本期提要1.解读央行政策利率、银行间货币市场、债券市场、信贷市场的主要利率指标与基准利率 2.展望中国利率市场的发展进程 在上一期中，重点解读了央行的货币政策，谈了货币政策的目标、工具与传导机制。在这一期中，一起来聊聊中国金融市场的利率体系、利率市场化和市场基准利率的话题。  由于中国金融体系的利率指标比较庞杂，我们这次的解读将中国的利率指标体系分为四大主要板块，和大家梳理一下央行货币政策利率、银行间货币市场、债券市场、信贷市场的利率指标，并总结一下这几大利率市场的当前的基准利率。 中国的利率指标体系一、央行政策利率指标  当前央行货币政策工具的利率中，我们主要关注公开市场7天逆回购OMO利率、SLF利率、MLF利率和TMLF利率，这几种货币政策工具在上一期中已经详细解读过。 公开市场7天逆回购OMO利率是常规的货币政策工具，而SLF、MLF、TMLF是近年来新创设的货币政策工具。央行一般通过政策利率来引导市场利率，不同期限的政策利率对不同期限和不同市场的利率引导作用不同。  比如说，7天逆回购OMO利率和SLF利率可用于引导短期市场基准利率的形成；SLF利率一般还作为我国利率走廊的上沿。MLF利率可以引导中期市场利率的形成。而TMLF期限长可降低银行长期负债成本，激励银行向小微和民营企业贷款并降低向微和民营企业贷款利率。 二、银行间货币市场的利率指标 货币市场利率可以衡量货币市场流动性的松紧，而另一个衡量流动性松紧程度的指标是超额存款准备金率，超额存款准备金率越高，说明流动性越宽松。比较有代表性的利率指标，有存款类机构7天质押式回购加权利率，银行间7天质押式回购加权利率，上海银行间同业拆放利率，IRS利率互换等。  1、超额存款准备金利率，是指商业银行超过法定存款准备金而保留的准备金占全部存款的比例。从形式上来看超额准备金由库存现金和在中央银行的存款两部分构成，各国一般都以法律形式规定商业银行必须保留最低数额的准备金存放于中央银行为法定准备金，它是法定准备金率与存款额之乘积，准备金超过法定准备金部分便是超过准备金。央行会对超额准备金给予一定的利息，这里的利率就是指超额存款准备金利率。  2、存款类机构7天质押式回购加权利率，简称DR007。是指银行间存款类机构以利率债为质押的7天期回购利率。中国央行于2014年12月15号开始对外发布，并于2016年三季度在货币政策执行报告当中首次提到。报告认为，DR007可降低交易对手信用风险和抵押品质量对利率定价的扰动，能够更好的反映银行体系的流动性松紧状况，对于培育市场基准利率有积极作用。作为央行主要观测利率，DR007一直被央行多样化的公开市场操作方式维持着，在利率走廊里窄幅波动,  3、银行间7天质押式回购加权利率，简称R007。是指全市场机构的加权平均回购利率。包括银行间市场所有的质押式回购交易，不限定交易机构和标的资产，绝大多数情况下，R007利率高于DR007利率，企业波动性也更大。 4、上海银行间同业拆放利率简称shibor。是由信用等级较高的银行自主出的人民币同业拆出利率计算确定的算术平均利率，和国际上的伦敦银行间同业拆借的利率LIBOR基本一样，shibor的利率是一个单利无担保批发性利率。目前对社会公布的shibor品种，包括隔夜一周两周、一个月、三个月、6个月、9个月及一年。shibor报价银行团现由18家商业银行来组成报价银行，是公开市场一级交易商或外汇市场的做市商，在中国货币市场上人民币交易相对活跃，信息披露比较充分的银行。  5、利率互换。是指交易双方约定在未来的一定期限内，根据约定数量的同种货币的名义本金交换利息额的金融合约。交换的只是不同特征的利息，没有实质本金的互换。利率互换，可以有多种形式。