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证监会新闻发言人张晓军2月28日表示，证监会正在积极推动优先股试点工作，并推动注册制改革，抓紧推动证券法修订和期货法制定。 此前上交所已表示，将稳妥推出优先股，按照有关法规要求，完成优先股的规划、流程、技术等各项配套准备和实施工作。完善蓝筹股交易机制创新，研究蓝筹股市场实施符合其特征的差异化交易机制。 而在1月份中旬，科技部、银监会、证监会、保监会和国家知识产权局等部门，联合发布《关于大力推进体制机制创新扎实做好科技金融服务的意见》(《意见》)，明确表示将通过发行优先股、允许海外上市、放宽财务准入标准等方式支持科技企业上市、再融资和并购重组。这是官方首次表态科技上市企业有望获准发行优先股。 优先股试点对银行业是重大利好 分析认为，优先股试点工作的开展对于目前面临资本压力、股价破净、各类风险不断释放等难题的银行业而言，无疑是重大利好：从短期看，银行业应抓住机遇，通过发行优先股丰富资本工具、优化长期处于“扭曲”状态的资本金结构；中长期，应综合考虑融资成本、经济周期、资本金结构等因素，逐步建立完善的资本管理机制。与此同时，对于主管部门而言，应从完善发行和交易市场、吸引机构投资者、实现监管协调、健全承销和评级机制等四方面落实配套措施。 广大投资者普遍认为，优先股制度对市场利好，尤其利好券商和保险等金融业。华泰证券(601688,股吧)认为，优先股试点利好券商。对于券商，优先股的发行将新增融资渠道业务，增加投行业务收入。 开展优先股试点，有利于推动企业兼并重组，从而增加券商投行中并购业务的收入。对企业而言，优先股可以降低融资成本，保证公司股权不被分散，而且不影响公司的经营决策。降低企业面临的财务风险，优化治理结构，还可以使企业避免恶意收购，以及增加偿债能力等。优先股为发行人提供灵活的直接融资工具，有利于进一步深化企业股份制改革，优化企业财务结构，推动企业兼并重组，从而增厚券商并购业务数量和收入。 优先股试点，有利于提升券商承销业务收入。虽然发行优先股相对于IPO程序将更为简单，发行费率上会相应地减少，但优先股的发行量令人期待。优先股承销可能为券商的2014 年投行收入带来意外提振作用。对于那些投行业务实力强劲的券商来说更是如此。具体取决于市场情况和证监会的审批流程。共有77 笔IPO 已经获得证监会批准、等待最终挂牌上市（万得估算融资额将达到人民币364 亿元），中信证券(600030,股吧)和招商证券(600999,股吧)在这些待发项目中的承销规模最大，分别达到了人民币127 亿和25 亿。 同时，优先股也能更好的推动券商投行业务的创新，走出通道式投行的困境，更好的满足企业融资的需求，预计在成熟期，每年优先股的发行能达到股权融资规模的20%，预计超过1500 亿元，由于发行较便捷，新增投行业务收入30-40 亿元，对业绩的提升幅度6-8%。 低估值蓝筹股有望受益 嘉实基金(博客,微博)表示:优先股对市场整体影响偏中性。利好更多在于优先股有助于减轻股票市场的融资压力,尤其对于低估值、大市值、负债率高、盈利能力较高、且现金盈利能力稳定 (具备分红能力)的公司集中的银行、电力、建筑、交运等蓝筹股行业,优先股被应用的预期相对更高,由于可能会增厚每股收益,将对这些行业构成一定程度利好。 工银瑞信则表示:优先股政策的实施在短期内能缓解股票市场融资压力,长期则能够稳定股票市场的估值波动。大市值、低估值类型的股票一旦出现再融资需求,一般规模巨大,对二级市场造成一定的压力。在股票市场低迷的情况下,通过发行优先股可以起到缓冲市场融资压力、稳定市场的作用;一旦股票市场活跃,优先股的发行需求会自动转化为普通股的发行需求,起到了稳定股票市场的自然缓冲器作用。 工银瑞信还称,优先股发行对债券市场的冲击有限。预期潜在利好的行业包括金融、电力、煤炭、建筑和石油化工行业。 银行、电力等蓝筹行业有望“吃螃蟹” 目前,市场对国有企业率先试点优先股的预期强烈。业内人士指出,发行优先股的公司,其往年股息率应该保证至少在2%的水平之上。如果往年股息率较低或者无分红,这类公司发行的优先股恐怕难以吸引投资者。 