2015年7月目录一、健康服务产业链：大产业需求?健康服务之养老机遇巨大的养老压力引发养老红利，创造一个庞大的消费市场，加快养老机
构、康复中心和商业养老保险的发展。我国已经进入了老龄化社会，老龄化人口在对社会形成压力的同时，也意味着我国有着巨大的养老需求。
我国即将进入老龄社会我国将面临“未富先老”和“未备先老”双重挑战?政策推动健康服务大变革的时代机遇?健康服务产业：大产业大
需求?国内健康服务产业四大板块机会vs美国医疗服务板块市值top20，四大板块?四大板块整合式发展机会和可能的模式?服务机构
的四大板块机会和投资标的?服务系统和支撑产业的投资标的二、医疗服务行业黄金发展期?老龄化加速带来医疗就诊需求增加?医疗
服务市场整体蓬勃发展?公立医院改革开始成为医改的重头戏，带动投资风向逐步从“以制造为中心”向“以服务为中心”转变?政策和资本
使医院转向以患者为中心，推动产业链延伸，促进医疗第三方、外包企业发展和新技术的应用?“以服务为中心”背景下，公立医院改制和扩张
、民营专科医院、养老与康复将是投资的热点三、民营医院发展处在黎明前阶段?民营医院仍处于相对劣势地位?影响医院发展的显性
问题——赋税、医保、准入以及定价?政策障碍+高水平医师匮乏?民营医疗机构的发展分化明显?通过并购或新建进入医疗服务领域的上市
公司汇总1?通过并购或新建进入医疗服务领域的上市公司汇总2四、民营医院发展方向?民营医院发展方向之——专科连锁：蓬勃发展
?民营医院发展方向之——高端医疗扩张起步?民营医院发展方向之——综合医院公平对待的政策姗姗来迟五、【领域+模式】分析框架?
社会资本办医的投资逻辑——【领域+模式】?用“领域+模式”两个核心问题讨论医疗服务投资标的?领域——“政府鼓励”?领域（政
策鼓励）——边际医疗服务领域/中端医疗服务领域?领域（基于企业能力）?模式——轻资产扩张为优医疗服务行业投资分析报告
健康服务产业链：大产业大需求医疗服务行业黄金发展期民营医院发展处在黎明前阶段民营医院发展方向【领域+模式】分析框架?健康
服务产业链：服务机构：1/健康管理中心2/医院3/康复中心4/养老中心四大医疗服务机构为核心支撑产业：药品/保健用品，医
疗器械，诊断试剂/检测服务为支撑产业服务系统：商业医保、商业养老保险、药事服务、医疗信息、移动医疗、在线服务医疗服务机按
照生命周期、涵盖保健、治疗、康复、养老四大贯穿起来的体系，服务机构为健康管理机构、医院（综合、专科）、康复中心、养老机构（老年病医
院、护理院、临终关怀医院）四大机构。康复医院盈利模式目前正在发展建设中，市场上还比较少，是外资护理机构参与的热点。其典型代表
是台湾的护理之家，它可以依附于当地医院来运行，提供专业的全方位护理。房地产盈利模式目前市场存在比较多的一种模式。可以实行会员
制，典型代表是上海亲和源、北京太申祥和、杭州金色年华。也可以实行住宅产权制，典型代表是万科随园嘉树、雅达绿城乌镇雅园、安平保利西塘
越商业养老保险模式商业养老保险模式，是大势所趋，是政府养老保障体系必需的补偿机制。典型代表是泰康人寿、平安保险等政策脚步已
越来越近，医疗服务整合改制逐步加速。自2005年《国务院鼓励支持非公有制经济发展的若干意见》允许非公资本进入社会事业领域，到
2013年10月《关于促进健康服务业发展的若干意见》之后的政策密集出台，到2014年1月促进社会办医的首次细则出台；政策方向
从“允许”到“鼓励”，从“社会事业”到“产业”，从“补充”到“转型重大举措之一”，整合改制逐步加速。?细则将逐步落地，突破
无形障碍。2014年之前，我国社会办医的实际情况是有大纲鼓励，缺乏细则支持，“人事制度、对民营医院偏见、配套政策、国家医保”等
方面仍存在诸多问题。如公立医院通过职称制度和不能多点执业垄断人才、民营医院在大型设备购置审批方面处于劣势、民营医院不享有公立医院（
