2019年8月间科创板上市的微芯生物（688321.SH），上市多久就被二级市场投资者骂了多久。顶着科创板创新药第一股的大帽子，微芯生物有个完美开局，却没能散发光芒成为A股市场成长型创新药企的“课代表”。 尽管其手握两个FIC（全球首创新药），在纯粹靠创新药物驱动成长的中国创新药企中，微芯生物已然可以说是幸运的，但这不足以让投资人对其充满信心。 自上市以来公司的核心业绩指标只能用惨淡形容，疫情三年公司营收虽然还能有两位数的增长，但扣非净利润却只能在正负几百万元间晃悠。显然，创新药也没那么好赚！ 不论微芯生物创始人鲁先平和他的团队怎么拼搏“药到病除”的理想，二级市场的投资人仍会现实地用脚投票。 于是，科创板创新药第一股微芯生物的上市首日开盘价变成了历史最高价，三四年下来市值、股价都只剩了个“零头”，股吧论坛里再有人提说“科创板创新药第一股”的名号，也只是对其的“怒其不争”了。 可从中国医药工业发展的大视角看，创新药是其崛起的根本，也是历史的趋势走向。中国创新药基础弱、底子薄，行业里即便是头部企业，也与全球创新药巨头相差甚大，更不要说中小型创新药企。 罗马不是一日建成的，我们总得给这些决定着中国创新药发展水平的企业留出足够的积累空间吧？要知道中国创新药企业崛起路，已然比西方现代药企的成长路要难行太多。 所以对于个体的创新药企业样本，我们从其成长轨迹的分析，更多是基于系统性生态的背景之下的一种研究。 这并不是要为迎合二级市场的逻辑或者企业战略发展的逻辑，更多是为了消除不同视角带来的信息屏障。
壹| 起步 把钱变成纸 “科研是把钱变成纸，创新是把纸变成钱”，哺育微芯生物的成长，鲁先平知道这既要做科研，还要能把科研成果在市场上转化成商品，赚回来钱，这才是完整的闭环。 但不得不说，只有在今天中国创新药面对的这个市场发展阶段，鲁先平的这句话才具备成立的条件。往前倒个二三十年，中国医药工业能谈的只有保障“可及性”。 1970年代，美国大力投入创新药研发，陆续上市了普利类等降压药、他汀类等降脂药、氯吡格雷等抗凝药，让心脑血管疾病得到了有效控制。 这个阶段代表性的药物研发也成为美国创新药大规模发展的起步。 相比之下，中国直到20世纪末期才开始推进创新药研发工作，由于起步时间点差异，业内观点普遍认为我们整体至少落后二十年，这还不算基础医药工业的发展落差。 1998年，中国正式成立国家药品监督管理局，开始统一负责药品研制、生产、流通、使用的行政监管和技术监管。中国创新药领域也因此迎来了发展契机。 但在2011年之前，国内药厂主要以研发仿制药为主。相比较创新药而言，仿制药的研发成本明显低得多，而且中国庞大的人口基数也为仿制药提供了非常诱人的利润空间。 因此，在当时整个中国医药行业，基本上没有几个药企愿意投入巨额资金和漫长时间研发新药，但也会有一些行业的拓荒者。 比如2001年成立的微芯生物。在成立微芯生物前，鲁先平在美国已经有两次创业经历，不过他参与创建的美国Maxia药物公司和Galderma Research生物技术公司都先后被大型药企收购。 回国后，鲁先平团队凭借丰厚的科研经验，很快率先在国际上构建基于化学基因组学的集成式药物创新和早期评价为核心平台。
建立这一套快速、有效的早期综合评价体系后，微芯生物通过对各种已知化合物及任何新化合物对全基因表达的影响进行相关性研究，并对其可能的分子药理和毒理进行评价和预测，从而优选出综合指标最好的先导化合物用于下一阶段研发，降低新药开发的风险。 不过，在新药研发领域，光掌握核心技术其实远远不够，还需要投入足够的时间和金钱。 原创药的研发周期漫长、成本高、风险高，很多制药厂都不愿意做或者本身就没有能力去做。 做原创药到底有多难？研发周期长达10年到15年，投入将近10亿美金，成功率却只可能只有1%。这是行业内公认的“门槛”。 微芯生物就曾多次差点因为没钱而走不下去，因资金困难陷入举步维艰的境地。2005年左右，微芯生物面临资金告竭的窘境，传说中的创业板市场成立也遥遥无期。 