最常见的利率互换，是在固定利率和浮动利率之间进行互换。IRS利率一般而言反映了市场对于未来流动性的预期情况。  三、债券市场的利率指标 债券市场的利率指标重点可以观测10年期国债到期收益率、10年期国开债到期收益率，这里的到期收益率ytm是指投资购买债券并持有至到期可以获得的年平均收益率，那是根据投资购买债券所获得的未来现金流量的现值等于债券当前的价格所推算出来的贴现率。 目前，国内的国债期货合约有10年期和5年期两个品种。市场一般把10年期的国债到期收益率作为债券市场的基准利率，债券市场利率和货币市场利率关联性很高，那么货币市场的基准利率如DR007等他们反应。央行货币政策的松紧，债券收益率则随着央行货币政策的变化而波动。  四、信贷市场的利率指标 信贷市场利率可以观察人民币贷款加权平均利率，央行存款基准利率和贷款基础利率，人民币贷款加权平均利率，是指提出同业存放在内的对实体经济部门的贷款的加权平均利率。这其中，就包括所有短期贷款、中长期贷款，票据融资融资租赁及其他垫款等等，并且包括个人住房贷款，但是要注意的是不包含公积金贷款，它也是较为全面的反映了实体经济部门从银行获得贷款融资的成本。  银行存贷款基准利率，是央行公布的商业银行吸收存款或发放贷款时利率定价的参照基准，在存贷款基准利率浮动区间限制取消前银行的存贷款利率必须在存贷款基准利率的一定范围内浮动，不能超出浮动区间。如今银行存贷款利率的浮动上下限已经取消了，但实际上，依然受到市场利率定价自律机制的约束，银行利率走势依然是受到存贷款基准利率的影响。  贷款基础利率，简称是LPR。是商业银行对其优质客户执行的贷款利率。其他贷款利率，可在此基础上加减点生成贷款基础利率的集中报价和发布机制，是在报价行自主报出本行贷款基础利率的基础上，指定发布人对报价进行加权平均计算，形成报价行的贷款基础利率，报价平均利率并对外予以公布。 利率市场化我们再来看一下还在进行当中的利率市场化，利率市场化是指金融机构经营融资的利率水平由市场供求来决定。包括利率决定、利率传导、利率结构和利率管理的市场化利率。市场化之后，市场利率的决策权交给金融机构，由金融机构自己根据资金状况和对金融市场动向的判断来自主调节利率水平，央行则通过政策利率对市场供求和资金成本施加影响，调节资金余缺，最终形成以央行政策利率为基础，以货币市场利率为中介，由市场供求决定债券市场和金融机构存贷款利率的市场利率体系和利率形成机制。 央行还在持续地推进利率市场化，希望实现政策利率向市场利率，短期利率将长期利率，货币市场利率向债券市场利率和存贷款利率的传导。 一方面，要选择关键货币政策利率，并培育一个受政策利率调控的相对稳定的短端货币市场利率作为其他市场利率的参照基准，然后通过构建利率走廊等形式，保持货币市场基准利率的相对稳定，成为各市场主体定价的参考依据。目前我国利率走廊上下限分别为SLF利率和超额存款准备金利率，央行希望能够保持货币市场基准利率的基本稳定，使其在利率走廊上下限范围内波动。 另一方面，央行还要推动货币市场利率向其他市场的传导，尤其是向信贷市场传导推进两轨合一轨，这就要疏通货币政策传导机制，通过政策利率调控市场基准利率，实现货币市场债券，市场信贷市场利率的联动，实现短端利率和长端利率的联动。 目前中国仍存在一些利率双轨制，一是在存贷款方面仍有基准利率，二是货币市场利率是完全由市场来决定的，目前存款利率在名义上均已放开了，但实际上受到存在基准利率的约束，下一步要推动市场利率和存贷款基准利率，两轨合一轨。 目前利率市场化依然是面临着一些阻碍的，主要是财务软约束主体大量存在，和各金融市场割裂，财务软约束部门对于利率敏感性较低，他们对资金的大量需求在占用信贷资源的同时推高了全社会的融资成本，降低了贷款利率对政策利率和货币市场利率的敏感性，利率市场化要有一个公平统一公开的充分竞争的金融市场。