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前几天科大讯飞的董事长“刘庆峰”减持套现23.5亿，引起了市场上的广泛争议。 刘庆峰先生是我一直很敬佩的企业家，也是一位非常厉害的技术大佬。 只要了解他创办科大讯飞的整个过程，就可以总结出三句话： “把技术研究做到极致，把公司发展作为理想，把报答家乡进行到底。” 科大讯飞做大之后，并没有离开安徽去往大都市，正是有了科大讯飞这个带头大哥，安徽的人工智能产业，才有今天的成就。 2022年合肥的人工智能产业已经突破千亿大关，根据官方信息，计划2025年踏入2000亿的高度，科大讯飞可谓是功不可没。 这样的公司，这样的企业家，根本不存在套现“改善生活”，后者别的乱七八糟事情的可能性。 因为人，是有魂的，企业，同样如此。  一、公司科大讯飞创始人“刘庆峰”，是天才中的天才。 1973年出生于安徽泾县，从小成绩非常好，好到考上了“中科大少年班”。 在这个云集了全国所有天才的地方，刘庆峰依然能拿第一名。 用老一辈的话说，这就是文曲星下凡。 刘庆峰似乎就是为“科技”而生，小小年纪就被当时的智能语音泰斗“王仁华”教授看中，收为弟子。 中科大的王仁华教授和清华大学的王作英教授被称为“南北二王”，非常有名。 也就是从那个时候开始，刘庆峰钻研智能语音三十多年，才成就了如今的科大讯飞。 1995年，刘庆峰在中科大读研期间，专业能力已经很出色，于是承担了当年的“863项目”。 看这个编号命名就知道不简单，也就是国家主导的“语音合成技术”。 那个时候的智能语音其实一点都不智能，完全不像人的声音，和现在没法比。 但是在刘庆峰的不懈努力之下，终于把机器声音做出了“一点点”人声的感觉。  等到研究生毕业之后，国外热情的伸来了橄榄枝，诚意是大笔奖学金，前景是更先进的技术平台。 奖学金是次要的，对于痴迷技术的人来说，能够吸取更多养分，是梦寐以求的事情。 刘庆峰一开始的心态同样如此，做好了出国的准备。 这个时候语言学大师“吴宗济”对他说了几句话：
这是一位老先生的肺腑之言，饱含了祖国的情怀。 这几句话对刘庆峰来说真是振聋发聩，一语惊醒梦中人。 是啊，祖国的科学技术，不正是应该靠我们这辈人发扬光大吗？ 于是刘庆峰再无出国念想，1999年，毅然决然的拉着十几位中科大的校友，创办《安徽中科大讯飞信息科技有限公司》。 从这个名字也能看出来，脱胎于中科大。 不过科大讯飞作为一家纯科技企业，盈利一直都是公司最大的困难。 从创立第一天，到现在，现金流总是刘庆峰最担心的问题。  公司的净利润也就前两年才多一点，一直只有几个亿，然而研发费用远远超过净利润，自然导致资金紧张。 而且由于创始团队全都是技术人员，没人懂管理和运营。 所以创业的第一年，公司就差点倒闭。 在紧要关头，刘庆峰召集大家在巢湖的半汤开了一个会，决定公司未来的走向。 公司内部把这个会议称为“半汤会议”，是一大转折点。 会议其实也很简单，基于公司现状，有的团队成员并不看好智能语音，至少不看好“钱”途。 于是大家做了个选择，不看好该领域的，现在可以立马离开公司。 意思是刘庆峰要一条道走到黑，坚决不换方向，这就是做科研的执拗。 当然，事实证明刘庆峰是对的。 后来没过多久，在校友以及老师们的帮助下，成功拿到了三千万的投资。 这笔钱对于一家初创公司，算是金额很大了，尤其是那个时候。 所以未来几年，公司都不缺钱，不过代价很大，这也为后来刘庆峰为了保股权而增持埋下伏笔。  有了钱之后，公司一门心思搞研究，5年之后，终于有了成果。 2004年，科大讯飞总算开始赚钱了，不过规模很小，只是百万级别。 而且主要收入来源是与学校合作，没有完全市场化。 收入虽然增长缓慢，但是技术进步，却可以用飞速来形容。 2006年的国际语音合成大赛，科大讯飞拿下冠军，世界瞩目。 而且随后的十几年，“冠军”一直就住在科大讯飞家，代表技术持续领先。 一战成名之后，业务量总算有了起色，那一年营收终于过亿。 