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本文来自孙加滢先生演讲稿的部分内容。 都说A股不赚钱，实际上是错误的感觉，上证指数由于编制方式存在一定问题，导致了不能反映真实的情况，用“wind全A”这个指数能反映出来真实的股价上涨，他是按照所有股票价格平均下来编制的指数，他的复合收益率不差于房地产的。按照复合收益率角度计算，沪深300的复合收益率甚至略微高于标普500，但是大家感觉股票光交学费，没有见到回头钱，背后一定有原因，最大的原因就是A股的波动大，贝塔弹性十足，然后大家在弹性巨大的市场里面各种折腾，我在十多年的经历中总结了大家亏钱的原因。 现在我们进入第二部分，我讲下大家怎么亏的钱。为什么讲这些内容呢，因为资管行业的核心是躲坑，知道什么动作会亏钱，我们就不要去做这个动作。 总结一共4点：第一点、错误的操作：低点低仓位、高点高仓位，浮盈加仓、一把亏光。以后详细给你们讲为什么叫浮盈加仓一把亏光，他是一个标准化的心理历程，你们以为你炒股的心理路程是自己的，但是很多心理活动都是标准化行为，是一个共性的问题。第二个、错误的坚持。听别人说一句，买了一个股票，第二天开始杀跌，一扛亏了60%，一扛扛了三年，就为了回本，这完全是错误的坚持。第三个、迷之自信，觉得自己能做，能做好。第四个、所托非人。  比如上面这个图，2014年年初的时候，公募基金权益产品存量规模1.5万亿，涨起来之后，开始连续5个月的赎回，到了最后冲顶阶段连续净申购2.1万亿，然后市场见顶开始股灾了。一杀跌是连续3个月净赎回1.4万亿，这些钱就被拿去买房子了。之后有4个月的小反弹，这个反弹过程中净申购了3200亿；之后咣当一下子熔断了，在市场底部时候净赎回了1200亿。 在整个过程中基金回报（类似指数）涨了50%，但是基民亏了1.7%。完全的“低点低仓位、高点高仓位”,尤其是“浮盈加仓”在后1/3段，4000点开始喊牛市起点，拿大钱进来炒股了，然后一个回撤全亏回去。 一个完整牛熊的心理路程是什么样的呢？我下面给大家详细讲一下。 刚才我们讲A股市场特性是“三年底部震荡，两年冲顶，两年回归”。现在就是三年底部震荡，三年前2020年也是3200点，“指数没变钱没了”。底部震荡三年的末期，大家的心理和心态是什么样的？各种的悲观，各种的不好，经济不好了，数据不好了，政策不好了，政府不好了，还上升到国际关系，乃至开始讨论战争，但是上升到战争的时候就没法谈论下去了。因为一旦讨论这种东西，更多是相互之间抬杠，我们没有谁能把这这么高位面的东西说清楚，掌握的信息量太少，看的那点公众号文章，还都是叫别人想让我们看到的内容，都无法确定我们了解信息的真实性。因为炒股层级Level1，经济是Level2，政治是Level3，外交是Level4，战争是Level5，Level1的炒股还没完全搞明白，去研究Level5的战争，这是严重超纲了。 所以这个时候就是叫“底部震荡阶段情绪的宣泄”，找个理由来给赔钱做开脱。心态上总会想起来在震荡过程中如何追高被套，底部砍仓，甚至还会想着上一波牛市顶峰加的重仓股亏了多少，亏的钱历历在目，就是“赌徒”连续亏钱的走投无路的绝望，就开始从宏观等层面开始给自己找开脱，所以才有了各种悲观，越到后期越悲观，越到后期越难受，越觉得没希望了。但是越到后期往上突破的概率就越大，不要问为什么，这是周期，周期是在讲天道。 现在就是到了快要突破的时候了，因为现在的钱太多了，还没有地方投资，很多人总会问我，钱为什么进来？有什么逻辑？没理由！唯一的理由就是贪婪，2%的存款利率不可能接受。对于资本来说2%的利息，那是不可饶恕的罪过，不可原谅。