有专家表示,银行业公司有望率先试点优先股。仅从2012年股息支付情况看,“工农中建”四大行的股息率均在5%以上,而市盈率仅5倍左右。推出优先股将直接补充一级资本,缓解再融资冲击。分析师认为,我国上市银行一级资本缺口巨大,引入优先股制度将减轻二级市场再融资压力,有利于银行股估值提升。 目前来看,最有动力发行优先股的为资本金需求旺盛的商业银行。根据《意见》,发行人要求回购优先股的,必须完全支付所欠股息。但商业银行发行优先股补充资本的除外。此前农业银行(601288,股吧)、建设银行等表示,在研究优先股方案。该消息也一度引发银行股的集体飙升。 在建筑类蓝筹股中,中国建筑、中国交建(601800,股吧)、中国水电等公司股价已接近每股净资产。截至三季度末,几大建筑蓝筹公司的资产负债率均在75%以上。由于建筑类公司普遍采用BT或BOT模式经营,对资金需求十分迫切。通过发行优先股,可以缓解企业的财务压力,改善企业的杠杆率情况。 此外,目前大型电力公司的资产负债率基本维持在70%-80%,过高的负债率限制了企业进行债务融资的能力。同时,多数电力公司的市盈率维持在6-10倍,通过发行优先股可以解决融资难题,提高盈利能力。 申银万国研究认为,在股价被低估时发行普通股融资,可能有损于原有股东,而发行优先股则不会存在这样的问题。 优先股小常识 优先股是指依照公司法,在一般规定的普通种类股份之外,另行规定的其他种类股份,其股份持有人优先于普通股股东分配公司利润和剩余财产,但参与公司决策管理等权利受到限制。 根据不同的附加条件,优先股大致可以分成以下几类:累积优先股票和非累积优先股票、参与优先股票和非参与优先股票、可转换优先股票和不可转换优先股票、可赎回优先股票和不可赎回优先股票、股息率可调整优先股票和股息率固定优先股票。 事实上,中国资本市场在20世纪80年代股份制改革中曾引入过优先股制度,20世纪90年代初出台的《股份有限公司规范意见》,对优先股制度进行了规范。在实践中,深发展、万科、金杯汽车(600609,股吧)、天目药业(600671,股吧)等都曾发行过优先股。然而,由于受“同股同权、同股同利”、优先股复杂性容易导致市场混乱等观点的影响,1993年《公司法》中没有明确规定优先股制度,优先股遂逐步淡出。 在发达国家的资本市场中,优先股已经有上百年的历史,近20年来发展尤其迅速。以美国为例,20世纪90年代开始,优先股进入快速发展,市场规模从1990年的530亿美元增长到了2005年的1930亿美元,目前约5000亿美元,共有优先股3500多只。 由于资本在金融行业的稀缺性以及优先股相对于债券的优势,优先股在金融领域的地位得到充分体现。根据FDIC(美国联邦存款保险公司)统计,截至2012年9月30日,美国6168家商业银行普通股规模约437亿美元,永久优先股规模为48亿美元,占普通股规模的11%,明显高于其他行业。 优先股即将试点 险资或是投资主力对偏向稳健投资的险资来说，又多了一项新的投资选择。业内分析认为，只有优先股股息率超过8%，险资才可能投资配置优先股。 业内人士预计，优先股股息率为7%—8%。从投资角度看，优先股回报稳定，能够吸引保险机构或养老金机构参与，增强市场的稳定性，为投资者提供了多样化的投资工具。 优先股股息约7%至8% 此前，中国证监会表示，将按照《指导意见》制定优先股试点管理的部门规章，并于近期向社会公开征求意见，进一步完善后正式发布实施。“商业银行如果发行优先股，股息率应该是7%—8%的水平，同时优先股的投资者主要是长期的价值投资者，包括保险、社保或者券商等。”平安证券非银行金融首席分析师缴文超表示，影响优先股股息率的因素包括：第一，融资时点，如果发行人在资金面紧缺，同时行业处于低迷的时候发行优先股，股息率将明显提高；第二，发行人主体的评级，国有商业银行的发行股息率将低于股份制银行或者城商行等。整个银行优先股的股息率应该会处于7%—8%的水平。 同时，业内人士预计，优先股推出采用试点模式，小范围试点再制度性放开。首批优先股发行的试点公司除银行外，应该是对资本需求比较大的非银行金融行业、以及高负债经营的行业，而且这些公司应该是行业龙头、资产规模较大、现金流比较稳定的公司。 