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（报告出品方：中信证券） 全球第二大摩托车市场，补贴有望催化电动化 摩托车是东南亚最主要的出行方式，年销量超 1000 万辆。多山的崎岖地形和较低的 人均收入使摩托车成为东南亚居民最受欢迎的出行方式。根据东盟汽车联合会（AAF）和 MarkLines 等机构的统计数据，2022 年东南亚是世界第二大摩托车市场，占全球摩托车 销量的 21%，仅印尼、泰国和越南三国合计的摩托车年销量就在 1000 万辆左右。 东南亚各国纷纷推进两轮车“油改电”，电动两轮车站上政策风口。根据各国政府官 网披露的信息，菲律宾提出自 2023 年开始，在未来五年内给予电动摩托车、电动两轮车 及其零部件进口关税减免；2023 年，印尼和泰国决定对每辆电动摩托车提供折合人民币 3000 元以上的补贴。随着越来越多的东南亚国家加大电动化的政策力度，我们认为 2023 年有望成为东南亚电动两轮车加速发展的起点。 印尼泰国两大市场的补贴政策彰显其电动化决心，示范效应有望带动东南亚整体推 广。根据 AAF 的数据，印尼和泰国位列东南亚摩托车销量前三，合计占东南亚摩托车销 量的 50%-60%，在东南亚市场影响力大。印尼摩托车平均年销量近 500 万辆，而根据印 尼财政部计划，2023 年补贴政策仅覆盖 20 万辆新电摩。虽然印尼和泰国目前针对电摩的 补贴规模相比其整体市场规模不大，但表明了政府转型新能源的决心，一定程度上可比 我国近 10 余年的新能源汽车产业路线。我们认为先行国家不仅将打开其自身市场，也可 为其他东南亚国家的政策制定提供参考。 三维度理解东南亚政策的边际变化：能源安全+发展制造业+需求修复 电动化是缓解能源焦虑和财政负担的途径，长期具有高确定性。大多数东南亚国家 都依靠进口原油满足国内消费需求。根据 OPEC 的数据，泰国每年消费的原油有 70%左 右都来自进口，菲律宾、马来西亚等国也有 20%-35%的原油需要进口。此外，以印尼为 代表，该国每年在燃油补贴上开支巨大，造成沉重的政府负担。根据印尼财政部数据， 随着燃料价格持续上涨，2022 年印尼的燃油能源补贴预计达到 650 万亿印尼盾，是年初 预算的 2.5 倍，占全年印尼政府财政预算的近 24%。东南亚政府迫切希望能够借助电动化 和可再生能源发电的组合，降低对进口燃料的依赖，提高能源安全，缓解财政负担。俄 乌战争带来的能源危机导致 2023Q1 东南亚汽油价格相比 2021Q1 上涨了 33%-45%，传 统油摩使用成本明显上升，也使得越来越多消费者考虑转向电动两轮车。 参考中国新能源汽车的成功经验，补贴加速产业成熟。对中国新能源汽车产业的发 展进行复盘，中国在 2010 年左右的起步阶段引入补贴，并辅以免征购置税、双积分等政 策刺激需求，成功培育了制造能力和研发技术全球领先的新能源汽车产业，2022 年中国 新能源汽车销量达到 689 万辆，渗透率突破 25%。 东南亚国家希望以市场换技术，实现电动化技术和制造的转移承接。根据泰国交通 局（DLT）和印尼摩托车工业协会（AISI）的数据，2022 年印尼和泰国以销售口径计算 的两轮车电动化率分别仅有 0.7%和 0.6%，远低于同样在东南亚的越南，处于电动化发展 初期。东南亚国家迫切寻求本土制造业的发展，希望通过补贴将在中国和美国已经比较 成熟的电动车产业向东南亚转移。电动两轮车在技术上与电动汽车存在相通之处，且当 地消费者接受度更高，被政府一同给予补贴具有合理性。 疫情影响基本消退，居民出行需求快速复苏，带动两轮车需求修复。根据印尼央行 和泰国贸易和经济指标局的数据，2023 年 4 月，印尼、泰国的消费者信心指数已基本回 到甚至超出 2019 年同期水平，反映消费者对未来经济的乐观预期和消费需求的修复。 2023年 1-3月，印尼铁路运输旅客数量达到 8510万人次，为 2019和 2020年同期的 83% 和 95%，出行需求显著恢复。作为东南亚日常通勤和短途旅行的主要工具，两轮车市场 景气度上行。 补贴关注本土化，出海建厂或成国内厂商未来选择 相比关税减免，东南亚电动两轮车的补贴政策更加强调本土化，出海建厂吸引力提 升。关税减免的门槛比较低，中国两轮车制造商通过在国内建厂再出口的方式即可普遍 享受关税优惠。