投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
案
案
例
例
分
分
析
析
1
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
授课大纲
授课大纲
?小组案例要求
小组案例要求
?资产配置
资产配置
–
–
王小五案例
王小五案例
–
–
苏珊案例
苏珊案例
2
3
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
小组案例要求
小组案例要求
?应用应用AFP/CFP阶段学习的投资规划知识，在以下议题中阶段学习的投资规划知识，在以下议题中
选择一项作为小组案例，第
选择一项作为小组案例，第
6天下午在课堂演讲
天下午在课堂演讲
15分
分
钟，由授课老师点评，其他同学参与讨论。
钟，由授课老师点评，其他同学参与讨论。
1.应用效用最优化模型或者在风险限制条件下收益率最大化方应用效用最优化模型或者在风险限制条件下收益率最大化方
法，为你的客户做资产配置。可以参考苏珊案例、王小五案法，为你的客户做资产配置。可以参考苏珊案例、王小五案
例。例。
2.选择一个你感兴趣的行业，分析该行业的上市公司，作出投资选择一个你感兴趣的行业，分析该行业的上市公司，作出投资
建议。例如应用建议。例如应用5因素行业分析模型、杜邦分析法等。因素行业分析模型、杜邦分析法等。
3.选择一个固定收益产品，分析当时的市场条件，作出投资建选择一个固定收益产品，分析当时的市场条件，作出投资建
议。例如应用收益率曲线估值、预测未来利率趋势，含权问议。例如应用收益率曲线估值、预测未来利率趋势，含权问
题，等等。题，等等。
4.选择一个当前热门的理财产品，分析其风险选择一个当前热门的理财产品，分析其风险-收益特征，作出投收益特征，作出投
资建议。例如银行的结构性理财产品、信托理财产品、券商集资建议。例如银行的结构性理财产品、信托理财产品、券商集
合理财计划等。合理财计划等。
5.选择实际工作中的事例，或者你感兴趣的其他投资规划问题。选择实际工作中的事例，或者你感兴趣的其他投资规划问题。
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
投资规划案例
投资规划案例
王小五案例
王小五案例
4
5
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
目前状况
目前状况
?家庭成员家庭成员：：
–
–
王小五：
王小五：
35岁，高级白领
岁，高级白领
–
–
小五妻：
小五妻：
32岁，公务员
岁，公务员
–
–
女
女
儿：
儿：
7岁
岁
?未来收入：未来收入：
–
–
预计未来
预计未来
15年家庭税后工资收入分别为：未来
年家庭税后工资收入分别为：未来
1-5年每
年每
年
年
20万，未来
万，未来
6-10年每年
年每年
25万，未来
万，未来
11-15年每年
年每年
30
万。
万。
–
–
5年后（
年后（
2010年）购买新住房，将原来居住的房子出
年）购买新住房，将原来居住的房子出
租，每年收租金
租，每年收租金
3万元。
万元。
–
–
夫妻
夫妻
2人职业基本稳定，但要考虑可能一人失业的风
人职业基本稳定，但要考虑可能一人失业的风
险，家庭工资收入将减少
险，家庭工资收入将减少
6
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
目前状况
目前状况
?目前资产（元）目前资产（元）：：
现金
25,000
国库券
50,000
国债
50,000
公司债
50,000
股票市场
150,000
基建信托投资
75,000
期货基金投资
100,000
总金融资产
500,000
7
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
目前状况
–
–
另有
另有
2居室住房一套，价值
居室住房一套，价值
40万元；轿车一
万元；轿车一
辆，价值
辆，价值
10万元。
万元。
?总资产总资产=实物资产
实物资产
+现金或者国库券（金融无
现金或者国库券（金融无
风险资产）
风险资产）
+金融风险资产
金融风险资产
=50+7.5+42.5=100万
万
8
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
未来支出及目标
未来支出及目标
?双方父母年迈，虽然也有退休工资可以维持基本生活，双方父母年迈，虽然也有退休工资可以维持基本生活，
但潜在的部分医疗费用需要小五家庭承担，需要较多现
但潜在的部分医疗费用需要小五家庭承担，需要较多现
金准备。
金准备。
?每年各项日常开支约每年各项日常开支约10万元。万元。
?5年后（年后（2010年）年）购买一套住房购买一套住房，装修等费用，装修等费用10万元，万元，
首付
首付
20万，
万，
10年期贷款，每年还本付息
年期贷款，每年还本付息
8万。同时，原
万。同时，原
来居住的房子出租，每年收租金
来居住的房子出租，每年收租金
3万元。
万元。
?10年后（年后（2015年）年）女儿读大学女儿读大学需要需要10万元，万元，换新车换新车需要需要
15万元。
万元。
?15年后，王小五年后，王小五50岁，想了解到那个时候的资产状岁，想了解到那个时候的资产状
况，并准备辞职去从事喜欢的事业，追求自由自主自在
况，并准备辞职去从事喜欢的事业，追求自由自主自在
的生活。
的生活。
9
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
问卷调查：风险容忍度是多少？
问卷调查：风险容忍度是多少？
选择在你认为合适的答案：选择在你认为合适的答案：
1.你投资你投资60天之后，价格下跌天之后，价格下跌20%。假设所有基本情况不变，你会怎么做？。假设所有基本情况不变，你会怎么做？
a.为避免更大的担忧，把它抛掉再试试其他的。为避免更大的担忧，把它抛掉再试试其他的。
b.什么也不做，静等收回投资。什么也不做，静等收回投资。
c.再买入。这正是投资的好机会，同时也是便宜的投资。再买入。这正是投资的好机会，同时也是便宜的投资。
