阀值之下 申万深成分级基金命运多舛
当向下阀值被击穿后 近日A股大幅反弹，多只分级基金收益飙升，B类份额纷纷涨停，压抑许久的杠杆基金终于“重见天日”。近两个交易日，银华锐进涨幅高达20%、信诚中证500B涨幅也有18%。但作为净值杠杆倍数最高的基金，申万进取却没能冲在前面，价格涨幅仅为13%。这是偶然因素吗？不，是“性格”使然。 根据基金契约规定，申万深成分级基金跟踪的标的指数是深证成指。6月20日，深证成指大跌3.25%，申万进取净值跌破0.1元，并连续多个交易日一直在0.1元以下，而这已经不是申万进取第一次游弋于阀值之下了。2011年11月下旬，申万进取的净值曾多次短暂跌破0.1元以下随后又恢复，但由于跌破阀值时间较短，对二级市场价格影响并不大。此次A股市场的不给力，致使申万进取到目前为止还未能恢复到阀值之上。 当申万进取跌破向下阀值之后，一切都已不再一样。原本依照约定收益获取稳定回报的申万收益将与母基金同涨同跌，从而失去了稳健份额的特征，而激进份额申万进取的价格杠杆将逐渐减小。据测算，在申万进取净值接近0.1元，且弥补申万收益本金和支付约定收益之后，将获得大约11倍的净值杠杆，而当净值跌破0.1元时，杠杆将突然消失。只有在申万进取份额净值重新恢复到0.1元，并确保申万收益本金安全和约定收益之后，杠杆特性才又恢复。 净值杠杆是指B份额净值变动幅度相对于母基金净值变动幅度的倍数，而价格杠杆是指B份额价格变动幅度相对于母基金净值变动幅度的倍数。由于投资者不能在二级市场申赎B份额，净值杠杆对实际操作并没有太多意义，投资者更多地是依赖于价格杠杆。 申万进取杠杆难发挥 “阀值之下，杠杆消失，但申万进取还存在重获高杠杆的可能，这对其溢价形成支撑。但净值的持续下跌，使得申万进取重获高杠杆的难度和可能性降低，高溢价的支撑力度也将下降，从而导致基金二级市场价格大幅下调的风险加大。”分析人士对此表示。当触发阀值并继续下跌后，申万进取就变成了一只类指数型基金，且需要清偿“债务”才能重获杠杆，其折溢价整体走势会根据市场的预期有不同的变化。而一些投机资金为追逐其高净值杠杆的预期，令申万进取的溢价率大幅走高。 那么，申万进取的杠杆价值到底有多少？当进取份额净值跌破阀值后，如果未来指数快速上涨，申万进取有可能重新获得高净值杠杆，但也需要先补偿申万收益约定的收益。同时，申万进取重获杠杆的时间，还取决于指数上涨的时间及幅度。以7月9日净值及指数点位计算，次日母基金净值需要上涨9.72%，对应上证综指点位应达到2150点左右，申万进取才可能重获净值杠杆。而随着时间推移，其获得杠杆需要母基金涨幅及指数点位将会更多更高。 如果未来指数继续下跌或者保持不变，申万进取将一直处于无净值杠杆状态，会随着市场同涨同跌，而不像其他分级B份额出现大幅下跌或者折算。但当指数下跌到一定程度，或者申万进取在阀值下持续相当长时间，申万进取重新获得杠杆的难度会更大。此时的申万进取杠杆价值消失，再加上需要偿还申万收益的约定收益越来越多，二级市场价格可能以很快的速度回落。 一般来说，申万进取在极端情况下盘整时间越短、净值越接近0.1元，母基金反弹所需要的幅度越小，并且偿还申万收益的约定收益也越少。反之，市场大幅下挫或者盘整时间越久、申万进取净值越低，母基金需要较大上涨幅度才能再次获得上涨杠杆，同时偿还申万收益的约定收益也越多。 “申万进取存在潜在的高杠杆可能性，但付出目前如此高额的溢价是否合理值得怀疑。”上海证券分析师刘亦千说道，投资分级基金很重要的一点是要考虑杠杆的稳定性，投资者往往为获取高杠杆而付出较大的溢价，但一些分级基金的杠杆稳定性较差，其阀值所在的净值杠杆倍数并不具备代表性，价格杠杆倍数会与投资者想象中有较大差异，这时市场给予其高溢价或不合理。相比其他分级基金来说，申万进取杠杆倍数并不稳定。因此，博取高收益的投资者必须了解在母基金的不同净值波动范围，其进取份额的价格杠杆倍数动。 华泰证券分析师王乐乐表示，如果投资者想利用杠杆短期搏反弹，此时的申万进取并不合适，进攻性相比同类基金要稍弱一些。目前申万进取仍在同涨同跌的阀值之内，杠杆倍数难以全额发挥。相比之下，银华锐进、信诚中证500B等分级指基的杠杆倍数较为稳定，并且没有需要补足A端收益的限制，在搏市场反弹时是更好的选择标的。 约定收益存在延期支付风险 分级基金A类份额优先获得约定收益率，但当市场大幅下跌时，存在不足以支付其约定收益的风险。为了规避这种情况，分级基金通常会设置向下不定期折算，A类份额可以提前兑现部分收益。但由于申万深成分级基金条款设置的特殊性，在申万进取跌破0.1元阀值后，使得申万收益从享受利息的固定收益类产品变成类指数基金，风险急剧放大。截至7月11日，申万收益单位净值为1.01元，二级市场上报收0.78元，折价率为22.78%。 德圣基金研究中心分析师郭现孟指出，一般的分级产品在净值下跌到极端情况时，会采取“净值归一”的折算方式，让稳健份额的投资者锁定部分收益，对约定收益的保护力度较强。而申万深成分级基金则不同，在面临极端情况时，对稳健份额的投资者保护力度较弱。当申万进取净值运行于0.1元阀值上方时，申万收益每日净值按照年化6%收益“计息”。而当申万进取净值运行于0.1元下方时，申万收益与申万进取同涨同跌，约定收益保护性消失的同时，指数基金的特性开始显现，投资风险放大。 跌破0.1元阀值后，申万收益的约定收益存在递延的可能，递延的期限取决于申万进取的净值低于0.1元的时间区间，而这依赖于深证成指的走势。如果预期市场持续下跌或低迷，申万收益约定收益延期支付的可能性越大，延期支付的时间可能越长；如果预期市场上涨，那么申万收益延期支付的可能性就越小，延期支付的时间可能越短。 王乐乐指出，目前申万收益包含的延期期限预期非常长，如果预期市场改善的话，申万收益将明显受益。而现在买入的投资者获得的收益包括两部分：约定收益延期预期缩短所带来的价格上涨，以及未来约定收益的支付。“在目前时点看好市场的情况下，申万收益的配置价值更大。”刘亦千表示，不论进取份额是否能够跨过阀值点，随着母基金净值的上涨，申万收益确保本金安全和实现约定收益的可能性将越大，理论上目前的高折价会相应缩窄，从而实现价格上涨。 |
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