后面的发展就顺利很多，2008年成功上市，这可是中国在校大学生创业的第一家上市公司。 上市后没多久，公司就搭建了世界上第一个移动端智能语音平台：“讯飞开放平台”。 这个平台是所有该领域学子的福音，目前已经近400万大学生云集于此。  任何一个开放平台，成功与否，就取决于开发者数量。 这是一个螺旋效应，用户需求越多，开发者自然就越多，从而提供更多的服务，接着又带动更多的用户，当然，反过来也如此。 随着平台的持续发展扩大，2014年，科大讯飞推出“超脑计划”。 这个项目很了不起，已经实现了真正的智能语音。 以前虽然也叫智能语音，但本质上只是语音合成。 超脑计划具备“听→理解→思考→说”这一系统能力，等于是机器有了一定的灵魂。 而且从这个时候开始，科大讯飞正式开展C端客户，这是近些年营收能增长这么快的根本原因。  很多家里有小孩的朋友，可能就用过科大讯飞的产品。 因为公司最多的产品就是教育用品，比如语言学习或者翻译等等。 在这一领域，目前科大讯飞已经做到了行业龙头，而且还一直在增长。 除了教育行业之外，最亮眼的莫过于公司的汽车交互系统。 如果正在看这篇文章的你，座驾是新能源汽车，那么有50%的概率用的科大讯飞系统。 没错就有这么夸张，现在的新能源汽车主打的就是科技感，怎么能少得了智能语言。 根据2022年的官方数据，每卖出2辆新能源汽车，就有一辆用了科大讯飞的语言技术。 不过这个业务对公司的经济效应不是很大，主要在于技术授权或者接口调用。 除了语音技术之外，科大讯飞从2017年开始，进入“视觉”领域。 这项技术主要应用于智慧城市和医疗上面。  当然目前视觉技术，行业普遍还不够成熟，包括我很看好的海康威视，也还有很大进步空间，不过这也是智能化必然要走的路。 科大讯飞的视觉技术现在主要是辅助作用，业绩规模不大。 还有智慧城市，这是一个很宏大的命题，每个城市都不一样，本地化倾向很明显。 科大讯飞作为安徽的高科技企业，拿下安徽的智慧城市项目没问题，扩展到其他城市，难度也很大。 下面我们就从业绩的具体表现，来看看科大讯飞的内在价值。 二、业绩2023年上半年，科大讯飞实现收入78.42亿元，同比降低2.26%. 实现归母净利润0.74亿元，同比降低73.54%，实现扣非净利润-3.04亿元，同比降低208.99%。  单从二季度看，公司第二季度单季实现收入49.54亿元，同比增长9.68%；实现归母净利润1.31亿元，同比降低21.42%；实现扣非净利润0.34亿元，同比降低74.45%。 科大讯飞这样的公司，如果按照传统的估值去计算的话，很显然是不公平的，技术类公司早期的研发沉淀和技术积累，投资主要就是看预期。 因此，我们很难有一个客观的估值来计算科大讯飞这样的公司，公司的股价完全就是基于现有的技术在市场的占有地位，以及对于未来的预期。 因此，无论是股价还是估值，其波动都是相当大的。 但是，公司的股价从2008年上市到现在，整体上基本上就是单边上涨的状态，每一次下跌之后，股价都会在下一轮峰值创下新高。  支撑公司的股价表现，很显然是对于未来的预期。 当然，也可以看到，随着科大讯飞的营收的不断增加，其利润整体也开始逐渐体现出来：   除了最近两年因为大环境的原因利润出现回撤之外，之前的整体增长趋势一直是向好的。 当然，政府的补贴，也是越来越多，这也是必须要考虑的因素。 另外，科大讯飞这家公司的行为，和创始人借钱增持自己公司的股票一样的逻辑，公司所赚到的现金流，几乎都会加倍地投入到研发当中去。 上面这张图片是公司最近10年的经营活动现金流和资本开支（主要是研发投入）的比较，黄色的部分是资本开支。 如果还不直观的话，我们看下面这张图片： 如果按照公司的营业收入对比的话，这个投入比例已经非常高了，占到了营收20%左右的比例。 三、总结科大讯飞上市以来，刘庆峰增持股份累计耗资26.65亿元。 创始人借钱增持自家股票，在A股上市公司，并不多，尽管后面换债的时候还需要减持。 