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013年7月30日，由高文律师事务所主办、和讯网协办的《中国医药行业上市公司知识产权报告》新闻发布会在京举行。方正证券医药分析师刘亚明表示，我们的人口结构走向老龄化，包括我们现在提到的城镇化和国家提到的保障民生、和谐社会，必然带来医疗服务的一个均衡化，选择成长性的公司必然会给你带来成长性的投资收益，所以医药行业让你不赚钱那是很困难的。以下为文字实录： 刘亚明：大家好，我介绍一下自己的看法。我们到最近医药板块也确实是非常火，基本上从2008年以后，医药板块的整体指数就基本上和大盘指数脱钩了。原来可能70%跟着大盘走，现在基本上走出一个比较独立的行情。这是不是比较疯狂。在经济转型的时期，周期性行业的业绩比较低迷的情况之下，医药行业还是保持比较好的增长势头，资金自然会往这个领域集中。 从这个行业来看，牛股出在哪些领域？是出在有自己知识产权，有专利的研发驱动的企业。或者说是研发和营销双轮驱动的企业。我们看到历史上的大牛股，包括像五星级的企业里面提到云南白药(000538,股吧)，它就是一个大牛股，它有很多的专利，把它一个很简单的中药粉末，传统的所谓秘方，本来很老旧的产品，就加到了邦迪的创可贴里面，做到了牙膏里面，做成喷雾剂，它的创新都带来了产品价值很大的提升。 我们看到大牛股天士力，也是10年10倍的大牛股，它为什么能够起来？ 国际的医药产业为什么增速下滑，现在自己3%左右，它们的好年头为什么过去了？尤其是化学专利新药的增速就下来了，2008年就看到了这个势头。这块下来之后，这些专利的西药不断的到期，在10年之内有上千亿的专利西药到期，它的产品过了专利保护期之后，产品的价值必然要减退，不断被仿制药瓜分市场。 同时带给我们一个巨大的机会，我们研发的成本只有本人的20%（发达国家的20%），我们有这么多的人口，我们有9300万的糖尿病人、150万的肿瘤患者死去，新增180--200万的肿瘤患者，乙肝的患者有1.3亿，老年痴呆患者600万。我们的人口结构走向老龄化，包括我们现在提到的城镇化和国家提到的保障民生、和谐社会，必然带来医疗服务的一个均衡化，做不绝对的均等，但是也要不断的出于人道的目的、出生民生的考虑也要均衡。 我们农村太缺医少药了，和城市的差距太远了，一个城里人是乡下人医疗开支的四倍。一个老龄人口用药的支出占到他一生当中的70%以上，这些数据都可以看到现在医药板块里面的投资机会，正是这些领域，但是很多的牛股，比如像抗肿瘤的恒瑞医药(600276,股吧)，像心脑血管领域天士力复方丹参滴丸，像昆明集团，注射药的大品种都是心脑血管和抗肿瘤的，占在销售排名的前几名。在股票当中它也是医药板块的前几名，这都是一一对应的。 我们要投资医药股，逻辑比较的清晰，也非常的简单，在这个行业不赚钱都是很困难的。 从需求面，老龄化、城镇化、均衡化。行业的集中化、国产化、国际化。为什么要提这三化？集中化大家看到是毋庸置疑的，现在新版GMP的推动，现在通过率不到20%，像这些无菌药品的生产企业，它们的通过率还很低，这势必会淘汰一些小企业。招标的环境下面，靠过去的仿制药更换一个剂型，去申报很难了。药品价格轮番的降价，包括最近要打击医药商业贿赂，这是史上最严厉的一次政治医药行业的风暴。肯定会淘汰很多不正规的企业，最终跟政府博弈的，在市场里面PK的靠的还是手上的专利，手上的新药，你的研发能力铸就了你的产品很高的壁垒，有壁垒的公司必然会获得很高的盈利能力，而盈利能力对应的就是好的成长期。 我们做了一个数量化的面板数据分析，这是一一对应的，盈利能力和成长性完全对应。选择成长性的公司必然会给你带来成长性的投资收益，所以医药行业让你不赚钱那是很困难的，除非我们的眼光有问题，或者我们心态有问题，只是一种赌博的心态。如果我们抱着一种分享企业成长的心态，和企业一起成长的心态，我们还是很容易赚到钱的。 