然而东南亚新推出的补贴政策普遍有一定的本地化生产要求，力图带动 当地整个产业链的发展，以印尼为例，当地政府规定电摩必须在印尼本地生产且国产零 部件比例达到 40%以上才能享受补贴。 雅迪率先布局越南工厂，中国两轮车制造商逐步验证东南亚建厂可行性。2019 年， 随着北宁工厂正式投产，雅迪开始在越南进行海外布局的尝试。根据越通社新闻，雅迪 计划 2023Q2 开始在北宁建设规划年产能 200 万辆的第二工厂，实现越南产能 20 万-50 万-250 万辆的阶梯式爬升，以满足越南“禁摩令”下不断扩大的电动两轮车需求。根据 绿源官方微信公众号，2023 年 3 月，绿源与泰国当地合作伙伴正式启动营销计划和泰国 工厂建设。考虑到东南亚国家政策上对本土化的重视，我们预计未来会有更多中国制造 商考虑在东南亚布局产能，增强在当地市场的竞争力，电动化的爆发也将更具备供给端 确定性。 替代油摩+提高使用渗透率，年销量有望超 4000 万 东南亚摩托车保有量巨大，规模逐年扩张。根据 ASEANstats 的统计数据，我们估算 目前东南亚的摩托车保有量在 2.5 亿辆左右，尽管 2019-2021 年受疫情影响增速有所放 缓，但过去十年基本保持增长趋势，2012-2022 年 CAGR 约为 5%。 东南亚总人口接近中国一半，为各类出行工具的市场需求提供支撑。根据联合国贸 易和发展会议的数据，中国人口约 14 亿，增速基本稳定，而东南亚人口在 6.7 亿左右， 约为中国人口的一半，并仍以 1%的年增速在小幅增长。 随着电动化的推进，电动两轮车将对油摩进行替代，两轮车总需求中摩托车占比有 望下降。从中国市场的历史数据看，电动两轮车需求持续增长，对摩托车市场形成挤压， 2022 年中国每万人口电动两轮车销量为 354 辆，相比 2010 年的 216 辆提升 64%；而 2022 年中国每万人口摩托车销量为 99 辆，相比 2010 年的 131 辆下降 25%。2022 年， 中国全部两轮车需求中摩托车仅占 22%，而 2010 年占到近 40%。 电动两轮车使用门槛更低，有望带动两轮车整体使用渗透率向上。在印尼摩托车随 处可见，是当地最便捷经济的交通工具。从使用情况看，由于摩托车使用门槛较高，当 地骑行人群以青壮年男性为主。我们认为，电动自行车相对轻便，操作简单，将打动更 多女性和中老年消费者，形成可观的增量市场空间。此外，国内的电动两轮车发展历史 也提供了类似经验，即使在国内摩托车销量顶峰阶段的 2005-2010 年，我国两轮车合计 销量不足 5000 万辆，显著低于当前超过 7000 万辆的两轮车市场。 两轮车与汽车具有一定相互替代性和补充性，东南亚市场需求相对低的四轮车市场 蕴含了规模更大的两轮车市场。2022 年，中国每万人口汽车销量为 190 辆，而东南亚仅 52 辆；但中国每万人口摩托车销量为 99 辆，而东南亚为 210 辆。从中国市场的历史数据 看，每万人口对两轮车的需求变化与汽车大体相反，表明两轮车对汽车有一定的相互替代和补充。此外，以印尼首都雅加达为例，城市道路拥堵，各类交通工具混行；相比汽 车，摩托车能以更短时间、更低成本完成同样的出行，同时考虑经济发展因素，当地汽 车渗透率水平较中国更低，因此两轮车市场容量可能更高。 参考中国大陆和中国台湾的保有量情况，预计东南亚两轮车市场空间将超过 4000 万 辆。中国大陆是目前最成熟、最大的电动两轮车市场；中国台湾地区是地理位置靠近东 盟、自然环境类似的两轮车发达市场。根据中国大陆、中国台湾地区和东南亚的保有量 数据、人口规模，我们测算得到 2022 年中国大陆百人两轮车保有量为 31.2 辆，两轮车在 人群中的使用渗透率为 58%，类比中国大陆的平均保有量情况，长期维度上我们预计东 南亚两轮车保有量有望达到 2.12 亿辆，假设两轮车平均使用寿命 5 年，对应稳态下两轮 车年市场空间约 4239 万辆。而在社会经济水平相对更高、纬度地形气候更接近东南亚的 中国台湾，电动两轮车保有量水平甚至高于中国大陆，2022 年中国台湾百人两轮车保有 量高达 65.1 辆，两轮车使用渗透率 64%，类比中国台湾，预计东南亚稳态下两轮车年市 场空间可以达到 8844 万辆。 电动两轮车在东南亚关注度呈上升趋势，消费者接受度逐渐提升。