科技股的世界观和方法论（上）纵观人类发展历史，任何一个国家从发展中国家晋升为发达国家后，整个经济结构必将变成以科技为核心主导产业。中国过去对
外是以劳动力，对内是以房地产和基建作为核心进行经济的发展。目前中国已经达到了1万美金的人均GDP，人口红利逐步褪去，政府、企业、私
人部门的杠杆率也达到了历史高位。若我国未来不能通过科技创新和直接融资来提升全要素生产率，那么就会跌入中等收入国家陷阱。站在国家大局
观的角度来看，大力发展科技创新、资本市场可以说是未来10年甚至20年最重要的任务。中国经济未来发展的核心就是科技行业的转型升级，而
科技行业与资本市场的直接融资又是相辅相成的关系。因此，我们认为科技股将迎来属于自己的高光时刻。尽管科技股的好大家都有目共睹，但是科
技股复杂的专业知识、快速的技术迭代，对于普通投资者来说有较高的投资壁垒。今天，我们想深入浅出地聊一聊科技股投研方面的一些本质，希望
能给各位读者带来一些启发。本文会分为上下两个部分，第一部分主要介绍科技股投资收益的来源和如何把握估值变化的节奏；第二部分会介绍产业
链、个股的价值发现和跟踪方法。科技股的beta和alpha科技股代表着创新，而创新周期带来的升级迭代使得科技股本质上隶属于周期股。
对于传统的周期股，价格的变化是最重要的抓手；那么对于科技股，产品升级和技术路线的变化则是最重要的抓手。大家都知道投资中赚钱的两大来
源分别是：估值（beta）和业绩（alpha）。相比起其他行业，科技股对beta和alpha的兼顾显得更为重要。科技股股价的变化通
常先由估值（预期）驱动，在业绩证实或证伪后，市场再次形成新的估值预期，因此beta和alpha在投资科技股的过程中是双辅双成的。相
比起大消费板块的企业，科技企业在业绩层面上的表现更多的时候是非线性或是周期性的发展，这个特性使得科技股的估值波动大、弹性高，同时把
握的难度也会相对更大。因此我们的投资框架里面强调的是对beta有个大致的判断，然后重点抓住alpha。产业处于创新周期的哪个阶段：
初生、成长、成熟、衰退？是帮助我们判断beta变化的底层逻辑。产业链上下游哪个环节竞争格局最好、哪个公司竞争力最强、份额最高、受益
最大？则是帮助我们抓住alpha的底层逻辑。在研究上先判断beta再抓住alpha是自上而下的一套体系，而反映在投资收益上beta
和alpha则分别饰演了上不封顶、下有保底的作用。Beta的大致判断来源于时间轴Part2:正如前文所说，判断Beta的关键在于判
断行业的创新周期或者说产业趋势。当我们知道赛道目前所处的位置，就更有把握抓住企业业绩释放的节奏，提前预判估值变化的趋势。从1G到5
G，每隔10年便会有新一代移动通信技术进入商用。我们称这10年为一个大的科技创新周期，而在一个大的科技创新周期里面又分为通讯基础设
施——消费终端——应用创新三个阶段性的小周期。第一个阶段属于建网阶段，这个阶段由国家主导和推动；网络成熟后进入第二个阶段，终端开始
创新，更换新的设备；当网络覆盖和设备更新达到50%左右渗透率的时候，新的应用就会出现。由于股价是对未来预期的折现，因此每一个阶段b
eta上升幅度最大的区间通常是在小周周期开始到周期顶峰之间。过去1G-4G的时代建网的周期大约在5年，高峰集中在第2、3年。到了5
G时代，由于MIMO、宏基站、微基站基等技术的创新，因此建设周期会延长到7年，但建设高峰依旧集中在2、3年。5G基站建设的元年从2
019年开始，那么预计5G基站的建设高峰期将在2020-2021年之间。所以我们也能看到2019-2020年之间，是基础设施企业b
eta提升最快的阶段。在消费终端方面，由于这个赛道具有To?C的商业模式，因此其渗透率提升得会非常快。通常消费终端的一个小周期在3
年左右，设备更换的高峰集中在第1、2年。终端创新方面，除了搭配通信网络的基带以外，触控屏幕、摄像头、外观的一次次创新都抓住了消费者
的需求。我们都知道2019年底到2020年初是5G手机开始生产销售的元年，因此从2019底开始消费终端企业的beta也有了明显的提
升。前文我们说过当网络和设备渗透率达到50%左右的时候，应用创新的周期就开启了。相比起基础通讯和消费终端，应用创新的商业模式更像软
件企业。除了市场空间相比前两个阶段都大很多以外，陆续不断的创新会贯穿整个周期，因此这个阶段的周期会更平滑，蕴含着更多的投资机会。1
G时代的应用只拥有语音通话的功能；2G时代在语音通话的基础上又增加了短信、网页浏览，但依旧停留在音频和文字上；3G时代创新性地推出
app、视频通话等应用；到了4G时代则更进一步引入了直播、移动支付、在线游戏等应用。到了5G时代，物联网、无人驾驶、远程医疗、智慧
城市等颠覆性的应用也将逐步到来。以上就是一个大科技周期和三个小科技周期的框架，尽管当中仍有很多细节需要我们进行深入思考，但归根到底
掌握周期的变化是赚取beta收益的关键。正如前文提到的，我们对于beta应该抱有一种模糊的正确，真正的精力应该放在alpha的探索和发现。在下篇文章当中，我们会详细讲解如何挖掘alpha端的收益，以及如何跟踪科技股的边际变化。 |
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