小小辛巴的辨股析图16（数字政通之四）(2012-03-31 19:59:17)好的财务报表能给人一种理性的安宁。 每当市场下跌的时候，我看得更多的不是股价图，而是财务报表。 报表不会告诉我们所有的真相， 但我们不能放弃挖掘真相的努力。 当你通过艰辛的努力，看明白了一些东西后，你就会得到一种明悟。 喔，原来天使在用数字唱歌。 大家都知道，我很强调财务安全，对于负债率的态度，历来都是越低越好，除非这个负债像茅台一样，大部分是预收帐款。 我很不喜欢靠高负债来提高净资产收益率的模式，虽然这在制造业中属于较普遍的模式。但我始终认为，企业高负债后，其安全度与稳健性均欠佳。而从我在投资上所吃的苦头来看，很大一部分问题都是出在了放松对这个指标的控制上。 让我们来看看数字政通，我的买进价在16.66-18.28元之间，而该股每股净资产却高达10.23元，负债率到2011年第三季度仅为1.40％，而且8.7亿的总资产，有7.1亿是现金，占了总资产的81.5％，用总股本摊薄的话，每股约8.45元。 从常规思维来说，这么多的现金没有投入资本运营，就是一种资源浪费。 但从非常规思维来看，却好得很：“老子有钱不乱花有什么错，大手大脚乱投资才是败家子。” 这个世界从来不缺机会，缺的是辨别机会与风险的人。 大多数资产管理者都缺少对各种没把握机会说“不！”的能力与勇气，而在这点上，不管是搞实业经营还是做虚拟投资，都很重要。 有大量资金仍紧捂着钱袋子，才是保守的财产管理者，这是我所喜欢的经营者特质。 当然，我们也知道，很多公司上市后，短期财务状况都会大有好转，仅从近期财务报表的负债率，很难看出是真保守，还是假保守。 保守是一种习惯，而财务报表用历史变动来展现习惯，这一点我们可以从上市前历年的负债率变动中进行观察。 1、上市前的负债率审查 我在“辨股析图15世纪瑞尔之二”中也介绍过，想要识别公司是上市来圈钱，还是利用上市来拓展影响力。有一个较好的分析指标，就是上市前几年的负债率，如果公司自身比较缺钱负债高的，造假利润上市圈钱的嫌疑就比较大。 对于这种企业，投资者留待观察的审核期就要比较长，或者干脆不看；而上市前不缺钱且负债低的，其通过上市拓展影响力的可能性较大，报表的可信度相对较高。 具体分析思路，详见该篇文章。 让我们来看看数字政通的负债率：
从表可见，数字政通在2010年4月上市后，财务状况大有改观，负债降到了1.9％，而到了2011年第三季，负债更是降到1.4％，可以忽略不计的水平。 需要注意的是，它并不是通过上市圈钱达到的这种保守形象。 它的低负债率，可以说是一种长期习惯。 人家在上市前，就不喜欢随便借钱，上市前的三年中，负债均未超过25％。 一般来说，连续三年负债率不超过35％的，可以大大减少因为缺钱而造假上市的嫌疑，这样的公司能够通过我的第一层粗略审查。 但我前面也说过，要分析是否造假上市圈钱，仅看负债率是不够的。 欠钱少的人，只能说是不会被人追债，这种人骗钱的急迫性要小一些，但一个人是不是真的有钱，还得看他的钱包里有没有现钞。 2、现金很重要 有些人口头上说自己很有钱，很会赚钱，但口袋里却经常空空如也； 公司也是一样，很多公司表面上很有钱，账面资产一大堆，实际上都是些不值钱的旧设备； 有些公司虽然有不少流动资产，但有不少是应收账款和存货，变现与偿债能力很差。 而这些问题，常用的流动比率与速度比率虽然能够揭示一些问题，但还远远不够。 什么财务数据都不如实打实的现金更加靠谱。 在衡量企业是否造假上市圈钱上，除了观察历年负债率的变动外，账上现金同样是非常好的一个观察指标。 如果一个公司上市前的货币资金占总资产比例较高，且远高于负债的话，告诉我们两个含义： （1）有足够的现金用于平时营运； （2）手上的现钱大部分是自己赚来的，而不是借来的，老子不缺钱，不用拍银行马屁。 这样的公司一般来说质量好，能够更大幅度地减少造假报表上市圈钱的嫌疑。 再来看数字政通的历年的货币资金状况与总净资产对比： （单位：万元）
从表上可见，数字政通的资产连续多年保持着绝大部分都是现金的状况，而且远高于负债，说明其自有资金充足，根本就不缺钱。 这种不缺钱的公司，本来是没有必要来上市圈钱的，但它还是来了，当然我们不会天真地以为它是来扶贫的。善意理解的话，它是为了扩大公司影响，加速公司发展，不善意理解的话，它是为了实现原始股东的长远股权收益。 套现终将进行，但短期来看，财务造假的风险大大减小。 3、对几家公司进行比较，衡量上市前是不是真的有钱 不要小看上市前的负债率与现金审查，虽然上市前的报表也会造假，但毕竟没有被上市后所筹集的资金大大美化资产与现金状况，还是能说明一些问题的。 比如说，目前被很多人看好的万邦达，虽然我也很看好其前景，但是，我一看它上市前四年2006-2009的负债率分别为：67.03%、57%、48.4%、59.09%，哪怕它上市后负债率降到11.78%属于极安全的范畴，我也一样心凉了半截。 但我仍不死心，心想，如果借来的钱投入生产后，赚到的现金比负债多的话，那也还可以，说明真的会赚钱。 结果，一看现金状况，彻底死心。 