回头看看工行还有5-6个点的分红，还能有股价上涨的期权，为什么不买？这个就是流入的核心原因，资产价格上涨没有那么多理由，涨起来了，他就有理由了，都是涨跌之后产生的解释。 起来第一波的时候，大家的心理是什么样的？不承认！不认可！上涨有三部曲：不承认，不理解，大牛市！下跌也有三部曲：不承认、骂政府、世界要崩。所以上涨第一波时候绝大部分人是不承认的。第一波起的时候过去三年震荡惨痛记忆历历在目，还在沿着之前三年震荡现象不断外推，“还会再跌回去”，“我要底部抄底”，“都涨起来30%~40%，涨这么高能买吗？回调10%我再买”。这些是大家普遍的心理活动。这些想法真的很幼稚，因为趋势起来的时候重要的是拿了多少筹码，重要的是拿多少的钱买到多少的货，不在乎它是不是跌，会不会调整，回调10%、20%都无所谓的，宁德时代从1,600亿市值涨到16,000亿市值的过程中，涨到了2,200亿市值时候，讲这个合适吗？如果出现回调的时候大家会加仓吗？也不会！跌的不够深，跌的不够久，那么都不会买，甚至回调的略微深一点，又开始认为会跌的更深，更不会加仓了。对于散户来说往往是在他们买入后的第一波杀跌中就很快把子弹都打进去了，之后就是听天由命等着解套。 底部震荡到突破形成趋势的过程中，绝大部分的个人投资只会放一点小钱在里面，例如放个100万资金在股市里面。 震荡区间突破后必然会出现主升浪，开始天天暴涨，这是市场必然会出现的一段。大家心理会进入什么情况？不理解！“炒了这么多年股票了，怎么突然就天天涨停呢，市场天天2~3个点上涨，没有过啊，没看到过，看不懂这个市场”。主升浪启动的时候一定会出现一个情况，之前被套的股票回本了，买的基金回本了，太开心了，赶紧卖掉，“拿了7年终于见到回头钱了”，多开心啊。个人投资者动不动就说自己持有股票很有耐心，我一般不会揭穿他，不是耐心好，是因为被套了，不解套不卖，一旦有点盈利，99%都拿不住的。 卖完股票，不对，还在涨啊。再买回来！不对又涨了，再买200万的资金，原来只有100万在里面，再买两百万，又赚了40%，不对，这个市场已经到了4000点了，这个时间点往往就是整个大趋势的后1/3了，市场热度彻底点燃了，大家心情也起来了，哪有什么值得悲观的事情？都是乐观，股市就是情绪放大器，涨起来了就都是好的事情。“4000点牛市起点”，“大牛市来了，一把梭哈”，“厉害了我的国”。这时候不赌，什么时候赌？弄2,000万进来，一般这笔钱进来的时候都会赚个30%~40%，资金账户里面加上前面赚的钱已经3,500万到4,000万。 一般这个时候在大部人心理都会产生两个念头、一个自信：第一个念头——工作算个啥？一天5个点的波动，就是将近200万，干一年都不及一天波动的。第二个念头——“一个亿的小目标”向我招手，“像现在大牛市，我这个再涨一倍，你看这波牛市前面我都卖丢了好几倍，你看这个4,000万我再涨一倍，就要接近一个亿的小目标了，别墅朝大海，春暖花开”。产生的那个自信是“一票在手天下我有”。因为赚钱了，憧憬着未来美好的生活，贪婪驱使着人们走向“愚昧的自信巅峰”。 但这时候已经到趋势的顶部了——5178到了，趋势开始反转，反转下来35%回撤的那一刀必挨。 4000万回撤35%就是1400万，账户跌到2600万的时候，绝大部分人是接受不了的，辛苦这么多年也就是赚了1500万，而且这个钱是绝大部分的人一生都赚不到的钱，心理上往往就会出现两个转变，第一个转变“见到的高点都是我的，我得给弄回来”，我称这个心态为叫“赌徒心理”，他不会把开始的2300万当做成本线和本金，而是把盈利后的虚假繁荣当做自己的本金。第二个就是“下跌三步曲第一部曲”——不相信，“现在叫千金难买牛回头，还要涨”。