非营利机构）的税收优惠和政府补助，大多数民营医院无医保资质等。2014年1月首次细则出台，且2014年有望更多细则落地，将逐步
放宽举办主体、服务领域、大型医用设备配置，完善配套医保、财税、医师多点执业、加快审批非公立医疗机构等相关细则，无形障碍将逐步突破
。健康服务的投资主线梳理——大变革过程一定会产生机会，健康服务三大体系（服务机构、支撑产业、服务系统）：这也与美国医疗服务板块
TOP20的四大板块相对应。医院连锁板块：公立医院转制并购、高端医院以及特色专科兴建将引发第一波机会，于2013年10月逐渐开
启。?服务机构里的健康管理中心、康复中心、养老机构：处于近空白区域，尚在布局探索新的模式，将提供第二波机会。?保险、信息
、药事服务及其他配套服务系统：将随着医疗机构多样化的出现而逐渐探索模式，将带来第三波机会。?医疗器械、诊断试剂/检测服务等
支撑产业：将随着医疗服务板块的扩容继续保持快速增长，过去是、现在是、将来也是长线机会。美国医疗服务板块市值top20.四大板块
医院连锁养老机构、康复中心商业医保诊断外包、CRO我国目前四大板块发展很不完善，可关注四大板块整合式发展机遇和可能的模
式医院连锁板块中，综合医院集团规模尚小，连锁专科的高端科室仍属空白，服务外包刚刚起步，商业医保和康复养老机构更是亟待发展医疗
需求人口老龄化一直是推动医疗卫生需求增长的最主要动力，卫生数据表明，65岁以上老人两周患病率高达39%，是25-34岁
年龄段的4倍。目前65岁前老龄人口增长率为3.5-4%，未来几年增长将会加快。到2020年，65岁以上老龄人口占比
将达到12%。从目前我国人口结构看，老龄化趋势不可遏制，同时伴随患病率的上升，对医疗服务的刚需将持续提升。这将会直接体现为诊疗
人次提升，近几年入院人次以及门诊人次都有大幅度的上升，根本原因除了居民医疗保健意识提高之外，老龄化带来的每周患病次数增加是主要推
动因素。老龄化除了带来患病率的上升之外，同样也带来了患病结构的变化。心血管病、糖尿病以及肿瘤发病率同样也随着老龄化的加速，患者
比例随之水涨船高。疾病谱的变化给医疗服务行业带来直接的影响就是慢性病占比加大，同时单人医疗费用也随之增加。周患病率不断提升住
院人数增速稳步增长诊疗总人数增速较快医疗服务市场中国目前是世界第二大经济体，但卫生费用投入占GDP比重相对较低，目前仅为
5%不到。随着人口老龄化、消费升级以及新医改带来的支付能力的提升，我国医疗服务市场整体蓬勃发展。作为医疗市场主体，国内医院收
入保持高速增长，2011年医疗机构收入已经达到16473亿元，近几年保持20%以上的增长“供给”速度远远落后于需求，
成为当前“看病难”的主要矛盾，促使了我国医疗服务市场整体的蓬勃发展国家卫生费用投入占比稳步提升卫生费用在国内生产总值占比持续提
升历年医院收入持续增加历年医院诊疗人次-医疗机构数量增长情况解决医保覆盖控制价格和医保费用医保资源优化DRG制度实施
医疗资源广覆盖公立医院改革、多元化资本办医医疗服务市场化医疗保障体系改革路径医疗终端改革路径广覆盖发展阶段1998-2
008控费控价阶段2008-2013制度效率提升阶段2014-运营效率提升阶段?发改委降药价?医保目录控价?基药竞
争?安徽模式?医院二次议价?一致性评价?发展基层医疗?建立基本药物制度?扩大基本医疗保险覆盖?医药分家?按病种付费
，建立处方集?提升医院运营效率：发展私立医院/公立医院集团化、公司化?发展商业医疗保险?建立基层转诊制度?推动医生自由流动
?建立DRG解决可及性问题解决可支付性问题解决质量和效率问题医改新阶段——从控制费用为主转变为成本和效率兼顾社会资本大
举进入医疗服务市场取消以药养医，更严格的医保控费市场竞争更加激烈企业化、集团化管理模式患者健康知识、消费者意识提高
医院更加重视医疗服务成本、质量、安全与效率临床工作以患者为中心产业链内部不断整合智能技术、信息技术广泛应用在技术壁垒较高的
