第五章投资项目资本预算◆项目的类型新产品开发或扩张添置新设备，增加营业现金流入更新项目更换固定资产，不改变营业现金流入研究开发项目不直接产
生现实收入，获得选择权勘探项目得到一些有价值的信息其他项目如劳动保护设施建设、购置污染控制装置等。不产生直接营业现金流入，可能减少
未来现金流出◆净现值法（NPV）1.特定项目未来现金流入的现值与未来现金流出的现值之间的差额，计算现值的折现率为资本成本（必要报
酬率）。净现值＝现金流入量现值－现金流出量现值2.决策原则（1）净现值为正数，表明投资项目的报酬率大于资本成本，该项目可以
增加股东财富，应予采纳。（2）净现值为零，表明投资项目的报酬率等于资本成本，不改变股东财富，没有必要采纳。（3）净现值为负数，
表明投资项目的报酬率小于资本成本，该项目将减损股东财富，应予放弃。◆现值指数（PI）现值指数＝现金流入量现值÷现金流出量现值现
值指数＞1，项目可行；现值指数＜1，不可行。【提示3】现值指数是相对数，反映投资的效率；净现值是绝对数，反映投资的效益。现值指数
消除了投资额的差异，却没有消除项目期限的差异。◆内含报酬率法（IRR)计算思路能够使未来现金流入量现值等于未来现金流出量现值的折
现率，或者说是使投资项目净现值为零的折现率判断标准如果IRR＞资本成本，应予采纳；如果IRR≤资本成本，应予放弃三个动态指
标之间的关系（净现值NPV,现值指数PI,内涵报酬率IRR）净现值＞0，现值指数＞1，内含报酬率＞项目资本成本净现值＜0，
现值指数＜1，内含报酬率＜项目资本成本净现值＝0，现值指数＝1，内含报酬率＝项目资本成本◆回收期法回收期是指投资引起的
现金流入累计到与投资额相等所需要的时间，包含静态回收期（非折现）和动态回收期（折现）。（1）静态回收期（不考虑货币时间价值）
①年金法（适用初始投资一次支出、没有建设期且未来每年现金净流量相等）回收期＝初始投资÷每年现金净流入量②累计现金流
量法（适用初始投资分次支出、或有建设期、或未来每年现金净流量不相等）【提示】静态回收期其实就是累计现金流量等于零时的项目
期限，因此可以根据内插法求解累计现金流量等于零对应的期限。（2）动态回收期（考虑货币时间价值）【提示】动态回收期其实就是净现
值等于零时的项目期限，因此可以根据内插法求解净现值等于零对应的期限。（3）回收期法优缺点计算思路投资引起的现金流入累计到与投
资额相等所需要的时间。它代表收回投资所需要的年限判断标准回收年限越短，方案越有利特点优点（1）计算简便；（2）容易为决策
人所正确理解；（3）可以大体上衡量项目的流动性和风险缺点（1）静态回收期忽视了时间价值，把不同时间的货币收支看成是等效的；（2
）没有考虑回收期以后的现金流，也就是没有衡量盈利性；（3）促使公司接受短期项目，放弃有战略意义的长期项目◆会计报酬率法会计报酬
率是指根据会计报表数据的计算的年均净利润与原始投资额之比，即：会计报酬率＝年平均净利润/原始投资额×100%会计报酬法的优缺点
计算思路会计报酬率＝年平均净利润÷原始投资额×100%使用会计报表上的数据特点优点①衡量盈利性的简单方法，概念易于理解；②数
据容易取得；③考虑了整个项目寿命期的全部利润；④揭示采纳一个项目后财务报表的变化，使经理人员知道业绩的预期，也便于项目的日后评价缺
点①使用账面利润而非现金流量，忽视了折旧对现金流量的影响；②忽视了净利润的时间分布对于项目经济价值的影响（货币时间价值因素）◆互
斥项目的优选问题互斥项目，是指接受一个项目就必须放弃另一个项目的情况。期限相同，投资额不同，用净现值法决策。期限不同，用共
同年限法或者等额年金法决策。共同年限法基本思路假设投资项目可以在终止时进行重置，通过重置使两个项目达到相同的年限，然后比较其净现
