ROE—PB选股公式前言 不久前，我曾写了篇名为《我的两种快速股票估值方法》的文章，其中介绍到了ROE—PB估值的方法，那么这个方法是否有效呢，我也比较好奇。而前两个多月，我读过了一本名为《股市稳赢》的书，书中提到过利用EBIT/ EV与ROTC两个指标进行组合构建，在美国的股票市场上取得了17年复合回报率30%的辉煌业绩，而《证券市场周刊》也将该公式做了个中国版的进行测试，结果显示取得额10年复合回报率17.5%的收益率。于是，我将ROE—PB也作为选股票组合的指标，进行了连续11年的投资组合的回溯测试。一、 之前的文章，我这样写到“第一种，我称为ROE—PB法。用期初ROE（通常财务报表中的ROE是期末ROE）除以5%和6%就得到该公司PB倍数的上下区间。别问我为什么要除以5%和6%，而不是别的数字，我也说不清楚，只是一种经验告诉我吧，我想这可能和贷款利率或者是国债利率水平相关。”因此，只要将当时股票的市场PB与通过该公式计算出的理论PB一除，就可以大致判断出股票是否值得购买，数值越低显示股票越便宜，比如说通过roe计算的理论pb值是2倍，而现在市场pb是1倍，1/2等于0.5，那么认为被低估，这个数值越小认为低估越多，选出这个数值最小的前30名做为组合。由于公司年报在年度完后的4个月内必须披露，因此选择了当年5月1日到次年5月1日作为组合的测试年度。这样，我做了从1999年5月1日至2010年5月1日，长达11年的测试，每期投资组合均持有一年，到下一年排名计算出来后在进行更换。 在测试中ROE要用到期初ROE，而年报里的是期末ROE，因此要通过期末ROE/（1-期末ROE）公式转换为期初ROE。为了满足最低回报率6%的水平，因此首先筛选过去连续3年ROE均大于或者等于6%的公司，并且入选排名的公司必须在3年前就已经上市，因为尚未上市之前的ROE均非常高，上市后权益增加，ROE水平下降，如果不剔除新上市公司股票，那么过去连续3年ROE的平均水平就会非常高，造成估出PB水平也非常高，与实际情况偏离。这是因为上市后公司一般都不可能还保持那么高的盈利水平，资本的边际报酬率会下降。将选出的公司的3年ROE计算平均值，然后转换为期初ROE，再处以6%，得出理论PB。进行投资组合时，为避免某一行业集体估值过低，大幅入选投资组合，因此限制每个行业最多只能入围5家公司。每年选出排名最低的30家公司股票，仓位均平均配置。 计算中，运用了清华金融数据库提取ROE、PB、所属行业、首发日等数据的提取。运用了万点理财终端提取了组合区间各股的收益率数据提取。 二、投资组合业绩
可以看出在11年中有99至2000年和03年至04年两个区间年度是跑输指数的，除此外，05年前的4个年度30组合只能战胜两个指数中的一个，而输给另一个。在05年后的5个年度，不论什么指数，30组合均能连年战胜指数。在05年前的累计收益率30组合是1.3%，而上证综指、深成指的收益率分别是3.4%和12.6%，30组合反倒连指数都跑不赢。 三、测试反应的规律 上述观察到的现象，跟《证券市场周刊》的用《股市稳赢》的公式做的中国版测试结果基本是一致。至今我看过的选股研究中，基本上都是这个现象，选股模型在05年前大多都不怎么出色，都是在05年后才有效的。这是否在说明一个问题，中国市场的定价效率在增强，因为以前不论怎么选，股票都是同涨同跌，选中的股票收益率差异更多体现随机波动。 如果仔细观察选出来的股票，除了2000左右还选出了些消费类股票，之后的入选的很多是周期性股票，例如钢铁，电力，水泥，采掘，航运之类的行业。其中钢铁行业更是基本年年必有5只股票入围30组合，这说明ROE—PB估值在整个市场中很倾向这些周期性股票容易被低估，而事实是这可能真的被低估很多，也可能是这些行业陷入了谷底，就只值这么多，对于消费类等非周期行业，安全边际应该要求不要太高。 四、今年30组合
五、公式的不足与数据资料 ROE的计算应当进行一些科目的调整，我相信当中存在着扭曲，使得ROE并不完全反应公司的真实盈利能力。此外，简单的利用过去三年ROE也不能很好未来公司长期的ROE水平，说来说去还是得到各个公司的具体分析。 附：选股模型的数据资料 （海风论坛同名贴有下载 |
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