细分领域里做到精深政策、资本和患者共同驱动医院更重视服务，逐渐以患者为中心以医院为核心的产业链延伸三类标的医院软件、硬
件建设融合，数字化医院医院把更多的非临床工作外包给各类企业有较强竞争力商业模式的智能医疗、远程医疗企业具备整合及多元化能力的
医疗工程、医疗信息优秀企业专业的第三方检验吸引力多数规模偏小，以诊所为主，集中在一线城市，目标客户为高收入和外籍人士。受益
于未满足的高端需求，向一二线城市扩张，针对更多的富裕人群，提供更丰富的服务。品牌营销、服务理念和医疗团队方面有优势的企业主要集
中在口腔、眼科、妇产等低壁垒领域，吸引了较多投资，竞争逐步激烈。专科医院将更多的出现在肿瘤、康复、儿科等高壁垒领域。标准化和营
销优势的口腔、眼科、妇产医院，技术专注或和大型公立医院形成战略合作的肿瘤、康复、儿科医院。医改重点。大型公立医院在品牌和人才上优
势突出，但缺乏效率和动力，随着政策环境的变化，正在主动或被动的寻求转型和扩张。更多的中型公立医院进行转制，大型公立医院在扩张过程
中对社会资本更加的开放投资者的政府关系、资金实力、医疗管理经验都非常重要，往往需要和大型公立医院形成紧密的联盟。存在内外部的
瓶颈，和公立综合性医院相比差距较大。凭借区位优势和战略性专科优势，有少数民营综合医院崛起现阶段投资标的不多，关注政策变化。市
场处在早期，需求巨大是蓝海，现阶段存在一些制约因素。针对不同消费水平人群，出现一批成功模式和企业，居家养老依旧是主流方式同时关
注居家养老和机构养老，康复方面老年康复、神经康复等，主要考察医护梯队、商业模式以及与医院资源的对接。现在：起步阶段高端医疗民
营专科公立医院改制扩张民营综合养老康复未来：逐步成熟标的：多角度筛选我国民营医院从起步于20世纪80年
代，发展历程可以归纳为起步期（1984-1996）、扩张期（1997-2008）、转型发展期（2009-今）。起步期1984
年7月，我国第一家民营股份制医院在广州开业，拉开了我国民营医院发展的序幕。民营医院的发展以及形式主要分为三种类型：由小诊所开始
，逐步发展壮大；与公立医疗机构合作，实现科室外包；大型机构基金投资发展。在起步期，民营医院举步维艰，无论是床位数量、人才队伍硬性条
件还是医院的管理方式，都无法与公立医院相提并论。扩张期1997年1月，国务院发布《关于卫生改革与发展的决定》，提出以
社会以及个人力量作为当前卫生体系的补充。2000年2月，国家发布政策，提出医疗机构实行分类管理，非营利医疗机构占据主导地位
。在政策扶持之下，我国民营医院规模呈现爆发式扩张态势。在此时期，各类专科医院发展加速、集团化的民营医院公司实现了连锁扩张、企业职
工医院剥离原有单位。转型期2009年3月，国家发布《关于深化医药卫生体制改革的意见》，拉开了新一轮医改的序幕，在总体目
标中明确提出了“2020年，将形成多元办医的格局。”在此基础上，各民营医院走向也逐步明确。民营医院专科化、高端化格局逐步形成，
并且成为了一种明显的信号。近几年民营医院在数量上取得了飞速的增长，从数量而言，已经占据了30%的市场份额，但是从结构上而言，
发展并不平衡。专科医院中民营医院占据了一定的优势地位，但是在综合医院以及中医医院中，民营医院仍处于相对劣势地位。实际上综合医院跟
中医医院由于科目种类相对较多，更加讲究规模效应。由于受制于赋税、医保、准入以及定价等瓶颈因素，民营医院基本上还是处于小规模发展的阶
段，劣势地位要比表观数量上体现的更加巨大。综合医院是当前我国医疗行业最重要的主体，承担了我国大部分的医疗需求，单个医院体量较
专科医院大得多。而专科医院虽然连锁化经营后也拥有相当的体量，但地域性决定了很少会有政府所支持的连锁医院。因此，体量大、地域性强的
综合性医院更受“公立”的青睐，而体量小的专科医院则给民营资本的介入留下了一定的空间不同性质医院的床位数量对比情况不同性质医院的
床位数量分布情况尽管早在1985年国务院就已经提出引入社会资本进入医疗服务领域，但受制于观念与制度限制，国家层面制
