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少量的市场异常，过多人的参与使投资回报下降，这又反过来驱使对冲基金利用
杠杆效应放大利润。
这种悲观情绪是有些道理的。在长期资本管理公司出现危机的时候，信贷市
场动荡，但量型股票基金没事，而杠杆交易的兴起有助于解释为什么这次灾难穿
越了防火墙。但有一件事要指出来，在动荡的时候过多的人投资是一回事，声称
它在形式好的时候降低了回报率，使危险的杠杆效应不可避免却完全是另一回事。
鲁振宇的论文列出了一种量型策略的回报，这个策略就是买进表现不佳的股
票，卖出表现强劲的股票；文章还列举了利润自1995年以来恶化的大量事实，
明显证实了对冲基金除了利用更加可怕的杠杆效应之外别无选择。但基本的逆向
操作策略不是量型基金风波的核心问题，因为计量分析员本身也可以看到这种利
润有限。量型基金挣大钱靠的是其他策略，比如卖出市盈率高的价值高估的成长
型股票，买入市盈率低的价值低估的不起眼的股票。成长型股票和价值型股票之
间的价格差距在2007年之前几乎看不到缩小的迹象，正如阿斯内斯所说：“我
们总说，如果这些策略真的人满为患，那么显然价格出问题了。”其他计量交易
员的观点也大同小异。
泰雷兹基金管理公司（ThalesFundManagement）的老板马雷克·弗拉兹斯
基（MarekFludzinski）测试了几乎相同的交易策略，看看其中一个人的存在会
不会降低其他人的回报。值得注意的是，它没有，这表明投资主体过多并不是问
题。的确，投资主体不多的赌注可能会在动荡时期突然感觉到投资主体特别多，
但几乎所有的交易策略都是这样，不仅仅是量型策略。
阿斯内斯痛惜地说：“当然，‘好的投资在一些投资者退出时受到打击’，这听
上去不如‘聪明的计量分析员根据电脑程序，遭遇注定的劫数’好听，所以我在媒
体上可能赢不了这场战斗。”
如果说采用量型策略的基金并不如批判者所说的多，如果高负债率并非不可
避免，那为何指责对冲基金增加了整个体系崩溃的风险呢？同样，鲁振宇和布克
斯塔伯批判的这部分也需要有所保留。
量型基金动荡的前三天，交易者模型的信号表现得一塌糊涂，但市场整体保
持了稳定，将积蓄投资在指数基金的普通美国家庭什么都觉察不到，这使得这是
整个金融体系的危机的说法站不住脚。在动荡的第四天，市场暴跌，但是这主要
反映的是信贷市场危机，而不是量型基金的问题。
关于抛售所谓的“市场中性”头寸最好的一点是对整体市场的影响是中性的：
对于量型基金出售的每一只股票，他们都将空单补回。的确，如果高盛不出手援
救其子公司，抛售会持续更长时间，有可能迫使多策略基金在其他市场抛售头寸，
将问题扩散。但实际情况是市场惩罚了负债率过高的交易员，而系统整体并未受
到太大伤害。这正是资本主义惩处小孩的方式，没有监管机构可以做得更好。
当被问及量型基金动荡的更大的经验教训时，迈克·门德尔松不置可否：
“我们中很多人亏损了很多。相信我，那一周过得很辛苦，很糟糕，但我不
认为这是一个很大的公共政策问题。”
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