期货的研究方法基本面技术面市场结构目录什么是期货期货市场结构分析套利实际案例什么是期货我们日常中接触的
期货信息2008年6月27日，期货美原油价格突破140美元。1992年，索罗斯进行英镑外汇交易，索罗斯从英镑空头交易中
获利已接近10亿美元。期货与悍马1、期货的概念期货=期+货期货，顾名思义，就是规定未来一定时期交货的商品。
2、期货合约举例：在500年以前，有两个人，一个叫普京，另一个叫奥巴马，他们经常进行军火交易，交易的商品是航空母舰。在某一天，
他们相互约定，在3个月零一秒后进行交易，普京将卖给奥巴马一艘航空母舰，交易价格为一万美元。那么在这个交易中，这艘航空母舰就是“期
货”。接上例，等在3个月零一秒过后，航空母舰涨到10001美元，普京他不耿直，为了1美元不承认当初他和奥巴马的约定，奥巴马只有
自己去撞电线杆了。为了杜绝这种耍赖行为，当奥巴马再次与普京交易的时候，于是要求普京和他签订一个合同，名叫奥普合约，来防止普京的再
次耍赖。3.期货交易所还是接上例，现在又有个人，名叫嬴政，他看到普京和奥巴马的交易后，又看到很多人在进行这种交易，有交易奔驰
的，也有交易玉米的，他以敏锐的商业眼光看到了其中的商机，于是他发起组建了秦氏交易所，为奥巴马普京这种做这种交易的人提供服务（发布信
息、提供交易场所、规范交易制度等），而嬴政他收点手续费，赚点小钱，因为方便、流动性强、交易规范、有保障等特点，于是很多人都来这里交
易。秦氏交易所经过多年发展，对交易规则的逐渐完善，就发展成为现代意义的期货交易所。现代意义上的期货回归正题我们现
在常说的期货，已经不是一个商品，而是一种可以转让、买卖的标准化合同。期货是相对于现货的一个概念。从严格意义上来说期货并非是商品
，而是一种标准化的商品合约，在合约中规定双方于未来某一天就某种特定商品或金融资产按合约内容进行交易。期货交易则是相对于现货交易
的一种交易方式，它是在现货交易的基础上发展起来的、通过在期货交易所买卖标准化的期货合约而进行的一种有组织的交易方式。期货交易的对象
并不是商品（标的物）本身，而是商品（标的物）的标准化合约。小结期货——现货期货——标准化合约期货——工具黄大
豆1号期货标准化合约螺纹钢期货现货是平面的：时间＋价格期货是立体的：时间、价格、比价（内外比价、期现比价、不同合约的价差
等）市场结构分析期货品种的结构分类期现结构月间结构品种结构内外结构期现结构螺纹钢期货与螺纹钢现货月
间结构品种结构内外结构影响期货结构的因素1、季节因素。2、持仓费用3、进出口费用。4、期现价差关系。5、库
存关系。6、利润关系。7、相关性关系。影响期货结构的因素-季节因素一般来说，需求旺季的合约价格相对较强，生产供应季节的
合约价格相对较弱。影响期货结构的因素-持仓费用因素影响期货结构的因素-进出口费用影响期货结构的因素-价差关系影响期货结构
的因素-库存关系库存的变化对于近远期合约的价差变化影响比较明显。一般情况下库存紧张能够导致近期合约相对于远期合约的价格快速走强
影响期货结构的因素-利润关系影响期货结构的因素-相关性关系期货市场结构研究给我们带来什么？套利操作给出市场参考信号，
辅助投资交易套利交易套利交易是指利用相关市场或相关合约之间的价差变化，在相关市场或相关合约上进行交易方向相反的交易，以期价差发
生有利变化而获利的交易行为。三个特点，套利交易是根据两个不同合约的相对价格变动来获取收益；套利交易分析的是相关合约之间的价差变化
因素；套利交易要同时对两个相关品种合约进行一买一卖的对冲交易，交易者同时持有多头和空头头寸。（一）套利交易的优点1、相对低的
波动率2、价差比价格更容易预测3、更有吸引力的风险收益比期现套利期现套利是指利用期货市场与现货市场之间的不合理价差，通过
在两个市场上进行反向交易，待价差趋于合理而获利的交易。（一）正向期现套利当期货价格大于现货价格时，称作“正向市场”。这时期货
价格对现货价格的升水大于持有成本时，套利者可以实施正向期现套利一般来说，正向期现套利比较适合商品的生产厂家和贸易中间商。因为正向
期现套利如果进入现货交割阶段，需要投资者卖出现货，生产厂家和贸易中间商的经营目的就是卖出商品，两者的交易流程是同方向的。持
有成本1、交易和交割手续费。2、运输费用。3、检验费。注册仓单时，实物必须首先经过检验。检验费由卖方承担，买方无需支付检验费
用。4、入库费。火车、轮船、汽车的入库费用各异，而不同交割仓库的出入库费用也各不相同。5、仓租费。各个商品的仓储成本要按照各交
易所的规定。6、增值税。商品期货进行实物交割卖方还需要缴纳增值税。7、资金利息。购买现货的资金和期货的保证金的利息。8、仓单