然后他就会想着当年自己底部割肉卖过的股票后面又涨了几倍，大家看着啊，在牛市顶峰的时候和底部的时候想的事情是完全相反的，市场底部震荡的时候会把亏损的事情反复回忆，然后到了顶峰的时候会把自己错过的反复回忆，开始自我强化，开始选择性失明，这就是人性。为了能麻痹自己，开始去找一些投资性的文章来强化自己的认知，看的最多的文章就是《论巴菲特和彼得林奇如何看待暴跌》。站在愚昧的自信巅峰上，“我比别人厉害，那么别人恐慌时候我贪婪，这话说的多好，现在都很恐慌了，我得抄底”，再弄1,000万进来抄底。所有的大亏损都是从这次抄底开始的！ 抄底之后他都会有必要的反弹，当出现B浪反弹的时候：反弹的高度不够，1500万没涨回来，那么不会卖。反弹的多了，又开始憧憬新的一波牛市，“一个亿的小目标近在眼前”，也不会卖。然后，然后就没有然后了啊。因为后面开始C浪杀跌了啊，主跌浪开始了，管什么股票都要跌，因为全市场都很贵。亏到40~50%了，亏到40%的时候，大概率事件就开始出现骂政府、骂政策了。“什么政策、搞的什么东西让我亏钱”，“股市跌成这个样子，也不出来管管，也不出来救市”。我总结啊，中国人普遍存在一个情况，有可能是个共性，平时赚钱的时候就是“别管我，少管我”，然后一旦有事出现困难的时候就是“你得管我”，多少有些巨婴的嫌疑。 亏到50%~60%的时候开始偷摸骂自己了，这是夜深人静的时候自己骂自己，“当时我为什么要整1,000万过来抄底？”，“当时为什么我不把它割掉呢？”。但是和其他人聊天的时候，还会给自己找理由，找个面子，“当时我是想卖了，因为什么事，然后没卖成，之后我又想看看，一看就套死了啊。”反正反复说的就是一个事儿，“不是我的错，是市场的错、是政策的错、是政府的错、是运气的错，我就是没错”。 然后再往下继续的亏钱。亏到60%~70%的时候，开始下跌的最后一步曲了，“中国崩了”，每次到了这一段的时候，基本上就要见底了。如果开始用“中国崩了”去形容目前的市场，那我们应该卖股票，及时行乐吧，中国都要崩溃了，钱都不值钱了，赶紧买二斤肘子大快朵颐啊！但是大部人都会采用不动的策略，“算了不看了，惨不忍睹啊，当股东吧，我们是长期价值投资持有者”。 大家别笑，这就是一个牛市和熊市的普遍的心理路程，是不同的人经历相同的事情。这都可以说是标准化、制式了。是不是我们自己，我们身边的朋友都是这个样子啊？他不是某一个人在战斗，这是所有人的共性，“赚钱有赚钱的不同，但是亏钱都是千篇一律的相同”。  按照这个心理路程和行为，亏钱是必然的。我把这个就称为“低点低仓位，高点高仓位；浮盈加仓，一把亏光”。 这对照上面这个图，这个图就是我们说的整个过程，这个我放到《中国繁荣》一书中了。 最后底部的时候，就基本上属于沮丧失望，账户别看了，已经惨不忍睹了，然后萧条、希望、缓解、解套了、乐观、开始激动、兴奋的颤抖，最后幸福了，再然后就没有然后了，因为又开始新的轮回了。这是一个标准化的历程。  我们现在讲第二点错误——错误的坚持。 这上面有很多案例，当时在2018年熊市底部的时候，有个媒体出了这样一个调研案例，个人投资者还加杠杆，杠杆上的又比较高，几千万几千万的亏，甚至还是自己的养老钱。看完之后真的是心痛啊，痛心疾首啊，这都是个人一生的财富，就这么没了。还有个痛心疾首的事情，里面都说自己是价值投资长期坚守，然后亏那么多，这个就太过分了，持有不动就是价值投资了？？这个我就要问，什么是价值投资？别把啥都叫价值投资，价值投资这么烂大街吗？ 这个市场上的基金经理把价值投资叫烂了。谁都给自己贴个标签——我是价值投资者，“没有巴菲特的命，得了巴菲特的病”。 真正的价值投资是什么？是在利润的基础上进行估值的辨识，是要给资产定价。 