[转载]优先股是帕累托改进（雪球释老毛，好文推荐!）

优先股是一种融资工具，这是常识，也是鼓吹了几年的意料之事，大周末的我都懒得搭理，没想到雪球还就此发生激烈的论战。一个常识，还要争论，我实在是觉得各方真是想得太多、闲得蛋疼雪球到底是聪明投资者的集中地，还是自作聪明者的集中地？@不明真相的群众 优先股雪球上总起来说以下观点：

第一，中性说
@俺是小牛牛 ：对发优先股的公司：好处是没有归还本金的压力。因此比债券利率高一点也是可以接受的；
对投资优先股的机构：好处是免税+利率可能比债券高一些，即实际收益比债券有吸引力得多。同时，不受投资比例约束。风险是如果投资对象经营恶化本金可能无法收回；
对普通股股东：不同的行业投资逻辑不同，但至少对银行的普通股股东是有利的。因为优先股不计入股本不摊薄EPS，只要设定的利率不高于ROE，对普通股股东相当于加杠杆，增厚EPS，何乐而不为。

第二，利好银行说
@处镜如初：优先股发生本身是中性行为，甚至可以说是应对危机的措施，对股市没能起到直接的刺激作用。但由于上市银行股存在两个较为尴尬的局面，一个是股价在净资产左右，二是巴三对资本的硬约束，在净资产左右的股权融资势必损害老股东的利益，优先股的推出使这一矛盾有了解决的空间。

第三，利好保险说
@流水白菜：以1万亿资产的寿险公司来说，百分5配置优先股，500亿，百分7的利息，每年利息35亿；而存银行买国债，4的利息来算，20亿。每年可以多得到15个亿。所以，对保险公司的利好是结结实实的，虽然不多，但保险公司投资的放开，就是这样一步一步，这里十个亿，那么8个亿的增加。积小流渐成江河。

第四，利好股市说
@白云之乡：一方面是以民间资本的资金，很难支撑相对而言的股市；另一方面，是中国养老基金非常低的投资收益率（约2%），社保和保险巨大的可投资资金的较低利用率。这次优先股的试点意见。为中国三大主力资本：社保，保险，养老等机构，打通了大规模间接入市的渠道。

第五，利空投资人说
@笑面银狐：优先股不是债券，它结合了债权人地位（债券）的局限性和合伙人地位（普通股）的风险性，持有者没有明文规定的、以法定强制力保证的对本金或收入支付的要求权利，优先股在理论上存在诸多劣势——格雷厄姆-多德《证券分析》我发现通过一个人对优先股的评论，就知道他有没有读过格雷厄姆的《证券分析》。

第六，利空普通股股东说
@童思侃：应该是利好上市银行，对银行普通股股东利空。你们老爱拿巴菲特买美银优先股说事，那是08金融危机，银行为融资不得不。。。原股东是被稀释了。要能发普通股谁去发丧权辱国的pref share，优先股拿点利息就算了，还有转普通股或者赎回条款。这个转股价就给现股价戴了个铁帽子。@YuShanS：脑残才说发优先股对老股东有利，那么高的成本，吸光了利润你还在为它叫好。

第七，特大阴谋论说
@tustno1：来看看国家鼓励优先股的话，最有可能的路径是啥呢？我的看法就是解决下面一大坨债务问题。所以如果你买的金融机构替你买了一堆优先股，那么恭喜你哈为祖国的经济建设添砖加瓦哈。
……

我擦，这就是聪明投资者云集的雪球！很多观点是完全相互矛盾的，一方面说优先股盘剥普通股东，是敲骨吸髓的吸血鬼；一方面又说优先股是垃圾资产，除了活雷锋没人会买。更奇怪的是，竟然很多人同时认可这两种逻辑，精神分裂了吗？就像这么多年来一直有些脑残级银黑，一面指责银行利润太高，吸光了实体经济；一方面指责银行风险太大，随时都会破产，你妹的，都高风险了你还不允许高利润对冲？

为什么对一条常识发生这么大争议？因为争论各方没有把优先股本身的功能和它的具体用法区分开来，所以各家都是自说自话而已；从深层次讲，就是屁股决定脑袋，大家账户里的股票不一样啊！

优先股其实就是一种融资工具，工具本身是中性的，就像你不能判断一把菜刀是好是坏，用菜刀砍人是坏事，用菜刀切菜是好事。在优先股合约条款清楚的条件下，双方自愿选择，买者自负，普通股东、上市公司、优先股投资者都不傻，都是按照自己的利益最大化作出理性选择，不合算就用脚投票呗，因此犯不上把优先股上纲上线到阴谋论的高度。

优先股这个工具的具体运用，会产生表面上的输家和赢家，例如大家爱举的例子，巴菲特优先股入股高盛，貌似普通股股东被坑爹。这是优先股危机融资的功能。但是大家要看看事件发生的背景，一个丧权辱国的合约，董事会能通过吗？股东会投不信任票，甚至会起诉的。这种丧权辱国的条约，除非在救急情况下，一般不会作出的，高盛向巴菲特发优先股，那是等钱救命，就像借高利贷救急一样。这样的优先股对普通股股东也是有利的，因为很简单，找不来钱企业就死，所有股票归零，普通股东只能怪自己买错了，而不能怪优先股，优先股其实是普通股的救命稻草，高盛的普通股股东应该感谢巴菲特仗义援手，怨自己投资走眼而不是怨巴菲特是吸血鬼。因此，优先股只是融资工具，没有必然好坏之分，要看在什么条件下运用。

