估值1150亿，中国又多一家千亿独角兽！华为套现230亿

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姬婧瑛｜

作者

新财富杂志｜

来源

PE早餐团队｜整编

华为汽车业务平台引望首次披露业绩，2024年上半年实现营收104.35亿元，净利润22.31亿元，净利率达到21.4%，颇为亮眼。

8月19日、23日，华为分别出售引望10%股权给阿维塔、赛力斯，回笼230亿元现金，引望估值达1150亿元。以引望今年营收超200亿元测算，其对应市销率不到6倍，远低于黑芝麻智能的98倍、地平线的67倍，以及国际龙头Mobileye上市时的12倍。

引望超千亿估值的基础，在于其对车企业绩的催化，被赛力斯验证。2024年，赛力斯交出了上市后最好的中报业绩。在“业务合作+股权合作”的框架下，车企与引望又将产生什么化学反应呢？

无论营收规模还是增势，引望的2024年，仿如宁德时代的2017年。未来，引望能否复刻宁德时代的走势？

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8月25日下午，赛力斯（601127）一口气发布41份公告，除了披露推进两江工厂收购事项进展和常规信息外，两大事件引人注目：一是出资115亿元现金，购买华为技术有限公司（简称“华为”）持有的深圳引望智能技术有限公司（简称“引望”）10%的股权；二是发布公司上市以来最好中报业绩。

赛力斯115亿元购买引望10%股权，

华为或回笼560亿元现金

赛力斯以115亿元现金购买引望10%股权，意味着引望的估值已高达1150亿元，中国又多了一家千亿以上估值的独角兽。

本次股权交易的价款分三次支付，附带不同的支付条件。第一笔20%的价款支付条件，是华为向引望完成10亿元注册资本的实缴出资。第二笔50%的价款支付条件，为相关资产实质性装载基本完成、华为及其附属单位与引望签署合作协议并生效、引望完成制定关联交易管理制度。第三笔30%的价款支付条件，为监管部门相关变更登记完成、资产转载实施完毕。

这是继8月19日，长安汽车（000625）旗下新能源汽车品牌阿维塔以115亿元现金购买引望10%股权后，第二家车企收购引望股权。

交易完成后，引望的股权结构将变更为赛力斯持股10%、阿维塔持股10%、华为持股80%。这是坚定不造车的华为向智能汽车Tier1（一级供应商）进发的关键一步。

华为若要保持对引望的绝对控制权，则至少需要持股51%。若以此为前提，则华为在已出让20%股权之后，最多还能继续出售29%。后续哪些企业将成为买家，对价又将几何，为市场关切。

市场传言，长安汽车将使用优先购买权，继续购买引望10%的股权，购买主体或仍是旗下阿维塔。

而与华为合作享界的北汽新能源、合作智界的奇瑞汽车、合作尊界的江淮汽车，也是市场呼声极高的买家。

这些买家或将“瓜分”剩余29%的股权。

值得一提的是，华为出售引望的股权，买家均以现金支付对价。赛力斯与长安汽车账面现金充裕，长安汽车2024年3月末的货币资金为700.68亿元，赛力斯2024年6月末的货币资金为426.12亿元，二者拿出115亿元现金的难度不大。

而截至2024年3月末，北汽蓝谷账面货币资金47.68亿元，江淮汽车货币资金131.58亿元，两家公司拿出115亿元现金的难度相对较大。现金储备有限，或是车企“犹豫”的原因之一。

对于卖家华为，通过出售引望20%的股权，得以回笼230亿元现金。

后续，如果按照1150亿元估值，继续出售引望的29%股权，华为还将回笼333.5亿元，合计将回笼资金560亿元。

另外，华为向合作主机厂出售品牌资产包，也获得了一笔收入。例如，7月初，华为向赛力斯出售“问界”品牌资产包，收到25亿元现金。享界等品牌资产包是否存在类似交易，我们不得而知，粗略计算，华为这几年在车BU业务上的投入也已进入回报期，整体回笼资金或有望超过585亿元。

值得一提的是，华为智能汽车解决方案BU（简称“车BU”）成立至2023年末，累计投入研发超过300亿元，组建了超过7000人的研发团队。相较于300多亿元研发投入，华为不仅有望通过股权转让等收回近600亿元现金，还多出了一个千亿估值资产包的控股权。从这点来说，华为在汽车方向上的坚定投入是值得的。