2.现在换个角度看上面的问题。你的投资下跌了现在换个角度看上面的问题。你的投资下跌了20%，但它是资产组合的一部分，，但它是资产组合的一部分，
用来在三个不同的时间段上达到投资目标。用来在三个不同的时间段上达到投资目标。
2A.如果目标是如果目标是5年以后，你怎么做？年以后，你怎么做？
a.抛出抛出
b.什么也不做什么也不做
c.买入买入
2B.如果投资目标是如果投资目标是15年以后，你怎么做？年以后，你怎么做？
a.抛出抛出
b.什么也不做什么也不做
c.买入买入
2C.如果投资目标是如果投资目标是30年以后，你怎么做？年以后，你怎么做？
a.抛出抛出
b.什么也不做什么也不做
c.买入买入
10
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
问卷调查：风险容忍度是多少？（续）
问卷调查：风险容忍度是多少？（续）
3.你买入退休基金一个月之后，其价格上涨了你买入退休基金一个月之后，其价格上涨了25%。同样，基本条件没有变化。沾沾自喜之后，你怎么做？。同样，基本条件没有变化。沾沾自喜之后，你怎么做？
a.抛出并锁定收入。抛出并锁定收入。
b.保持卖方期权并期待更多的收益。保持卖方期权并期待更多的收益。
c.更多的买入，因为可能还会上涨。更多的买入，因为可能还会上涨。
4.你的投资期限长达你的投资期限长达15年以上，目的是养老保障。你更愿意怎么做？年以上，目的是养老保障。你更愿意怎么做？
a.投资于货币市场基金或保证投资合约，放弃主要所得的可能性，重点保证本金的安全。投资于货币市场基金或保证投资合约，放弃主要所得的可能性，重点保证本金的安全。
b.一半投入债券基金一半投入债券基金，一半投入股票基金，希望在有些增长的同时，还有固定收入的保障。，一半投入股票基金，希望在有些增长的同时，还有固定收入的保障。
c.投资于不断增长的共同基金，其价值在该年可能会有巨幅波动，但在投资于不断增长的共同基金，其价值在该年可能会有巨幅波动，但在5年或年或10年之后有巨额收益的潜年之后有巨额收益的潜
力。力。
5.你刚刚获得一个大奖！但具体哪一个，由你自己定。你刚刚获得一个大奖！但具体哪一个，由你自己定。
a.2000美元现金美元现金
b.50%的机会获得的机会获得5000美元美元
c.20%的机会获得的机会获得15000美元美元
6.有一个很好的投资机会，但是你得借钱。你会接受贷款吗？有一个很好的投资机会，但是你得借钱。你会接受贷款吗？
a.绝对不会绝对不会
b.也许也许
c.是的是的
7.你所在的公司要把股票卖给职工，公司管理层计划在三年后使公司上市，在上市之前，你不能出售手中你所在的公司要把股票卖给职工，公司管理层计划在三年后使公司上市，在上市之前，你不能出售手中
的股票，也没有任何分红，但公司上市时，你的投资可能会翻的股票，也没有任何分红，但公司上市时，你的投资可能会翻10倍，你会投资多少钱买股票？倍，你会投资多少钱买股票？
a.一点儿也不买一点儿也不买
b.两个月的工资两个月的工资
c.四个月的工资四个月的工资
11
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
问卷调查：风险容忍度是多少？（续）
问卷调查：风险容忍度是多少？（续）
?风险容忍度打分：风险容忍度打分：
按以下方法将你的答案乘以不同的系数相加，就得出了测试的结果。按以下方法将你的答案乘以不同的系数相加，就得出了测试的结果。
（（a）答案）答案××1＝＝
分分
（（b）答案）答案××2＝＝
分分
（（c）答案）答案××3＝＝
分分
?小五得分：小五得分：18
?小五可能是个：小五可能是个：
9-14分分
保守的投资者保守的投资者
15-21分分
温和的投资者温和的投资者
22-27分分
激进的投资者激进的投资者
?我们设风险厌恶系数我们设风险厌恶系数A在在2-8之间之间(A越大越厌恶风险）。越大越厌恶风险）。
A=（（27-18））/（（27-9））（（8-2））+2=5
?取取A=5.15(为了计算的方便）为了计算的方便）
12
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
投资工具
投资工具
投资工具期望回报率标准差
国库券
3.0%0.0%
1国债
5.6%
13.4%
2公司债
6.0%20.2%
3股票市场
12.2%27.6%
4基建信托投资
11.2%24.6%
5期货基金投资
14.4%33.0%
国债利息收入免税。
基建投资信托每年分红，并享受一定的地方税收优惠。
13
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
风险资产的相关矩阵
风险资产的相关矩阵
相关系数
12345
1100.0%90.0%-10.0%-20.0%-10.0%
290.0%100.0%-20.0%-30.0%-20.0%
3-10.0%-20.0%100.0%80.0%60.0%
4-20.0%-30.0%80.0%100.0%70.0%
5-10.0%-20.0%60.0%70.0%100.0%
14
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
风险资产的相关矩阵
风险资产的相关矩阵
方差和协方差
12345
11.80%2.44%-0.37%-0.66%-0.44%
22.44%4.08%-1.12%-1.49%-1.33%
3-0.37%-1.12%7.62%5.43%5.46%
4-0.66%-1.49%5.43%6.05%5.68%
5-0.44%-1.33%5.46%5.68%10.89%
15
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
现有资产组合优化及其预测
现有资产组合优化及其预测
?约束条件约束条件：：
––小五希望保持至少小五希望保持至少15万流动性极强的国库券或者货币市场基金，应付万流动性极强的国库券或者货币市场基金，应付
日常生活以及年迈父母可能的医疗保健费用。日常生活以及年迈父母可能的医疗保健费用。
?当前金融风险资产组合当前金融风险资产组合
当前风险资产组合
11.76%
11.76%
35.29%
17.64%
23.55%
1
2
3
4
5
16