险资参与意愿高 从境外推行优先股的经验来看，保险公司是重要的投资者之一。在美国市场上发行优先股前五家公司的持有者中，投资顾问、保险公司持有规模占前五家公司优先股总规模超过95%。在业内人士看来，险资或将成为优先股投资主力。 值得注意的是，今年8月，保监会下发的《关于保险业支持经济结构调整和转型升级的指导意见》提到，探索保险资金投资优先股等新型金融工具，为实体经济提供长期股权投资。据中国太保(601601,股吧)(行情,问诊)资管综合部负责人王小卫透露，险资对优先股有较大兴趣，多数保险公司都在积极筹备相关业务。同时，对外经贸大学保险学院副教授徐高林也指出，看好险资投资优先股，保险机构很有可能会成为商业银行优先股的重要投资者。 尽管众多险资对优先股拥有极高期望值，但较高的发行成本对银行发行优先股的意愿无疑构成压力。“保险资金是否投资优先股，还得关注优先股自身的收益率高低，并结合保险资产配置比例等多方面因素考虑。”有券商研究员表示，这意味着只有优先股股息率超过8%，保险资金才可能投资配置优先股。否则他们更愿配置一些高收益债券或者债权融资计划。 【概念股解析】农业银行:县域存款恢复增长，息差表现略好于预期 研究机构：平安证券 撰写日期：2013年11月01日 事项:农业银行2013年前三季度实现归属于母公司净利润1379.88亿元，同比增长14.91%，略超过此前预测，ROA1.32%，ROE23.09%，净息差2.75%(比上半年提高1BP)，成本收入比32.8%。不良率1.24%，拨备覆盖率348%，拨贷比4.3%。核心一级资本充足率9.35%，资本充足率12.01%。 平安观点: 息差表现良好，县域存款恢复增长 农行前三季度息差水平为2.75%，比上半年平均高出1BP，比预期情况表现更好，这主要得益于1)农行的县域存款增长对于负债成本的稳定，是农行传统优势的持续体现；2)资产定价水平的提升。整体付息负债收益率水平三季度与二季度持平，生息资产收益率季度环比提高10Bps。截至9月末，农行吸收县域存款余额为4.96万亿，同比增长8.79%，增速依然略快于存款整体增速8.65%的水平。存款再次恢复正增长，季度环比增长2.75%。高度稳定的存款成本和不断优化的存款结构是对于农行业绩稳定增长的信心来源。 资产结构调整方面，农行主动压缩存放同业和买入返售资产，整体资产向高收益部分倾斜，同业资产占比从中报的11.6%下降到10.8%。 不良保持稳定，信用成本计提力度下降 三季度末农行不良贷款余额879亿元，余额环比增加12亿；不良率1.24%，环比下降1Bp。公司披露新形成的不良贷款主要是来自于公司沿海地区的低端制造业和批发零售类小企业。测算公司在3季度的处置核销规模大约在20亿元左右。整体新形成不良贷款的情况在大行中表现比较优异。测算的农行单季度信用成本已经由二季度的0.61%下降到0.54%，是上市以来计提拨备力度最小的一个季度。农行的拨备覆盖率水平为347.6%，较中报344.5%略有提高，拨贷比维持中报的4.31%的水平。目前农行拨备覆盖率和拨贷比在上市银行中是达标压力最小的银行，在资产质量不发生重大恶化的前提下，预计未来农行拨备计提的力度会进一步下降，对于利润增长的贡献将逐渐明显。 维持盈利预测和推荐评级 县域作为农行独特的市场定位和资源禀赋是其保持竞争力的最大优势，预计在县域业务深耕细作的同时，农行存款成本将继续保持一定优势。小幅上调农行2013/14年盈利预测到14.7%/16.9%，主要是进一步调降了农行13-14年的信用成本。并没有因连续下降的成本收入比水平而调降全年的费用支出。目前股价对应13/14年PB分别为0.96x/0.82x，维持“推荐”评级。 浦发银行:规模增长提速，净息差持续改善 研究机构：国金证券(600109,股吧)撰写日期：2013年10月31日 业绩简评 前3季度归属于母公司股东净利润298亿元，同比14.1%，规模增长和非息收入是业绩增长主要推手。净利息收入、手续费净收入、营业收入及拨备前利润同比13%、66%、18%及21.5%。