值。通常选最小公倍寿命为共同年限。决策原则选择调整后净现值最大的方案为优。等额年金法基本思路1.计算两项目的净现值；2.计算
净现值的等额年金额；净现值的等额年金额＝该方案净现值÷（P/A，i，n）；3.假设项目可以无限重置，并且每次都在该项目的终止期，等
额年金的资本化就是项目的净现值：永续净现值＝等额年金额÷资本成本判定标准资本成本相同时，等额年金大的项目，永续净现值肯定大，根据
等额年金大小可以直接判断项目的优劣。【提示】通常在实务中，只有重置概率很高的项目才适宜采用上述分析方法。对于预计项目年限差别不
大的项目，可直接比较净现值，不需要做重置现金流的分析。◆独立项目的优选：①根据净现值的比较，判断两个项目的优劣↓↓局限性：没
有排除投资规模的影响②根据现值指数的比较，判断两个项目的优劣↓↓局限性：没有排除投资期限的影响③共同年限法、等额年金法
【注】：折现率相同，用等额年金法；折现率不相同，用永续净现值法；◆总量有限时的资本分配含义（补充）所谓独立项目是指被选项目之间是
相互独立的，采用一个项目时不会影响另外项目的采用或不采用。决策思路资本总量不受限制的情况凡是净现值为正数的项目或者内含报酬率
大于资本成本的项目，都可以增加股东财富，都应当被采用。在资本总量受到限制时寻找净现值最大的组合就成为有用的工具，有限资源的净现
值最大化成为具有一般意义的原则。◆现金流量的构成【提示1】假设现金流量发生的时点在当期期末；上一年的年末和下一年的年初是同一个
时点。项目构成现金流出量增加生产线的价款（含机会成本）、垫支营运资本现金流入量营业现金流入、生产线报废残值收入、收回的营运资
本【提示2】若不考虑所得税：营业现金毛流量=营业收入-付现营业费用=税前经营利润+折旧【提示3】回收的营运资本是“全额”回
收。【提示4】现金净流量=现金流入量-现金流出量◆现金流量的估计方法投资项目现金流量的影响因素区分相关成本和非相关成本相关成
本是指与特定方案有关的、在分析评价时必须加以考虑的成本。如差额成本、未来成本、重置成本、机会成本都属于相关成本。非相关成本是指与特
定方案无关的、在分析评价时不必加以考虑的成本。如沉没成本、过去成本、账面成本等往往是非相关成本。不要忽视机会成本其他投资机会可
能得到的收益是实行本方案的机会成本要考虑投资方案对公司其他项目的影响考虑新项目与原项目是竞争关系还是互补关系对营运资本的影响指
增加的经营性流动资产与增加的经营性流动负债之间的差额◆投资项目现金流量的估计现金不仅包括各种货币资金，而且还包括项目需要投入的
企业现有的非货币资源（如原有的土地、厂房、设备和原材料等）的变现价值。1.初始现金流量（1）新购置固定资产的支出（－）；（2
）额外资本支出（运输费、安装费、调试费、加盟费等）（－）；（3）占用原有资产（如原有的土地、厂房、设备和原材料等）①占用原有
资产的变现价值（－）；②丧失的变现损失抵税（变现价值小于账面价值）（－）变现损失抵税＝（账面价值－变现价值）×所得税税率
或：节约变现收益多交税（变现价值大于账面价值）（＋）变现收益多交税＝（变现价值－账面价值）×所得税税率（4）营运资
本需要（投入或垫支）此处营运资本是指经营性营运资本，即经营流动资产减去经营流动负债差额。营运资本需要是特定项目引起的需要追加的营
运资本，可能一次追加，也可能分次追加，追加均在年初。项目寿命期结束，垫支的营运资本收回。计算方法：①根据营运资本概念计算营运资
本需要（投入或垫支）＝经营流动资产增加－经营流动负债增加＝营运资本增加②根据销售收入的一定百分比计算营运资本＝销售收入×营运
资本占销售收入的百分比营运资本需要（投入）＝年末营运资本－年初营运资本2.经营期间营业现金毛流量（1）新产品（业务）税后营业