升贴水。交易所还对不同的交割仓库，不同品质的品种规定了详细的升贴水情况，具体参考交易所。案例2009年10月14日，上海天然
橡胶期货1001合约价格为18790元/吨，当日天胶现货成交均价为17505元/吨，可知基差为1285元/吨。此时基差为负值，且绝
对值偏高，出现了实物交割的期现套利机会。因此可以进行买入天然橡胶现货，并相应抛售在1001期货合约，以赚取中间的基差空间。费用
计算1、交易手续费：期货3元/吨，点胶费10元/吨，计13元/吨2、交割手续费：4元/吨3、过户费：10元/吨4、
入库费：15元/吨5、取样检验费：6元/吨6、仓储费：900.8（0.8元/天.吨）＝72元/吨（仓储时间以90天计
算）7、增值税：1285/（1＋13％）13％=148元/吨（实际上不一定是1285）8、异地交割仓库与基准地上海仓库的运
价贴水标准：280元/吨9、期货保证金利息：1879012%5.31%/4≈30元/吨（设定期货保证金为12％）10、现
货资金利息：175055.31%/4≈232元/吨（设定年利率为5.31%）因此，套利成本共计810元/吨，本次交易的利润=期
现基差-套利成本=475元/吨。反向期现套利当期货价格小于现货价格时，称作“反向市场”。反向套利是构建现货空头和期货多头的套利
行为（在期现套利中就是做空基差）。由于现货市场上不存在做空机制，反向套利的实施会受到极大的限制。在现实中，通常是拥有现货库存的企
业为了降低库存成本才会考虑实施反向期现套利。这是因为在现货市场上卖出现货，企业不仅能够获得短期融资，而且可以省下仓储成本。期
现套利的注意事项1、交割商品必须符合期货合约设计和质量要求。2、要保证运输和仓储。3、有严密的财务预算。4、注意增值税风
险。实际增值税＝【按建仓价位与交割结算价的差额/（1＋0.17）】0.17跨期套利是指在同一市场（即同一交易所）买入（或卖
出）某一交割月份期货合约的同时，卖出（或买入）另一交割月份的同种商品期货合约，以期在两个不同月份的期货合约价差出现有利变化时对冲平
仓获利。跨期套利的理论基础：1、期货合约的价格随着其交割日的临近，基差逐渐趋向于零。2、同一商品不同月份合约之间的最大月间价
差由持有成本来决定。理论期货价格=现货价格+运输费用+持有成本远期合约期货价格≤近期合约期货价格+持有成本持有成本
=交易费用+增值税+仓储费+存货资金占用成本+其他费用（一）事件冲击型套利事件冲击型套利主要是由于某一事件的发生对近月和远
月的价格波动影响不同，从而出现月间价差变化，依据事件的发生建立买近卖远或买远卖近的跨期套利交易就是事件冲击型套利。1、挤仓发
生挤仓的合约一般情况下为近期合约，包括多头挤仓和空头挤仓两种情况。多头挤仓一般情况下产生资金性溢价，空头挤仓一般情况下产生仓单压力
贴水。当某个月份的空头或者多头受较大的资金推动或者仓单压力的影响，会导致这个月份的期货合约相对其他月份的期货合约价格产生资金性溢价
或者仓单压力的贴水，这是一种跨期套利机会。逼仓的机会2、库存变化库存的变化对于近远期合约的价差变化影响比较明显。一般情况下
库存紧张能够导致近期合约相对于远期合约的价格快速走强，而库存压力更多的是导致价差的逐步变化。关注库存因素对于市场的影响需要重点了解
的是一个品种的正常库存波动区间，只有当库存超过了正常的库存波动区间的时候才能够影响合约的价差变化。3、进出口问题进出口问题影
响的是市场中短期的供求关系，和市场本身的库存变化也有密切的关系。对于国内商品期货系列来说，包括豆类油脂进口问题、金属进出口问题。
以大豆进口为例，2007年大豆进口量已经占国内大豆消费总量的60%以上，大豆进口量的变化对于国内大豆价格变化影响巨大。当大豆出现进
口受阻甚至中断的时候，将使国内后期的大豆供求关系发生明显的变化，从而导致对应月份期货合约价格的大幅度变化。尤其是当库存处于相对的低
位区间，没有可以用来缓冲的库存，大豆进口问题对于对应合约月份的价格影响将更为明显。（二）结构型跨期套利市场结构型套利一部分
反映的是供求关系的影响，但更多地是反映市场中参与者，尤其是投机者的偏好对价差的影响。当市场处于一个明显的投机性看涨氛围，由于投机者
一般都喜欢参与远期合约，因此容易在远期合约上面形成投机性溢价。PVC期货合约价差变化2009年7月，国内外商品市场在强烈的
通胀预期推动下，价格出现了较大幅度上涨，PVC亦成为资金追捧的对象。但是PVC消费并不非常强劲，库存持续高位。在现货疲弱，但市场看
