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信报财经新闻 曹仁超2008-09-03 投资者日记 对冲基金经理重新执位
9月2日，周二。恒生指数升136.15，收21042.46；成交493亿元。9月期指升287点，收21160点，呢个系熊市二期典型走势（似好非好、似淡非淡）；沪深三百指数跌1.03％，收2285.41。 上交所及深交所至8月30日止，有一千六百一十九间上市公司半年纯利5533.03亿元，较去年同期上升16.04%，中期加权平均每股收益23.3分，升幅好细。如再计算两税合并增加咗上半年企业纯利，睇到内陆企业纯利已由去年上半年高增长期，进入咗今年上半年低增长期。
日本人面对问题摆埋一边
美国对冲基金到今年7月止平均蚀咗3.43％，仍跑赢标普五百指数（同期回落12.65％），但跑输畀债券指数（同期升1.05％）。呢个1.9万亿美元市值嘅对冲基金行业，今年首两季新流入资金只得300亿美元（去年同期1190亿美元）；由于今年较难借钱作对冲用途，因此今年难有出色表现。因为基金经理主要嘅收入嚟自分红。因此今年佢地收入大减，唔少最一流分析员及Trader可能因此离开所属嘅基金。相信9月结后，对冲基金经理出现重新执位情况。
今年愈嚟愈多投资者放弃基础分析（即价值投资法）。自信贷压碎（credit crunch）出现后，大大挑战成个金融行业嘅运作模式！例如较高商品价格及较低GDP增长率，改变咗投资者对证券价值嘅睇法。例如航空及汽车制造股，纷纷跌穿过去被认为嘅合理价；通用汽车由30美元跌至10美元，跌幅超过66％；花旗银行股价喺一个月内波幅可以达到70％；房利美及房贷美亦打破人们对政府支持企业（GSE）嘅睇法。对冲基金虽然今年上半年大部分蚀钱，但已渐成投资市场嘅主流思想，即同时睇好及睇淡唔同行业股份，投资策略引用对冲概念。
家吓七十二岁、上任唔够一年嘅日本首相福田康夫，本周一宣布辞职，因今年第二季日本GDP收缩2.4％，上周五佢提出刺激经济方案被认为「老饼」唔获国会支持，其职位或将由今年六十七岁、一向以能言善辩出名嘅麻生太郎继任；佢计划增加政府开支去刺激经济，暂时唔理会国家巨大负债。日本政府今年总负债系GDP 148％（美国政府系62％）。虽然日圆利率咁低，日本政府每年财务负担仍占去税收四分一。日本银行面对0.5厘利率，以后减唔减息对经济分别唔大。加上7月份CPI上升2.4％，日本政府可以话系无晒计。
一个国家经济前景好多时同佢地嘅民族性格有关。日本人喜欢钻研，好似花道及茶道等可见到日本人嘅一丝不茍精神，每一细节代代相传达到最精致境界。呢个系日本产品无论汽车到电子产品，品质皆能达致世界一流水平嘅理由；呢个系日本经济能从战后废墟中崛起嘅理由。
1971年我老曹曾跟一位日本人学习阴阳烛走势。佢系日本国家商品期货公司港区副主席，嗰时已发现佢服务紧嗰间公司财政方面有问题，佢自己亦知道，我老曹问佢点解唔即刻将佢纠正？佢话畀我老曹知，日本人认为问题可以随时间过去而消失；积极去纠正问题反而引起公司员工之间不和。换言之，日本人当面对问题时常用摆埋一边嘅方法而唔去解决，除非到咗非解决不可嘅地步为止。1974年呢间期货公司宣布破产，嗰位日本人亦回国去矣。日本人呢种性格令佢地嘅经济自1990年至今仲系咁，因佢地相信随时间过去问题会自动消失，除非无法忍受先改变。
最近南韩情况都几令人担心。KOSPI指数由去年11月1日2085点回落到近日1400点，跌幅32％。滙价已好接近2004年11月3日1116南韩圜兑1美元（当时外资开始大量涌入），一旦失守可以加速南韩圜回落。
今天泰铢继续下跌，泰国股市跌至十九个月内低位，主因系政局动荡。今年海外投资者净沽出31亿美元泰国股票；不过，8月份CPI升幅已下降至6.4％（7月9.2％），情况冇表面睇咁差。
印度股市亦令人担心。家吓五十九岁嘅苏巴劳出任储备银行新主席，佢主张加息去对付通胀，以便将十六年内最高CPI升幅压落嚟。明年5月印度大选，上月通胀率12.6％，因政府减少燃油补贴及宣布公务员加薪21％。面对12.6％ CPI升幅，9厘息系无法压抑通胀率。今年第二季印度GDP升幅已降至7.9％，加上超过一半人口每日生活费只得2美元，如GDP进一步下滑，明年5月执政党亦需落台。
鸟巢水立方大转型
南非股市8月份下跌3.1％，主因系白金价格大跌，令白金矿股大幅回落；其他好似铜矿及煤矿等亦下滑。如商品价格进入熊市，南非前景将转为暗淡。
巴西股市周一跌幅系全拉丁美洲中最大，因金属价同油价回落令矿务及能源股大跌。
美滙指数升至六个月内新高【图】，加上50天移动平均线（74.23）重返200天线（74.22）之上，确认美元进入牛市。英镑见1.7863美元。系2006年4月以嚟最低；欧罗见1.4557美元系今年2月14日以嚟最低；澳元见84.69美仙，系今年9月以嚟最低，估计澳洲将减息。
