股权激励与公司治理主讲人：徐永前律师全国律师协会公司法论坛主任中国法学会商法学研究会理事北京大成律师事务所高级合伙人《产权制度与国有资产管理体制改革》课题组副组长主要内容一、从两届政府的施政纲领看产权市场化进程二、国有经济的战略性调整与资本经营路径选择三、企业做大做强的制度保证与公司治理四、主辅分离主业改制上市和经营者持股（MSOP）五、主辅分离辅业改制和职工持股（ESOP）六、改制上市中的职工身份置换七、上市公司管理层收购（MBO）和职工收购（EBO）八、上市公司经营者股票期权（ESO）九、立法展望一、从两届政府的施政纲领看产权的市场化进程上届政府：135（五项改革：未提产权改革）本届政府：1234（四项改革：⒈5项产权改革）两大战略性调整的宏观背景——经济结构的战略性调整——国有经济的战略性调整国有经济战略性调整的三大突破性举措——明确提出国有经济战略性调整的方针——明确提出法人治理结构是公司制的核心——明确提出下岗分流转向改制分流冗员问题已成为产权改革的拦路虎人往哪里去，始终是国有企业三项制度改革不能回避的一个问题。以859号文的出台为标志，从产权角度我国国企改革经历了四个阶段。从产权角度看国企改革四阶段不触及产权的改革阶段：1979-1993产权初步多元化的阶段：1993-1999产权微观宏观同步改革阶段：1999-2002即制度创新和布局调整结合进行阶段。全面深化产权制度改革阶段：2002年底至今即体制创新、制度创新和三项制度改革结合进行阶段。全面的制度性开放倒逼改革虚情假意的改革空间越来越小，必须真心真意搞改革：——换牌：从国有企业转变为国有独资公司——换汤：国有独资公司到股权多元化特别是混合多元化——换药：国企职工身份置换即企业人到社会人的转变——换瓶：同步进行管理创新和技术创新——换空气：培养股份制意识、形成公司治理文化、形成市场经济理念二、国有经济的战略性调整与资本经营路径选择为什么退？两个原因。从何处退？三种行业和两类企业之外的一般竞争性领域。（如何理解辅业）退给谁？鼓励非国有企业、个人和境外投资者参与国有企业改制，推动非上市国有企业股权结构的调整和股权交易，形成混合所有制企业。上市公司减持国有股、实施股票期权等。——析国资委主任李融融讲话：196家中央企业不会私有化，但是可以实行股权多元化。如何退？依托优势企业，凭借资本市场，依法规范退出。浙江富豪九成出身草根——创业起点：补皮鞋弹棉花挑货郎鲁冠球万向集团打铁匠徐文荣横店集团农民南存辉正泰集团修鞋匠胡成中德力西集团裁缝楼忠福浙江大厦建筑工人李如成雅戈尔农民郑坚江奥克斯汽车修理工项青松001电子农机工王振滔奥康集团木匠——浙江非公实力100强顶尖人物鼓励个人参与国有企业改制MBO——管理层收购EBO——职工收购ESOP——职工持股计划MSOP——管理层持股计划ESO——股票期权计划社会自然人参控股鼓励境外投资者参与国有企业改制典型案例：东风与日产的战略合作经过一年多的谈判，达成战略合作协议，东风以85.5亿评估后的资产与日产对等的现金出资，共同组建新“东风汽车有限公司”是中国汽车领域迄今最大、具有国际竞争力的中外合资项目。这一合作就是在国务院和前经贸委领导的亲自指导下完成的。2002东风利润高达60个亿，创下历史纪录。临危受命的总经理苗圩仅用三、四年时间，就把一个严重亏损的大型国企建设成一个富有活力的现代汽车集团。外资并购的发展前景世界：1995，跨国并购总价值占当年FDI流量50%1999，—————————————80%以上我国：截止到2000年，累计利用外资3467亿美圆。其中：仅有不到5%是通过跨国并购实现的。80：5是个巨大的差距。加上持续的经济增长，有序的行业开放，必将导致外资并购逐步走向深入，产业并购渐入正轨。五种路径选择企业改制、上市上市公司并购（国有股转让）企业国有产权界定及产权交易债转股后退出职工持股、股票期权及管理层收购、职工收购（ESOP、ESO、MBO、EBO）三、企业做大做强的制度保证与公司治理（一）公司治理与法人治理结构：内涵和本质市场经济条件下企业做大做强的一般规律：遵循OECD《公司治理原则》公司治理内涵我国公司治理目标模式公司法人治理结构的内涵。