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2011年09月05日  【《证券市场周刊》特约作者 佟坤】黄金价格上升的步伐从2001年开始就从未停止过，如今更是一度站上1900美元/盎司的高位，距摩根士丹利预测的金价年底目标位2500美元更近了一步。什么原因使得黄金在世界局势动荡的环境下保持如此坚挺？ 供求因素是基础 黄金的商品属性决定了黄金价格首先受供求关系影响。虽然世界范围首饰用金作为传统的黄金消费随着黄金价格的不断升高近年有所下降，但投资需求却 在新世纪中伴随全球政治、经济局势的不稳定因素增加而大幅增长。特别是金融危机的发生给了黄金新的生命，人们开始重新注重黄金的金融属性，比如投资、保 值、分散投资风险等方面的重要作用。2008年世界范围黄金的投资需求为891吨，2009年全年投资需求总量已增长为1775吨，增长了近乎一倍。到 2010年后，虽然黄金的投资需求较2009年下降了2%，但按照2010年黄金价格连创新高后的平均价值，黄金投资需求额度已从2009年的430亿美 元增加到520亿美元。 通胀因素 传统理论中，当大宗商品价格大幅快速上升时，通胀压力迅速加大，投资者出于抵御通胀的要求，会增加对黄金的投资。但这种情况更多的发生于上个世纪，在进入21世纪以后，情况明显发生了变化。 图中反映的是本世纪第一个十年黄金价格走势与美国消费者价格指数的关系，而消费者价格指数的变动通常可以作为衡量通货膨胀水平的指标。从图中看 出，黄金价格在十年中呈连续上涨趋势，而美国CPI却显示出有升有降的不规则变化。特别在2001年至2002年，2005年至2007年，2008年至 2009年三个时段区间内，美国的消费者价格指数表现出比较明显的回落，但在同一时间段内国际金价并未停止上升脚步，反而一再连创新高。可见黄金在金融危 机后的经济衰退中并未表现出和通胀率正相关的普通大宗商品属性。 投机因素 热钱短期投机的特点决定了其资金不可能在一个较长的时间段内盘亘在一个市场，当在某一市场实现获利目标后必会撤离，从而使金价恢复原有的运行轨迹。 2008年世界性的金融危机源于美国的次贷危机，并最终造成美国经济陷入衰退，政府为了刺激经济而实行了量化宽松的货币政策，将基准利率降至历 史低点。降低了的资金借贷成本，为热钱的形成提供了良好的运作环境，而货币体系的动荡客观上刺激了黄金的投资需求，于是热钱以各种途径进入到黄金市场，参 与到黄金ETF、黄金期货、期权等投资品种中，导致金价于2009年末突破当时的历史高点。然而最终游资撤离，黄金价格出现较大回落，基本上又回到了2008年时的平均水平。 美元因素 美元目前在国际结算和储备货币中占到的比重达到60%—70%的水平，全球主要黄金市场的黄金价格都是以美元报价。我们通常认为美元与黄金呈现 负相关关系，即美元上涨会压制黄金价格走势，反过来美元下行会抬高黄金价格。二者的反向走势在2008年金融危机以前表现得比较明显，但在金融危机后期却 出现了一定的变化。 在金融危机后期的2009年年初，美元、黄金在4个月的时间内体现出齐涨共跌的同步走势。同样自2010年2月美元与黄金携手走高，并于当年6月各自创出阶段性高点。 根据历史资料统计，美元与黄金的负相关关系大概维持在80%左右的水平，而其余时间可能出现同向波动。由于金融危机之后，美国对世界经济的影响力进一步下滑，美元对各类资产的支配作用持续受到削弱，更多国家央行开始减持美元储备以规避美元贬值带来的风险，并实行储备资产多元化的国家战略。金融危机造成的国际货币体系动荡使得美元与黄金价格的关联性较之过去大幅减弱。 由此我们看出，在目前的后金融危机时代，美元与黄金价格之间的相关性有减弱的迹象。单纯参考美元高低判断金价走势是片面的。原油因素 两者有着各自不同的产品属性，石油是一种可耗竭的稀缺性资源，在全球范围分布极不均衡，因而价格在一定程度上具有垄断性。而黄金不易损毁，虽同属稀缺资源但可回收循环利用。 传统理论认为黄金与原油的价格需求弹性不同。