单季净利润104亿，同比增16.8%，拨备前利润同比增27.8%。 截至3季度末，核心一级资本充足率8.48%，较中期下降13bps，资本充足率11.14%，较中期下降18bps。 经营分析 规模增长提速。3季度生息资产和计息负债分别环比提升3.5%和3.1%，规模增长提速。单季度贷款和存款环比增2.9%和2.8%，增速放缓；同业业务开始扩张，同业资产和负债环比增长由负转正，较中期增2.5%和4.6%；债券投资趋缓，单季度环比增5.8%。 净息差持续改善，中间业务快增持续。测算3季度单季净息差2.52%，较中期提升7bps，前3季度净息差提升4bps至2.42%。前3季度手续费净收入同比增66%，占营业收入比连续7个季度提升至14.1%，环比继增40bps。 不良贷款略升，单季拨备大幅上升。前3季度不良贷款余额118.78亿元，较中期增长6.2亿，不良贷款率季度环比提升2bps至0.69%。3季度单季计提拨备37.49亿，环比增52%，拨备覆盖率环比与中期基本持平，达348.1%，信贷成本较中期提升10bps至0.68%。 盈利预测及投资建议 重申深度报告《战略转型恰逢历史性机遇》核心逻辑，看好公司的战略转型，将有效修复公司保守、无特色的资本市场形象，对公优势将得以强化、与中移动移动金融合作拓展零售业务。前3季度五大重点突破领域继续良好增长，其中投行业务增幅明显，前3季度收入253亿元。此外，从首批自贸区分行、银行资管产品、贷款基础利率首批报价行等诸多行业创新，公司一直都走在“首批”银行之列，也凸显变革之新形象。 预计公司2013年净利润384亿，同比12.3%，对应13年EPS2.06元，13年BVPS10.96元，目前股价对应5.2x13PE/0.97x13PB，看好公司战略转型，对公及零售业务双轮驱动，维持“增持”评级。 招商银行:零售相对优势稳固，执行力提升助推二次转型 研究机构：瑞银证券 撰写日期：2013年11月19日 零售业务厚积薄发支撑高盈利，利率市场化背景下拥有较强竞争力 招行相比同业拥有较强零售优势，支撑ROE水平保持A股上市银行前三水平。其中，13年中期活期存款占比仍维持在51.6%的行业领先水平。 与同业趋势一致，预计招行未来几年将面临资产质量和净息差下行压力。但相比同业招行在利率市场化中或更具优势，主要驱动:1)拥有较强内生资本积累实力；2)风险定价能力逐步提升；3)同业业务监管政策风险或小于同业，3季末同业资产与应收款占总资产16%(同业平均30%左右)。 新管理层执行力较强，助推“二次转型”破局 预计具有较强执行力的管理层稳步推进包括互联网金融、“两小”业务等战略转型，将为公司中长期经营表现提供支撑。其中，公司13年前三季度小微企业贷款较年初增长67%，占一般贷款比重提升至14%。预计“两小”业务占比提升将对公司贷款定价提升形成有力支撑。 配股完成解除资本瓶颈，溢价处历史底部估值有吸引力 从公司历史动态PB估值分析，招行一次转型成功以来相对于A股股份制银行平均估值溢价在23%(06年底以来)，并基本保持在0-80%之间波动。分析目前公司估值相对股份制平均溢价接近历史最低区域，考虑到公司拥有较强零售业务和中小微企业业务实力，其估值溢价有望逐步修复。 估值:重新覆盖列入瑞银A股Key Call，目标价13.63元(原24.50元)基于多阶段DDM模型得出目标价，考虑到行业经营风险上升上调股权成本率为13.65%，中长期ROE为13.7%。预计公司13/14年EPS分别为2.17/2.14元(原2.03/2.39元)，引入15年EPS预测2.20元。公司目前股价对于14年PB/PE分别为0.9倍/5.3倍。 民生银行:发力负债端，小区金融全面铺开 研究机构：安信证券 撰写日期：2013年11月14日 小区金融提至战略高度:过去几年主攻资产端转型，“小微金融”发展为行业转型树立了标杆， 目前负债端通过“小区金融”发力，计划成熟之后逐渐和资产端转型互相融合，形成“两小金融”战略。 计划未来2-3 年内铺设上万家，今年就可能达上千家微网点。定位主要以中高端小区为切入点，未来有望通过社区便利店的模式发展为小区金融管家并提供各种综合性服务。