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
现有资产组合优化及其预测
现有资产组合优化及其预测
风险资产
比例
1国债
11.76%
2公司债
11.76%
3股票
35.29%
4基建投资信托
17.64%
5期货基金
23.55%
当前风险资产组合的预期收入：11.03%
当前风险资产组合的标准差：
19.06%
分析：（1）当前资产中风险高的股票/期货基金比重大；
（2）国债/基建信托收益有经常现金流入，派息/分红均有税收
优惠，在组合中比重偏小；
（3）小五是个不太喜欢冒险的投资者，有稳定的职业及收入来源。
17
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
现有资产组合优化及其预测
现有资产组合优化及其预测
?优化后的金融风险资产组合优化后的金融风险资产组合
风险资产
优化前比例
优化后比例
1国债
11.76%26.63%
2公司债
11.76%22.48%
3股票
35.29%13.48%
4基金投资信托
17.64%19.75%
5期货基金
23.55%17.66%
18
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
现有资产组合优化及其预测
现有资产组合优化及其预测
最优风险资产组合
26.63%
22.48%
13.48%
19.75%
17.66%
1
2
3
4
5
优化后风险资产组合预期收入：9.2%
优化后风险资产组合标准差：
13.6%
19
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
现有资产组合优化及其预测
现有资产组合优化及其预测
?投资策略：买入并持有法投资策略：买入并持有法
?最优组合最优组合
效用函数：
效用函数：
U=E(R)-
0.005Aσ
σ
2
最优资产组合中风险资产的比例：
最优资产组合中风险资产的比例：
Y=[E(R
p
)-R
f
]/(0.01Aσ
σ
p
2
)
=[9.2-3.0]/（
（
0.01×
×
5.15×
×
(13.6)
2
）
）
=65%
其中：王小五风险厌恶系数其中：王小五风险厌恶系数
A=5.15
E(R
p
)-最优风险资产组合的预期回报最优风险资产组合的预期回报
σσ
p
-最优风险资产组合的标准差最优风险资产组合的标准差
20
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
现有资产组合优化及其预测
现有资产组合优化及其预测
?总资产增长总资产增长
––总资产的构成：小五的总资产总资产的构成：小五的总资产=金融资产金融资产+住房住房+汽车汽车
––总资产的增长来源：工资总资产的增长来源：工资/房租收入、投资收入。房租收入、投资收入。
––收入波动因素：主要波动来自风险资产投资波动以及小收入波动因素：主要波动来自风险资产投资波动以及小
五夫妻有一人失业，因此我们假定三种投资情形。五夫妻有一人失业，因此我们假定三种投资情形。
1期望增长
金融风险资产回报率=9.2%金融总资产回报率=7.03%
2乐观增长
金融风险资产回报率=15.0%金融总资产回报率=10.8%
3悲观增长
金融风险资产回报率=-5.0%金融总资产回报率=-2.2%
21
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
现有资产组合优化及其预测
现有资产组合优化及其预测
金融资产增长
0
100
200
300
400
500
600
12345678910111213141516
期望情形Rp=7.03%
乐观情形Rp=10.8%
悲观情形Rp=-2.2%
时间2006-2020年
2010年购入住房一套，支出较大。
2015年女儿上大学/购置汽车，支出较大。
22
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
现有资产组合优化及其预测
现有资产组合优化及其预测
如果有一人在10年后（2016年）失业，家庭年收入减少15万元。
虽然这个时候工资/租金收入与支出相等，但不影响正常生活。
一人失业情形下的金融资产增长
0
50
100
150
200
250
300
350
400
450
12345678910111213141516
时间2006-2020年
资产（万元）
期望情形Rp=7.03%
乐观情形Rp=10.8%
悲观情形Rp=-2.2%
23
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
现有资产组合优化及其预测
现有资产组合优化及其预测
?到到2020年金融资产可能情形：年金融资产可能情形：
无失业
一人失业
期望增长
324.88238.57
乐观增长
477.05384.01
悲观增长
142.3270.54
24
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
现有资产组合优化及其预测
现有资产组合优化及其预测
?到到2020年，期望情形下，王小五年，期望情形下，王小五50岁时变成王老五岁时变成王老五：：
金融总资产
324.88万
住房2套约150.00万
汽车一辆
约
10.00万
总资产
约484.88万
其中（1）房租、工资收入=405万，支出285万，二项净收入=120万；
（2）原有资产=50万+住房一套（40万）+汽车（10万）=100万
（3）投资收入=485万-120万-100万=265万！！！
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
投资规划案例二
投资规划案例二
苏珊案例
苏珊案例
25
26
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
基本情况
基本情况
?苏珊是蓝讯公司的总裁，该公司是一家专事通讯设备生产苏珊是蓝讯公司的总裁，该公司是一家专事通讯设备生产
的高技术公司，公司股票在深圳证券交易所中小版挂牌上
的高技术公司，公司股票在深圳证券交易所中小版挂牌上
市。下面是有关她的现状的其他资料。
市。下面是有关她的现状的其他资料。