但是除非看好自家公司的发展，否则一般也不会去冒这个风险，毕竟股市千变万化。 5月6日，讯飞发布“1+N”星火认知大模型，并在文本生成、知识问答、数学能力3种能力上超越ChatGPT。 8月15日，星火V2.0版本突破代码与多模态交互能力，并重磅发布大模型软硬件一体机，预计2023年10月24日实现全面对标GPT3.5。 科大讯飞作为我国人工智能国家队，在“算力+算法+数据”等领域积累深厚，将有望持续引领我国AI大模型的技术创新，助力人类迈向通用人工智能时代。 星火大模型率先深度应用，强化了公司在教育、医疗、智慧城市、企业数智化转型等赛道的领先优势。 搭载星火大模型后，将会在下面几个方面有明显的提升： 1）AI+教育产品将实现启发式类人教学，推动G-B-C闭环增长与结构优化，我们预计C端收入空间有望超200亿/年； 2）AI+医疗，截至2023年6月30日，智医助理已覆盖408个区县，医疗大模型将赋能、挖掘更多应用场景，助力打造第二个根据地业务； 3）办公产品突破一键成稿、语篇规整等，提升用户工作效率； 4）AI+RPA：数字员工不再局限于人类预设的自动化场景，预计到2045年将在所有业务场景代替50%的人类工作（麦肯锡）； 5）智能座舱升级为拟人化、专业化的汽车助手，我们预计2026年收入将超过17亿元。 另外，星火新生态：强化生态飞轮，打造全新的成长曲线。 大模型是讯飞开放生态的新动能，推动平台AI能力、开发者数量、应用数量闭环增长。 星火大模型通过赋能AI营销和扩大终端触达面，提升开放平台业务的竞争力，促进存量业务增长。 同时，参考国外企业成熟的模式，星火大模型将全面赋能企业与个人，并通过“星火+X”大模型定制、API付费与AI助手等多重方式变现，创造新的成长曲线。 总的来说，公司二季度经营效益全面改善。虽然上半年公司收入端同比小幅下滑，主要由于公司此前在AI等领域研发投入和市场调整。 叠加疫情（一季度放开之后的短暂混乱期）等外部环境因素，对今年一季度的产品供应和市场销售等造成阶段性困难，因此公司一季度收入增长受到较大影响。 同时，面对人工智能产业发展的历史机遇期，科大讯飞持续加大对通用人工智能认知大模型的战略投入，导致了当期利润收到较大影响。 这个我们可以从下面这个表格中计算出不同时期的研发费用占营收的比例，很直观地看出来。 但是单季度来看，二季度公司经营改善明显，收入、毛利、现金流均为正向增长。 并且实现了归母净利润、扣非净利润、现金流均为正，在保持研发投入的情况下，二季度经营效益相较于一季度有明显改善。 就如同我在写业绩分析的开头就提到，分析科大讯飞的估值，是一件很困难的事情，因为预期这个东西，不同的人的看法相差巨大。 而如果用当期的业绩去计算动态市盈率的话，很显然又不适合科大讯飞这样的还处于大额投入和孵化期的公司。 而如果用当期的业绩去计算动态市盈率的话，很显然又不适合科大讯飞这样的还处于大额投入和孵化期的公司。 并且我们也看到，目前科大讯飞以自身的造血能力，很显然是不能支撑公司的长期研发投入的，需要外部输血才能解决。 这也是为什么公司每隔一段时间，就会进行定向增发获得公司发展所需要的现金支持。 也正是因为刘庆峰不想被不断地增发股份稀释自己对公司的控制权，因此才会借钱去参与公司股票的增发。 当然，这是好事。 整体来讲，当前几百亿的营收和刚过10亿的平均利润，还包含了大量的政府补贴，支撑了公司超过1300亿的市值，尽管科大讯飞的估值看上去并不低。 但是，如果你把公司预每股的科技公司，无论是微软、苹果还是英伟达这些公司进行比较的话，其体量和成长的天花板，还非常之高。 关键在于，你信，还是不信。 我做了下面这张《A股核心资产研究汇总》表，里面精选了上百家优质的龙头公司，并附数万字的分析方法。 所有分析过的公司都会在上面这个表里更新数据。 一起探索企业基本面的研究，收获必然巨大。 |
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