我们公司研究员给我推荐股票，我就让他给我说清楚三个事情，利润、估值、趋势。利润能算出来多少？今年明年后年大后年的利润分别是多少，利润高点能达到多少，达到这样利润的确定性是多少；给多少倍估值，为什么给这个估值区间？最高估值能给到多少？目前趋势在不在，有哪些因素促使他上涨，大约什么时候开始上涨。不要单独讲逻辑，讲逻辑是不对的，是完全不可靠的，讲逻辑那是“故事会投资”，不变为利润的逻辑都是耍流氓。 大家看的各种信息基本上都可以归结为“故事会投资”，因为他们只讲趋势，分析趋势，很少给你讲未来利润是多少的，然后用一句“未来谁能看清呢”给自己开脱。真正的价值投资是要算利润的，就是要看清未来，再根据算的利润给公司定价。价值投资做的好不好，水平如何就在这两点上——算利润、资产定价。 我前几年选股票的标准是3年空间能看到6倍以上涨幅的公司，没有6倍涨幅的我不看，因为收益弹性空间不够，如果只看一倍涨幅，掐头去尾能赚40%都算赚的多的，你只有看到5倍到6倍空间，你才能拿得住，它跌了30%你还敢加仓，否则的话是为了什么坚持？坚持不动是因为贪婪，难道就为了解套？ 如果坚持拿一个股票为了解套，大概率解不了套，因为肯定是前面买的逻辑就是错的，在错误的道路上坚持越久死的越惨，拿了8年也许有可能解套，但是中间错过太大的机会成本了。我认识一个朋友，2007年买了80万的QDI，海外投资，15年过去了，现在还亏30%。我给他算了算，我说“你亏的钱就是你交了15年的管理费”。他中间错失了太多机会的成本，2007年的80万加点杠杆能在北京三环内买一个好点的三居室了，结果现在还亏了24万。各位千万不要有这个心理，不回本我不卖，因为你坚持的东西大概率就是错的，错上加错，你说亏不亏？亏大钱的那些人就是杠杆错上加错，错误的坚持。 长期持有的目的是为了高收益，因为贪婪。现在很多在清仓线附近的人跟我说“我没法动了，回点本再卖吧”。1亏到0.6的产品，你告诉我咋回本？涨70%，什么行情下这个人能赚70%？能亏到0.6已经说明他的投资体系出现了重大错误，之前他赚的钱是不是“靠运气赚的钱然后凭本事亏回去的”？你是相信他前面极好的运气后面还有个“紫微坐镇、左辅右弼、三方会照”的超级好运?还是相信运气平平？ 你要想明白，你坚持的东西对不对。你把这个东西想明白了，就清楚怎么玩了，这个都想不清楚，奉劝一句，把钱存银行，拿存款买燕鲍翅吃，能吃到吐。 大部分人买股票的时候就是听别人一说，听个概念，头脑一热买完就套住了，套完之后，就开始用各种的长期逻辑去麻痹自己，我要坚持，这个和买入的逻辑不对啊，当时就是为了赚一把块钱，然后就当股东了？很有可能就是和一群臭棋篓子一起当股东，越干公司越要倒闭。 现在开始讲第三点，迷之自信。迷之自信一般来说有四个表现形式。 第一个表现形式——股票太简单了。 股票入门门槛最低，但是真正门槛却是很高，为什么很高？因为你的对手盘级别完全不一样，企业家的对手盘三五十人，搞定领导、搞定中层、搞定客户，再来个超越同行，那么就可以了。搞定的人等级越高，生意做的越大。炒股票对手盘完全不一样了，对手盘是全中国的股民，全中国的资产机构，还要加上全世界的资产机构，对手盘的数量高了好几个数量级，不是一个样。我跟我的研究员说：“你们要想明白，你们凭什么在这个市场里赚到比别人更多的钱，凭什么？是比他们聪明？比他们勤奋？比他们信息多？比他们运气好？还是比他们更有洞察力？”。 比其他人聪明吗？基金经理都是同年龄最聪明的一群人，没见几个走出好业绩的。一般我招研究员不想要清华北大的，太聪明的人，愿意走捷径，投资是一个很艰苦的活，聪明人走不好。越聪明他越想走捷径，越愿意走捷径。