––58岁，独身，她没有直系亲属，没有债务，也没有自有住宅。苏珊岁，独身，她没有直系亲属，没有债务，也没有自有住宅。苏珊
的健康状况良好，并且有蓝讯公司持续支付她的在的健康状况良好，并且有蓝讯公司持续支付她的在65岁退休后可获岁退休后可获
得的健康保险。得的健康保险。
––她每年的薪水为她每年的薪水为500,000元元(考虑通胀因素考虑通胀因素)，足够她维持现有的生，足够她维持现有的生
活水平，但没有剩余可以储蓄。活水平，但没有剩余可以储蓄。
––她早年有她早年有2,000,000元的短期存款。元的短期存款。
27
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
基本情况（续）
基本情况（续）
––蓝讯公司通过蓝讯公司通过““员工持股计划员工持股计划””激励其重要的员工，但不提供养老激励其重要的员工，但不提供养老
金计划和股利。
金计划和股利。
––苏珊参与这项激励计划，她所持有的苏珊参与这项激励计划，她所持有的
蓝讯公司股票蓝讯公司股票100万股，价值万股，价值
目前达
目前达1000万元。因为股票是无成本获得的，所以在出售时要支付万元。因为股票是无成本获得的，所以在出售时要支付
的税率为全部收入的
的税率为全部收入的35%。按照约定，苏珊可以在退休时全部套现。按照约定，苏珊可以在退休时全部套现
股票，但在退休前至少要持有现有股份的
股票，但在退休前至少要持有现有股份的50%。。
––蓝讯公司的股票目前市盈率为蓝讯公司的股票目前市盈率为20倍，按照该行业的国际经验，预计倍，按照该行业的国际经验，预计
到她退休时，股票的市盈率会稳定在
到她退休时，股票的市盈率会稳定在15倍的水平。倍的水平。
––苏珊相当有把握地预计蓝讯公司未来苏珊相当有把握地预计蓝讯公司未来7年的平均盈利成长率可以达年的平均盈利成长率可以达
到
到10%的水平。的水平。
––她计划维持当前的支出水平一直到她退休，但退休后，支出水平只她计划维持当前的支出水平一直到她退休，但退休后，支出水平只
要当前水平的一半，其他资金及其投资收入全部用于一项
要当前水平的一半，其他资金及其投资收入全部用于一项““希望工希望工
程
程””基金。基金。
28
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
基本情况（续）
基本情况（续）
––4%的通货膨胀率到她退休后预计仍保持不变。的通货膨胀率到她退休后预计仍保持不变。
––苏珊的薪水、投资收入和实现的资本利得所面临的税率为苏珊的薪水、投资收入和实现的资本利得所面临的税率为35%。假。假
设她的复合税率永远都保持在这一水平。设她的复合税率永远都保持在这一水平。
?苏珊的特点是对任何事情都耐心、细致与谨慎。苏珊的特点是对任何事情都耐心、细致与谨慎。
––她认为用自己的储蓄进行有价证券的投资在任何她认为用自己的储蓄进行有价证券的投资在任何12个月内的名义跌个月内的名义跌
幅不超过幅不超过10%时，每年税后有时，每年税后有3%的真实回报率是完全可接受的。的真实回报率是完全可接受的。
––为了获得专业性的帮助，她接触了两个投资顾问公司：为了获得专业性的帮助，她接触了两个投资顾问公司：““HH顾问公顾问公
司司””和和““东海岸顾问公司东海岸顾问公司””，以获得如何用她的既有储蓄资产进行，以获得如何用她的既有储蓄资产进行
投资组合配置的建议以及一般性投资的建议。投资组合配置的建议以及一般性投资的建议。
29
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
问题
问题
问题
问题
A：
：
––根据所提供的资料为苏珊提供一个投资政策报告，并说明理根据所提供的资料为苏珊提供一个投资政策报告，并说明理
由。要求精确而完整地陈述目标和限制条件
由。要求精确而完整地陈述目标和限制条件(不要求提供资产不要求提供资产
配置的具体方案
配置的具体方案)。。
问题
问题
B：
：
––““东海岸东海岸””公司已经在表一中为苏珊的公司已经在表一中为苏珊的2,000,000元的储蓄资元的储蓄资
产提供了一个资产配置方案。假定只对苏珊个人征收该方案的
产提供了一个资产配置方案。假定只对苏珊个人征收该方案的
当前收益
当前收益(包括投资收入和已经实现的资本利得包括投资收入和已经实现的资本利得)应缴纳的税应缴纳的税
款，国债收入则完全免税。
款，国债收入则完全免税。
––评价这个方案，在你的回答中，要根据你在投资方案报告评价这个方案，在你的回答中，要根据你在投资方案报告（问（问
题
题A））中的观点指出中的观点指出““东海岸东海岸””公司方案的三个缺点。公司方案的三个缺点。
30
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
问题（续）
问题（续）
问题
问题
C：
：
“
“
HH”
”
公司为客户提供了五种可供选择的资产配
公司为客户提供了五种可供选择的资产配
置方案，见表二。根据表和
置方案，见表二。根据表和
问题
问题
A中的投资方案报告回
中的投资方案报告回
答下列问题：
答下列问题：
1、找出满足或超过苏珊提出的收益目标的资产配置方案。、找出满足或超过苏珊提出的收益目标的资产配置方案。
2、试找出表二中三个符合苏珊所能容忍的风险标准的资产配置方、试找出表二中三个符合苏珊所能容忍的风险标准的资产配置方
案。假定置信区间为案。假定置信区间为95%，以两个标准差确定这一区间估计。，以两个标准差确定这一区间估计。
问题
问题
D：
：
假定无风险利率为
假定无风险利率为
4.5%。
。
1、计算、计算““HH””公司资产配置方案公司资产配置方案A、、B、、C、、D、、E的夏普测度。的夏普测度。
2、根据夏普测度确定最优风险调整收益的资产配置方案。、根据夏普测度确定最优风险调整收益的资产配置方案。
问题
问题
E：
：
––指出表二中你认为对苏珊的储蓄资产最优的资产配置方案，说指出表二中你认为对苏珊的储蓄资产最优的资产配置方案，说
明理由。明理由。
31
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
问题（续）
问题（续）
?问题问题F：：假设假设7年后市场存在与通货膨胀挂钩的浮动利率长期国年后市场存在与通货膨胀挂钩的浮动利率长期国