法人治理结构扭曲表现一是董事长和总经理一人兼，董事会不能有效监督总经理，失去制衡；二是既派董事长，又派总经理，产生矛盾不可协调等；三是董事会成员与经理层高度重合，董事会被经理班子控制，为企业内部人控制一切敞开方便之门；控股股东行为不规范。如《企业国有资产监督管理暂行条例》第22条：“国有控股的公司、国有参股的公司的股东会、董事会决定重大事项时，国有资产监督管理机构派出的股东代表、董事，应当按照国有资产监督管理机构的指示发表意见，行使表决权。”（三）完善法人治理结构的前提——国有资产出资人到位《企业国有资产监督管理暂行条例》的出台与法律上到位国有资产管理委员会的成立与运作上到位国有控股公司的组建与出资人代表尽可能到位不等于根本上到位，在股权结构不发生根本变化的情况下，公司治理不可能发生根本的、持续的进步。《关于进一步明确国有大中型企业主辅分离、辅业改制有关问题的通知》：主业国有法人控股≤75%（四）完善公司法人治理结构的核心——健全董事会制度1、建立董事会内部监督机制2、建立董事会内部分工机制3、完善董事的信息披露制度4、规范董事的义务责任制度5、完善股东对董事的诉讼制度独立董事的功能定位与选择——处理好四个关系（1）监督审查关联交易——股东会（2）制定实施薪酬激励——管理层（3）参与决策过程监督——监事会（4）直接参与决策过程——内部董事（六）完善公司法人治理结构的重点——经营者激励约束1、建立有效的激励机制。一是经济利益的激励：岗位工资、年终奖、在职消费、福利补贴、持有股权等，其中持有股权最关键。（经理报酬的隐含基准）二是权力与地位的激励。三是企业文化激励。2、着眼于激励，建立有效的约束机制。一是内部约束：公司章程、合同约束；二是外部约束：法律、道德、市场约束等。经营者激励约束的重中之重股权激励上市公司治理控股股东行为的规范化与上市公司治理发挥股票市场在改善公司治理中的作用——发展能给予好的公司治理以奖励、对失败行为有效惩罚的证券市场，使机构投资者发挥更大作用；发展公司控制权市场。案例：波导股份公司治理——股权结构：宁波电子信息集团33.75%波导科技集团股份公司33%——董事会：共13位。两大股东各占5位，大桥镇等三位股东推举3位（谁的意见对听谁的）——成效：98年国企入股资金6000万元，2002年对应的净资产为4亿，4年时间国有资产增值了8倍。从QFII选股标准看良好公司治理的重要性一是市值和流通量要大；二是公司治理和管理层的透明度，管理层必需能与投资者保持良好的沟通；三是公司的盈利增长能力要比较强，而且盈利能力应与其股价相匹配；第四个标准是行业，这些行业必须能从中国经济增长中获益。案例：友谊-阿波罗改制后的公司治理——股权结构：国有股东36%经营者、两社会人33%其中：胡子敬6.25%工会持股会31%——制度创新：投票权信托、身份置换——成效四、主辅分离主业改制上市和经营者持股（MSOP）股权激励主要包括职工持股和经营者持有股权两种。前者又分为公司框架内的职工持股和股份合作企业框架内的职工持股两种方式。经营者股权激励中的持有股权是持有实股（即经营者持股MSOP）和享有股票期权的总称。经营者持股又可以分为直接持股和间接持股两种。期股与岗位股。当经营者通过股权受让方式获得相对甚至绝对控股权时即为管理层收购（MBO）；当经营者借助于借贷等融资杠杆实现这一目标时，即为管理层融资收购（LBO）。五、主辅分离辅业改制和职工持股（ESOP）主辅分离辅业改制的政策法律框架主辅分离辅业改制模式辅业改制中的国有资本管理先行分离的辅业改制框架思路先行分离的辅业改制试点选择标准操作程序相关文件及其制作职工身份置换的政策法律依据职工身份置换的实务操作问题和对策改制分流中的职工持股——农村包产到户、城市职工持股很可能是中国经济改革的重要内容。