贵州茅台投资分析$贵州茅台(SH600519)$ 基酒经过4年老化，按不同年份基酒调和，生产商品酒。因此，茅台的可销售量上限与4年前基酒产量成正比（大概在75%-85%之间）（另，基酒年挥发量大概2%）。分析历年基酒产量，可以推测未来业绩（茅台19年年报只披露基酒总产7.5万吨，未区分茅台酒和系列酒产量，这里假定茅台5万吨，系列酒2.5万吨）。 一、近5年茅台酒基酒产量（部分摘抄自老唐）  茅台酒基酒2018年有个产能爬坡，增量7000吨（对2022年商品酒贡献增量15%）。21年产量爬坡，增量6000吨（对2025年商品酒贡献增量13%）。 保芳董已经公开说过，2020年产能达到5.6万吨（实际产量大约6~7万吨）后，不再考虑扩产，也就是说2021年基酒产量基本上就可以视为天花板。 再往后的增长，主要来自四大块：①涨价；②产品结构（更多比普茅价格更高的产品）；③系列酒（产量达到6万吨左右）；④海外市场——这条难度挺大。 浓香的局限是时间，酱香的局限是空间。茅台产量提高的关键是找到适合茅台生产的空间。目前的几万吨，一是来源于茅台镇原生产地的最大化利用，二是季老那代人花了几十年时间找到的中华村区域。 基酒产量毫无疑问有天花板，明年产能达到5.6万吨（实际产量约六七万吨）后，这就是很长一段时间的天花板了。（摘抄自老唐） 问题19：老唐，您好！关于中华片区将来完全投产后，茅台基酒产量能否达到10万吨？看茅台未来的天花板，就是看未来市场对茅台酒的消化能力？这样理解合理吗？谢谢 老唐答： 我认为应该达不到。而且我不认为市场有消化十万吨茅台的容量。目前高端市场基本上就6万吨左右的总量，茅台3万，五粮液2万，1573梦之蓝等合计1万，虽然容量会随着收入增长而逐步扩大，但速度应该很缓慢，不会急剧扩大。这也是公司宣布明年5.6万吨基酒产能之后不扩产的现实考量。 二、系列酒基酒产量如下图  系列酒19年产量爬坡，增量5000吨。21年产量爬坡，增量3000吨。 系列酒2021年已经达产2.8万吨，按远期6万吨计划，还有一倍的发展空间。 三、近20年茅台提价情况  四、茅台高粱供应链分析（摘抄自老唐） 有机糯高粱种植面积是逐年扩张至今的，糯高粱亩产350~400公斤，每吨茅台酒生产需要2.4吨糯高粱（和2.6吨小麦），按照5.6万吨茅台酒的产量预算，大约38万亩种植面积即可满足供应。 茅台除了5.6万吨茅台酒之外，还有5.6万吨系列酒要投产，实际生产量两者加起来预计可达12万吨左右，年最大消耗高粱量可达29万吨。同时，由于酱香酒热，仁怀当地大量酱香酒厂拦截收购有机糯高梁也是现实存在。 五、控股股东减持的疑惑 2020年内，国资公司通过股市减持约4165万股贵州茅台股票。 2020年全年，贵州茅台以1128元开盘，1998元收盘，我们按照1500元估算国资公司的减持均价，可知国资公司套现不低于625亿。（摘抄自老唐）  那么问题来了，这么一台赚钱机器，现金流可操纵的持续流入的赚钱机器，国资为什么会减持超过5000万股呢？ 六、茅台管理层手中的隐形权力（摘抄自老唐） 由于临时冒出来的某种压力，可能会导致管理层在控制范围内，增加少许市场投放量。 依照茅台969出厂价，3000左右零售价，每增加1吨供应（2124瓶500ml普茅），那就是400多万白花花的现金：（3000-969）×2124≈430万。 由于可投放量大致在四年前基酒产量的75%~85%之间，意味着管理层手中可以掌握大约4000吨左右的腾挪空间，那就是大概170亿的无主肥肉。 这也是勾引茅台管理层成建制地身披黄马褂、手戴不锈钢的穿肠毒药。 七、茅台净利润增速预测（部分摘抄自老唐） 贵州茅台自上市以来，长期的习惯就是维持三到五年慢速增长，然后出现一次高达百分之五六十以上的突破。  我个人推测，2022年有极大可能是茅台上调出厂价的时间窗口，区别无外乎是年初上调还是年中上调。 假设500ml标准瓶53度普茅出厂价，能在2022年年初从当前的969元上调至1299元（相对于约3000元的零售价，留给渠道的利润空间依然巨大），幅度大约34%。 叠加约15%的增量，2022年或许有机会做到1500亿元营业收入，750亿净利润（对应当前市值市盈率35倍）。 退一步讲，即便是年中上调，2022年仍然很有可能做到超过700亿的净利润。 按照这个营业收入目标推测，2022年茅台很有可能获得净利润同比增长30%~40%的良好业绩。 综上，预测目前投资茅台，考虑未来一年期利润增速，2023年投资收益有如下几种情况: （1）估值降到35倍，则业绩增幅完全被估值降低所抵扣，一年投资0收益。 （2）若估值降到35倍以下，则投资本金受损。 （3）若估值区间在35倍至40倍之间，则对应国债收益 （4）若估值大于40倍，则可享受到利润增长的红利 综上，等待估值降到40倍，是目前投资茅台的比较稳妥的时间点。 八、未来5年投资价值分析 2020年末，《贵州日报》全文发布了12月9日中国共产党贵州省第十二届委员会第八次全体会议通过的《中共贵州省委关于制定贵州省国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标的建议》。 《建议》指出，发挥国有经济战略支撑作用，力争将茅台集团打造成省内首家“世界500强”企业。 查看最近一期财富500强榜单，最后一名营收1500亿   考虑未来5年增长情况，预计十四五末期门槛将提高到2000亿营收。 茅台集团成员企业近百家，上市公司应该占营收绝大部分，其余企业年营收总金额需要进一步确定。  据此，可以分析出贵州省委交给上市公司的十四五末期营收任务。 茅台集团手中的政策工具箱储备实在太充足了，十四五末期进入财富500强的目标应该是能够实现的，具体路径应该是: 扩大直销比例>做大系列酒营收>适时提高出厂价（从小包装，定制，陈年，逐步扩大到普茅） 极限看法，上市公司营收达到2000亿，利润破1000亿，对应目前股价估值26倍，贵或者便宜，见仁见智。
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