债，收益率为债，收益率为10%，考虑以下几种情形，苏珊在退休时的资产状，考虑以下几种情形，苏珊在退休时的资产状
况以及可以用于希望工程的基金数额：况以及可以用于希望工程的基金数额：
––1、为了规避持有股票太集中的风险，当前减持、为了规避持有股票太集中的风险，当前减持50%蓝讯公司的股蓝讯公司的股
票，与票，与200万元储蓄资产共同投资，并在退休时将所有蓝讯公司的股万元储蓄资产共同投资，并在退休时将所有蓝讯公司的股
票售出。票售出。
––2、退休前不减持蓝讯公司的股票，在退休时将所有蓝讯公司的股票、退休前不减持蓝讯公司的股票，在退休时将所有蓝讯公司的股票
售出。售出。
––3、比较以上、比较以上2个方案的优劣。个方案的优劣。
32
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
配置方案
配置方案
表一海岸公司配置方案
33
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
配置方案
配置方案
表二HH公司配置方案
34
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
解答
解答
A：
：
?概述概述
––
苏珊现年苏珊现年58岁，按计划离退休还有岁，按计划离退休还有7年。她的生活相当富足但也有年。她的生活相当富足但也有
一些金钱一些金钱
方面的担忧：方面的担忧：
––
--她的大笔薪水都用于支付当前的支出，她在早年的储蓄总共已积蓄了她的大笔薪水都用于支付当前的支出，她在早年的储蓄总共已积蓄了200
万元的现金等价物。万元的现金等价物。
––
--她的健康状况良好，其健康保险期限将持续到退休后并由雇主支付。她的健康状况良好，其健康保险期限将持续到退休后并由雇主支付。
––
--尽管苏珊的岗位级别很高，对于投资她并不是很擅长，习惯于与专业顾问尽管苏珊的岗位级别很高，对于投资她并不是很擅长，习惯于与专业顾问
联系来安排她的投资计划。该计划由价值联系来安排她的投资计划。该计划由价值1000万元在深圳证券交易所上市的万元在深圳证券交易所上市的
公司股票组合而成，这些股票不付红利，对于税收而言为零成本。公司股票组合而成，这些股票不付红利，对于税收而言为零成本。
––
--所有的薪水、投资收入所有的薪水、投资收入(除了国债的利息除了国债的利息)，以及实现的资本利得都按她所，以及实现的资本利得都按她所
适用的适用的35%的税率征收所得税；在将来这一税率和的税率征收所得税；在将来这一税率和4%的通胀率预计会持续不的通胀率预计会持续不
变。变。
––
--苏珊愿意接受投资组合的苏珊愿意接受投资组合的3%的税后真实收益率，该投资组合由其的税后真实收益率，该投资组合由其200万美万美
元的储蓄构建而成元的储蓄构建而成(““储蓄资产组合储蓄资产组合””
)，她能接受的资产组合波动率为，她能接受的资产组合波动率为10%
(即每年贬值率小于即每年贬值率小于10%)。。
35
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
解答
解答
A：
：
?目标：目标：收益率要求收益率要求
––苏珊要求资产组合的收入在苏珊要求资产组合的收入在7年后开始，即其退休之日不再有薪年后开始，即其退休之日不再有薪
水之时。她的储蓄资产组合的投资重点应在于在此期间要增加
水之时。她的储蓄资产组合的投资重点应在于在此期间要增加
资产组合的价值，从而提供购买力损失的保护。她的
资产组合的价值，从而提供购买力损失的保护。她的3%的税后的税后
真实的收益率偏好意味着名义收益率要求至少为
真实的收益率偏好意味着名义收益率要求至少为10.8%
（
（3%=10.8%××65%-4%）。）。
––假定她的投资是完全应税的假定她的投资是完全应税的(就像现在的情况就像现在的情况)，而且假定通胀，而且假定通胀
率为
率为4%，税率为，税率为35%。对于她来说，要保持现在的生活水平的一。对于她来说，要保持现在的生活水平的一
半，她必须在退休时（第
半，她必须在退休时（第7年时），创造出年时），创造出50%××50万元万元××
(1.04)^7或者说
或者说32.90万元的年度名义收入。万元的年度名义收入。
––如果她能够从储蓄资产组合获得如果她能够从储蓄资产组合获得10.8%的收益率，或者的收益率，或者7%
（
（=3%+4%）的名义税后收益率，储蓄资产投资组合的税后价值）的名义税后收益率，储蓄资产投资组合的税后价值
=2000000元
元××(1.07)
7
=321万元。万元。
36
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
解答
解答
A：
：
?目标：风险承受力目标：风险承受力
––根据提供的信息，苏珊相当厌恶风险，表明她不愿意看到在任根据提供的信息，苏珊相当厌恶风险，表明她不愿意看到在任
何年份其储蓄资产组合有超过何年份其储蓄资产组合有超过10%的贬值。的贬值。
––从总财富的角度看，她可以承担超过平均水平的风险，但是因从总财富的角度看，她可以承担超过平均水平的风险，但是因
为她的偏好和总资产组合的非分散化的实质，储蓄资产组合采为她的偏好和总资产组合的非分散化的实质，储蓄资产组合采
取低风险目标是比较合适的。取低风险目标是比较合适的。
––但是，要注意关于她的总资产组合风险的真正有意义的报告书但是，要注意关于她的总资产组合风险的真正有意义的报告书
是与蓝讯公司股票的波动性假设，以及如果持有它的话，何是与蓝讯公司股票的波动性假设，以及如果持有它的话，何
时、以什么价格卖出股票的假设紧密相连的。因为对蓝讯公司时、以什么价格卖出股票的假设紧密相连的。因为对蓝讯公司
股票的持有占她总资产组合的股票的持有占她总资产组合的83%，它将决定苏珊会实际面临，它将决定苏珊会实际面临
的大部分风险，只要它的持有量保持不变。的大部分风险，只要它的持有量保持不变。
37
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
解答
解答
A：
：
?限制条件：期限限制条件：期限
––对于苏珊，大约还有对于苏珊，大约还有25~30年的生活，可分为两段时期。第一年的生活，可分为两段时期。第一