只是，如果后续华为继续出售股权，引望还会保持1150亿元估值吗？这个价格，在智驾领域，究竟是贵还是便宜？

引望上半年扭亏为盈

要探讨引望1150亿元的估值，是贵还是便宜，需要先厘清引望的身份。

赛力斯重大资产购买报告书（草案，简称“报告书”）首次向外界详细披露了引望的情况。

2024年1月16日，华为成立全资子公司引望，注册资本10亿元。引望成立后，在2024年3月，密集在上海、东莞、苏州、杭州、南京成立了5家全资子公司（附图）。

那么，引望从事什么业务呢？

按照报告书的说法，引望尚未完成业务装载，装载完成后，主要从事智能汽车解决方案业务。

根据《股权转让协议》，引望尚未取得签署协议必须具备的特定资质或客户认证前，华为应当为引望提供销售、制造等支持。另外，据华为与引望拟定的资产装载方案及原则，华为拟向引望装载资产、人员、知识产权等。

截至2024年7月31日，华为拟转让专利及专利申请共计6838项，拟许可专利包括装载业务需要使用的其他专利；拟转让及拟许可技术包含装载业务相关软件、代码、文档和数据等技术资产；拟转让商标及商标申请共计1603项，拟许可商标及商标申请共计1600项。

除了资产、人员、知识产权等装载协议，引望的营业收入透露了更多的信息。

2022—2023年，引望分别实现营收21亿元、47亿元。

对比华为年报披露的数据，2022—2023年，其旗下车BU营收分别为20.77亿元、47.37亿元。

华为车BU与引望的营收数据几乎一致。

那么，引望的业务相比华为车BU，又有哪些进化呢？我们对比一下。

华为车BU与车企的合作分为三种模式。

一是鸿蒙智行（原智选车业务），2023年累计交付超过9万辆，2024年1—7月累计交付23.8万辆，已是2023年全年的2倍多，堪称销量大爆发。

二是HUWEI HI Car（手机汽车互联解决方案），为首家将手机生态与汽车座舱协同的融合桌面，截至2023年末已与50多个汽车品牌合作，支持400多款车型。同时，华为数字车钥匙已与20多个汽车品牌合作，支持用户使用智能手机、智能手表开关车门。

2024年3月，HUWEI HI Car 4.0系统已搭载于长城魏牌摩卡车型。

三是HMS（华为移动服务）for Car车载智能解决方案，联同华为旗下产品如Petal Maps、小艺语音、应用市场、生态平台支撑车企全球业务，2023年新增合作车企10家，累计覆盖超过1700万辆车。

截至2023年末，华为车BU汽车相关部件发货量超过300万套，包括智能座舱、智能驾驶、 智能车控、智能车云、激光雷达、毫米波雷达、摄像头、网关、AR HUD、智能大灯、T-Box等产品与解决方案。

而引望成立后，在承接和装载车BU业务的基础上，进一步整合梳理，将其业务划分为五大板块，业务线条更为简洁，产品和服务更为清晰。

第一，智能驾驶解决方案业务，包括智能驾驶软件和算法、智能驾驶操作系统、融合感知等。

第二，智能座舱业务，包括车机模组、座舱软件、座舱外设（智慧屏、音响）。

第三，智能车控业务，包括智能数字汽车平台iDVP、热管理系统TMS和智能车控操作系统等。

第四，智能车云业务，包括基础车联网服务平台、远程升级OTA、车辆历史记录VHR、数字钥匙、问题诊断、安全服务等。

第五，智能车载光业务，包括增强现实抬头显示器 AR-HUD、 智能车灯模组等。

正如余承东此前所说，2024年上半年，引望已扭亏为盈，实现净利润22.31亿元，这与余承东此前披露车BU上半年盈利一致。

引望能够扭亏，得益于合作伙伴汽车销量的增长，尤其是头号合作伙伴赛力斯问界的销量增长。

那么，大客户为引望贡献了多少营收呢？

5大客户贡献超过90%的营收，

问界卖一辆车向引望支付3.62万元

报告书披露，2022年度、2023年度与2024年1-6月，引望分别实现营收21亿元、47亿元、104.35亿元。其中，前五大客户贡献营收分别为16.6亿元、42.1亿元、94.5亿元。

引望营收翻倍式增长，主要与前五大客户贡献营收快速增长强相关。

期间，前五大客户贡献营收占其总营收的比重分别为79.14%、89.52%和90.55%，大客户权重越来越高。

其中，最大单一客户赛力斯分别贡献营收11.9亿元、23.96亿元、66.1亿元，占引望营收的比例分别为56.68%、50.97%、63.38%，均超过其收入的一半。且2024年上半年，赛力斯一家贡献营收超过10%，第二、第三大客户分别贡献9.29%、9.12%。