目前中小银行普遍面临负债成本压力，但在社区银行方面大多处于观望或区域试点状态，主要担心两点:1、监管层态度不明。虽然理论上无柜台不需报批只需报备，但可能仍游走于监管边缘；2、成本问题，盈亏平衡点难定。，率先尝试虽有不确定性，但先行一步占领中高端社区必然意味着实现盈亏平衡的概率更大，也有一定的先发优势。 小微金融持续深化:2009 年时小微贷款(商贷通)规模只有不到450 亿元，目前已超过4000 亿，零售占比从2009 年末的18.6%提高至3 季度末的38.74%，未来预计公司仍会将贷款资源的50%以上向小微倾斜，将资产端转型坚持到底。 3 季度大幅压缩同业业务，预计4 季度同业业务规模相对平稳:3季度末同业业务规模较2 季度末减少了1643 亿元，这对公司盈利影响非常显著，预计4 季度同业业务可能还会压缩但规模会非常小。未来同业业务如何转型仍待监管政策落地。 资产质量平稳可控:3 季度末不良率0.78%，与中期持平，并且3季度之后小微企业贷款需求有所恢复，同时公司中小企业贷款风险相对更大目前暂停，未来对中小企业贷款方式计划作出调整，通过全产业链的模式开展。平台贷规模不大主要在今明两年到期。 投资建议:虽然短期业绩不佳但民生银行(600016,股吧)的转型魄力值得长期关注，目前股价对应2013 年PE 和PB 分别为5.48、1.17 倍，维持“买入-B”投资评级，6 个月目标价11.3 元。 平安银行:关注类信贷业务监管风险，维持“中性”评级 研究机构：瑞银证券 撰写日期：2013年11月21日 综合金融战略稳步推进，看好公司业务模式中长期潜力。 看好平安银行(000001,股吧)新管理层架构及综合金融战略中长期发展潜力，预计这将使公司在利率市场化中后期相比同业拥有较强的竞争力，对中长期盈利能力形成支撑。预计公司中长期ROE将处于行业较高水平。 资产结构向高收益资产布局利好息差，关注类信贷业务监管风险。 近年来平安银行资产结构持续调整，信托收益权及理财产品等高收益的类信贷业务占比持续提升；上述资产占比13年中期总资产比为18%，处于上市银行较高水平。分析上述业务由于存在信息不透明、信用风险等问题，监管政策风险不能排除，可能要求加提拨备及增加资本等。上述政策风险或将对公司估值形成抑制。 上调13-15年EPS预测至1.86/2.17/2.51元。 考虑到公司资产结构调整及综合金融战略实施对于公司净息差和手续费收入的支撑， 将公司13/14/15 年EPS 预测从1.80/2.05/2.35 元小幅上调至1.86/2.17/2.51元。同时，考虑到公司综合金融战略推进支撑中长期发展潜力，上调公司中长期可持续ROE预测至13.2%(此前为8.2%)。 估值:维持“中性”评级，目标价14.17元(原为10.51元)。 看好公司商业模式中长期竞争力，但短期公司仍面临资本瓶颈、资产质量压力、类信贷业务监管风险等问题；公司目前股价对应14年PB/PE为1.0/6.4倍。目标价基于多阶段DDM模型， 股权成本率假设为13.92%( 原为12.95%)。 华电国际:三季度业绩好于预期 维持“买入”评级 研究机构：瑞银证券 撰写日期：2013年10月30日 公司三季度单季净利润实现12亿元，同比增长7.4倍 前三季度实现净利润29.23亿元，实现EPS是0.40元，同比增长6倍，扣非后净利润增长11倍。其中三季度单季扣非净利润为13.41亿元，实现EPS是0.17元，同比/环比分别增长11倍/34%。毛利率从12年三季度的17%提高至13年三季度的24%，这主要来自煤炭成本降低。三季度财务费用环比持平，但同比下降3%。 三季度业绩超预期 公司三季度业绩好于预期，其前三季度扣非净利润已占全年预期的91%，主要由于低于预期的单位煤炭成本和财务费用下降使得营业利润超预期。 维持“买入”评级，但公司盈利对煤价和电价十分敏感 仍看好电力行业。公司当前股价仅反应了电价下调的风险，但是并没有反应5月起煤价持续走低。公司目前的2014年PE为8.9倍，如果今年底或明年初落实煤电联动，有望消除关于电价的不确定性，从而对股价产生正面刺激效果；但在覆盖的火电公司中，华电的下行风险偏大，因为公司对于煤价和电价的敏感性最高。 