段时期是她应该构建她的财务状况，从而为第二段时期即她退休
段时期是她应该构建她的财务状况，从而为第二段时期即她退休
后维持收支平衡做准备。在两段时期内，直至她生命结束的后一
后维持收支平衡做准备。在两段时期内，直至她生命结束的后一
段较长的时期是主要的时期，因为在此期间资产将起到在其退休
段较长的时期是主要的时期，因为在此期间资产将起到在其退休
后支付她的年度开支的基本作用。
后支付她的年度开支的基本作用。
?限制条件：流动性限制条件：流动性
––如果流动性既可定义成收入的需要，也可定义成满足紧急需求的如果流动性既可定义成收入的需要，也可定义成满足紧急需求的
现金储备，苏珊的流动性需求很小。她每年都有
现金储备，苏珊的流动性需求很小。她每年都有500000元的薪元的薪
水，而对于健康方面支出也无需担忧，我们知道对于资产组合没
水，而对于健康方面支出也无需担忧，我们知道对于资产组合没
有计划中的任何现金需求。
有计划中的任何现金需求。
38
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
解答
解答
A：
：
?限制条件：税收限制条件：税收
––苏珊的应税收入苏珊的应税收入(薪金、应税投资收入、实现的证券资本利得薪金、应税投资收入、实现的证券资本利得)按按
35%的税率应税。仔细的税收计划以及将税收策略与投资计划保
的税率应税。仔细的税收计划以及将税收策略与投资计划保
持协调一致是必需的。投资策略应该包含追求享受避税的收入以
持协调一致是必需的。投资策略应该包含追求享受避税的收入以
及持有长期证券以产生更多的税后收益率。卖出蓝讯公司股票将
及持有长期证券以产生更多的税后收益率。卖出蓝讯公司股票将
导致巨大规模的税额后果，因为她的成本基点是零，对此应采取
导致巨大规模的税额后果，因为她的成本基点是零，对此应采取
特殊的计划安排。
特殊的计划安排。
?限制条件：法律法规限制条件：法律法规
––苏珊应该明了并遵守一切与她在蓝讯公司的苏珊应该明了并遵守一切与她在蓝讯公司的““内幕人员内幕人员””地位以地位以
及她所持蓝讯公司股票有关的证券
及她所持蓝讯公司股票有关的证券(或其他或其他)方面的法律法规。方面的法律法规。
––如果苏珊未来用信托工具投资，审慎个人法则相关的责任将起作如果苏珊未来用信托工具投资，审慎个人法则相关的责任将起作
用，她的资产组合要分散化。例如，现在就将她蓝讯公司的股票
用，她的资产组合要分散化。例如，现在就将她蓝讯公司的股票
减持一半。
减持一半。
39
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
解答
解答
A：
：
?限制条件：特殊情况和限制条件：特殊情况和/或偏好。或偏好。
––很明显的，蓝讯公司股票在苏珊的资产组合中占绝对优势。一个很明显的，蓝讯公司股票在苏珊的资产组合中占绝对优势。一个
仔细制定的既定策略需要专门针对该股票来构建才可能是切实且仔细制定的既定策略需要专门针对该股票来构建才可能是切实且
适宜的。蓝讯公司所在行业的巨大且长期的衰退可能会带来严重适宜的。蓝讯公司所在行业的巨大且长期的衰退可能会带来严重
的后果。这种情况下她的生活方式将有极大程度的下降，除非她的后果。这种情况下她的生活方式将有极大程度的下降，除非她
有其他的收入来源来维持。有其他的收入来源来维持。
––如果蓝讯公司的股票市值下降如果蓝讯公司的股票市值下降50%，而又不得不将股票卖出来实，而又不得不将股票卖出来实
现资产的分散化，而出售所得收入又面临现资产的分散化，而出售所得收入又面临35%的税收课征。的税收课征。
––资产组合中蓝讯公司股票部分的净收入就只有资产组合中蓝讯公司股票部分的净收入就只有10000000元元
××0.5××(1-0.35)=3250000元。加进储蓄资产组合后，总资元。加进储蓄资产组合后，总资
产组合价值为产组合价值为5250000元。元。
40
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
解答
解答
A：
：
?总结总结
––苏珊的储蓄资产组合方面的投资策略，重点在于从高质量的资苏珊的储蓄资产组合方面的投资策略，重点在于从高质量的资
产组合中实现产组合中实现3%的实际税后收益率，同时风险低于的实际税后收益率，同时风险低于10%。必须不。必须不
断地注意她的税收计划和法律方面的要求，要考虑她逐渐接近断地注意她的税收计划和法律方面的要求，要考虑她逐渐接近
退休年龄，以及她的蓝讯公司股票的价值。退休年龄，以及她的蓝讯公司股票的价值。
––集中持有蓝讯公司的股票，需要制定应对最坏情形下的保护措集中持有蓝讯公司的股票，需要制定应对最坏情形下的保护措
施。施。
41
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
配置方案
配置方案
表一海岸公司配置方案
42
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
解答
解答
B：
：
?对于东海岸公司关于储蓄资产组合投资建议书的批评，这包括对于东海岸公司关于储蓄资产组合投资建议书的批评，这包括
与与问题问题A中投资策略报告书有关的三个缺点。分析如下：中投资策略报告书有关的三个缺点。分析如下：
?收益率计算：收益率计算：
––东海岸公司的建议可以产生大约东海岸公司的建议可以产生大约3.14%的真实税后预期收益率，高的真实税后预期收益率，高
于苏珊要求的于苏珊要求的3%。计算如下：。计算如下：
––先对税收调整。从当前总收益率中减去免税证券（即国债）的收先对税收调整。从当前总收益率中减去免税证券（即国债）的收
益率计算得出应税证券部分的收益率益率计算得出应税证券部分的收益率(4.9%-0.10××5.5%=
4.35%)，并将应税部分的结果转化成税后收益率，并将应税部分的结果转化成税后收益率[4.35%××(1-
0.35)=2.82%]，再将免税证券的收益率加进去，得到组合的税，再将免税证券的收益率加进去，得到组合的税
后收益率后收益率(2.82%+0.55%=3.37%)。。
43
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
解答
解答