期间，赛力斯汽车销量分别为80041辆、106703辆、182602辆，按照营收除以销量粗略计算，赛力斯公司每卖一辆车（赛力斯汽车，主要是问界品牌）向引望贡献营收1.49万元、2.25万元、3.62万元。

引望卖给赛力斯的产品单价，逐年增高，从1.49万元增至3.62万元，或是随着双方深化合作，问界从M5到M7再到M9，产品智能化程度越来越高，搭载引望产品总价随之增高。

未来，问界能否延续目前的销量增速，智界、享界、尊界等能否复制问界的销量增长曲线，将是决定引望业绩的关键。

那么，在目前的智能驾驶领域，引望1150亿元的估值，处在什么水平呢？

26倍市盈率、5.5倍市销率，贵吗？

引望2024年上半年营收104.35亿元、净利润22.31亿元，估值1150亿元，意味着市盈率（PE）达到26倍，市销率（PS）5.5倍。在智能驾驶领域，这样的估值处在什么水平呢？

目前，国内智能驾驶解决方案供应商，多数处在亏损阶段，以市销率对比更为合理。我们以头部独角兽地平线、黑芝麻智能作为参照。

2024年8月8日，黑芝麻智能在港股上市，发行市值为146.2亿元，其2023年营收3.12亿元，净利润亏损48.55亿元，即发行市销率为46.9倍。其IPO前最后一轮融资后的估值162亿元，对应的市销率高达98倍。而黑芝麻智能上市首日破发，目前股价徘徊在20港元/股左右，市销率约为34倍。

地平线也已提交港股IPO招股书，其在一级市场最后一轮融资（2022年11月）估值已达600亿元，2022年营收9亿元，对应市销率约67倍。

从市销率角度看，这两大独角兽均远远高于引望。

再看，智驾解决方案全球龙头Mobileye（MBLY.O），2022年10月26日以21美元/ADR的发行价在纳斯达克上市时，市销率约12倍，募资84亿美元，创自动驾驶行业史上最大IPO。2024年6月末，Mobileye收于27.7美元/ADR，市值为224.65亿美元。2024年上半年，其营收6.78亿美元，动态市销率约为16.6倍。

2023年，Mobileye实现营收20.79亿美元（约合147.25亿元人民币），与引望2024年上半年的营收规模接近。

如果按照Mobileye上市时12倍的市销率计算，引望估值将超过2400亿元；如果按照其2024年6月末16.6倍市销率估算，引望估值将超过3400亿元，均远高于其目前1150亿元的估值。

值得一提的是，在智驾供应商几乎全数亏损的市场，引望是目前唯一净利润转正的供应商。2024年上半年，其净利率高达21.4%，且总资产65.4亿元，负债仅224.21万元，负债率极低。

而截至2023年末，黑芝麻智能和地平线的资产负债率分别高达677.69%、255.38%，远高于引望。

业内有一种说法，新能源汽车的变革，前半段在电动化，后半段在智能化。在电动化赛道的动力电池供应商上，中国已跑出了宁德时代、中创新航、亿纬锂能等多个明星上市公司。有意思的是，可以看到，引望2024年的营收和净利润规模，大约与宁德时代的2017年相近，引望的爆发式增长态势，亦复刻了宁德时代彼时的增速，引望最终的估值能否如同宁德时代一样，突破万亿空间？

这一猜想要真正落地，取决于引望对于下游客户的销量催化和提升作用，而这一逻辑正在被赛力斯所验证。

赛力斯迎来最强中期业绩，

营收650.44亿元、归母净利润16.25亿元

赛力斯收获了2016年上市以来最好的中报业绩。

2024年上半年，赛力斯旗舰车型AITO问界M9大规模交付，并推出AITO问界新M5和问界新M7 Ultra，推动公司新能源汽车销量达到20.09万辆，同比增长348.55%，其中赛力斯汽车（问界品牌）销量达到18.26万辆。

受益于新能源汽车销量的高增加，上半年赛力斯营收同比增长489.58%至650.44亿元，归母净利润达到16.25亿元，而去年同期亏损13.44亿元，实现扭亏为盈。

业绩大幅提升，赛力斯ROE（加权平均）增加25.74个百分点，达到13.24%。

随着销量提升，赛力斯销售费用也大幅增长，2024年上半年，其销售费用93.37亿元，同比增长439%，远高于2023年全年的54.65亿元。而其期间费用（销售费用+财务费用+管理费用）高达104.93亿元，也高于2023年全年，可见车企成本之重。但是，由于营收大幅增长，赛力斯2024年上半年费用率为16.31%，低于去年同期的21.2%，也低于2023年全年（附图），车企的规模效应可见一斑。

数据来源：赛力斯年报、中报，新财富整理