十六大报告与有产者阶层的形成。职工持股的意义和好处（案例介绍）职工持股的副作用职工持股载体引入信托机制完善职工持股制度信托机制是解决职工持股规范性问题的理想模式（1）解决职工持股的载体问题（2）解决职工出资能力不足的问题（3）有效解决职工参与企业管理的问题（4）落实股利分配、解决税收问题（5）解决控制权的集中问题控制权的稳定与信托运用叶公好龙的故事信托：投票权信托与股权信托管理层盘踞和职工盘踞六、改制上市中的职工身份置换（一）员工身份置换的内涵和法律框架（二）置换身份的对象（三）置换身份的方式（四）结合产权改革改革用工制度（五）职工身份置换的实务操作（六）案例分析（一）员工身份置换的内涵——广义：所谓员工身份置换，就是依照有关劳动法律、法规和政策规定，通过解除、终止或变更劳动合同，消除全民所有制员工对国有企业以及国家的依赖关系，由企业的人变为社会从业人员，从而促进人员能进能出、岗位能上能下等机制的形成，推动企业经营机制的根本转换。——狭义：特指与国有资产置换相联系，将解除劳动合同应支付的经济补偿金转换为员工持有公司股份的做法，解决国家对国有企业职工承担无限责任的问题。。职工身份置换的政策法律框架（1）《劳动法》第三章关于劳动合同和集体合同的规定中，对解除、终止、变更劳动合同有明确规定；第九章关于社会保险和福利的规定等。（2）国务院法规、文件：《国有企业富余职工安置规定》（国发［1993］111号）,《关于在若干城市试行国有企业破产有关问题的通知》（国发[1994]59号）；《关于在若干城市试行国有企业兼并破产和职工再就业有关问题的补充通知》（国发[1997]10号）；《关于国务院印发完善城镇社会保障体系的试点方案的通知》（国发［2000］42号）等。（3）行政规章，部委文件：国家经贸委《关于进一步推进国有企业分离办社会职能工作的意见》（［2002］267号），《关于国有大中型企业主辅分离辅业改制分流安置富余人员的实施办法》（国经贸企改[2002]859号）；劳动部《违反和解除劳动合同的经济补偿办法》（［1994］481号）；劳动部《企业经济性裁减人员规定》（［1994］447号）等。（4）各地的地方法规。北京市、天津市、上海市等地的地方法规都有关于企业重组改制,职工身份置换的规定.（二）置换身份的对象单位在册的全民所有制职工；社会聘用员工、临时工等不属于置换身份对象，其进出企业按劳动法有关规定办；已退休人员不属于置换身份对象。（三）置换身份的方式1、解除劳动合同，支付经济补偿金，到社会再就业；2、终止劳动合同，到社会再就业，视情况给予或不给生活补助费；3、下岗进再就业服务中心，三年期满解除合同，支付经济补偿金，到社会再就业；4、解除劳动合同，保留社会保险关系，由企业代缴或双方共缴社会保险费；5、企业破产，终止劳动合同，给予当地上年平均工资三倍的一次性安置费；以上五种要接续好社保关系，处理与员工的债务关系等。（三）置换身份的方式（续）6、企业分立，变更或解除原合同，采取适当方式消除员工全民职工身份；7、企业主辅分离，兴办产权多元化的新企业，解除员工原劳动合同，签订新的合同，国企员工身份消失；8、企业被并购、租赁、承包、拍卖等，变更或解除原劳动合同，减弱或消除原国企员工身份；9、结合企业产权改革、民营化，成立新企业，与留聘人员解除原国企劳动合同，将应支付经济补偿金折合成新企业股份，并签订新合同，置换原国企员工身份；10、其他方法：内退等。后五种，员工大都没有失去工作岗位，企业又不需拿现钱支付经济补偿金，也不需费力去处理与员工的债务关系。改革用工制度一般流程1.根据企业改制总体方案，考虑用工制度改革的总体安排；2、拟订用工制度改革方案，送职工（代表）大会讨论通过，作为企业改制整体方案的重要组成部分；3、用工制度改革方案主要内容①用工制度基本情况；②用工制度改革目标、指导思想和原则；改革用工制度一般流程③用工制度改革的具体内容和措施；④用工制度改革的实施步骤及时间安排；⑤用工制度改革的组织领导；⑥若干附件——实施细则和办法等。