B：
：
?收益率计算（续）：收益率计算（续）：
––再将收益率的增值部分再将收益率的增值部分(10.7%-4.9%=5.8%)加进税后收益率加进税后收益率
从而得到名义资产组合收益率从而得到名义资产组合收益率(3.37%+5.80%××0.65=
7.14%)。最后，再从中减去。最后，再从中减去4%的通胀率因素就得出预期的实的通胀率因素就得出预期的实
际税后收益率际税后收益率(7.14%-4.0%=3.14%)。。
––这个结果也可以通过计算所持各个部分的资产，再按资产组这个结果也可以通过计算所持各个部分的资产，再按资产组
合中所占的比例给各结果加权求和得出。合中所占的比例给各结果加权求和得出。
––根据已知数据，不知道资产组合的波动性情况。尽管满足了根据已知数据，不知道资产组合的波动性情况。尽管满足了
收益率标准，资产配置既没有可实现性，具体地说，也不适收益率标准，资产配置既没有可实现性，具体地说，也不适
于苏珊的情况，因为她需要的是实际有用的投资策略。于苏珊的情况，因为她需要的是实际有用的投资策略。
44
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
解答
解答
B：
：
?基本的缺点如下：基本的缺点如下：
––股权资产的配置。必须具有对股权资产的暴露才能达到苏珊股权资产的配置。必须具有对股权资产的暴露才能达到苏珊
的收益率要求；但是，又要求在其他股权资产类别中的更大的收益率要求；但是，又要求在其他股权资产类别中的更大
程度的分散化，以构建一个更有效的、潜在的波动性更小的程度的分散化，以构建一个更有效的、潜在的波动性更小的
资产组合，才能在满足她的收益率要求的同时又能满足她的资产组合，才能在满足她的收益率要求的同时又能满足她的
风险承受力参数。一个资产配置如果集中于大盘和风险承受力参数。一个资产配置如果集中于大盘和/或小盘或小盘
股票投资，并包括进更小的国际化的和房地产投资信托基金股票投资，并包括进更小的国际化的和房地产投资信托基金
头寸，可能更容易实现收益率和风险承受力目标。如果关于头寸，可能更容易实现收益率和风险承受力目标。如果关于
收益率和蓝讯公司股票收益率和波动性方面的信息更多，可收益率和蓝讯公司股票收益率和波动性方面的信息更多，可
以认为持有该股权只是她的资产组合中股权的一部分。但是以认为持有该股权只是她的资产组合中股权的一部分。但是
由于信息的缺乏，就没有办法考虑储蓄资产组合的配置，从由于信息的缺乏，就没有办法考虑储蓄资产组合的配置，从
而要求更广泛的股权分散化。而要求更广泛的股权分散化。
––现金配置。在建议的固定收益成分中，现金配置的比例现金配置。在建议的固定收益成分中，现金配置的比例
(15%)是多余的，因为流动性需要是有限的，而这类资产的是多余的，因为流动性需要是有限的，而这类资产的
收益率又很低。收益率又很低。
45
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
解答
解答
B：
：
?基本的缺点如下基本的缺点如下（续）（续）：：
––公司公司/国债配置。因为苏珊的税收状况和国债与公司债券国债配置。因为苏珊的税收状况和国债与公司债券
相比，考虑税后收益的优越性相比，考虑税后收益的优越性(5.5%对对
4.8%(=7.5%××0.65))，公司债券方面的配置，公司债券方面的配置(10%)是不合是不合
适的。适的。
––风险资本配置。根据苏珊的策略报告书，她相当厌恶风险风险资本配置。根据苏珊的策略报告书，她相当厌恶风险
和波动性，因此在风险资本方面的配置比例很令人质疑。和波动性，因此在风险资本方面的配置比例很令人质疑。
尽管风险资本可以带来分散化的好处，根据经验，其收益尽管风险资本可以带来分散化的好处，根据经验，其收益
率的波动从历史来看比其他风险性资产如大盘股和小盘股率的波动从历史来看比其他风险性资产如大盘股和小盘股
都要大。因此，即使小比例地投资于风险资本也可能带来都要大。因此，即使小比例地投资于风险资本也可能带来
令人不快的结果。令人不快的结果。
––缺少风险缺少风险/波动性信息。该建议集中于收益率预期而忽略波动性信息。该建议集中于收益率预期而忽略
了风险了风险/波动性方面的考虑。尤其是，建议书应该提及整波动性方面的考虑。尤其是，建议书应该提及整
个资产组合的预期波动率，以考察它的下跌幅度是否在苏个资产组合的预期波动率，以考察它的下跌幅度是否在苏
珊规定的风险承受力范围之内。珊规定的风险承受力范围之内。
46
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
配置方案
配置方案
表二HH公司配置方案
47
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
解答
解答
C：
：
1、、苏珊已经提到她要求得到苏珊已经提到她要求得到3%的实际税后收益率。下表给出了名义的税的实际税后收益率。下表给出了名义的税
前收益率数字，必须对税金和通胀进行调整，以判断哪种资产组合能满足前收益率数字，必须对税金和通胀进行调整，以判断哪种资产组合能满足
苏珊的收益率标准。简单的方法是从给出的收益率中减去国债收益率，再苏珊的收益率标准。简单的方法是从给出的收益率中减去国债收益率，再
将结果减去将结果减去35%的税率，再将国债收益加回，就可以得到名义税后收益的税率，再将国债收益加回，就可以得到名义税后收益
率。然后减去率。然后减去4%的通胀率，就可得到实际的税后收益率。例如，配置的通胀率，就可得到实际的税后收益率。例如，配置A的的
真实的税后收益率为真实的税后收益率为3.4%，计算过程为，计算过程为:
[0.099-0.072××0.4]××[1-0.35]+[0.072××0.4]-0.04
=3.44%（约（约3.4%））
48
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
解答
解答
C：
：
另一种方法是将应税收益乘以它们的配置比例，求和，按税率调整，在加另一种方法是将应税收益乘以它们的配置比例，求和，按税率调整，在加
入非应税入非应税(市政债券市政债券)的收益与其配置比例的乘积，再从总和中减去通胀。的收益与其配置比例的乘积，再从总和中减去通胀。
对于配置对于配置A，有，有:
