨价能力的另一个因素。 从产品的成分表我们知道主要是“牛黄、麝香、三七、蛇胆”这四种。
其中天然麝香和优质牛黄属于名贵药材，有多贵？ 去年的天然麝香价格在50万/千克左右，顶峰时期甚至达到70万。 优质牛黄就更贵了，每千克顶峰期超过100万。 我刚看了黄金价格。
现在的黄金零售价是465.8元/克，凑个整数就算470，也就是47万/千克。 这样一对比就很清晰吧，天然麝香比黄金贵，优质牛黄是黄金的两倍。 那为什么会这么贵呢？ 因为产量太低了，物以稀为贵。 天然麝香是成熟雄性“林麝、马麝或原麝”香囊中的干燥分泌物。 而这三种动物都是国家二级保护动物，数量非常稀少，麝香的产量当然就很少。 至于牛黄，是黄牛或水牛的胆囊、胆管或肝管中的结石。 人的结石是病，牛的结石是宝。 但是人并不是所有人都有结石，牛同样也不是每头牛都有结石，天然牛黄的概率只有1‰~2‰，可以说是可遇不可求。 所以自古以来都有“一两牛黄二两金”的说法。
麝香还可以靠人工养殖，也算是天然麝香，但是牛黄靠养殖都没用。 片仔癀现在也在大力布局“养麝事业”，未来麝香的稀缺问题是有可能缓解的。 其实这些都还并不是核心，因为片仔癀还有一个跟茅台类似的特性，市场上根本买不到590元一粒的片仔癀。 跟茅台很多量都在经销商手上类似，片仔癀也有很大一批量在黄牛手上。 虽然不像茅台市场价是零售价的三倍，但是巅峰期片仔癀也炒到2倍的价格。 也正是由于这种“奇观”，片仔癀市值前几年一路狂飙，最高时候近3000亿，妥妥的医药老大。 不过从去年开始，随着业绩增速的下滑，估值也大幅度回归。 三、业绩 先从业绩开始说起，股价和估值的事情，后面再讲。 毕竟，70倍的滚动市盈率，真是那个啥的，不低，对吧。
分产品看，2022年公司肝病用药实现营收35.92亿元，同比减少2.95%，2023年Q1营收11.77亿元，恢复增长态势，同比增长6.91%。 2022年心脑血管用药实现营收1.66亿元，同比增长72.24%，2023年第一季度保持高速增长态势，同比增长84.31%。
分业务板块来看，2022年化妆品板块实现营收6.34亿元，同比减少24.61%，毛利率下滑6.41pct至60.60%。 2023年第一季度仍然压力很大，收入同比下滑42.78%；医药流通板块平稳增长，2022年/2023年Q1分别实现收入40.59/11.11亿元，同比增长25.10%/18.04%。
2022年公司对主产品片仔癀以稳价稳市为核心工作，全年市场与价格状况均达到历史较高水平，其中锭剂销售居天猫健康、京东健康电商平台肝胆用药首位。 电商渠道，成为片仔癀新渠道销售发力的主攻方向。 另外，片仔癀对核心品种安宫牛黄丸，以扩渠道做大规模为主，后续有可能带来较大幅度的增长。 好的产品，最大的优势就是不需要花大价钱去做销售，比如茅台，产品供不应求，因此也可以省下大笔的营销费用。 片仔癀也是如此：
2022年销售费用同比下降25.70%，主要由于促销、业务宣传及广告费减少，2023年第一季度销售费用率进一步下降至5.49%。 因为扩展了化妆品等其他业务，所以研发费用有所增加。
2022年公司加大研发力度，研发费用同比增长15.30%，研发投入占营业收入2.65%，2023年Q1研发费用率进一步提升至3.53%。 公司积极开展以片仔癀为核心的优势品种二次开发及新药研发，新增两个品种获批生产许可并完成首次批量生产，新增立项4个新药项目，初步形成具有片仔癀品牌特色的研发布局和管线。
另外，想必大家最关注的问题，还是刚刚宣布的提价，股价也立竿见影地表现了这种利好。 公司公告自5月6日起片仔癀锭剂内销零售价从590元/粒提升至760元/粒（含税供货价提升170元/粒），外销供货价提升35美元/粒。
