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定向发行过程中，出现的股价操纵或变相操纵、关联方利益输送、定向增发价的公允性等问题，已引起特别关注。
有定向发行题材的股票已成为基金投资的新宠。在众多基金对上市公司定向发行股份一拥而上时，热火朝天的情形似乎掩盖了背后的投资风险。
据某接近证监会人士透露，日前，证监会已口头向一些基金表达了不鼓励基金过度参与定向发行的行为，并表示一旦基金认购定向发行的股票(在二级市场上)发生损失，这部分损失需要基金公司以资本金抵扣。
目前，证监会正在制定有关基金认购定向发行股票的一系列限制性条件。
近半年来，已有95家上市公司已经或即将通过非公开发行从市场上筹资1145亿元。7月19日，又有G天业(600073.SH)等5家公司公告“拟非公开发行股票”。
“上述公司的融资需求，已经和前3个月股票基金发行规模十分接近。”某券商投行人士表示。
两大限制措施
证监会准备出台限制基金认购定向发行股票的办法。
“其中，比较核心的两条限制措施：第一，一只基金认购定向发行股票的上限不超过基金资产净值的5%；第二，基金参与定向发行，需要基金公司董事会决议通过。”上述投行人士告诉记者。
而按照现有的《证券投资基金管理暂行办法》，“1个基金持有1家上市公司的股票，不得超过该基金资产净值的10％”。
“如基金投资定向发行的股票发生损失，会里要求拿基金公司的资本金抵扣。减少资本金的事情，是必须经基金公司董事会或股东大会通过的。”他进一步解释。
尽管已有如此多的上市公司发布了拟定向发行的董事会或股东大会公告，但有数家在递交证监会、发审会的过程中暂缓。
原因之一是，上市公司定向发行的对象中有较多基金。“我们在等会里对基金认购方面的政策出台。”北京另一家券商说。
另一个使上市公司定向发行碰壁的原因是，不少公司公告发行意向后，股价迅速上涨30%至40%。“这在监管部门看来，价格有市场操纵的成分。”他说。
证监会某权威人士曾表示：“发行监管重点已转变到如何防止市场操纵和合理定价上。”
这也是证监会要规范基金参与定向发行的主要原因。
“管理层担心定向发行中出现不公允现象，股价被基金、上市公司内部人操纵，基金经理为了个人利益，认购并不好的项目。”北京投行说。
定向发行寻租路径
定向发行的寻租路径源自定价基准日的可选择性。
《上市公司证券发行管理办法》规定，“发行价格应不低于公告招股意向书前20个交易日公司股票均价或前1个交易日的均价。”但未对定价基准日明确界定。
“目前定价基准日有三种方式：董事会公告日、股东大会公告日和最后停牌日。发行价格只要不低于这三类日期前20个交易日公司股票均价或前1个交易日的均价就可以。”上述投行人士说，基准日特定对象参与增发的价格可能大大低于二级市场价格，从而滋生寻租空间。”
定价基准日的不确定性为再融资公司提供了更多的选择机会，增加了机构参与增发的积极性，当然也为特定对象预留了盈利空间，出现利益输送情形。
6月27日，G中信(600030.SH)公告：公司定向发行5亿股普通股，发行价9.29元／股，最终发行对象为国寿集团与国寿股份。
9.29元的发行价为基准日4月28日前20个交易日的均价。但27日G中信收盘价达14.94元，而其定向增发价格折扣率高达37.8％，为实施定向增发公司最高。
6月28日，G中信一路上扬，以15.69元收盘。以此计算，国寿集团和国寿股份账面浮利已有32亿元。
“某些特定对象，比如基金公司事先通过内部人知道上市公司定向发行股票的基准日，以此推断发行价格。基金公司一方面参与认购定向发行的股份，另一方面在定价基准日前在市场上拿入股票，同时基金公司知晓内情的个人建好仓位。等上市公司董事会发布定向发行事宜后，公司股价不断拉升，个人获利丰厚。”这位人士如是解释路径。
而在特定对象持有股票的一年锁定期后，股价是否还会停留在发行价格之上？这是值得思考的问题。
监管重点：市场操纵和定价问题
定向发行过程中，出现的股价操纵或变相操纵、关联方利益输送、定向增发价的公允性等问题，已引起特别关注。
除定价基准日参差不齐，增发对象或明或暗，折价率相差悬殊也是容易产生寻租的空间。
定向增发过程中有不少是换股的形式。“拟注入上市公司资产的真实质量状况及资产定价的公平性、公允性将严加监管。”一位发审委委员表示。
发行定价是上市公司再融资问题中的另一关键点和难点之一。
“就定向增发而言，发行价的公平性、公允性，对二级市场股价的负面影响不怎么明显，但从近日公告看，这已被市场看作是大股东或机构看好公司未来的信号，进而成为利好因素，导致股价大涨，甚至于日前G宝钛公布定向增发消息后，连续5天涨停。”某券商研究人士分析。
在定向增发过程中，由于发行价格的基准日不确定，则可能引发刻意打压股价的另类操纵股价问题。以实现上市公司向关联股东输送利益(节约持股成本)。
由此，可能使大股东控制的上市公司在定向增发前，以刻意隐藏利润、释放利空消息、联手庄家砸盘等手段打压股价，以便大幅度降低增发对象的持股成本，达到以低价格向关联股东定向发行股份的目的。
“有关部门已留心这问题，一些股价在拟定向增发公告后异常波动的上市公司，在定向发行价格上报证监会后，被管理层要求重新调整发行价格等要素。”上述知情人士说。
G天威(600550.SH)公告称：公司6月6日非公开发行股票最终每股发行价格确定为17.60元，相对于定价基准日(3月21日)前20个交易日公司股票均价13.03元溢价35.07%。”3月21日G天威的股价为14.91元，5月15日上涨，近期最高价29.6元。
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