为了缓解资金压力，微芯生物研发团队的工资一度缩减了60%，随后又将已经在国内完成临床前评价的原创新药西达本胺的国际专利，以2800万美元的价格授权给美国生物技术公司沪亚生物公司。 好在微芯生物拿到了深圳四家中小投资机构的投资才勉强度过了一劫，有了继续研发所需要的资金。不过，微芯生物真正不再为资金发愁，是在其科创板上市后。 “虽然我们当时已经做得很成功，能勉强融点资，但是付出的代价其实也很大。上市前18年里，微芯生物拿到了8次融资，但价率始终较低。直到上市后，才彻底解决了融资问题。” 上市打开了微芯生物融资的渠道，募集了将近10亿元资金这让鲁先平终于能“板正”的搞创新药研发。 无论如何微芯生物这样的创新药企是幸运的，赶上了科创板的“新时代”，创新药研发环境和社会认知也都比2001年时好了太多。 但这仍旧是一种“幸运者偏差”，还有更多的创新药企业来也匆匆，去也匆匆地湮灭在了时代的大潮之中。
贰| FIC 孤注下的希望 2014年12月，微芯生物的西达本胺终于拿到了国家药品监督管理局（NMPA）的上市“许可证”，适应证为既往至少接受过一次全身化疗的复发或难治的外周T细胞淋巴瘤（PTCL）。 这是微芯生物首个FIC全球首创新药，也是国内第一个以II期临床结果获批上市的抗肿瘤1.1类化学新药，唯一治疗外周T细胞淋巴瘤的国产药物。 尽管西达本胺是PTCL治疗的二线治疗药物，但由于同类药物的贝利司他、罗米地辛至今没能在国内上市，2020年8月间美国制药公司Allos的普拉曲沙才成为国内第二款PTCL治疗新药，因此在很长一段时间里，西达本胺在国内PTCL治疗用药上几无竞争对手。 由于西达本胺是口服给药，同时在肿瘤药物中价格相对不高，安全性和疗效也有一定的比较优势，因此被微芯生物寄予厚望。 此后的2019年西达本胺乳腺癌适应证获NMPA批准，微芯生物的这款明星药在适应证拓展上再下一城。 事实上，除了外周T细胞淋巴瘤和乳腺癌的适应证开发外，微芯生物还在开发西达本胺用于弥漫大B细胞淋巴瘤、非小细胞肺癌和黑色素瘤的适应证。 今年4月间，微芯生物递交了西达本胺弥漫大B细胞淋巴瘤的新适应证国内上市申请，如无意外，明年将会获批上市，进一步增大西达本胺的临床用药覆盖。 可以说微芯生物对西达本胺适应症开发的节奏保持得非常好，作为公司最为核心的产品，西达本胺的市场表现也决定着微芯生物未来的成长曲线。 当然，除了西达本胺外，微芯生物在另一个热门用药领域也取得了突破。就在公司科创板上市的同期，微芯生物向NMPA提交了用于治疗2型糖尿病的新药西格列他钠的上市申请。 2021年10月，经历2年时间西格列他钠终于获批在国内上市，这也是全球首个过氧化酶体增殖受体（PPAR）全激动剂，拥有自主知识产权的国家1类降糖新药西格列他钠，终成微芯生物第二款全球首创FIC新药。
微芯生物产线布局 图片来源：微芯生物官网 除此之外，在微芯生物的产品管线上，“三通路抗肿瘤靶向药”的西奥罗尼目前在国内已经进入到Ⅲ期临床试验。 从单药或联合用药的适应证开发看，西奥罗尼覆盖复发难治小细胞肺癌、复发难治卵巢癌和系统化疗和/或靶向治疗失败或不能耐受的晚期肝癌细胞。 再者就是拥有全球化合物发明专利授权的高选择性JAK3/JAK1/TBK1激酶抑制剂，用于类风湿性关节炎、多发性硬化症、炎症性肠病、系统性红斑狼疮、银屑病等自身免疫性疾病的CS12192。 由于全球范围内没有该类抑制剂药物上市，因此目前处于I期临床研究的CS12192被认为在自身免疫相关性疾病临床治疗上能够开创全新的治疗方案。 不得不说，微芯生物在践行原创新药驱动企业发展的战略上，已经颇见成效。其产线布局的梯次分布，新药的市场卡位，都拿捏的很是到位，进展也异乎寻常地顺利。 这些都让孤注一掷走纯原创新药的微芯生物看上去充满了希望。
叁| 弱项 商业化之殇 问题是，作为一家公众上市公司，微芯生物还要接受资本市场的价值检阅。 从上市伊始的500亿元巅峰市值，沦落到如今90亿元左右的市值水平，高开低走的微芯生物显然在A股市场没能获得投资价值的肯定。 究其原因可能有很多，但西达本胺和西格列他钠两款FIC新药的商业化变现没能转化为公司盈利能力的展现，恐怕是影响因子最大的一个原因。 自2015年5月西达本胺正式在国内上市后，就成为微芯生物最主要的收入来源。如果加上西达本胺相关专利技术授权许可收入，西达本胺对于微芯生物的营收贡献比会更高。