天然牛黄涨价背景下提价符合预期，但时间节奏与幅度超市场预期。 如果按照以往的业绩惯性，今年的提价，会增厚2023年的业绩大约20-30pct。 那么，按照以往的业绩增速，片仔癀2025年的利润，有可能会冲击50亿，如果按照当前的股价，对应的2025年的市盈率应该是36倍左右，依然不低。 影响业绩的因素还有哪些呢？ 大致有3个方面。 ① 销量变动： 大家最关心的提价问题，根据历史上提价的市场反馈，对销量无负面影响，但本次提价幅度较高（16年9%、17年6%、20年11%），不排除销量可能受到影响。 之前有东阿阿胶提价失败的前车之鉴，毕竟在存量市场，价格的接受度是有一定极限的。 ② 成本变动： 近年贵细原料采购相对谨慎（2019~22年原材料维持13.5~15.5亿元），而近期天然牛黄价格陡峭（近一年从每公斤40-50万元涨至80万元），后续购入原材料在平均加权成本法则下COGS可能显著提升。 ③ 费用投放： 2021年以来体验馆规范经营后，公司费用投放有所控制，提价后可能加大营销力度。 最新消息：
有利益的地方，就有腐败。 茅台的每一次提价，都伴随着一众高管的落马。 当然，我个人的判断是，非核心领导职位的更换，对于公司长期负面影响有限。 大家更应该关注的，是提价后的市场表现。 四、总结 总结的部分，分几个重点来讲： ① 片仔癀的护城河，毫无疑问是很深的，几乎可以和茅台比肩。 尽管公司提价消化了一定的高市盈率预期，但是按照我们上面的计算，即便是乐观的情况下，经过业绩消化之后的2025年，市盈率依然高达36倍，并不算低。 况且，公司提价之后的业绩，真的可以如期释放吗，这个也是需要持续跟踪和观察的。 ② 正是因为公司产品的稀缺性，才维持了当前的高溢价。 我们查看2015年到当前的历史估值走势图，可以看到，片仔癀的历史市盈率区间，长期维持在40倍之上，最高的时候超过120倍。
当前动态市盈率大约60倍左右，处于中间位置，可上可下。 对于投资者来讲，需要有一个内在的锚定，如果期望投资片仔癀这样的公司还能够连续翻倍，整个市场容量摆在这里，显然不太现实。 如果说你的预期目标是拥有一家具有较高护城河公司的股权，可以牺牲回报率，只追求稳定，那么从5-10年的时间看，大概率没有什么问题。 ③ 历史增速。 我们同样放一张更直观的图，可以清晰地看到：
我们可以从上图两张图片，非常直观地看到，片仔癀在连续20年的时间里，做到了营收和利润的稳步增长。 其投资回报率，经营利润率和现金流这些核心指标，都维持了长期优秀的状态。 这也许才是片仔癀长期维持高估值的基础。 但是在我看来，高得有点多！ ④ 争议 最后，不得不面对一个现实，就是提价的天花板在哪里。 面临同样争议的还有贵州茅台这样的公司，上面也提到了，在以往提价成功的企业里面，有茅台和片仔癀这样的公司，也有失败的比如东阿阿胶的最近一次提价。 自2003年6月11日片仔癀上市至今，20年间片仔癀官方发布涨价公告18次，从115元/粒一路涨至760元/粒，涨幅达561%。 纵观其历年涨价数据，今年涨价最多，达170元，较2020年上涨28.8%。
即便如此，片仔癀依然紧俏。 对于投资者来讲，无论你认不认可，贵州茅台，片仔癀，中国平安，招商银行等这些行业龙头，各自具有强烈的经营特色的公司，都是绕不过去的公司。 哪怕仅仅是作为研究标的，也是值得重点关注的。 |
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