估值:维持盈利预测和目标价3.80元 维持2013-15年盈利预测0.47/0.38/0.40元，其中假设2014/15年秦皇岛5500大卡煤价为每吨540/560元，且明年1月1日起全国平均煤电上网电价将根据煤电联动机制下调0.02元/度。采用DCF估值得到目标价3.80元，假设WACC为6.5%。 华能国际:盈利持续提升 计提减值瑕不掩瑜 研究机构：华泰证券 撰写日期：2013年10月23日 前三季度EPS 0.65元符合预期。2013年前三季度，公司实现营业收入992.38亿元，同比减少0.88%，归属于上市公司股东净利润达到91.87亿元，同比增长119.01%，扣非后净利润同比增长141.52%，实现每股收益0.65元，基本符合预期。 电量情况持续改善。2013年前三季度，公司完成发电量2339.53亿千瓦时，同比增长4.60%，电量增速由负转正。主要原因是公司火电机组占比较大，随着夏季高温带来用电负荷上升，机组利用率在三季度大幅提升，使得公司第三季度营业收入环比增长10.18%。随着冬季枯水期和供热期的到来，预计公司电量改善的趋势将得以延续。 煤价维持低位。第三季度动力煤价格仍在持续下跌中，秦皇岛港山西优混第三季度均价环比第二季度下降55元/吨，推升公司单季度毛利率至25.9%。由于三季度全国发电量大幅增长，近期电厂补库存意愿强烈，预计4季度煤价将小幅反弹。但中长期看，煤炭供应宽松的局面没有改变，煤价仍将维持低位，公司作为火电龙头将从中受益。 减值损失计提影响利润。公司第三季度计提的商誉减值以及为关停机组计提的固定资产减值准备达5.86亿元，折合EPS -0.04元，拖累公司第三季度净利润率环比下降1%。如不考虑这一因素，公司第三季度EPS 达到0.28元，环比增长16%。 装机规模稳步增长。截至2013年上半年，公司可控发电装机容量为66341兆瓦，权益发电装机容量为59155兆瓦，居国内可比公司之首。其中超过60%是600MW以上的大型机组，包括12台百万千瓦等级的超超临界机组，环保和发电效率均处于行业领先。根据公司规划，2015年公司装机容量将达到8000万千瓦，未来三年年均复合增速超过8%。 评级:增持。公司作为火电龙头，资产优质，增长稳健，行业领先地位稳固，预计公司2013-2015年EPS分别为0.84元、0.80元、0.83元，2014年动态PE仅为6.95倍，已反映了对上网电价的悲观预期。维持对公司的“增持”评级，合理价格区间为6.0-7.0元。 国电电力:电价下调风险反应充分，安全边际高 研究机构：群益证券(香港) 撰写日期：2013年10月21日 结论与建议: 公司今日发布13年3Q业绩报告，1-3Q实现收入438.13亿元(YOY+7.4%)，实现净利润49.35亿元(YOY+110.2%)，好于预期。单季度看，受社会用电量回暖带动发电量增长及煤炭价格继续低位徘徊影响，公司3Q实现收入154.06亿元(YOY+9.4%)，实现净利润19.76亿元(YOY+72.4%)。 近日，公司发布火电上网电价下调公告(受环保补偿标准及可再生能源电价附加提高影响，非煤电联动)，测算将影响今年净利润约2.6亿元)；考量明年初实施煤电联动，预计电价下调3%，公司2013、2014年将分别实现净利润66.00亿元(YOY+30.7%)、56.04亿元(YOY-15.1%)，EPS0.38、0.32元，当前股价对应2014年动态PE仅为7.0X，动态估值偏低，且公司股息率4~5%，安全边际高，维持“买入”建议，目标价3.0元(对应2013年PE9X)。 3Q毛利率创新高，净利润19.76亿元(YOY+74.2%)，好于预期:公司3Q业绩大幅增长，主要驱动力来自:其一，3Q完成上网电量447.08亿千瓦时(YOY+7.6%)，增速较去年同期提升4.1个百分点；其二，煤炭价格成本下降，3Q单季综合毛利率29.9%，同比提升6.9个百分点，创近年来新高；其三，Q3公司财务费用率(9.2%)同比下降2.2个百分点所致。 