黄金的价格需求弹性要高于原油，因而价格上涨对黄金需求的抑制程度大于原油。当黄金价格上涨时，人们可以减少黄金消费或不消费。而原油却是现代工业社会的必需品，其用途几乎没有其它品种可以替代。 然而，这一情况在近年出现变化。2010年5月和2011年5月纽约原油期货价 格在之后4个月的时间内分别于阶段高点向下回落大约23%和35%的水平，而同期国际黄金现货价格在短暂回调约5%和7%后便继续展开大幅上行，且连创历 史高点，表明黄金需求并未因金价不断升高而受到抑制。反而是原油价格由于上涨过快导致国际石油组织不得不动用石油储备向市场投放，以平抑高油价对工业社会 可能产生的冲击影响。 正是由于石油在当今社会的不可或缺性以及在国家战略中的重要地位，使得发达国家需要通过控制石油资源和储备以操控石油价格，油价在一定时期内的上涨空间有限。但黄金出于消费需求和投资需求的特点，其不断攀升的价格并不要求人为的压制，而是由市场自主决定。 风险因素决定黄金价格 我们已经可以隐约看到十年来主导黄金价格变化的主线，即黄金市场及黄金价格受到来自全球各个层面的风险因素所支配，风险因素的变化是黄金价格波动的真实原因。 1. 地缘政治风险 其实，黄金开启十年牛市行情的引线完全可以追溯到2001年美国发生的9·11事件。美国“避风港”的形象受到严重损毁和挑战，引发了人们进入新世纪后对全球风险的重视。 9·11事件后，而黄金价格却从同期的271美元/盎司上升至292美元/盎司，结束了黄金价格长达两年左右时间的低位盘整局面。在此之后，世 界范围内冲突增加，矛盾重重，2003年3月美国对伊拉克发动第二次海湾战争，引发黄金之后一年的上升行情，并迈上400美元/盎司新台阶。 2005年2月，朝鲜宣布无限期中止朝核问题六方会谈，并表示朝鲜“已经制造了用于自卫的核武器”，以应对美国的敌对政策，世界风险情绪骤然升 级，黄金自阶段低点回升，在站稳400美元/盎司水平后开始了新一轮上涨行情，最终在一年后金价创出了当时730美元/盎司的历史新高。 2011年年初的西方多国对利比亚的军事行动再次引发全球性的避险升温，黄金又一次从阶段低点展开上扬，至今价格已最高触及1900美元/盎司上方。 还有一种地缘风险以自然灾害的形势表现出来。从2004年末的印度洋大地震引 起印度洋沿岸巨大海啸，给沿岸国家造成巨大损失，到2005年卡特里娜飓风侵袭美国南部各州造成的经济损害，特别对炼油设施造成巨大破坏，导致原油价格冲 上70美元/桶的历史新高。黄金也正是自这一阶段渐渐摆脱了近一年的阶段盘整走势，开始了向1000美元/盎司的征程。今年3月的日本海啸大地震以及随后 引发的核泄漏事件，再度引起世人对灾难事件的恐慌，各个市场出现大举抛售现象，而黄金市场却因避险资金涌入产生了新一波飙升行情，连续上涨突破1500、 1600、1700美元/盎司整数关口。 2.经济风险 黄金价格走势与经济、金融形势的发展也可以概括为一种负相关关系。当国际经济、金融形势稳定，前景发展良好时，实体经济和虚拟经济领域充满投资 机会，这时短期资本的机会成本较高，因而刺激短期资本流向收益较高的实体经济或虚拟经济，如证券市场进行投资，所以进入黄金市场的资本量相比有所下降，黄 金价格因而趋于下行。反之，如果国际经济金融市场不稳定或令投资者产生危机感，实体经济和虚拟经济领域的投资机会相应减少，短期资本的机会成本下降，因而 短期资本就会从实体经济或虚拟经济市场分流，流向更具避险和保值意义的黄金市场，最终推动黄金价格趋向上行。 当前的世界经济局势与金价的一路上扬验证了以上论述，市场对2008年金融危机和10年欧债危机的后续进程普遍担忧，这一疑虑终于在今年转为现 实。美国在金融危机后实施的货币宽松措施最终导致美国产生债务风险，而欧债危机的持续发酵也引发了欧债第二轮的危机效应。因此，风险因素始终是金价一再走 高的源动力。
作者为北京黄金交易中心高级分析师 |
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