并且越聪明的人编的逻辑越无懈可击，忽悠的越狠，说的越天花乱坠，我又是个特别容易相信别人的人，所以我不太敢接近太聪明的人。 比他们勤奋吗？机构研究员、基金经理工作到半夜2:00、3:00是常事。一天睡4~5个小时，起的比鸡早，睡的比狗晚，大厂996都受不了，这些人可是277（2点睡，7点醒，一周7天）。 比他们信息多？自己公司和卖方研究员为他们服务，上千人，体量大的公募基金还有上市公司董秘、甚至董事长亲自服务，怎么可能比得过他们的信息流。 比运气？这玩意说不清道不明，只剩下去算命了，你们信吗？ 我给基金经理培训的时候，也反过来问基金经理，“你们觉得自己凭什么在市场比别人赚钱赚得好”？没有政策制定者的信息全面、资源调动力；没有行业专家对行业的理解力；没有董事长对公司的把控和对公司了解程度。这些人炒股都不挣钱，凭什么基金经理能更好的赚钱？ 所以要想好自己凭什么在这个吃人不吐骨头的市场上玩，就跟打牌一样，上去打三圈，不知道谁是肥羊，赶紧下场，因为你就是那个肥羊。 第二、别的行业成功，极度自信下场买股票。 炒股是最难做的生意，要求的太多，特别是要求认知变现和自我情绪控制，所以股票市场很公平，不管你多大的老板，到这个市场里面认知不够，照样亏钱，投的越多，亏得越多。一些大企业老板，企业做得越成功，他的自信越强，越喜欢去玩股票。比如泛海的卢老板，卢老板4年的时间融资700个亿，买了很多金融公司股权，还炒了很多股票，在泛海国际的现金流量表和资产负债表能看得很清楚，其他长期股权投资也是大几百个亿，负债端是8%~9%的利率成本。5年的时间利息就要吃掉50%的负债，他的资产如果不从800亿涨到2000亿，都属于白玩，但结果是泛海的资产不仅没涨还贬值了，这就彻底把卢老板拖向债务的泥潭了。他自信程度太强烈了，之前依靠这个方式赚的钱，所以越到后面杠杆越高。A股有一个特质——专治各种不服，在生存条件如此恶劣的市场里面，还加杠杆折腾，太可怕了。 第三、随意的买卖 专治各种不服的市场，大家买卖股票又都比较随意，比去买白菜还随意。今天吃个饭，听别人说一个股票好，说一个逻辑，看看新闻、看公众号，第二天几十万、几百万资金就去买了。太随意了吧！买个白菜，我们还货比三家，去看看哪家叶子绿不绿，蔫不蔫，有没有虫子，1块钱是1块2。买个股票，要动用几十万、上百万的事儿，至少看看报表，看看利润表，它过去怎么赚钱，或者看看它固定资产，看看他是干什么的吧。结果买的时候却很随意，这种随意就是一个字——赌，把股票当赌博去做，赌博讲的什么？赚快钱，要脑袋足够热。 第四个、把股票当赌局 但是A股的市场太难赚钱了，我曾经拿过券商营业部的数据，他们这个营业部的人多，散户也多，时间拉到十五年，在这个时间周期内他们的客户赚钱的比例不超过千分之2，概率很低。这玩意还真不如去澳门赌场去玩老虎机。澳门赌场老虎机个人胜率是44%，拉斯维加斯是46%。股票市场时间周期越长，赚钱的概率越低，十五年下来个人赚钱的胜率只有不到千分之2。 我有个朋友，也是中国最早做保代的一批人，2000年时候就是保代了。他就跟我说了：“师弟股市太可怕，哥哥一级市场赚的钱，都亏进去了，每年过年的时候都不敢回家，怕被你嫂子批评”。因为他就是想赚回来，越想赚回来亏的越多，完全陷入赌徒困境了，“久赌不服输，必是烂赌徒”，我也送给他了，反正我们关系也比较好，他也不会怎么埋怨我。 总想在市场里面赌一把，必定是亏钱的。 亏钱的第四个原因就是所托非人。 这里面就涉及到一个核心问题，把钱给别人去管，隐含当的是你要开一个公司，找一个CEO一起干一个事业，如何开一个公司，做一个产业呢？ 首先我们是不是应该知道这个产业怎么去做，怎么做能做好，怎么做不会做砸。