经济复苏与新增装机贡献，公司发电量增速有望回升:受益经济企稳回升，前三季度全社会用电量同比增速7.2%，其中3Q增速达8.3%，预计全年用电量增速7%左右；公司方面，预计今年完成发电量1680亿千瓦时(YOY+8.0%)，明年完成发电量1820亿千瓦时(YOY+8.5%)，发电量的回升保障业绩的稳定。 13年煤价大幅下跌，14年预计煤炭价格低位徘徊，财务费用率可控:13年以来，煤炭价格大幅下探，预计公司煤炭成本同比下降15%左右，公司前三季综合毛利率27.6%，同比大幅提升7.8个百分点；展望14年，受制煤炭产能释放及下游需求仍未有大的好转，预计价格波动不大；费用率看，受12年两次降息55BP(目前公司D/A比例78.9%，降息效应直接降低财务费用率0.43个百分点)及12年H2公司成功发行近200亿元公司债、完成40亿元非公开增发，今年前3Q财务费用率(9.8%)同比下降约1.9个百分点，财务费用率进入下行周期。 拟收购国电安徽股权，未来资产注入预期强烈:公司发布公告，拟自筹资金34.67亿元收购国电安徽100%股权。国电安徽目前控股装机容量345.69万千瓦(火电335.8万千瓦)。收购资产质地优良，1-9月份实现净利润4.33亿元，ROE高达24.3%，较国电当前资产ROE13.5%优异，预计将增厚14年EPS0.03元。此外，集团其他优质资产注入预期也很强烈，预计“十二五”末，公司装机规模将超过6000万千瓦，较现有规模将近翻倍，发展空间广阔。 电价下调预期反应充分，估值修复可期:近日，受可再生能源电价附加及环保脱硝电价提高影响，国家下调了火电行业上网电价，公司平均上网电价下降约1.1分/KWH，测算将影响公司13年净利润2.6亿元。 另外，明年初受煤电联动影响，预计电价将下调3%，当前股价对应14年动态PE仅7X，目前股价对电价下调影响反应充分，估值修复可期。 盈利预测:预计公司2013、2014年分别实现净利润66.00亿元(YOY+30.7%)、56.04亿元(YOY-15.1%)，EPS0.38、0.32元，当前股价对应2014年动态PE仅为7.0X，动态估值偏低，且公司股息率4~5%，安全边际高，维持“买入”建议，目标价3.0元(对应2013年PE9X)。 国金证券：三季度营收下滑，利润增长源于低基数 事件： 国金证券 公布2013 年三季报，实现营业收入11.61 亿元，同比增长2.13%，归属母公司股东净利润2.37 亿元，同比增长2.53%，EPS 为0.183 元。三季度单季度实现营业收入3.08 亿元，环比下降40.19%，同比下降6.95%，净利润0.62 亿元，环比下降50%，同比增长93.75%，单季度EPS 为0.05 元。期末归属母公司股东净资产65.82 亿元，较年初增长3.79%。 点评： 经纪业务收入改善，投行收入大幅下滑，第三季度净利润显著上升主要源于上年成本刚性所导致的低基数 2013 年前三个季度国金证券实现营业收入11.61 亿元，同比增长2.13%，其中代理买卖证券业务收入4.62 亿元，同比增长30.88%；投行承销业务收入1.03 亿元，同比下降72.16%；受托资产管理业务收入0.31 亿元，而去年同期该项业务收入为0；自营投资收益2.15 亿元，同比上升18.13%。三季度实现营业收入3.08 亿元，同比下降6.94%，其中代理买卖证券收入增长89.47%、投行承销、自营投资收益同比分别下降96.49%和87.88%，资管收入从去年同期的0 增长为今年的0.22 亿元，可见三季度公司业务表现一般，利润的大幅增长主要归结于去年同期成本刚性所带来的低基数。 经纪业务：三季度佣金率有所下降 2013 年前三个季度国金证券实现代理买卖证券业务收入4.62 亿元，同比增长30.88%。代理股票和基金交易4943.36 亿，市场份额为0.7%，平均佣金率为0.93‰，较上半年平均佣金率0.94‰保持稳定。第三季度股票和基金交易量为1951.55 亿元，市占率为0.72%，单季度佣金率为0.92‰，环比二季度1.11‰的佣金率水平有所下降。综合来看前三个季度来看，国金证券股基交易量市占率基本稳定，经纪业务佣金率水平略有下降。