奥运之后鸟巢、水立方及奥运村点转型？鸟巢业主北京中信联合体体育场运营公司计划将佢改建为购物、餐饮及演出场所，改动主要集中响下层看台，但保留整个鸟巢形状畀游客参观。水立方分为七大运营板块，包括商业楼、网球场、热身厅、戏水乐园及商业区，成为全北京最大水上游乐中心，将于年底动工。一万七千个座椅将拆掉其中一万一千个及保留21.4％总面积，作日后大型游泳赛事用；其余大部分面积改为水上乐园，如人造冲浪海滩、健身、培训及水上娱乐。至于奥运村内今年10月起部分改为会展、商业、酒店及写字楼；奥运村住房70％已预售，家吓喺度加建厨房设施、明年上半年交房后成为住宅区；至于五棵松场馆则保留畀游客参观。
奥运之后中国基建全速上马去减慢经济下滑速度。9月1日人行要求各银行落实「区别对待，有保有压」方针。向三农及小企业增加信贷、支持灾后重建，以及对出口型中小企业信贷放松，但整体信贷仍然从紧。
北京和上海之间新高速铁路2012年通车，时速由三百五十公里提升到三百八十公里，全长一千三百一十八公里，日后北京到上海只需五小时；由中国自己生产时速三百八十公里列车，最先用喺京沪高铁。
京津快速今年8月已运营，时速可达三百九十四点三公里，未来中国各大城市交通主力系高铁。
内陆一线城市政府为配合中央政府政策忙于挤走泡沫，反而二三线城镇政府却趁机制造泡沫。7月份银川、乌鲁木齐及太原楼价仍较去年同期上升14.3％、13.9％及12.4％，其他如海口、宁波、蚌埠、兰州、长春及无锡亦有唔错嘅升幅。
喺OECD国家，普通住房售价系中产阶级家庭年收入六倍便算合理，超过便视为有泡沫成分。家吓北京、深圳及广州系十三倍，上海系十一倍，你话点算?!
中国须搵出经济平衡点
面对「金九银十」万科上海八个楼盘以减价促销，新盘未卖出却引发前期买楼嘅人退房呼声。例如金色雅筑今年3月至今已减价三次，最先购房者账面冇咗几十万元，因呎价由最高18000元一平方米跌至家吓14000元（促销价系12000元），引致已买楼嘅人要求退房。万科冇正面回应，退房团表示将诉诸法律，如照香港法律系冇得退。
中国经济经过三十年高增长后担心将进入下行经济。如中国GDP增长率由去年第二季12.5％下降到今年第四季9.6％，沪深A股O将由去年高O进入明年低O；未来调整压力仲好大。今年内珠三角一带超过二万间中小型工厂执笠，中国每年新增劳动力二千万人，点样喺咁嘅经济过度期，利用政府基建开支去吸收新增劳动人口对工作岗位嘅需求？
根据菲利普斯曲线理论（Philip‘s Curve），GDP过快增长必然导致高通胀，因此双位数字GDP增长率通常只能出现喺经济起飞期（例如1978至2007年），而唔可以长期维持。理由系工业化带动能源及原材料需求上升，而城市化亦推动粮食价格及城市楼价上升，需求大过供应便可将价格推上。过去三十年中国GDP能够急升理由系建基于压低工人嘅工资及牺牲咗环境资源，把全国资源用喺出口方面而压抑中国人本身需求。换言之，过去三十年GDP高增长建基喺扭曲价格方式进行（包括人民币滙价偏低），呢个情况必然造成资源浪费及环境污染，长期压抑人民福利改进及盲目追求GDP高增长系唔可能长期化，而且国际间亦唔容许。奥运之后，中国经济必需喺通胀率与GDP增长率之间搵出平衡点。过去低通胀高GDP增长率嘅时段将一去不返，如处理唔好中国经济下滑速度将加快。一般人认为CPI增长率7％已系极限。唔适宜超过；GDP增长率8％亦系极限不应低过。如何达到「压七保八」？何况政府目标通胀系4％，即CPI升幅少于4％政府才会放松银根，估计要到明年5月先有机会。
人口红利消失
第二次世界大战后自由世界国家亦曾以GDP年率9％速度增长，令1973年出现石油危机。中国过去三十年保持GDP平均年率9.8％，自然都唔例外。根据林毅夫等人估算结果，2004至2014年中国增长率应为8.56％，2014至2024年应为7.08％；王小鲁等人较悲观，认为2011至2020年中国GDP年增长率只有6.21％。虽然两位知名人士估算结果唔同，但原因却一样，即中国人由资本积累及高储蓄率转为扩大消费及农村劳动力完成转移到城市，令人口红利冇晒。
无论全世界边一个国家，GDP维持三十年左右高增长后（有D长D，例如三十三年；有D短D，例如二十七年），必然出现GDP由高增长转向低增长；由资本积累转向扩大消费，令股市由高O（因资本大量积累结果）走向低O（进入扩大消费期）。例如1992年台湾及2007年中国股市。中国股市更有大小非问题，过去因限制大小非流通股流入市场，造成去年10月前非理性上升，近期又因大小非流通股逐步转为全流通而加大股市下跌速度。
今年共有一千五百四十九亿三千九百万股大小非股解禁，相等于去年年底沪深两市总流通股33％；明年更达逾六千八百九十亿股，相等于去年年率总流通率一点五倍；2010年仍相等于去年年底总股本76％。即三年后A股流通量上升二点六倍，理论上，A股O应同本港H股O睇齐，家吓仍高出13%；到时A股股价将反映公司业绩而唔系供求。
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