第二个找CEO，是不是要多见几次面，了解人品，然后吃几次饭、喝几次酒，看看酒后人品和言语，看看人品怎么样，行为怎么样，再看他的能力是不是和我们的思路一致，能力也就能看出来，大体应该这么个流程吧。 但是大家去选基金经理的时候是怎么选的？销售人员过来推销，看看他们过去的业绩，然后再看一场路演，有个大体印象，然后就下单了。就跟人力资源给你找个人过来，让你离远处看一看，然后就能当公司的CEO了一样的情况。 他过去靠什么赚的钱？是坑蒙拐骗？还是靠他运气好？到底靠什么赚钱？基本都没有想过。 因为这里面就涉及到资管界最难的问题了，如何评价一个基金经理？ 资管者评价最难，是世界性难题。 让一群没有怎么了解投资的人去评价基金经理，这个事情本身就比较搞笑，想做资管者评价，你得懂投资，会做投资，然后才能去做评价，否则基本属于“外行领导内行”，那肯定做不好。各个券商负责私募引进部门干的都是脏活，干好了没功劳，错了全是他们的错。而且这些人很难做好基金经理的评价，既然做不好，说不清，那么就顺应生意争取免责吧，所以找些“知名的、有名气的、客户接受度高的”进入白名单吧。还是不行，要不就引入西方的打分制吧，这套打分制绝对的没用，因为这套打分制第一个排除的就是巴菲特，你说天天拿巴菲特做标签，然后上来第一个排除巴菲特，你说是不是搞笑？（但是机构还不能没有这样的部门，从机构角度出发，因为他面临着上万家私募和3000多个基金经理，能选到合适的人太难）。 基金经理水平的评价不是看赚多少钱，而是在于他的逻辑后面是不是能延续，赚钱的时候承担了多少风险。 李录老师曾经说过，“评价一个基金经理很难，你就是把他过去8年的业绩拿出来，我也无法做出正确的评价”。如何能比较客观的评价基金经理呢？需要和这个人在一起开几天的会，让他把他的投资框架掰开了详细讲，然后把他过去这几年的仓位挨个展开，讲清楚当时为什么买这只股票，为什么买这样的仓位，为什么当时卖这只股票，哪些赚钱了，哪些亏钱了。然后再把他说的和他的框架作对比，是不是言行合一。最后你觉得他后面还能赚钱，那好，我们可以重仓投，如果他说完之后，你感觉很狐疑，这能赚钱吗？这不是靠运气赚的钱吗？那就不要投，因为你都觉得他会亏钱，那么运气成分很大了。你们还记得2020年年末公募基金销售大热的时候，买入公募基金，一看他前十大重仓都是自己不敢买的股票。那时候买基金就是自己下不去手赌，交给别人去赌。 按照选择CEO的情况，是不是得找来吃顿饭，喝顿酒啊。找个基金经理过来喝顿酒，大家喝的开心，聊得开心，至少能觉得人品行不行吧。 如果上面都做不到，那还不如自己去买股票，因为买股票4800家上市公司最后能买到股票就不到100支。看几本财务分析的书，然后找那些耳熟能详，身边的公司，只要不求高收益，低点的时候买进去，然后高点的时候把它卖出来，肯定不会亏钱，你还能赚钱，上市公司都是明牌，买入烂公司，最后称为仙股的那是你连财务分析这本最基础的书都没看，就怨不得别人。基金经理却是黑匣子，他今天晚上有可能跟人喝酒喝开心了，明天就买那个股票了，也有可能下周开例会，被投资总监质疑，“你最近两个礼拜净值怎么跑成这个样子，比市场落后了这么多”，他有可能就把这个股票剁了，这完全是黑匣子，真不如那百十多只上市公司透明。上万个黑匣子放在那里，让你猜盲盒，大家能告诉我怎么选吗？ 大家在这上面亏了很多钱，所托非人一点不为过。但是也不能光从一方面找原因，也要从自己找原因，既然想做好投资了，不是想去赌博，那么拿出钱来就得慎重吧，得清楚自己干的这个事儿到底如何能不亏钱，得耗费时间和精力去研究吧。但是大家常常出现什么事情呢——没时间！吃个饭、打个球都有时间，学习投资没时间。 |
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