4、按照企业改制总体安排，稳步推进用工制度改革问题与对策分流职工自谋职业的优惠政策时间2008享受政策的对象可适当考虑集体企业享受税收优惠企业的范围：服务、商贸、加工而且由签3年合同变为1年（吸收30%的人员）859号文之前改制的企业怎么办困难企业（净资产不足以置换全民身份职工的）能否搞“两个置换”：统一调剂集团内或地、市国有企业的现有资产。资不抵债的企业如何搞“两个置换”——解决补偿金的6种方式1、集团公司或地、市政府出面打折解套（芜湖）——资产、债务、权益重组2、出售部分闲置资产的兑现资金3、三产收入资金或盈利资金4、土地资产、在管公房作为企管公房出售5、净资产为负数的可以用土地评估值补偿，不足再用土地出让金及税费补偿6、对同集团、同系统、同领域或有联营可能的捆绑操作（傍大款），无同业只能财政解决即：有资产用资产，无资产用企管公房，无企管公房用土地，无土地用同业，无同业通过财政补偿。抓早抓小排查化解聚集上访事件坚持原则，不开口子政策允许的前提下解决上访职工的困难落实责任制，有预案，将问题及早解决七、上市公司管理层收购（MBO）和职工收购（EBO）购并——既是资本经营的主要形式，又是公司治理的有效途径。内部治理结构和外部治理市场相互补充或相互替代，约束着经营者的自主决策权，公司控制权市场作为外部治理市场的重要组成部分，在英美已成为“有效的、简单的和一般的方法”。公司法学的芝加哥学派旗手Easterbrook和Fischel不无骄傲地宣称：只有收购机制在某种程度上保证在公司经理中间存在竞争和效率，并由此为为数众多的小股东提供强有力的保护。协议收购、要约收购与委托书收购1、交易场地不同。2、股份限制不同。3、收购态度不同。4、收购对象的股权结构不同。——委托书收购管理层收购中的收购主体和资金来源收购主体可以是自然人，也可以是法人信托思路——首先，管理层和技术骨干作为委托人与信托公司签订信托合同，将自有资金作为信托财产委托给信托公司，指定信托目的是受让改制公司股权，管理层和技术骨干同时作为信托受益人享有信托财产终极所有权。其次，信托公司与大股东签订股权转让协议，支付对价，成为股权的名义持有人。第三，信托公司参与改制公司章程修订签署。第四，完成股权过户和工商变更登记，信托公司成为改制公司名义股东。MBO（管理层收购）的资金来源案例：某公司管理层以5000万元收购相应国有净资产或股份，自有资金只有1500万，尚缺3500万。如何操作？1、贷款方案2、战略性股权投资方案3、股权（资产）转债权方案4、信托受益权分期转让方案1、贷款方案假定管理层持股所需资金约为5000万元，管理层除了自筹1500万元资金外，还需要引入外部资金3500万元，信托公司以自有资金或发行集合资金信托计划筹措5年期资金3500万元，贷款利率为同期人民银行贷款基准利率5.58%。2、战略性股权投资方案由于管理层持股所需资金约为5000万元，管理层除了自筹1500万元资金外，还需要引入外部资金3500万元，信托公司以自有资金筹措5年期资金3500万元，作为战略性股权投资受让公司股权，同时与管理层签订股权分期转让协议，转让价格为初始购买价格加上以5年期银行贷款基准利率5.58%计算的资金成本。3、股权（资产）转债权方案由于管理层持股所需资金约为5000万元，管理层除了自筹的1500万元资金外，还需要引入外部资金3500万元，大股东将其所持有的股权转变为债权，并与管理层签订信托受益权分期转让协议，转让价格为初始购买价格加上以5年期银行贷款基准利率5.58%计算的资金成本。——优化股权结构、完善公司治理的可行方案4、信托受益权分期转让方案由于管理层持股所需资金约为5000万元，管理层除了自筹1500万元资金外，还需要引入外部资金3500万元，信托公司或改制公司寻找外部资金提供方作为委托人，以战略性股权投资方式受让改制公司股权，委托人同时与管理层签订信托受益权分期转让协议，转让价格为初始购买价格加上以5年期银行贷款基准利率5.58%计算的资金成本。