利率的传导，需要各市场之间相互联通，资金可以自由流动，这样各市场的利率水平或者说资金的价格才能真正地联动。这就好比各个湖泊之间的水必须要连通水位才能平齐，如果湖泊之间有闸门阻隔的话，就会形成一个水位高低不平的堰塞湖。 举例来说在当前的MP a考核当中存款占据着非常重要的地位，由于银行贷款是长期资产必须匹配长期负债，同时同业负债的规模和比例受到限制。因此，银行贷款需要应对存款的成本跟贷款的成本是密切相关的。根据流动性覆盖率净稳定资金比例存贷比等相关指标的要求，长期限的居民和企业存在的不足不能完全用短期限的货币市场资金或受到规模限制的同业存单来替代。因此即使货币政策利率已经降低了，银行还是要高息揽储，以满足监管要求，故而货币市场利率的下行不能有效地传导到信贷市场。 中国金融市场基准利率体系当前我国金融市场的基准利率体系，主要构成包括央行货币政策利率中的公开市场7天逆回购OMO利率、银行间货币市场中的DR007、债权市场中的10年期国债到期收益率、信贷市场当中的贷款基础利率LPR。这些指标之前已经详细解读过。 央行2018年四季度货币政策执行报告当中提到，货币市场基准性的DR007中枢从年初的2.9%左右下降至了2.6%左右。2019年一季度货币政策执行报告又提到第一季度公开市场7天期的逆回购操作利率稳定在2.55%，保持货币市场基准性利率平稳运行。2019年的4月25号，人民银行副行长刘国强在国务院政策例行吹风会上表示衡量市场流动性的松紧，有一个最简单的指标，信息也比较好获取，就是看银行间回购利率像DR007等。由此可知央行现阶段看中的关键政策利率是公开市场的7天逆回购利率，货币市场基准利率是DR007。2019年的3月10号，人民银行行长易纲在两会记者会上表示说，通常我们把10年期的国债利率作为基准利率。 还请大家关注一个央行定期发布的报告货币政策执行报告，尤其是其中的专栏央行会对市场的关注点，以及未来的政策方向做一个解读。在2019年一季度货币政策执行报告的专栏三稳妥推进利率两轨合一轨当中，央行提到以上海间同业拆放利率shibor，贷款基准利率lpr，国债收益率曲线等为代表的金融市场基准利率体系，已基本形成。这也标志着中国利率市场化又进了一步，同时他还表示从国际经验来看，美国，日本，印度等经济体都曾建立起类似贷款基础利率的报价机制，作为金融机构贷款利率定价的参考，在推动贷款利率市场化改革过程当中发挥了重要作用，我国的LRP自正式运行以来，市场认可度和公信力逐步的增强，已经成为了金融机构贷款利率定价的重要参考。 2019年6月26号的国务院常务会议指出，要深化利率市场化改革，改善商业银行贷款市场报价利率机制，更好发挥贷款市场的报价利率，在实际利率形成中的引导作用。我们由此可以看出央行正在着力培育的债券市场基准利率是10年期国债利率，信贷市场的基准利率是贷款基础利率LPR，此外当前银行发行的同业存单的基础利率参照的是shibor利率进行定价。 总结一下在本期轻松读懂经济指标当中，详细介绍了我国金融市场的利率化体系和利率市场化的话题，以及央行在货币政策执行报告当中提到的以两轨合一轨的标志为利率，市场化进程也是我们之后值得关注的重点。 最后我们总结了当前中国利率体系的基准利率体系。再来回顾一下：
在下一期中，我们将对整个经济指标的解读课做一个总结和复盘，并以案例的形式综合来看一下，经济数据所反映的基本面、政策面、资金面如何影响金融资产的走势，这一期就到这里。 |
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