定政策一直以鼓励民营医院的发展为主线，但是在实际执行过程中，地方政府的保护性使得国家的政策的执行在一定程度上有所滞后。从医院角度
而言，赋税、医保、准入以及定价是直接影响医院发展的显性问题。国家政策明确提出了加快落实对非公立医疗机构和公立医疗机构同
等对待的政策，表面国家已经关注到了地方政府执行层面的问题，民营医院正处于黎明前阶段，加速发展的大潮即将来到1234赋税
问题：营利性医院尽管在成立前三年免税，但是一个医院从建成到实现盈利基本需要5-8年的时间，一般而，赋税占到医院营业收入的1
0%左右，而民营医院平均年结余率仅为7%。因此，3年之期对于营利性医院的扶持实在是难以起到实质性的作用。医保问题：许多民营
医院无法成为医保机构的定点医院。虽然政策中并没有明确排斥民营医院，但是在实际操作中，医保定点资格的管理却对民营医院设置了过高的门
槛。同时，即便是进入了医保定点，社保合同对于公立医院和对民营医院的补偿标准也有着很大的差异。医院准入：非公立医院转制的民营医
院不便进行医院等级评审，默认为一级机构，因此各项医疗价格均参照一级机构进行管理，这就意味着某些在达到二三级医院标准的民营医院投入
与产出严重不成正比。定价问题：由于民营医院一开始并不评级，所以运营中的定价往往是按照一级医院的定价执行，这就导致了民营医院
往往投入和产出并不成正比。尽管有高投入引入先进技术设备，但受制于低定价的问题，无法取得高回报，使得这种投入难以为继。国家政策鼓
励，但政策执行滞后高水平医师匮乏的问题，却难以通过行政性手段解决如市场准入、税收、医保定点等作为一个受管制程度较高的行业，从
购置土地、设备采购到获得执业许可、争取医保定点资格、确定营利性/非营利性属性，都需要相关政府部门审批。尽管中央层面的鼓励社会资本办
医政策从2000年就已经非常明确，但落实到各地具体事务时民营医院往往遭受到一些歧视，例如审批周期长、非营利性医院向营利性医院变
更困难等。这是由于公立医院的传统优势和封闭体系造成的。作为具有高度专业性的特殊服务业，医师资源是医院最重要的核心竞争力。尽管
民营医院在薪资待遇方面具有一定的优势，但是由于公立医院在实力、声誉方面极大的传统优势，或者说民营医院的弱势地位，造成高水平医生在
评定职称、申请科研项目、争取学术职务、提升学术地位等方面很难摆脱对于公立医院的依赖。出于对学术地位和上升空间的考虑，医生不愿意
离开公立医院体系。而我国目前相对封闭的医疗人才流动政策，更加剧了这一问题。另一方面是民营医院高水平医师匮乏的问题虽然政府也在
逐步推出新政策，加速医生资源流动，“多点执业”等政策的推出，无疑意味着现有人才配置的松动，有利于医疗人才的流动。但是，对大部分高
水平医生而言，短期大规模流动的可能性不大。未来很长一段时间中，因缺乏高水平医师资源而形成的一系列发展障碍，如医院医疗服务水平、
患者信任度等，或仍将是民营医院需要持续面对的难题。行政性壁垒的出现，与公立医院和民营医院之间的利益博弈，以及监管部门对民营医
院的信任感不足有关。究其原因，在于我国医疗系统长期“管办不分”。公立医院被卫生系统管理部门视为“亲儿子”，民营医院最多算“干儿
子”，因此在行政审批上很难一视同仁。一方面是与政府行政审批相关的实际障碍风险以医疗服务业务为主业的公
司发展相对较好通过新建医院进入医疗服务领域的公司，项目进度普遍较慢跨界进入医疗服务领域的企业，其医疗服务业务的业绩贡献往往偏小
、增速平缓事实上，政府并非首次放开社会资本投资医院。2000年前后曾出现过开放社会资本办医的活跃期（虽然数年后政策又再度收紧
），上市公司一直就不乏涉足医疗服务业务的尝试。但是从这些公司过往表现来看，除爱尔眼科、通策医疗、金陵医药等少数公司表现优异外，绝
大部分公司医疗服务业务的发展都差强人意。作为过去A股市场上仅有的两家“纯医疗服务”（以医疗服务业务为单一主业）上市公司，爱