2006年货币资金495万元，还不到总资产3058万元的20%，而且该现金也远小于2018万元的流动负债； 2007年货币资金365万元，远少于1780万元的流动负债； 2008年货币资金有大大加强，达到3840万元，但流动负债也高达8632万元； 2009年货币资金大增至9195万元，而流动负债也猛增至25000万元。 这说明这家企业长期靠银行贷款过日子，业务发展虽然很快，但到底有多少赚取现金的真实能力，实在是不好说。 这样的发展模式，一旦上市圈来的钱在业务扩张中耗尽，而摊子又铺得太大，可能就会遇到经营上的麻烦。 虽然各个公司因性质不同，现金状况有很大不同，如制造业的净资产有很大一部分是厂房、设备，而软件行业的净资产有不少是现金，但是，就细分行业来看，哪怕是同属GIS应用行业的几家上市公司，在上市前是不是真正有钱，差别还是很大的。 正是这种差别，导致了我的信任度差别。 比如说，与数字政通公司在国土资源电子政务领域有竞争关系的超图软件也相当不错；而专注于地图数据的四维图新同样是行业老大。 但是，细看三家公司上市前的现金，还是有透露出一些端倪的，需要注意的是，这里仅分析比较了资产负债方面的数个指标，对超图软件与四维图新两家公司的衡量还要结合其他数据进行分析，因此，此处观点不代表最终结论。 让我们细看一下超图软件与四维图新的附表。 （单位：万元）
（单位：万元）
（1）从数字政通、超图软件、四维图新三家公司上市前的负债率对比来看：
从对比来看，虽然都是软件应用公司，但是，数字政通与四维图新上市前三年的负债率都在较安全的25％以下，而超图软件就没有那么好看了，上市前三年的负债率都比较高，我对这样的公司心里的疑问会比较多，很怀疑会不会因缺钱而上市圈钱。 （2）再来看现金占总资产比值。
从对比来看，虽然三家公司现金占公司总资产的比率都很高，远强于大部分上市公司，但是，细微的质量差别还是很大的。 数字政通的资产长期都是以现金为主，可以说绝大部分是现金； 而超图软件虽冠以软件称号，上市前资产的现金含量却是这三家中最低的； 至于四维图新，原来也不行，但后面是越发展，现金含量也越高，说明确实有赚到钱。 （3）再来看负债与现金的比例。
从负债与现金的比值来分析，数字政通的现金长期大于负债，负债与现金的对比，只相当于三分之一左右，意味着该公司的现金大部分是它自己的，真的很有钱。 而超图软件的负债长期高于现金，说明其经营周转要借助银行的借款。 四维图新的负债除了第一年与现金差不多外，后面三年开始转好，负债只相当于现金的三分之一左右，与数字政通类似，现金大多是自己的，是真的有赚到钱。 仅从资产负债表的第一关分析，我也可以得出直接结论，像数字政通与四维图新这样真正能赚到钱，且账上有钱的公司，是很不错的。 而超图软件虽然也还不错，但在资产管理的状况上，个人认为不如数字政通和四维图新。 而万邦达则值得怀疑，对该股的研究考察期得更长，安全折扣得打得更低。 （补记：我当时只是初看一下负债与现金，就把它给排除了，这是一种比较省力的研究方式，人的精力有限，不可能什么公司都研究，不符合限定条件的就不看了。当然，这种粗看方式，也有弊端，有时会没注意分析债务的构成。 比如说博友“天空之城”指出：“看了万邦达负债表，像09年高达53%，不过它的负债里面没有银行贷款，主要负债就是应付账款2亿占大头，这个应该是拖欠供应商的材料款，而它的应收账款已达1.5亿，回收这部分客户的款后完全可以应对应付账款，另外，他还有1.3亿的在建项目，如果没有这个项目的话，现金会大幅增加，我认为这个没有太大问题，民营企业普遍融资困难，拖欠供应商的款作为周转资金，这是一种隐性杠杆，像东方雨虹的负债也一直很高。不过万邦达的现金流是很差的，这也为他上市后第一年负增长埋下了伏笔。” 我承认我看得不细，但是，从天空之城的介绍来看，也许问题不像我说得那么严重，但是，账目上能够相互冲抵仍然解决不了该公司现金不足的问题。 所以，我认为我的上市前几年的债务、现金观察法，是一个种快速简易的筛选法，大部分财务不安全的公司都会被这个方法排除出去，也就不用费心多看了） 各位如有买次新股的话，赶紧按照我的思路去审视一下这些股票上市前的负债与现金状况，恐怕都会吓一跳，但也不必过于紧张，因为你用数字政通、四维图新这样顶级的现金牛公司去对比，自然会显得差，多看看其他一般性的次新股公司，心情会好一些。 分析资产负债表，主要是为了搞清企业有没有安全底线，作为投资决策的底基是否结实，解决的是投资的防守问题，而投资收益终究还得靠进攻，也就是企业长远获利能力与成长性，把财务数据与企业经营结合在一起研究，也能得到一些启示，这方面的内容，考虑到本文的篇幅问题，放在下一篇中续谈。 本文所要强调的就是： 股价图展现的是人性的悸动； 财务报表摊开的则是历史的静美。 不管是公司还是人，我都更信任保守型的。 像数字政通这样上市前就始终保持着低负债、满手现金的历史，才能够给喜欢看财报的投资者，带来真正的安宁。 |
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