收入（＋），即：新产品（业务）收入×（1－所得税税率）（2）占用原有资产每年丧失的税后租金收入（－），即：租金收入×
（1－所得税税率）（3）新产品（业务）对原有产品（业务）收入的影响①竞争关系。减少原有产品的税后收入（－），即：减少
的收入×（1－所得税税率）②互补关系。增加原有产品的税后收入（＋），即：增加的收入×（1－所得税税率）（4）新产品（
业务）税后付现营业费用（－），即：新产品（业务）付现营业费用×（1－所得税税率）（5）新产品（业务）对原有产品（业务）付现营
业费用的影响①竞争关系。减少原有产品的税后付现营业费用（＋），即：减少的付现营业费用×（1－所得税税率）②互补关系
。增加原有产品的税后付现营业费用（－），即：增加的付现营业费用×（1－所得税税率）（6）按税法计算的年折旧（摊销）抵税
（＋），即：年折旧（摊销）×所得税税率【提示】某一年的营业现金毛流量计算。①直接法：营业现金毛流量＝营业收入－付现营
业费用－所得税②间接法：营业现金毛流量＝税前经营利润×（1－所得税税率）＋折旧（摊销）③分项计算法：营业收入×（1－所得
税税率）－付现营业费用×（1－所得税税率）＋折旧（摊销）×所得税税率3.项目处置时现金流量（1）垫支营运资本的收回（＋）；（
2）处置或出售资产的变现价值（＋）；①提前变现（项目寿命期短于税法规定折旧年限）②正常使用终结（项目寿命期等于税法规定
折旧年限）③延期使用（项目寿命期大于税法规定折旧年限）（3）变现净收益（净损失）影响所得税①变现价值大于账面价值形成
净收益多缴所得税视为现金流出（－）②变现价值小于账面价值形成净损失少缴所得税视为现金流入（＋）【提示】账面价值＝固定资产
原值－累计折旧◆（二）固定资产更新项目现金流量的估计与决策方法1.固定资产更新决策现金流量的特点固定资产更新决策一般不改变生产
能力，税后营业收入是不相关现金流量。更新决策的现金流量主要是现金流出，对于残值变现收入，视为现金流出的抵减。2.固定资产更新项目
现金流量的估计应该注意的问题①把使用新设备和使用旧设备视为一对互斥项目，此时计算使用新设备产生的相关现金流量时，不需要考虑旧设备
变现问题。②计算继续使用旧设备的初始现金流量时，丧失的变现价值视为现金流出量。由于变现价值小于账面价值而丧失的变现损失抵税视为现
金流出量（变现价值大于账面价值而节约的变现收益应交所得税视为现金流入）。③旧设备预计使用年限超过税法规定年限，超龄使用不再补提折
旧。3.固定资产更新项目决策方法项目平均年成本法总成本法适用条件新设备预计使用年限和旧设备尚可使用年限不同新设备预计使用年限和旧
设备尚可使用年限相同计算方法（1）不考虑货币的时间价值时，按照“未来使用年限内的现金流出总额÷使用年限”计算平均年成本（2）考虑货
币的时间价值时，按照“未来使用年限内现金流出总现值÷年金现值系数”计算平均年成本各年现金流出量的现值之和，即现金流出量总现值决策原
则选择平均年成本最低方案选择现金流出量总现值最小的方案【提示】①固定资产更新，一般不会改变企业生产能力，不增加营业现金收入，即
可采用上述方法。如果设备更新增加了生产能力，增加了营业收入，应参照“互斥项目优选问题”进行决策。②平均年成本法是把继续使用旧设备
和购置新设备视为一对互斥项目，而不是一个更换设备的特定方案（即独立方案）。③固定资产经济寿命的确定。固定资产最经济使用年限（经济
寿命）就是固定资产平均年成本最低的年限。其计算公式为：折余价值现值：原值扣除折旧后的价值的现值，也叫残值的现值；运行成本现值：
每年付现成本的现值；（三）所得税和折旧对现金流量的影响1.所得税对收入费用的影响：税后收入＝收入金额×（1－所得税税率）税后
费用＝费用金额×（1－所得税税率）折旧抵税＝折旧额×所得税税率【注意】计算折旧时，要按照税法规定的方法、残值、年限计算。2.