尔眼科和通策医疗上市以来保持了较快的利润增速：但它们是国内两个专科领域的龙头企业；这两个领域需求增长旺盛，且均不是公立医院布局的
重点从医疗服务行业之外“跨界”进入该领域的公司，除金陵医药等个别企业外，医疗服务业务的业绩，可能并不像其进入前构想得那样美好。
康美药业2007年通过决议投建康美中医院，直到2013年6月新医院才获得执业许可证；2011年双鹭药业通过决议，出
资1.6亿与新乡市中心医院合建东区医院。但由于项目不断推迟，13年双鹭药业终止了该项目，以1.78亿转让持有的80%股
权转让给合作方新乡市中心医院；北大医疗集团所筹建的北大国际医院，在2003年已获得北京卫生局批准，但预计2014年4
月才能够正式开业。开元投资下属西安高新亿元在2009年就已经被评为三甲医院，但却迟迟无法形成像样的盈利例如益佰制药于2
004年以4965万元收购了灌南县人民医院49%的股权，其后进一步持股比例进一步增加到90%。然而经过多年的发展，灌南
县人民医院的利润规模仍然很小。而且由于灌南县人民医院的性质为非营利性医疗机构，公司无法分享灌南县人民医院产生的收益涉足医疗服
务时间上市公司/代码方式备注2000年华润三九（000999.SZ）2000年投资组建深圳三九医院；2
002年收购广东三九脑科医院；2003年金陵医药（000919.SZ）2003年受让宿迁人民医院70%股权；2
012年收购南京鼓楼医院集团仪征医院68.33%的股权；2012年收购南京医科大学第三附属医院；2004年益佰制药
（600594.SH）2004年以4965万元收购灌南县人民医院49%的股权；2005年三精制药（600829.SH）
2005年组建哈药集团三精医院投资管理有限公司，下属哈尔滨三精女子医院、哈尔滨三精肾脏病专科医院等。2006年诚志股
份（000990.SZ）2006年与丹东政府合资建立丹东诚志医院投资管理公司，全资控制丹东第一医院；2013年组建北京诚志门诊
部有限公司，进入体检领域。2007年康美药业（600518.SH）07年通过决议投资建立康美中医院；13年6月，康美
中医院获得执业许可证；13年11月达成协议，拟整体收购梅河口市妇幼保健院、友谊医院、中医院。2008年马应龙（600
993.SH）2005年通过决议设立武汉马应龙肛肠医院，2008年12月开始运营；其后分别在北京、西安、沈阳、南京等地开
设，医院业务连锁化、板块化；2010年复星医药（600196.SH）2010年投资和睦家，开始涉足医疗服务领域。其后相
继收购安徽济民肿瘤医院、岳阳广济医院、宿迁市钟吾医院、佛山市禅城区中心医院2010年华邦颖泰（002004.SZ）2
010年参股组建信华利康，打造高端医疗康复服务和健康居住平台。2011年开元投资（000516.SZ）2011年以29
700万元收购西安高新医院；拟出资33000万元在西安高新区筹建圣安医院，项目处于筹备阶段；2011年双鹭药业（0
02038.SZ）2011年通过决议，出资1.6亿与新乡市中心医院合建东区医院，公司控股80%；2013年退出东区医院
项目，以1.78亿元转让持有的80%股权。涉足医疗服务时间上市公司/代码方式备注2011年CCM.N
2011年投建西安市长安泰和诚国际肿瘤中心；2011年与中山大学肿瘤医院达成协议，共同投建广州泰和医院；2012年与中日
友好医院达成协议，共同投建北京质子中心；2011年长春高新(000661.SZ)子公司赛金药业出资450万元，参与设立
长沙贝诺医院有限公司2012年武汉健民(600976.SH)2012年10月通过决议，与武汉市第八医院共同投建武汉健民
消化病医院，公司出资13325万元，持股比例65%。2012年新华医疗(600587.SH)2012年成立新华昌
国医院投资公司，下属癫痫病专科医院—新华昌国医院2012年通过决议，拟与平阴县政府合作设立济南新华医院投资管理有限公司，对平阴县