[0.045××0.10+0.13××0.2+0.15××0.1+0.15××0.1+
0.1××0.1]××[1-0.35]+[0.072××0.4]-0.04
=3.46%（约（约3.5%））
上表也给出了税后收益率，可以对通胀进行调整，然后再来判断哪种资产
组合满足苏珊的收益率要求。资产组合A、B、D和E能满足苏珊的实际税后
收益率目标。
49
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
收益率的分布
收益率的分布
正态分布正态分布
[E(R)-σ,E(R)+σ]：概率为：概率为68%
[E(R)-2σ,E(R)+2σ]：概率为：概率为95%
[E(R)-3σ,E(R)+3σ]：概率为：概率为99.75%
E(R)
σ
σ
50
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
解答
解答
C：
：
2、、
苏珊曾提到，在任何苏珊曾提到，在任何12个月的期间内，如果最差的收益率为个月的期间内，如果最差的收益率为-10%，，
仍然可以接受。预期的收益率减去资产组合风险的两倍仍然可以接受。预期的收益率减去资产组合风险的两倍(预期标准差预期标准差)，，
相当于相当于95%的置信区间，单边概率的置信区间，单边概率97.5%，就是相应的风险承受力测度指，就是相应的风险承受力测度指
标。即：标。即：97.5%的概率收益率不会低于的概率收益率不会低于-10%。在此例中有三种资产配置。在此例中有三种资产配置
方式满足要求：方式满足要求：A、、C和和
E。。
51
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
解答
解答
D：
：
1、资产配置、资产配置D的夏普比率，用现金等价物的的夏普比率，用现金等价物的4.5%的利率作为无风的利率作为无风
险利率，有险利率，有
(0.144-0.045)/0.181=0.547
2、具有最佳夏普比率的两种配置为、具有最佳夏普比率的两种配置为A和和E，其比率为，其比率为0.574。。
52
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
解答
解答
E：
：
?建议采用的配置为建议采用的配置为A。同时满足最小实际税后收益率目标的最大。同时满足最小实际税后收益率目标的最大
风险承受力目标的配置有风险承受力目标的配置有A和和E。它们有相同的夏普比率。。它们有相同的夏普比率。
?两种配置对于市政债券都有很大的暴露头寸。但是配置两种配置对于市政债券都有很大的暴露头寸。但是配置E在房地在房地
产投资信托的股票上有很大的头寸，而配置产投资信托的股票上有很大的头寸，而配置A相应的股权配置是相应的股权配置是
一个充分分散化的由许多大盘和小盘国内股票组成的资产组合。一个充分分散化的由许多大盘和小盘国内股票组成的资产组合。
?因为因为A中的大盘和小盘股票分散化的价值，而房地产投资信托股中的大盘和小盘股票分散化的价值，而房地产投资信托股
票实质是未分散的，其历史数据资料也很有限，可以确信大盘和票实质是未分散的，其历史数据资料也很有限，可以确信大盘和
小盘股票构成的资产组合的预期收益率等比房地产投资信托股票小盘股票构成的资产组合的预期收益率等比房地产投资信托股票
的资产组合更容易实现。的资产组合更容易实现。
53
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
解答
解答
F：
：
?退休时（第退休时（第7年），苏珊只要购买年），苏珊只要购买329万元的与通货膨胀挂钩的万元的与通货膨胀挂钩的
长期国债，就可以维持长期国债，就可以维持32.9万元的收入水平，达到自己期望的万元的收入水平，达到自己期望的
生活水准。生活水准。
?退休时（第退休时（第7年），公司股票的价格预计达到的水平计算如年），公司股票的价格预计达到的水平计算如
下：下：
目前股价是目前股价是10元，元，20倍市盈率，每股盈利倍市盈率，每股盈利=0.50元元
按照苏珊的预测，按照苏珊的预测，7年后每股盈利年后每股盈利=0.50××（（1+10%））^7=0.9743元，元，
市盈率市盈率=15，则股价，则股价=0.9743××15=14.62元。元。
54
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
解答
解答
F：
：
1、减持、减持50%，，7年后的税前投资收入年后的税前投资收入
=(50%××1000××（（1-0.35））+200)××(1+10.8%)
7
=1076.31万元万元
蓝讯股票的市值蓝讯股票的市值=50万股万股××14.62=730.77万元万元
如果将投资全部兑现，税后资产净值如果将投资全部兑现，税后资产净值
=525+(1076.31-525)××0.65+730.77××0.65
=1358.35万元万元
因此，购买因此，购买329万元的与通货膨胀挂钩的长期国债，苏珊还有万元的与通货膨胀挂钩的长期国债，苏珊还有
1029.35万元万元(=1358.35-329)可以用于设立希望工程基金。可以用于设立希望工程基金。
55
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
解答
解答
F：
：
2、不减持，、不减持，7年后的税前投资收入年后的税前投资收入
=200××
(1+10.8%)^7
=410.02万元万元
蓝讯股票的市值蓝讯股票的市值=100万股万股××14.62=1461.54万元万元
如果将投资全部兑现，税后资产净值如果将投资全部兑现，税后资产净值
=1461.54××0.65+200+(410.02-200)××0.65
=1286.51万元万元
因此，购买因此，购买329万元的与通货膨胀挂钩的长期国债，苏珊还有万元的与通货膨胀挂钩的长期国债，苏珊还有957.51万元万元
(=1286.51-329)可以用于设立希望工程基金。可以用于设立希望工程基金。
3、方案、方案1在收益性及分散风险方面均优。在收益性及分散风险方面均优。
投资投资规划规划
国际金融理财师
CFP
资格认证培训
致
致
谢
谢
自由
自由
自主
自主
自在
自在
56
|
|