涨气氛又很浓厚的环境下，远月合约往往会成为资金追捧的对象。Pvc反套（三）正向可交割跨期套利正向可交割跨期套利，是指同一
期货品种，当其远期和近期合约的价差大于其持有成本时，出现的买近期抛远期的套利机会。由于远期合约与近期合约的价差不可能偏离持有成本太
远棉花跨期套利成本估算跨商品套利跨商品套利是指利用两种或两种以上相互关联商品的期货合约的价格差异进行套利交易，即买入某
一商品的期货合约，同时卖出另一相同交割月份、相互关联的商品期货合约，以期在有利时机同时将这两种合约对冲平仓获利。跨商品套利分为两
种：一种是相关商品之间的套利，例如上海期货交易所的螺纹钢与线材套利、郑州商品交易所的菜油与大连商品交易所的豆油或棕榈油套利；一种是
原料和原料下游品种之间的套利，如大连商品交易所的大豆和豆粕、豆油之间的套利。1、跨商品套利的基本条件（1）高度相关和同方向
运动（2）波动程度相当，能够对冲风险。（3）投资回收需要一定的时间周期。（4）对于一定规模资金量的要求。2、跨商品
套利的特征（1）出现套利机会的概率较大。（2）相应风险较大。Pta对塑料买9月豆粕、9月豆油及卖9月大豆套利200
7年3月底，9月大豆价格3190元/吨，豆粕价格2630元/吨，豆油价格6570元/吨。大豆压榨利润＝2630×0.8＋6570
×0.165－100－3190＝－102元/吨（油厂加工费以100元/吨计）。期货压榨亏损为102元/吨，说明大豆价格偏高，已经进
入可以操作的区域间。2、风险分析（1）时间价值风险。对于时间价值风险，是指价差可能在高位维持比较长时间，导致持有成本增加，这
个主要考虑价差波动的节奏问题。从消费的季节性因素来看，3月底一般是豆粕消费淡季，油厂豆粕库存压力十分明显，压榨利润处于亏损边缘，后
期随着时间的推移，豆粕消费将逐渐转旺，压榨利润将有所好转。另外一方面，整个压榨行业洗牌格局完成后，油厂的压榨利润波动将趋缓，这样将
缩小压榨利润的波动区间。因此，时间价值风险不大。（2）9月份的大豆的季节性溢价风险。9月大豆季节性溢价风险，从目前国产大豆的消费
格局来看，国产大豆消耗十分缓慢，后期的仓单压力不可小视。另外当前9月份大豆价格和进口大豆成本接近，根据国产大豆和进口大豆产出价值差
，国产大豆价格相对偏高。3、收益分析对于收益预期可以分为两部分，第一部分是压榨利润回归收益，如果压榨利润回归到零，则有100
点左右利润。第二部分是9月合约受仓单压力导致的溢价消失，这一部分一般要在6－7月份以后才开始体现，预期利润也在100点左右。4、
操作方式根据压榨套利模式，卖出10手大豆，对应买入8手豆粕、2手豆油。套利收益回顾：压榨利润100点以上建仓，20点附近平仓，
每手压榨套利头寸获利80点左右。跨市场套利跨市场套利是指在某个市场买入(或者卖出)某一交割月份的某种商品合约的同时，在另一
个市场卖出(或者买入)同种商品相应的合约，以期利用两个市场的价差变动获利。1、跨市场套利有三个前提：（1）期货交割标的物的品质
相同或相近。（2）期货品种在两个期货市场的价格走势具有很强的相关性。（3）进出口政策宽松，商品可以在两国自由流通。2、跨
市套利分类从贸易流向和套利方向一致性的角度出发，跨市套利一般可以划分为正向套利和反向套利两种：如果贸易方向和套利方向一致则称为
正向跨市套利，反之称为反向跨市套利。例如，国内铜以进口为主，在LME做多头寸的同时，在上海期货交易所做空头寸，这样的开仓交易称之为
正向套利。相应的平仓方式有实物交割平仓和对冲平仓两种。一般来说，正向套利是较常采用的一种跨市套利跨市套利风险分析（1）比价
稳定性比价关系只在一定时间和空间内具备相对的稳定性，这种稳定性是建立在一定现实条件下的。一旦这种条件被打破，比如税率、汇率、贸易配额、远洋运输费用、生产工艺水平等外部因素的变化等，将有可能导致比价偏离均值后缺乏“回归性”。（2）市场风险（3）信用风险（4）时间敞口风险（5）政策性风险黄金内外价差总结期货市场结构分析是期货分析研究的一种必要分析方法期货市场结构分析主要包括期现、月间、品种、内外结构分析。分析好期货市场结构，不仅仅可以进行套利操作，还会给出一些市场的方向指引多一个角度去看市场，分析市场总结对于一般投资者来说，进行套利不太现实，但也要关注其相对价格的变化，对期货进行结构化的分析，这利于对市场的一些研判和操作品种的选择。谢谢！祝大家周末愉快！期货价格现货价格无套利区间时间价格永安期货重庆营业部吴浩二O一一年四月套利——期货市场结构分析 |
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