中医院进行扩建；2012年九州通(600998.SH)2012年投建北京中民健医院管理公司，持股比例51%；201
3年投资昆山东方绿地肿瘤医院，持股比例60%；2012年千红制药(002550.SZ)拟在常州投建“常州千红医院”，定
位为集科学研究、医疗服务、康复养生三位一体的非营利性三级综合医院。2013年恒康医疗(002219.SZ)2013年成
立四川永道医疗投资管理有限公司，相继收购成都平安医院肿瘤业务、德阳美好明天医院、资阳健顺王体检医院、蓬溪县健顺王中医（骨科）医院
等。2013年福瑞股份300049.SZ尝试与医院合作设立肝病患者管理中心，与公司核心产品Fibroscan系列仪器、
软肝片形成协同2013年模塑科技(000700.SZ)公司控股子公司无锡鸿意投资3亿元设立无锡明慈心血管医院；201
3年信邦制药(002390.SZ)收购科开医药93.01%的股权，获得肿瘤医院等四家医院的控制权2013年贵州百灵
002424.SZ以148万收购贵阳南明区天源医院100%股权，并增资2500万将其变更为糖尿病专科医院，为13年
新收购的糖尿病秘方收集病例并拓宽盈利模式。2014年运盛实业(600767.SH)拟定向增发收购天津九胜投资，天津
九胜持有上海国际医学中心28%的股权民营医院竞争格局三种类型：专科医院（准入门槛低、高端医疗（提供差异化服务）、
特定条件下的综合性医院。专科连锁：蓬勃发展由于低壁垒和可复制性，民营的专科连锁实现了快速扩张。虽然目前整体而言依然
是公立医院占据绝对比重，但是民营医院在专科领域的占比却要超过公立医院。主要有几方面原因。首先，由于专科医院单个医院体量相对较小，政
府方面对此重视程度不够，因此公立专科医院难以得到明显的政策倾斜。因此，专科医院进入门槛相对于公立医院要小很多。其次，专科医院扩张易
于形成品牌效应。而公立医院由于存在明显的地域性，因此扩张相对困难，因此专科医院能够得以健康发展。从类别来看，美容、整形外科、妇产
科等偏向个性化以及高端化的医疗服务依然是发展最快的方向。相反，由于缺乏利益驱动，职业病、传染病等公益性质更重的专科医院民营资本几乎
没有涉足。2006-2011专科医院公立私立占比对比
各类专科医院占比 院均资产比较 院均收入比较 医疗
需求从统计数据来看，近几年，三级医院的诊疗人次增速要超过一二级医院，这表明随着我国居民对于医疗服务的需求不断向高端靠拢，在对于质
量的需求越来越高。民营医院无需兼顾公益性，提供了差异化的个性服务，目前处于扩张起步阶段，高端医疗的潜在发展空间非常大。在此基础
上，以和睦家为代表的高端医疗连锁进一步市场化，选择三级医院相对薄弱的“服务”作为突破口，虽然受众人群进一步缩小，但是与此同时，受众
群体也更为明晰，也因此拉开了与普通公立医院的差异化程度。和睦家所覆盖的科室为全科、儿科以及妇产科，均为偏重服务的领域。北京和睦家的
收入构成显示，药品收入仅仅占20%左右，而医疗服务收入占比达到80%。和睦家的收入构成说明，高端医疗依靠服务而非药品带来收入，是一
个非常可行的方向。各级医院年诊疗增速和睦家1997年在北京开业，近几年增速惊人。目前在北京、上海、天津以及广州等地均设有连锁
医院，和睦家近几年的增速同样显示了高端医疗需求在中国的需求旺盛程度。从2005年开始，截止到2012年，和睦家近7年复合增速维
持在25%，2012年和睦家收入1.52亿美元，较2011年同比增长33%。表明中国市场对于以服务为主的高端医疗的需求长期处于旺盛
阶段。此外，和睦家的受众人群的结构变化同样说明了中国市场高端医疗的需求状况。在1997年开业之初，和睦家在中国的就医患者基本
上为外籍人士，而到2012年，中国籍就医人数占比已经接近了40%。国内对于定位于服务的高端需求的认可，将是未来高端医疗需求发展的最
主要动力。和睦家收入增速与高端医疗以及专科民营相比，公立医院投资相对而言要大得多，因此，民营资本进入这一块有着天然的壁垒。除