管理层受让国有股的股权定价协议收购原则上不低于净资产的价格。优先采用公开竞价方式确定外国投资者及转让价格要约收购价格应当遵循：挂牌交易的同一种类股票的价格不低于下列价格中较高者：1、在提示性公告日前六个月内，收购人买入被收购公司挂牌交易的该种股票所支付的最高价格；2、在提示性公告日前三十个交易日内，被收购公司挂牌交易的该种股票的每日加权平均价格的算术平均值的百分之九十。管理层受让国有股的股权定价要约收购未挂牌交易股票的价格不低于下列价格中较高者：1、在提示性公告日前六个月内，收购人取得被收购公司未挂牌交易股票所支付的最高价格；2、被收购公司最近一期经审计的每股净资产值。上市公司MBO的四种操作方式控股公司层面上市公司层面子分公司层面资产业务层面上市公司MBO大餐管理层MBO上市公司后的持股比例（表7）粤美的何享键和工会控股案例（表9）深方大MBO示意图（表10）佛山塑料MBO示意图（表11）洞庭水植MBO示意图（表12）宇通客车MBO示意图（表13）四通投资MBO四通香港（表21）胜利股份MBO示意图（表27）特变电工MBO示意图（表28）宏源祥MBO示意图（表30）非上市公司MBO的规范方向与案例介绍非上市公司MBO的规范方向一是在一个“三公”的产权交易市场进行招投标、拍卖，广泛征集受让方。经公开征集只产生一个受让方时，可以采取协议转让的方式。同等情况下管理层有优先受让权。未完成离任审计或经确认应对被转让企业经营不善负有责任的企业负责人和经营管理人员，不得受让。雇员收购（EBO）的规范设计雇员收购（EBO）在当今中国是一种比管理层收购更现实、覆盖企业范围更广的资本运作方式。从吴安民现象说起操作方式（类同MBO）参照管理层收购的规范设计谨防MBO、EBO中犯罪现象。不同的思路做法，不同的结果：李东生、李经纬、劳德荣管理层收购对公司治理的影响——MBO、EBO、ESOP、ESO与公司治理——CEO、COO、CFO、CTO与公司治理——累积投票权与独立董事八、上市公司经营者股票期权（ESO）含义及其特征试点企业的选择标准股票期权模式股票期权与职工持股的关系操作程序相关文件及其制作法律问题和对策九、立法展望国务院和国资委近日通过了2003年国资委立法计划：未来5年内争取制订出台一系列重要的配套行政法规，主要有：《企业国有产权转让暂行办法》《上市公司国有股转让暂行办法》《企业国有资产授权经营管理办法》《重要子企业重大事项管理办法》《企业国有资产产权纠纷调处办法》《企业国有资产经营业绩考核暂行办法》《国有资产法》的制定情况《产权交易管理办法》国资委正在调研和审议的国资方面的法律和行政法规《公司法》（尽快修改）《国有资产法》（尽快出台）《企业破产法》《监事会条例》（修正）《重大事项报告制度和规则》《企业收入分配管理办法》《出资企业重大融资规划管理办法》《企业产权登记实施细则》全球竞争经济体制下的公司法改革指导思想：建立并完善现代企业制度健全法人治理结构：法定代表人；董事对所有股东的诚信勤勉义务和责任；完善监事会制度。完善股票发行上市程序，推动企业改组改造对外投资不超过50%净资产的限制细化重大事宜的内容，公司回购预留条款的增加降低进入门槛，鼓励民间资本进入实缴制变为登记制、降低设立成本中小股东的权利保护问题：累积投票制与资本多数决股东诉讼权——直接诉讼与派生诉讼适当提高无形资产的比例等抓住机遇要靠推进改革劳动价值新论与人力资本产权定价抓住机遇要靠完善公司治理（《王昭君》中孙美人的故事）重中之重——股权激励沃尔芬森：对于世界经济而言，良好的公司治理和健全的国家治理一样重要。制度的保证是企业做大做强的根本保证首旅集团中国康辉旅行社（26家分社先行MBO）78个自然人（MBO）38个自然人直接持股40个委托信托公司这就是为什么
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