以 2010 年 1 月为 起点，越南、泰国、印度尼西亚等六个东南亚国家“电动两轮车”的谷歌趋势持续高增， 如越南、泰国、印尼电动两轮车相关谷歌趋势的 12 个月移动平均值分别由 2010 年 12 月 的 6.92/22.33/15.5 提升至 2023 年 5 月的 78.25/57/58.08，表明东南亚消费者对电动两轮 车的关注度显著提高。 中短期维度，在“油换电”政策催化下，东南亚电动两轮车需求或将加速释放， 2025 年东南亚两轮车整体电动化率有望达到 25%。东南亚巨大的燃油摩托车存量为电动 两轮车提供了充足的渗透空间，参照越南、中国的摩托车电动化渗透率变化历史和补贴 对中国新能源汽车产业的影响，我们预计到 2025 年东南亚整体两轮车电动化渗透率将达 到 25%，2023/24/25 年东南亚电动两轮车市场空间分别为 110/200/460 万辆。 产品性价比提高，国内玩家大浪淘沙具备先发优势 两轮车适合东南亚市场环境，需求刚性强。东南亚崎岖多山，路况较差，拥堵的交 通使得两轮车的驾驶体验明显优于四轮车，且东南亚地区大多为发展中国家，2021 年除 新加坡、文莱、马来西亚的其余东南亚国家人均国民收入普遍低于中国，两轮车也更适 合经济发展水平较低的社会形态。此外，东南亚纬度较低，四季湿热，两轮车是当地消 费者理想的代步工具。 性能差距逐渐缩小，电动两轮车可基本替代主流 110cc 油摩。东南亚消费者普遍喜 欢 125cc以下通勤用摩托车，在具备较高性价比的同时，能够应对当地崎岖的地形。随着 技术的不断突破，以雅迪、VinFast 为代表的电动两轮车厂商纷纷推出配备 2kW 以上电机 和 20Ah 以上大容量电池的高性能产品，在最高时速和续航里程等方面都已经逼近目前畅 销的 110cc 摩托车，具备替代的可能。 使用总成本接近弯梁车，电动两轮车经济性强 两轮车总成本由前期成本和使用过程中的运行成本构成，使用寿命一般为 5 年。两 轮车总使用成本主要由包括基本价格、增值税、注册费、车牌费的前期购置成本和包括 能源消耗、保险维护的后期运行成本构成。根据 Chu Tien Dung 等的调查研究，在胡志明 市大约 74%的两轮车寿命不超过 5 年，因此我们假设车主使用油摩或电动两轮车五年， 每年行驶 6000km（约每天 15km），对两种能源方案进行经济性测算。 受益于较低的能源和维护成本，电动两轮车经济性基本持平弯梁车。根据我们的测 算，在前期购置成本方面，锂电两轮车高于铅酸两轮车，电动两轮车购置成本低于主流 踏板车但仍高于弯梁车。而在运行成本方面，电动两轮车相比油摩在能源成本和维护费 用上有着巨大优势，五年生命周期内电动两轮车的运行成本仅为油摩的 11%，使得电动 两轮车的使用总成本即使和以性价比著称的弯梁车相比也毫不逊色。考虑到目前油摩的 分期付款模式相比电动两轮车更加成熟，且换购新车时二手公允价值较高，具备较强 “储蓄”性质，能极大缓解消费者的购买压力。我们认为短期维度上油摩将维持较强的 用户黏性，中国电动两轮车出海替代油摩需要较长的周期，而电动自行车的增量需求市 场或是更为合适的出海发力点。未来，随着钠电等技术进步推动产品性能提升、二手交 易市场和配套金融服务的成熟，电动两轮车有望逐步替代传统油摩市场。 补贴缩小油电价差，进一步提升电动两轮车性价比。对印尼两轮车市场的价格带分 布进行梳理，目前印尼大众级别市场的电动两轮车比燃油两轮车价格高出 5-11 百万印尼 盾（约合人民币 2363-5199 元），2023 年印尼推出的补贴幅度为每辆 7 百万印尼盾（约合 人民币 3308 元），将进一步缩小电动两轮车与燃油两轮车之间在前期成本和总成本上的 差距，提高消费者对电动两轮车的接受度。 产业链成熟，经营经验足，中国厂商积极布局东南亚市场 中国电动两轮车行业格局逐渐清晰，龙头厂商已做好出海准备。经过 20 余年发展， 中国电动两轮车产业链已高度成熟，厂商在制造能力和成本控制上具有优势。2019 年后， 新国标的实施使得雅迪、爱玛等头部厂商凭借品牌、生产、研发等实力上的优势，快速 推出新国标车型，巩固品牌优势，夺取市场份额，国内行业格局逐渐清晰的同时，龙头 厂商已做好出海准备。 油摩龙头本田电动化推进节奏较慢，电动产品和销量规划滞后于中国电动两轮车龙 头。