此之外，政策倾斜也是民营综合性医院难以发展的一大障碍。但经过数十年的等待，给予平等的政策环境在十八届三中全会后已是大势所趋，民营综
合性医院是下一个投资的绝佳领域。从宿迁人民医院作为个案，可窥一斑。宿迁市全市没有公立医院，我们可以认为宿迁市的除了没有财政投入之外
，政策上并不会有所倾斜。2000年，宿迁市人民政府出台《关于积极鼓励社会力量兴办卫生事业的意见》，揭开公立医疗机构民营化改制序
幕，截止2004年，宿迁市基本完成辖区内的公立医院产权改革。2003年金陵药业以7013万元收购宿迁市人民医院70%股权，同时宿迁
市交通投资有限公司作为国资代表，持有30%的股权。随后南京市鼓楼医院以无形资产入股，分别受让金陵医院7%以及宿迁交投公司3%的股权
。被收购后，宿迁人民医院发展迅猛，服务能力显著提升。宿迁人民医院从二级乙等医院升级为三级乙等医院；同时，该医院的盈利能力保持高速稳
定的增长，收购的次年实现扭亏，2011年净利润达7657万元。实际上考虑到受税收影响（2011年宿迁市人民医院缴纳税款约3000万
元，后宿迁市政府为了支持医院发展，以补助形式返还税款500万元），公司2010年以及2011年净利润增速要远远高于报表中表观增速。
在目前公立医院净利润率普遍5%的情况下，宿迁市人民医院税前净利润率高达20%。即便是变更为营利性医院之后，扣除税款，净利润率依
然维持在了10%以上。宿迁医院发展更为深层次的原因在于，收编后经营质量大幅提升，医院净利润率不断提高。在鼓楼医院集团的技术支持下
，宿迁医院就诊人次、住院人次以及手术数量都得以明显提升。同时由于民营体制改革，医院经营动力相对更足，经营质量得以显著提高。公司接受
宿迁医院之后，第二年即扭亏为盈，在随后的几年中净利润率不断提升。2010-2012年受税收政策改变影响，表观净利润率有所下降，若剔
除税收所造成的影响，2010以及2011净利润率较2009年依然有所上升。可以看到，即便是由非营利性质改为营利性质，带来额外的税收
，医院的净利润率依然维持在了15%左右。在未来2-3年将是一个鼓励社会办医政策持续推出、逐步细化的阶段。较高
的行业增速，配以持续推出的鼓励政策，医疗服务领域有望出现大量投资机会,以【高潜力领域+合理的模式】分析框架来筛选现有的医疗服务投资
标的领域重要性：?医疗服务是一个政策管控程度较高的领域，“政策是否鼓励”是决定一个领域投资前景的前提；?在社会资本办医
过程中，仍面临着“企业能力与业务领域是否匹配”的问题，尤其是医院的管理人才和高水平医师匮乏等问题两个视角：政策鼓励什么？公立
医院回归基础医疗的政策方向已经非常明确，高端医疗等公立医院无法充分着力的边际医疗领域将迎来良好发展机遇。随着公立医院改革进一步深化
，以城市二级医院为代表的中端公立医疗机构或将出现较多并购整合机会民营医院的能力与哪些领域较为匹配？换而言之，民营医院可能在哪些
领域力有未逮？短期内医师资源问题仍将是限制民营医院发展的主要瓶颈。而部分对医师资源依赖度较低的领域，如妇产、康复、近视矫正等主要
依赖护理人员、医疗设备的领域，社会资本成功的可能性较大模式模式——尤其是扩张模式——对医疗服务机构的增速和天花板也非常关键：
?较而言，新建或高价收购医疗机构通常具有投资规模大、风险性较高、回报周期长等特点，过技术、管理输出而实现的轻资产扩张模式更具投资
吸引力。医疗机构一旦通过快速扩张实现了规模化，将在吸引医师、医保资格等方面拥有更强的议价能力【领域+模式】分析框架
领域，从“政府鼓励”和“企业能力”两个维度来思考。——医院经营能否成功，一定程度上与政府支持力度有关。相比其他行业，医疗服务
行业的受管制程度较高，从投建到购买设备再到医保定点、重点专科建设都需要获得主管部门的批准。对于进入者而言，政府的支持是必不可少的