然而，原研新药成本投入的摊销本身就需要一个过程，加上公司四大产线的临床开发战线略长，且需要不断拨快“进度条”，所以毛利率高达90%以上的西达本胺尽管带给了公司营收的显著提升，但依然无法给微芯生物带来“赚钱效应”。 今年一季度，微芯生物净亏损3248万元（扣非净利润），上年同期为亏损598万元；公司总营收1.07亿元，只同比增长了1.96%。 从西达本胺贡献九成左右的营收看，似乎这款微芯生物所倚重的核心产品销售增长有放缓的迹象。实际上，2022年全年微芯生物西达本胺销售收入增速就已从上年的54.8%回落到了20.7%。 来自弗若斯特沙利文的数据显示，2019年中国约有2.26万例新增的外周T细胞淋巴瘤（PTCL）患者，预计2025年中国PTCL新增患者会达到2.54万例，全球则为4.1万例。 PTCL新增患者的绝对数量看，西达本胺的确是“孤儿药”，对应PTCL治疗方案的用药市场容量本身就很小，何况国内如迪哲医药-U（688192.SH）、嘉禾生物（6998.HK）等公司，均有相关新药在冲刺上市。 在此情况之下，微芯生物开发西达本胺用于治疗乳腺癌、非小细胞肺癌等适应证也就必然的动作。 只是短期内，获批的乳腺癌新适应证能否带动西达本胺再次放量使尚未可知，但其他临床在研的适应证开发却是要真金白金的大把投入的。 叠加微芯生物其他产线的在研进度，恐怕短时期内公司仍将处于开发支出和在建工程的大规模投入期。至于，这个投入期还有多长，大概还需要经历一个漫长的季节。 微芯生物的收入端，也不是没有好消息。2022年报中，2021年10月获批国内上市的西格列他钠（商品名：双洛平®）全年贡献了1582万元的销售收入，且今年1月间被纳入医保目录（乙类）。 不出意外，这里仍然存在一个转折：2型糖尿病用药领域，市场规模庞大，慢性病用药和复购率也都很高，但近些年来这个领域的新药竞争可谓剧烈。 且不说司美格鲁肽等GLP-1靶点“减肥兼控糖”的新药层出不穷，即便是去年10月才正式上市销售的华领医药（2552.HK）的多格列艾汀（商品名：华堂宁®），仅前2月多的销售额就达到了1760万元，超过西格列他钠全年销售额。 其实如微芯生物这种纯粹研发驱动的创新药企，很大很严重的一项“缺陷”是在销售端，核心产品的商业化绝对是个“致命的短板”。 尽管很早之前，微芯生物就把西达本胺的发明专利授权给沪亚生物，以进行大中华区意外的海外市场开发，在日本、美国等市场也取得了一些进展，但终归海外市场没有形成强劲的增长拉动公司业绩。 在西格列他钠的销售上，微芯生物此前与海正药业（600267.SH）达成战略合作，独家授权其子公司在国内19省份区域进行推广销售。 将产品委托商业化能力更强的合作伙伴销售，固然能弥补自身短板，但西格列他钠似乎并没有表现出成为“爆品”的潜质。未来能否成为支撑微芯生物业绩和盈利增长的又一条腿，目前看仍旧存疑。 此外，专利到期的问题虽然未必会对西达本胺、西格列他钠的销售带来直接冲击，但这也是影响股票市场投资者对微芯生物长期投资的一些因素。 何况集采之后，A股市场医药公司业绩承压也的确影响到了投资者对医药行业整体的投资选择，创新药企虽然想象空间更大，但由于上市初期市盈率已经严重透支，所以“科创板创新药第一股”的羸弱似乎一时间还难以翻转。 可如果从中国医药工业发展的视角看，微芯生物所面对的市场局面、政策环境以及堪称“可怜”的市值水平，代表了一种典型的生存状态。 如若长此以往地维持现状，恐怕“没作业可抄”的中国创新药企业，要想实现“阶层跨越”去比肩跨国药企，将会是一个很遥远的愿景。  本文仅代表作者的个人观点，不构成任何投资建议。文中涉及数据信源来自市场公开信息或作者认为权威可信的第三方机构；本文海报设计为《多肽链》原创设计制作。 |
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