自营业务：三季度投资业务大幅下滑 截至2013 年三季度末，国金证券自营业务规模为41.94 亿元，环比二季度有较明显的收缩，年内实现自营投资收益2.15 亿元，前三个季度投资收益率从上年同期的11.69%锐减到5.59%。第三季度单季度实现自营业务收入0.04 亿元，投资收益率为0.11%，环比同比均呈现大幅下降。 招商证券：投行业务有望迎来业绩释放 报告摘要： 公司业绩大幅提升。前三季度公司实现营收44.4 亿，同比增23.7%，归属上市公司股东净利润15.8 亿，同比增30%。 经纪、自营业务大幅增长提升公司整体业绩。前三季度公司经纪实现收入21.5 亿，同比增59%，经纪业务增长主要系交易额与佣金率双升所致，前三季度公司交易额达3 万亿，同比增50%，综合佣金率达0.071%，同比增5.5%。前三季度公司自营业务实现收入13.6 亿，同比增10%。资管业务高速增长，但收入占比较小，对总体业绩提升影响较小，前三季度公司资管业务实现收入1.2 亿，同比增90%，收入占比仅2.7%。前三季度投行实现收入1 亿，同比减少68%，主要系IPO 暂停所致，但IPO 年内开闸应是大概率事件，已过会企业名单中，国信、招商并列第一，各7 家，公司投行业务有望迎来业绩释放。 120 亿增发方案获董事会通过或助力“类贷款”业务发展。公司类贷款业务迅速发展，截止9 月，公司两融余额达156 亿，较年初增2.3倍，行业排名第六。截止目前，公司共有13 笔股票质押式回购业务，质押股票参考市值为18 亿，业务规模行业第九。10 月，公司董事会通过了向特定对象非公开发行普通股的议案，根据议案，公司将募集不超过120 亿元资金全部用于补充公司资本金和营运资金以扩大创新业务规模，若此次发行成功有望推动公司类贷款业务进一步发展。 投资建议：120 亿增发完成后，公司资本实力有望进一步提升，利好公司类贷款创新业务进一步发展，预计13-15 年EPS 为0.60、0.72和0.79 元，对应PB 为1.8、1.7 和1.4，维持增持评级。 中信证券：自营、经纪业务同比大幅改善，投行业务拖累短期业绩 研究机构：平安证券 日期：11月5日 投资要点 事项：中信证券2013 年前三季度营业收入103.35 亿元，同比上升 27%，归属母公司净利润 36.97 亿元，同比上升26.6%，EPS0.34 元。平安观点: 自营业务大幅改善是业绩收入增长的最重要原因： 前3 季度公司自营业务收入41.82 亿，同比提升64%，源于公司资产处置的收入增长以及市场回暖因素。采用归因分析，自营业务收入增长贡献总收入增长的75%。 经纪业务收入大幅增长是收入增长的另一重要原因： 前3 季度公司经纪业务收入36.2 亿，同比上升61%，主要是由于整个市场股基交易额同比大幅提升42%，股基市场份额6.13%与去年同期相比上升39 个bp，融资融券等创新业务反哺传统经纪业务的效果非常明显，佣金率0.083%与去年同期相比上升6.6%。采用归因分析，经纪业务收入增长贡献总收入增长的63%。 单季度公司经纪业务收入16.7 亿，环比上升72%，主要原因是市场的股基交易量环比上升了32%以及市场份额提升所致。 投行业务对公司业绩拖累较大 前3 季度，投行业务收入6.6 亿，同比下滑52%，主要是由于IPO 停发的原因。 采用归因分析，投行业务收入增长贡献总收入增长的-33%，对于当期业绩拖累较大。但公司有效的报审项目为34 家，如IPO 开闸后投行业务收入有望恢复并支撑公司业绩增长。 投资建议： 中信证券 经纪、资管、债券承销、融资融券等多项业务指标均排名行业第一，短期由于融资成本以及IPO 停发等因素对公司业绩造成一定影响。但公司由于资源和管理层优势，未来受益行业大发展的趋势非常明显。13/14 年PE 分别为26 和20 倍，PB1.51 倍和1.45 倍，估值低于行业平均。给予“推荐”评级。 风险提示： IPO 开闸进度低于预期，交易量萎靡，市场大幅下滑。 （全文完） |
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