。本轮医疗体系改革，政府主要目标的大方向将是：公立医疗体系回归基础，利用社会资本来满足多元化的需求；同时，希望利用社会
资本的介入来提升公立医疗体系的效率。1）站在社会资本的立场来看，高端医疗等公立医院无法充分着力的“边际医疗领域”将迎来良好发
展机遇，成为应首先考虑投资的领域；2）站在政府的立场来看，随着公立医院改革进一步深化，“药品零加成”等政策的实施面扩大，以
城市二级医院为代表的中端公立医疗机构作为“财政负担”会益发沉重，“甩包袱”的动机会益发强烈，这类医院可能出现较多的并购整合机会
社会资本办医政策鼓励分析边际医疗服务：最好的投资领域边际医疗服务领域以目前大型公立医院未充分着力的项目为主，包括高端医疗
服务、部分专科（如康复、整形）等。随着收入水平的不断提升，民众对这类医疗服务的需求处于旺盛增长状态；公立医院受限于其定位，
难以大规模地开展这些领域的业务，民营医疗机构拥有较为温和的竞争环境；政府也倾向于利用社会资本来满足这部分多元化需求，民营医疗
机构有望获得较多的政策便利。中端医疗服务：并购机会较多中端医疗服务领域是以城市二级医院为代表，典型如城市区级医院
、国有大型厂矿附属医院等。这类医院在城市医疗体系中地位尴尬：比上，不如三级医院深受民众信赖，就医需求旺盛；比下不及社区卫生机构
能够为民众提供高度便利。随着公立医院改革推进，这一类医院投入不足、病人减少、效率低下等问题凸显，难以维持收支平衡，成为财政包袱，
地方政府（厂矿）有“甩包袱”的动力，往往会出台政策，鼓励社会资本接手。需注意以下两方面风险：一方面，多数中端医疗机构实力一般，
经营状况不甚理想（否则政府也没有那么高的意愿转让），投资者需要考虑：自己是否有能力将其发展好另一方面，股权关系、员工编制、医院
性质（非营利性转营利性医院）等问题，目前处置起来并不简单。受制于以上两点，现阶段社会资本参与中端医疗机构改制的成功案例相对较少。参照过往其他行业的国企改革进程，员工编制等问题不会成为制约行业长期发展的决定性障碍。因此，核心还在于第一条。有不少中端医疗机构等待被收购，但收购后能管理好，发展好吗？对一些具备相应医院管理能力和资本输出实力的民营医疗集团来说，如果这个答案是肯定的，那么中端医疗服务机构的改制可能为其提供迅速做大的历史契机。基于企业能力的领域选择目前，绝大多数人才资源（医师队伍）集中在公立医院系统，并对该系统存在依赖。医师资源方面的巨大差距，使得短期内绝大部分民营医院难以与大型公立医院抗衡。争取与大型公立医院合作或至少应该回避与其正面竞争与公立医院形成错位竞争。从专业来看，包括高端医疗服务、部分专科（如整形）等公立医院无法充分着力的边际医疗领域。从地理位置来看，可以考虑一些具备较好经济基础和人口基数，但公立医院实力一般的二三线城市。重点关注对医师资源依赖程度较低的领域。如妇产、康复等主要依赖护理人员（而非医生）的领域，又如近视矫正等主要依赖设备的精确诊疗领域，都可以是重点关注的对象。在这些领域，民营医院“缺乏高水平医生”的短板可以被最大限度地被掩盖，而服务好、资本实力强的优势被放大。妇产、康复、近视矫正等对医师资源要求较低的领域，以及美容整形等非公立医院布局重点的领域，是近年来民营医院较为着力发展的领域成功案例爱尔眼科2007-2012年净利润复合增长率达到36.2%，关键在于其合理地选择“准分子激光近视矫治”作为突破口，依靠设备的优势，规避发展早期高水平医生不足的问题。爱尔眼科金陵药业2003年，金陵药业了原宿迁市人民医院70%股权。宿迁人民医院在收购次年（2004年）已实现扭亏，2004-2010年宿迁人民医院的净利润CAGR高达57%。较好地处理了与公立医院的竞争与合作关系，是宿迁人民医院成功的关键因素1）地理位置优越，很大程度上规避了与公立三甲医院的正面竞争2）与大型公立医院合作，有效解决了医师资源瓶颈 |
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