这个行业在走向集中的过程当中会出现一批手术在一百亿元以上的化学制药企业，一批50亿元以上的生物药企业，包括国家扶持44个重磅的新药的专利产品，这都是在“十二五”规划里面明确提到的。包括科技部发文的“十二五”科技规划里面，都非常明确的提出了我们该投资的方向，包括十类重点的疾病领域，包括我们刚才提到的重大新药的创新项目，包括现代中药，首仿、高端的仿制新药，包括多肽类的药物，包括医疗器械这块都会有长远的发展。 一万多亿的医药产值盘子里面，外企、外资瓜分了1/3以上的份额，我们的医疗器械一千多亿的盘子里面，外企瓜分了70%以上的份额。这块我们有很大的进口替代的空间。进口替代说白了就是国产化，现在的国产药让医生很不放心，让患者有一些不放心，仿制的国产药还有很大的技术提升的空间，这种改革的空间就是我们以后的一些投资机会。包括很多的专利新药，还是要进行不断的创新。 在2011--2015年，“十二五”期间是我们创新研发的加速期，在2015年以后，“十三五”期间是我们创新的跨越期，这个跨越期就是要实现从仿制为主到创新为主的跨越，大家觉得这个目标非常的遥远。 还有我们从一个原料药为主（出口为主）向制剂和原料同时出口，甚至于以制剂出口为主导的产业状态来转型。这个转型有很多的机会，我刚才提到的国际化，我们也看到有一些企业已经贡献了很多。比如我出口去年7000万，我今年能够做到2个亿，明年我可以做到4亿，让大家看到的希望。并不是日本、印度可以把仿制药做出来，我们也到了这个时点，我们要成为一个医药强国，而不是医药大国。 我说了产业的需求面和供给面的两块内容，然后我再说市场面，就是我们投资的策略，实际上就是三块：第一，成长能力；第二，盈利能力；第三，产品价值。我刚才讲到前面这些已经表明了我投资的理念，一个企业的价值在很大程度上是由它的产品价值引导的，现在我们说管理还有一点虚，我们从一个产业呈现的产品形态就可以看出这个产品的质地大概怎么样了，不用去考察这个企业的管理或者怎么样，我们现在说管理都是很虚的。产品形态有哪些，产品价值怎么衡量，这里面除了专利的数量之外，还有一个专利质量的问题，专利的技术壁垒，同类的可替代药物有多少，一般在7以下的仿制药增速可以高于这个行业的增速，如果仿制的企业超过7了，这个产品的增速就要走下坡路了。 产品的营销也是一个非常重要的因素，在国内非常稀缺的产品下面，我们要有相匹配的营销能力对应，才能发挥它产品的价值。我们看到有一些营销原来做得不好的，恰恰是它业绩改善的空间，我们在它业绩改善的过程当中也可以寻找经营改善的投资机会。 说了这么多，最终这个产品的价值是可以落实在财务指标上面的，财务指标也很简单，就是盈利能力和成长能力，其中最重要的是成长能力。成长能力对应着分析它的价格，怎么判断它的价值是不是便宜，就用彼得林奇（音）的指标非常的管用，就是市盈率对应它相应的增速，越低越好。 盈利能力刚才也已经讲到了，跟成长能力往往是匹配的，我们可以看到它的毛利率、净里、ROE，最终落实在ROIC，投入资本的产出率。我们看上去医药行业非常的暴利，有很多的企业都是80%以上的毛利率。但是我们看到整个行业的净利率也就是9%而已，这个净利率体现在ROE的话，一个公司的价值应该是ROIC应该大于WACC，它的投入资本汇报率要大于加权投入汇报成本，这样才能取得一个正收益，或者正向的价值。但是很多的公司在这个指标上面是不合格的，就是说行业整体的盈利能力是偏弱的。 这里面又回到我前面讲到的问题，我们的营销费用过高，我们给中间环节的利润太高了，费用率降下来，打击商业贿赂。表面看上去对我们有阵痛，长期来看真正哪一天克服了以药养医，对一些正规的、实实在在的做新药研发的公司是利好的，摆在非常公平竞争的环境下面，都非常光明正大的获得医生、患者的信赖，这时候我们的行业才是正常的，会带给投资者更好的回报，也给社会创造更大的收益！谢谢！ |
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