雅迪在越南的竞争对手主要是以本田、雅马哈为代表的日系传统油摩制造商和以 VinFast、Pega 为代表专注于电动两轮车的越南本土制造商。2020 年，雅迪在越南整个 两轮车和电动两轮车市场的份额分别仅为 0.7%和 8.6%。目前本田的电动产品较少，且主 要集中在商用领域，2020 年推出的电动踏板车 BENLY e 和 2023 年推出的电摩 EM1 e 都采用搭载移动电池组的换电方案。根据 Honda Global 官网披露的电动化战略，本田计划 2025 年之前在全球投放至少 10 款电动两轮车，2026 年前将电动两轮车销量从 2021 年的 15万辆提升到 100万辆，到 2030年进一步扩大到 350万辆，占公司两轮车总销量的 15% 左右，相比之下雅迪 2022 年电动两轮车销量就已达到 1400 万辆，产品种类超 140 款。 在产品性能上，本田 EM1 e 最高时速 45km/h，续航在 48km，续航能力较弱。与日系相 比，我们认为雅迪作为中国电动两轮车龙头，有望凭借电动化技术的深厚积累和产业链 配套的优势实现弯道超车。 雅迪在东南亚市场推出有针对性的产品，增强品牌竞争力。在与东南亚本土电动两 轮车厂商的较量中，雅迪推出专为越南市场设计的长续航、大轮径、长轮距产品，能有 效满足当地短途通勤需要，在产品性能和成本价格上不输当地电动两轮车龙头 VinFast， 助力雅迪加速追赶对手。根据 motorcycledata 的数据，2022 年雅迪在越南的销量同比增 长 36.6%，我们认为随着 Voltguard、Fierider、Keeness 等新车型的推出，雅迪将进一步 完善东南亚产品矩阵，以优质产品拉动销量持续向上。 雅迪在中国市场的成功离不开销售渠道的拓展。消费者需要线下门店体验试驾、购 置新车、售后保养，因此建立销售渠道和足够多的门店覆盖消费者群体是两轮车公司发 展的关键。回顾雅迪在中国的发展历史，其销量营收的快速增长与门店数量的扩张高度 相关。根据雅迪控股公告，2022 年，雅迪门店数量达到 32000 个，2019-2022 年 CAGR 为 39%；经销商数量达到 4041 个，2019-2022 年 CAGR 为 23%，销售渠道的拓展帮助 雅迪在中国取得了 30%的市场份额，巩固行业龙头地位。 加快布局东南亚销售渠道，将产品高效推向当地潜在客群。据雅迪越南官网信息， 截至 2023Q1 雅迪在越南有 500 多个经销商，与 2021 年年底时 306 家相比，增长超 60%。 根据美通社新闻，2023 年 2 月 IIMS 印尼国际车展上，雅迪与印尼最大的汽车集团之一 Indomobil达成战略合作。Indomobil将作为雅迪在印尼的独家经销商，为其提供广泛的分 销网络，目前双方在印尼已开设近 20 家门店。雅迪在老挝和柬埔寨的首店也已经投入运 营。我们预计随着雅迪在东南亚销售网络的日趋完善，将为消化海外产能提供有力支撑， 帮助公司实现量利齐升。 东南亚消费者偏好相似，为电动化产品的设计和推广提供借鉴 踏板车和弯梁车是东南亚最常见的两类摩托车，印尼市场以踏板车为主。踏板车的 标志性特点是在车把与车座之间有宽大的脚踏板可以在驾驶过程中把双脚放在上面休息， 一般配备 10 寸左右较小的车轮和无级变速；而弯梁车没有脚踏板，路面适用性更强，通 常搭载小排量发动机和无需手操的自动离合，价格便宜，油耗低，性价比出众。根据 AISI 的数据，踏板车在印尼的摩托车销售占比呈上升趋势，已达到近 90%。 弯梁车与踏板车在泰国和越南平分秋色，消费者接受度高。泰国无论是踏板车还是 以本田 Wave 为代表的弯梁车都是道路上常见的摩托车类型，尽管泰国市场有大排量化的 趋势，但 2022 年排量 125cc 及以下的摩托车仍占到总销量的 75%。根据 Statista 的统计， 踏板车在越南市场占到 40%左右的份额，是最畅销的摩托车类型，根据越南摩托车制造 商协会（VAMM）的数据，本田 Vision（踏板车）和本田 Wave Alpha（弯梁车）是 2022 年最畅销的两款摩托车。 （本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。） 精选报告来源：【未来智库】。
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