营业现金毛流量＝营业收入－付现营业费用－所得税＝营业收入－付现营业费用－所得税－折旧＋折旧＝税后经营净利润＋折旧＝
（营业收入－付现营业费用–折旧）×（1－所得税税率）＋折旧＝税后营业收入－税后付现费用＋折旧×所得税税率【提示】还需要考虑期
末（期初）资产处置等涉及到的所得税问题，具体来说：固定资产变现净损益＝变价净收入－固定资产的账面价值；固定资产的账面价值＝固定资产
原值－按照税法规定计提的累计折旧。【注意】减少的现金流出视为现金流入。◆使用公司当前加权平均资本成本作为投资项目的资本成本1.
前提条件使用公司当前的资本成本作为项目的资本成本，应具备：一是项目的经营风险与公司当前资产的平均风险相同；二是公司继续采用相
同的资本结构为新项目筹资。2.计算公式加权平均资本成本＝负债税前成本×（1－税率）×负债比重＋股东权益成本×权益比重负债税前
资本成本的确定方法：①到期收益率法；②可比公司法；③风险调整法；④财务比率法；股权资本成本的确定：①资本资产定价模型；
②股利增长模型；③债券收益率调整模型；◆运用可比公司法估计投资项目的资本成本1.前提条件如果新项目的风险与现有资产的平均风险显
著不同，就不能使用公司当前的加权平均资本成本。此时，折现率的确定可以采用可比公司法。2.相关概念和公式可比公司法是寻找一个经营
业务与待评估项目类似的上市公司，以该上市公司的β推算项目的β。β权益是在特定的资本结构下，普通股股东所承担的风险。β资产是假
设全部的资本都是股权资本，则企业整体资产的β系数。一般情况下，β权益＞β资产，二者大小关系与其资本比例大小关系类似，β权益/β资
产＝总资产/股东权益。β权益＝β资产×总资产/股东权益＝β资产×（负债＋股东权益）/股东权益＝β资产×（1＋负债/权益）考虑所
得税，得到β权益＝β资产×（1＋（1－T）×负债/权益）即：3.步骤①卸载可比公司财务杠杆：β资产＝β权益÷[1＋（1
－所得税税率）×（负债/权益）]②加载目标公司财务杠杆β权益=β资产×[1+（1-所得税税率）×（负债/权益）]③根据目标公
司的β权益计算股东要求的报酬率股东要求的报酬率＝无风险利率＋β权益×风险溢价④计算目标公司的加权平均资本成本加权平均
资本成本＝负债税前成本×（1－所得税税率）×负债比重＋股东权益成本×权益比重◆投资项目的敏感分析投资项目的敏感分析，通常是在假定
其他变量不变的情况下，测定某一个变量发生特定变化时对净现值（或内含报酬率）的影响.一、最大最小法1.主要步骤（1）给定计算净现
值的每个变量的期望值。（2）根据变量的期望值计算净现值，由此得出的净现值称为基准净现值。（3）选择一个变量并假设其他变量不变，
令净现值等于零，计算选定变量的临界值。（4）选择第二个变量，并重复（3）过程。【提示】通过上述步骤，可以得出使基准净现值由正值
变为负值（或相反）的各变量最大（或最小）值，可以帮助决策者认识项目的特有风险。二、敏感程度法1.主要步骤（1）计算项目的基准净现值（2）选定一个变量，如每年税后营业现金流入，假设其发生一定幅度的变化，而其他因素不变，重新计算净现值。（3）计算选定变量的敏感系数。敏感系数＝目标值变动百分比÷选定变量变动百分比（4）根据上述分析结果，对项目的敏感性作出判断。【注意】1.敏感系数有正也有负。变量与目标值同向变化，敏感系数为正；变量与目标值反向变化，敏感系数为负。2.取敏感系数绝对值，绝对值越大，该因素敏感性越强。三、局限性首先，在进行敏感分析时，只允许一个变量发生变动，而假设其他变量保持不变，但在现实世界中这些变量通常是相互关联的，会一起发生变动，但是变动的幅度不同。其次，该分析方法每次测定一个变量变化对净现值的影响，可以提供一系列分析结果，但是没有给出每一个数值发生的可能性。1 |
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