在中国目前环境下推出优先股政策，是为了解决中国的特有问题，是中国条件下的具体运用，我认为是一种帕累托改进。帕累托改进（PARETO IMPROVEMENT），帕累托改进是指在不减少一方的福利时，通过改变现有的资源配置而提高另一方的福利。帕累托改进可以在资源闲置或市场失效的情况下实现。注意，我们为什么说改革解放生产力，改革出红利，改革出牛市，就是因为改革的前提是资源闲置或市场失效，改革的措施恰恰解决资源闲置的问题，在不损害参与者一方既得利益的条件下使得各方的福利都得到提高。这是那些天天浸淫在狼性文化、斗争哲学、厚黑理论中的阴谋论者无法理解的，在他们的世界观里资源是固定的，你多一块我必然就少一块，因此任何人的行为都是自利的和损我的，任何行为必然是意欲图我之阴谋，我只有怀疑一切，人生才有意义。

优先股的推出，对于银行保险就是典型的帕累托改进，没有受损者，各方利益都得到提高，市场资源配置得到进一步优化。这就是改革红利的内在逻辑！

我们先分析一下目前优先股推出的背景和中国金融业的内在矛盾：
现在银行股的最大问题是资本充足率监管要求和业务迅速扩张的深刻矛盾，导致了股价长期被压制，而熊市中的再融资导致老股东每股收益被摊薄。
现在保险业的最大问题是资产端收益率偏低和负债端利率市场化的深刻矛盾，投资收益率低下是严厉行政管制所致，不能市场化的配置金融资源。
优先股的推出恰恰是一举解决目前中国两大深刻矛盾的利器，所以说是对中国金融业的特大利好，并不过分，因为金融股市值占A股比例最大，说是A股的重大利好，也不过分。至于创业板小盘股，对A股没有决定意义，在注册制改革的紧锣密鼓之下已经是秋后的蚂蚱，最后一哆嗦啦，没有关注的必要。

1.对银行普通股股东是利好
只要股息低于roe，对老股东就是补贴，例如，一家银行roe是15%，以8%股息发100亿优先股，这100亿资金一年按roe赚取净利润15亿，支付8亿股息，剩下的7亿净利润就全归普通股老股东了，你妹，这不就是给老股东白送钱嘛！

2.对保险社保养老金等机构投资者是利好
银行大蓝筹，信用高，还债能力强，发个8%股息的优先股，这个收益率几万亿社保险资养老金正在场外等得流口水呢，优先股就是为这些大资金量身定做的。

3.对银行是利好
对需要补充资本金的银行是明显的大利好，根据巴塞尔协议三，不可累计股利的永久性优先股可以被计入银行其他一级资本。优先股使得银行如虎添翼，牛市发普通股融资，熊市发优先股融资，银行具备了全天候融资能力，而且对于银行的老股东都是极为有利的，牛市发普通股有溢价，熊市发优先股不摊薄，银行和他们股东都爽了！

这就叫改革，完美的改革就是帕累托改进，就是多赢博弈！当然这是生活在阴暗角落的阴谋论者们无法理解的。


PS.
1.有人会问，普通股ROE这么好，为什么不买普通股去买优先股？@马小宝: ROE 15%，老股东平白得利7%， 优先股买入方是雷锋？

风险偏好不同啊，定存、国债、企业债、可转债、优先股、普通股、股指期货……对应的是不同风险偏好的投资者，大资金的资产配置是需要不同资产组合的。

2.有人会问，优先股如果含有转股权，是否对普通股非常不利？@郭荆璞：优先股和MBS/CDO这些东西，都不过是寅吃卯粮而已，方式方法可能有所不同，说优先股盘剥老股东也是有道理的，因为优先股的风险收益是不对称的，特别是可转换优先股。至于优先股是不是垃圾资产，可能观点是有分歧的，我的看法是，优先股只适合某一特定类型的机构投资者，是否适合保险要另说，但是我自己猜测保险会买，而且会大大地买。

优先股包不包含转股权，是合约条款约定的，具体要看融资条件和双方谈判能力。优先股不必然是可转换优先股，可转换优先股类似于可转债，可转债也是正常的融资工具。美国很多企业发可转换优先股，是为了救急或者购并，含转股权的优先股说明各方都看好上市公司的未来前景。如果包括普通股股东的所有人都看好企业反转，就可能不用发优先股了，直接向普通股股东配股或发可转债就行，工具多元化的条件下，只会有利不会有害。

3.有人会问，银行会不会发优先股补充资本然后回购普通股注销？@坚守价值：对优先股是否可以回购普通股的争论可以休矣。新闻发言人邓舸介绍，今后上市公司可以将公开发行优先股与回购普通股组合操作,既有利于优化股权结构,也有助于进行市值管理,提振投资者信心。

理论上存在可能性，但目前资本充足率监管的背景下操作的可能性不大。而且该问题没有实质意义，只要发优先股对银行有利，多出的净利润无论是采取分红、回购还是资本再投入，都会最终体现为股东价值的提高。